军工行业2025Q3国防军工板块业绩及基金持仓分析：整体业绩符合预期“十五五”多领域掘金

目录CatalogTOC\o"1-2"\h\z\u一、2025前三季度：营收上扬，毛利率承压 3（一）利润表：2025前三季度增收不增利毛利率承压 3（二）资产负债表：应收项和存货齐增 7（三）现金流量表：经营现金流有向好趋势 9二、军工各子板块25Q3业绩情况 10（一）军工各子板块业绩总览 10（二）主机厂业绩回暖，交付节奏逐步修复 10（三）军工信息化业绩分化 12（四）新材料内部表现分化，板块受降价影响利润大幅下滑 13（五）元器件Q3营收上扬，业绩承压 14（六）机加工各公司受下游情况影响有所分化，关注新质领域增量 14（七）分赛道看，25Q2业绩分化，关注订单拐点 15三、军工板块25Q3基金持仓情况 16（一）基金军工持仓环比下降 16（二）持仓集中度环比有所下滑 17（三）超配比例小幅减少 18四、投资建议：26年聚焦四条主线 20五、风险提示 20一、2025前三季度：营收上扬，毛利率承压提示：1、研究样本选取情况。首先，样本不包含st公司；其次，样本不包含大额商誉减值或资产减值的公司；再次，剔除中船系旗下上市公司。至此，我们选取154家军工央企、地方军工国企和民营涉军上市公司作为分析样本。2、对包括同一控制下资产重组在内的上市公司财务报表可比统计数据进行手动调整。本次对中航成飞2024年三季报做了业绩回溯。3、选取财务三张表中的关键科目进行比对分析，板块整体分析为加总，不考虑关联交易因素。（一）利润表：2025前三季度增收不增利，毛利率承压增收不增利，毛利率承压2025前三季度军工板块营收3889.89亿元，同比增加5.09%，或因企业冲刺十四五目标，集中交付所致；归母净利润190.65亿元，同比减少11.84%，降幅收窄。整体业绩表现符合预期，增收不增利，主要因为十四五末年交付冲刺叠加降价带来的盈利能力承压。若考虑中航成飞本年并表因素，行业前三季度军工行业营收4372.76亿元，同比增加5.21%；归母净利212.34亿元，同比减少14.97%。图1：2022-2025季度累计军工板块经营情况（累计值，单位：亿元）注：本图数据已剔除中航成飞2025前三季度板块整体毛利率20.25%，同比减少0.77pct，随着下游降价趋势逐步向全产业链渗透，行业毛利率仍面临较大压力；此外，在收入增长同时，期间费用率同比下降0.26pct，达到7.71%，行业降本增效取得一定成效。行业研发投入依然保持较高水平。2025前三季度，军工板块研发费用总额为236.75比增长5.68%；研发费用率6.09%，较上年同期增长0.03pct。图2：2022-2025季度累计军工板块经营情况（累计值，单位：亿元）注：本图数据已纳入中航成飞单季度来看，2025Q3军工行业营收1353.13亿元，同比增长13.57%，交付较24年Q3有所改善；归母净利53.50亿元，同比+5.92%。从收入规模看，相比2025Q2略有下降，或因H1板块企业冲刺十四五任务集中交付，Q2呈现阶段性高点。图3：2022Q3-2025Q3军工板块经营情况（单季度，单位：亿元）注：本图数据已剔除中航成飞图Q-3）注：本图数据已纳入中航成飞从利润率来看，2025Q3板块单季毛利率19.70%，同比减少2.94pct，环比Q2的20.85%下降1.15pct，毛利率下降趋势仍在持续。25Q3净利率4.27%，同比减少0.16pct，环比下降2.39pct。图Q-3（）注：本图数据已剔除中航成飞展望Q4，由于各军种十五五规划仍未落地，终端客户需求不甚清晰，订单端或表现平平，收入端同比仍有下行压力。2026年是十五五首年，主机端增长承压，但受益于新的备货周期，上游配套企业的订单和营收确定性更好。图Q-3（）注：本图数据已纳入中航成飞表1：军工板块利润表科目2025Q32024Q3同比环比2025前三季度2024前三季度同比一、营业总收入（亿元）1,353.131,191.42137%-88%3,889.893,701.37509%二、营业总成本其中：营业成本（亿元）1,086.53947.18141%-65%3,102.132,923.38611%毛利率190%200%-00%-15%205%212%-07%毛利（亿元）266.60244.24916%-1313%787.77777.99126%销售费用（亿元）20.9323.21-92%-01%60.1368.63-1238%销售费用率155%195%-00%012%155%185%-01%管理费用（亿元）77.1576.33107%308%222.49216.13294%管理费用率570%641%-01%062%572%584%-02%财务费用（亿元）8.877.67150%11233%17.2810.34675%财务费用率066%064%001%037%044%028%016%期间费用（亿元）106.95107.21-04%700%299.90295.11163%期间费用率790%900%-19%111%771%797%-06%研发费用（亿元）86.0875.58139%295%236.75224