金融工程专题：高切低市场风格下的ETF投资主线

正文目录中国经济修复的分子端变化：有望从弱复苏走向边际改善 3利率下行周期下，红利高股息的防御性 5红利板块的战略配置价值 5电力电网板块:稳定价值+成长溢价新逻辑 6产品介绍 6内外需求的共振，顺周期迎来反转 10政策环境：夯实市场稳定性，引导长期资金入市 10顺周期板块的投资方向 产品介绍 12政策驱动，宽基资产发挥底仓作用 16政策环境：夯实市场稳定性，引导长期资金入市 16估值水平：处于历史低位，安全边际凸显 16产品介绍 17风险提示 19图表目录

图表1：制造业PMI 3图表2：建筑业PMI 3图表3：宏观打分情况（打分越高宏观指标趋势越好，满分为10分） 3图表4：m1和m2的同比增速（单位：%） 4图表5：红利策略的优势 5图表6：红利高股息相关ETF产品跟踪指数估值情况 7图表7：国新港股通央企红利指数（931722.CSI）前十大权重股票 7图表8：智选高股息指数（932305.CSI）前十大权重股票 7图表9：中证红利指数（000922.CSI）前十大权重股票 8图表10：中证全指电力指数（h30199.CSI）前十大权重股票 8图表红利高股息相关ETF产品基本要素 9图表12：红利高股息相关ETF产品费率结构 9图表13：顺周期板块投资地图 10图表14：内外需求共振树状图 10图表15：顺周期板块投资地图 图表16：金融地产、消费板块与科创50的年内走势 12图表17：顺周期相关ETF产品跟踪指数估值情况 12图表18：港股通非银指数（931024.CSI）前十大权重股票 13图表19：金融地产指数（000992.SH）前十大权重股票 13图表20：800消费指数（000932.SH）前十大权重股票 13图表21：全指材料指数（000987.SH）前十大权重股票 14图表22：基建工程指数（399995.SZ）前十大权重股票 14图表23：顺周期相关ETF产品基本要素 15图表24：顺周期相关ETF产品费率结构 15图表25：上证50与沪深300市盈率(2025/10/21) 16图表26：上证50与沪深300市净率(2025/10/21) 16图表27：宽基ETF产品跟踪指数估值情况 17图表28：上证50指数（000016.SH）前十大权重股票 18图表29：沪深300指数（000300.SH）前十大权重股票 18图表30：宽基ETF产品基本要素 18图表31：宽基ETF产品费率结构 19中国经济修复的分子端变化：有望从弱复苏走向边际改善当前中国宏观经济正处于弱复苏、边际改善的关键阶段，经济活动与流动性结构自底部回升，为后续盈利修复和市场风格由成长转向红利、低估值奠定了基础。2022PMI49.6020254–96个月低于50，显示景气动能仍然偏弱，不过9月份PMI达到49.8，显示边际变化。建筑业PMI曾经长期高于50，近期几个月有走弱趋势，显示基础设施和地产投资动能仍在回落，但企稳意味着分子端即经济活动层面有望逐步修复。图表1：制造业PMI 图表2：建筑业PMI参考华福金工的宏观打分模型，2025年以来宏观长期处于中性和偏悲观的打分区间。不过最新（2025年9月）打分为7分，宏观维度中性偏乐观。图表3：宏观打分情况（打分越高宏观指标趋势越好，满分为10分）

货币层面的数据显示出底部回升迹象。M12024年底的负增长逐步转正，20256%以上，M28%左右高位，剪刀差明显收窄。历史经验表明，M11—2个季度，意味着企业经营活跃度与现金流循环正在修复。这一信号往往对应着库存周期与盈利周期的早期回升阶段。图表4：m1和m2的同比增速（单位：%）在信用端与政策面上，宏观调控呈现宽货币、稳信用的组合特征。与以往大水漫灌不同，本轮政策更注重结构化传导——既稳定总量，又重点支持制造业升级、新能源、设备更新等领域。这使得宏观环境转向托底修复、促转型。价格层面上，低通胀甚至轻微通缩仍在延续。但这同时也为进一步宽松留出空间。货币与财政政策的边际扩张，叠加低通胀与外部需求改善，有助于名义增速在未来数月触底回升。这意味着中国经济正从衰退担忧期向修复预期期过渡。对资本市场而言，宏观环境的这种转换构成了风格切换的前提：当经济从收缩区间迈向扩张区间初段时，盈利对宏观敏感的行业与资产类别将获得更高的边际弹性。换言之，分子端修复正在为后续红利与低估值资产的阶段性占优奠定宏观基础。利率下行周期下，红利高股息的防御性红利板块的战略配置价值从资产配置的本质属性分析，红利资产的核心优势在于其长期稳定的收益特征与风险分散功能，而非短期的市场波动。从资产配置角度而言，红利资产的高股息、低波动属性能够有效降低投资组合的整体风险水平，优化风险收益比。对于追求长期稳健收益的机构投资者和个人投资者，红利资产仍具备显著的配置价值，可作为投资组合的压舱石，在复杂市场环境中发挥防御性作用。未来，随着资本市场改革的深入推进和长期资金入市规模的扩大，红利资产的战略配置价值有望进一步凸显。红利策略（又称高股息策略）作为一种经典的价值投资方法，其内在逻辑可从投资者行为、企业经营特征和市场估值体系三个维度进行系统性解析，具有坚实的理论基础和实践价值。从投资者需求角度考量，高分红企业通过定期现金分红，将部分经营成果直接转化为可支配现金流，有效提升了投资回报的确定性和流动性；图表5：红利策略的优势