.02568%研发费用率636%634%002%068%609%605%003%三、营业利润（亿元）65.4558.05125%-4202%235.63254.32-75%四、净利润（亿元）57.7752.73954%-4105%203.76226.38-99%净利润率427%443%-06%-29%524%612%-08%归母净利润（亿元）53.5050.51592%-4162%190.65216.24-1184%扣非归母净利（亿元）41.6337.51107%-4184%149.02180.01-1721%注：因回溯数据不全，本表剔除中航成飞（二）资产负债表：应收项和存货齐增2025Q3军工板块总资产15244.52亿元，相较2025年初增加14.57%；总负债7431.00亿元，相较年初增加21.93%，总资产和总负债快速增长，主要因为中航成飞2025年完成注入所致。资产负债率48.75%，相较年初上涨2.95pct。表2：军工板块资产负债表（亿元，未扣除中航成飞影响）科目2025Q32025年初相较期初2025Q32025Q2环比一、资产总计15,244.5213,306.28147%15,244.5214,746.92337%总资产周转率0.310.43-0.120.310.200.11流动资产货币资金1,950.682,300.71-1521%1,950.682,013.31-31%应收票据342.78527.72-3505%342.78268.63270%应收账款3,700.942,853.46290%3,700.943,528.57488%应收账款周转率1.332.13-0.801.330.860.47合同资产406.47188.2211596%406.47317.89277%存货3,091.192,494.47232%3,091.192,999.60305%存货周转率1.271.84-0.571.270.800.47非流动资产固定资产2,298.222,121.11835%2,298.222,280.28079%在建工程457.57376.46214%457.57422.64826%商誉165.46141.65161%165.46156.89547%二、负债总计7,431.006,094.73213%7,431.007,164.01373%资产负债率485%450%294%485%488%017%流动负债短期借款1,004.09756.21328%1,004.09977.98267%应付票据及应付账款4,135.933,194.43297%4,135.933,788.13918%预收账款4.053.77732%4.053.76756%合同负债594.00481.58235%594.00663.92-1053%非流动负债长期借款511.71470.85868%511.71460.00114%三、股东权益7,813.527,211.55835%7,813.527,582.92304%权益乘数1.951.850.111.951.940.01净资产收益率303%068%235%303%213%090%注：本表数据已纳入中航成飞扣除中航成飞后，2025Q3军工板块总资产14067.02亿元，相较2025年初增加6.06%；总负债6475.57亿元，相较年初增加6.55%；资产负债率46.03%，相较年初上涨0.21pct。表3：军工板块资产负债表（亿元，扣除中航成飞）科目2025Q32025年初相较期初2025Q32025Q2环比一、资产总计14,067.0213,263.87606%14,067.0213,586.40354%总资产周转率0.280.43-0.150.280.190.10流动资产货币资金1,745.392,297.13-2402%1,745.391,836.96-49%应收票据342.48526.35-3493%342.48267.61278%应收账款3,533.172,841.97242%3,533.173,365.11499%应收账款周转率1.222.14-0.921.220.820.40合同资产274.26188.12459%274.26230.71188%存货2,833.022,487.54139%2,833.022,698.47499%存货周转率1.171.84-0.671.170.780.39非流动资产固定资产2,189.972,109.25383%2,189.972,171.37086%在建工程450.13376.38190%450.13414.04872%商誉165.16141.35165%165.16156.58548%二、负债总计6,475.576,077.74655%6,475.576,212.97423%资产负债率463%452%021%463%453%030%流动负债短期借款972.26755.18285%972.26947.47262%应付票据及应付账款3,463.163,186.99867%3,463.163,230.78719%预收账款3.983.77557%3.983.66865%合同负债513.57480.91679%513.57476.72773%非流动负债长期借款503.66466.12805%503.66452.07111%三、股东权益7,591.467,186.13564%7,591.467,373.43296%权益乘数1.851.850.011.851.840.01净资产收益率278%067%211%278%203%075%注：本表数据未纳入中航成飞资产项：应收账款和存货呈高增长态势扣除中航成飞，2025Q3应收账款余额为3533.17亿元，较年初增加24.32%，行业回款趋势有所走弱，鉴于行业下游多为信用良好的军方客户，应收账款坏账风险较小。