绘制港股红利相对A股红利也有较高的股息优势。这种显著的股息率差异源于多个因素：首先，港股上市公司普遍具有更悠久的分红传统，金融、地产等权重行业的股息支付率普遍较高；其次，港股估值水平更低，为股息率提供了更大的分子空间；H股折价。港股估值洼地效应已开始修复。港股估值洼地的形成有其深层次原因。首先，外资流动性的阶段性抽离是重要因素。其次，地缘政治风险溢价的存在使得部分国际投资者对港股持谨慎态度。第三，港股市场以机构投资者为主的定价机制更加理性，对企业基本面的反应更为敏感。随着2025年全球宏观环境的变化，港股估值修复的动能正在积聚。美联储降息周期的开启为全球流动性改善创造了条件，外资回流的趋势已经显现。同时，南向资金的持续流入也在重塑港股的投资者结构。总体来看，国内降息周期下的低利率环境、经济弱复苏的背景均利好红利策略，港股红利有明显的估值优势和股息率优势。电力电网板块:稳定价值+成长溢价新逻辑电力板块作为能源系统的生产供应端，承担着将煤炭、水力、风能、光能等一次能源转化为电能的核心职能。在资本市场层面，电力板块正经历深刻的价值重估。传统的周期性估值框架正在被"稳定价值+成长溢价"的新逻辑所取代。具体表现为：具有稳定现金流的水电企业有压舱石资产的估值吸引力；火电企业因盈利稳定性增强而盈利修复预期向好；新能源发电企业则兼具成长潜力与安全性。电力作为能源的生产端，其价值的实现高度依赖于高效可靠的输送端。发电侧的景气度与变革，最终需要通过电网侧的承载与消化，才能转化为切实的经济效益。电网板块是电力系统的核心传输与分配环节，承担着电能输送、调度和配送的关键职能。其商业模式建立在"准许成本+合理收益"的监管框架基础上，通过投资电网基础设施获得政府核定的合理回报。这种受监管的资产回报模式赋予了行业天然的盈利稳定性和现金流可预测性，为持续高分红奠定了制度基础。在当前推进能源转型和保障电力安全的大背景下，电网板块迎来明确的政策利好和发展机遇。产品介绍统计红利高股息相关ETF产品跟踪指数的估值及百分位情况，截至2025年10208.88、8.73、8.2917.600.85、1.11、0.801.76倍，其中中证全指电力指数当前估值处于近两年、近三年、近五年中低位水平。图表6：红利高股息相关ETF产品跟踪指数估值情况，时间截至2025年10月20日注：国新港股通央企红利发布日期为2023年9月13日，智选高股息发布日期为2024年9月30日。202510201071.02%2025ROE、2024年股息率较高，具备投资价值。图表7：国新港股通央企红利指数（931722.CSI）前十大权重股票，统计时点截至2025年10月20日图表8：智选高股息指数（932305.CSI）前十大权重股票，统计时点截至2025年10月20日图表9：中证红利指数（000922.CSI）前十大权重股票，统计时点截至2025年10月20日图表10：中证全指电力指数（h30199.CSI）前十大权重股票，统计时点截至2025年10月20日ETF20246260.50%，0.10%ETF（159207）2025327日，产品管理费率0.50%0.10%ETF（159589）20243140.50%0.10%20211229日，0.50%0.10%ETF（159320）202412月120.50%0.05%。图表11：红利高股息相关ETF产品基本要素，时间截至2025年10月20日相对于场外基金的申赎模式，ETF基金提供了场内二级市场交易的便利性。与LOF基金相比，ETF基金进一步提供了日内更高频率的报价，投资ETF交易相ETF交易不需要承担场外申赎产生的申购费、赎回费，为投资者提供了更加便利的交易工具。结合一级市场成分股申赎的机制以及二级市场日内交易确认的方式，投资者还可以基于对市场行情的判断进行场内、ETF套利交易。图表12：红利高股息相关ETF产品费率结构，时间截至2025年10月20日内外需求的共振，顺周期迎来反转政策环境：夯实市场稳定性，引导长期资金入市当前顺周期行情由内需政策与外需回暖两大核心引擎驱动，二者的共振效应有望强化经济动能，提振市场信心，共同驱动顺周期板块迎来反转契机。内需引擎：政策发力房地产政策包落地：一系列地产宽松政策组合拳陆续出台，旨在稳定房地产市场，从根本上扭转前期的经济悲观预期。大规模设备更新与消费品以旧换新：此两项政策作为刺激内需的重要抓手，直接作用于制造业投资与居民消费端，为内需复苏提供持续动力。影响板块：此引擎是金融地产、基建板块的核心驱动力，并间接提振消费信心。外需引擎：全球回暖全球制造业PMI触底回升：作为全球制造业的晴雨表，全球PMI的持续回暖预示着海外经济体的需求正在复苏。库存周期步入补库存阶段：随着海外客户主动补库存，需求端显著回暖，有效拉动中国出口产业链。影响板块：此引擎与全球需求关联紧密的材料板块（化工、有色金属等）直接受益。