2025Q3存货余额为2833.02亿元，较期初增加13.89%。我们分析，这主要是主动存货增加所致。行业下游企业为冲刺年度交付目标、积极备货，并加大了原材料采购并加速产品生产，推动存货储备规模大幅增长。负债项：合同负债微涨，部分子板块订单复苏已至2025Q3合同负债513.57亿元，较期初增长6.79%。结合存货上涨，我们认为部分子板块订单表现较好，景气上行得到验证。ROE：盈利水平逐渐筑底2025Q3单季板块ROE为0.77%，同比上涨0.02pct，与24Q3变动不大，或逐步筑底。环比0.57pct，主因行业间季节交付变动所致。图Q-3军工板块（）.%.%.%

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.%.0%（三）现金流量表：经营现金流有向好趋势扣除中航成飞后，2025Q3经营性净现金流为-43.17亿元，同比和环比皆有所上升。2025前三季度经营性现金流-383.07亿元，同比缩窄45.77%。经营性现金流持续为负，或因回款周期拉长和备货共同作用，但有向好趋势。表4：军工板块现金流量表摘要（亿元）科目（单位：亿元）2025Q32024Q3同比环比2025前三季度2024前三季度同比经营活动产生的现金流量净额-43.17-163.15734%798%-383.07-706.33457%投资活动产生的现金流量净额-180.68-143.03-2632%325%-436.40-392.63-1115%筹资活动产生的现金流量净额128.50157.29-1830%290%275.94318.84-1346%企业自由现金流-389.71-801.55-5138%28405%-262.69-53.5539056%二、军工各子板块25Q3业绩情况表5：各赛道业绩情况（亿元）

（一）军工各子板块业绩总览我们将军工板块按两种分类方式，首先按照产业链上中下游分类：分为下游军工主机厂（不含中船系）、中游军工信息化和机加工板块、上游军工新材料和军工元器件共5个子板块；然后，选取营收、归母净利润、存货、预收账款四个指标反映企业财务经营状况。单季度收入单季度利润累计收入累计归母净利2025Q32024Q3YoY2025Q32024Q3YoY25Q1-324Q1-3YOY25Q1-324Q1-3YOY军工主机厂378.0337.0122%8.06.7196%1060.11108.5-46%32.941.3-2043%军工信息化322.9269.9196%35.214.61403%950.8885.0744%67.559.9128%机加工板块40.538.648%3.24.4-257%138.5133.0412%14.618.1-1924%军工新材料129.1123.644%8.915.9-441%380.2364.3437%32.747.2-3058%军工元器件112.6103.984%12.915.8-182%348.9315.8108%42.751.4-1684%（二）主机厂业绩回暖，交付节奏逐步修复25前三季度主机厂整体营收1542.96亿元，同比下降1.3%；归母净利润54.56亿元，同比减少27%。单季度看，25Q3主机厂整体营收653.89亿元，同比增加44.6%；净利润20.58亿元，同比增加81.0%。25Q3单季度板块整体营收及利润端增加主要原因为：⚫ 中航成飞：25Q3单季实现营收275.84亿，同比+139.04%；实现归母净利润12.56亿，同比+169.53%。中航西飞：25Q3单季度营收108.28亿元，同比增加27.5%；归母净利润3.03亿元，同比增加5.9%。中航沈飞：25Q3单季度营收59.78亿元，同比增加62.8%；归母净利润2.37亿元，同比增加23.2%。主机厂业绩回暖，或因交付节奏逐步修复所致。