共振效应：内外需双重动力非银金融与消费板块同时受益于内外需双重动力，是共振效应的集中体现，具备更高的业绩弹性。为清晰展示上述驱动逻辑与板块的映射关系，特制定以下投资地图：图表13：顺周期板块投资地图 图表14：内外需求共振树状图绘制 绘制顺周期板块的投资方向基于前述投资地图的指引，各顺周期赛道的核心逻辑与对应投资工具可总结如下。整体来看，非银金融和消费板块受益于内外需共振，弹性最大；金融地产和基建立足内需政策托底，确定性较高；材料板块则直接对接全球补库带来的外需拉动。图表15：顺周期板块投资地图各赛道具体梳理如下：非银金融：券商受益于市场风险偏好提升与交易活跃，保险则直接受益于经济复苏推动的长端利率上行，共同驱动估值修复。

金融地产：政策全力托底缓解资产质量担忧，地产销售数据见底或成为银行与优质房企估值修复的起点。消费：经济复苏正向居民收入与消费信心传导，白酒、家电等可选消费将展现最大价格弹性。材料：内需稳增长与外需全球补库存共同作用，推动化工、有色金属等行业迎来价格回升与利润修复窗口期。基建：作为逆周期调节核心，订单与资金落地确定性高，为相关上市公司提供稳健业绩支撑，是组合的压舱石。50的年內走势。如图所示，两大顺周期板块表现显著滞后，估值处于相对低位，配置性价比凸显。图表16：金融地产、消费板块与科创50的年内走势产品介绍ETF202510208009.44、9.10、19.20、26.908.511.13、0.86、4.36、2.100.72倍，其800消费、基建工程指数当前市净率处于近三年、近五年中低位水平，港股通非银指数当前市盈率处于近三年、近五年中位水平。

图表17：顺周期相关ETF产品跟踪指数估值情况，时间截至2025年10月20日2025102080010大79.88%68.54%2025ROE、2024年股息率较高，具备投资价值。图表18：港股通非银指数（931024.CSI）前十大权重股票，统计时点截至2025年10月20日图表19：金融地产指数（000992.SH）前十大权重股票，统计时点截至2025年10月20日图表20：800消费指数（000932.SH）前十大权重股票，统计时点截至2025年10月20日图表21：全指材料指数（000987.SH）前十大权重股票，统计时点截至2025年10月20日图表22：基建工程指数（399995.SZ）前十大权重股票，统计时点截至2025年10月20日ETF（513750）202311100.50%，20153230.10%ETF龙头（560680）20221019日，产2015625日，0.50%0.10%50ETF（516970）20216月230.50%0.10%。图表23：顺周期相关ETF产品基本要素，时间截至2025年10月20日图表24：顺周期相关ETF产品费率结构，时间截至2025年10月20日政策驱动，宽基资产发挥底仓作用50F51050300F基金（510360）的底仓作用主要基于两大支柱：一是政策端持续发力，通过资本市场改革、中长期资金引入和财政货币政策协同，夯实市场稳定性；二是估值处于历史低位，提供较高的安全边际和修复潜力。政策环境：夯实市场稳定性，引导长期资金入市资本市场改革深化：2025年中央经济工作会议明确壮大耐心资本和深化投融资综合改革，旨在打通中长期资金入市堵点，增强市场稳定性。上交所近期提出以产品多样化和制度优化吸引中长期资金，截至9月末，沪市ETF规模已突破4万亿元，宽基ETF成为资金配置核心工具。同时，个人养老金制度将于12月推广至全国，预计为权益市场带来增量长钱，进一步巩固宽基资产的底仓属性。

宏观政策协同发力：财政政策方面，1.3万亿元超长期特别国债于10月发行收官，重点支持两重（国家重大战略和重点安全能力建设）和两新（设备更新、消费品以旧换新）领域，直接拉动基建投资和消费需求，利好沪深300中占比较高的金融、工业、消费板块。货币政策保持适度宽松，10月LPR公布，连续5个月维持3%（1年期）和3.5%（5年期）低位，社会融资成本处于历史较低水平，增强权益资产吸引力。估值水平：处于历史低位，安全边际凸显绝对估值偏低：102150LF1.31300LF1.5042.4%38.6%分位的TTM5030012.10倍、14.