表6：军工主机厂业绩情况（亿元）单季度收入单季度归母净利累计收入累计归母净利公司简称2025Q32024Q3YoY2025Q32024Q3YoY25Q1-324Q1-3YOY25Q1-324Q1-3YOY中航西飞108.2884.92275%3.032.8759%302.44288.2149%9.929.4452%中直股份48.0791.26-473%0.900.57577%150.47173.00-130%3.733.5743%中航沈飞59.7836.73628%2.371.92232%206.07252.98-185%13.6218.18-251%内蒙一机21.6723.20-66%0.971.00-29%78.9471.07111%3.863.6462%中国卫星17.826.421773%0.21-0.271794%31.0216.74853%0.15-0.152005%航天彩虹7.122.711625%0.07-0.611107%15.2312.90180%0.060.06-17%航发动力88.1474.09190%0.391.58-753%229.12259.56-117%1.087.26-851%洪都航空16.0916.66-34%0.070.11-304%31.3330.2934%0.120.14-165%中无人机11.090.971092%0.02-0.441047%15.483.693190%0.34-0.831409%中航成飞275.84115.391391%12.554.661693%482.86454.7362%21.6933.48-352%军工总装厂653.89452.35446%20.5811.37810%1,542.961,563.19-13%54.5674.80-270%注：中航成飞2024年业绩已回溯从合同负债来看，25Q3末主机厂整体合同负债310.79亿元，相较期初增加1.2%，环比增长1.8%。其中，中直股份、航发动力合同负债环比上行明显，分别环比上涨39.5%、33.0%，或因在手订单大幅增加。表7：军工主机厂合同负债情况（亿元）股票代码公司简称2025Q32025期初相较期初2025Q32025Q2环比000768.SZ中航西飞52.9878.05-321%52.9858.46-94%600038.SH中直股份59.0378.60-249%59.0342.33395%600760.SH中航沈飞56.5235.28602%56.5275.32-250%600967.SH内蒙一机3.7611.95-685%3.767.32-486%600118.SH中国卫星11.8811.0575%11.8811.7312%002389.SZ航天彩虹0.850.341455%0.851.69-501%600893.SH航发动力83.1944.86854%83.1962.54330%600316.SH洪都航空39.3542.69-78%39.3541.46-51%688297.SH中无人机3.234.16-223%3.234.31-250%合计军工主机厂310.79306.9912%310.79305.1618%25Q3末主机厂整体存货1064.79亿元，环比上涨5.0%，相较年初上涨13.3%，基本保持稳定。存货增加主要原因为航发动力、中直股份存货增加较多。表8：军工主机厂存货情况（亿元）股票代码公司简称2025Q32025期初相较期初2025Q32025Q2环比000768.SZ中航西飞200.33226.92-117%200.33212.11-56%600038.SH中直股份167.93140.75193%167.93148.03134%600760.SH中航沈飞129.09136.01-51%129.09115.15121%600967.SH内蒙一机24.1929.59-182%24.1920.78164%600118.SH中国卫星26.9422.42202%26.9428.19-45%002389.SZ航天彩虹13.2310.44267%13.2312.0598%600893.SH航发动力436.92316.99378%436.92407.5872%600316.SH洪都航空33.9730.38118%33.9733.9301%688297.SH中无人机32.1926.20229%32.1936.28-113%合计军工主机厂1,064.79939.71133%1,064.791,014.0950%（三）军工信息化业绩分化25前三季度军工信息化板块整体营收950.80亿元，同比增加7.4%；净利润67.48亿元，同比增长12.6%。单季度看，25Q3信息化板块整体营收322.89亿元，同比增加19.6%；净利润35.15亿元，同比增长140.3%，板块业绩呈分化态势，或因细分领域景气度回暖程度不同所致。表9：军工信息化板块业绩情况（亿元）单季度收入单季度利润累计收入累计利润公司简称2025Q32024Q3YoY2025Q32024Q3YoY25Q1-324Q1-3YOY25Q1-324Q1-3YoY中航机载55.9450.8999%4.303.36279%167.74165.6713%9.9012.03-177%中航光电46.5448.98-50%3.458.92-613%158.38140.95124%17.3725.13-309%航天电器14.1410.73317%0.650.271430%43.4939.9589%1.464.12-645%航天电子30.1415.22980%0.363.13-884%88.3592.34-43%2.095.62-628%航天发展10.083.262092%-1.22-2.64538%16.9711.90426%-4.89-5.58124%四创电子3.644.51-192%-0.47-0.02-2385%10.4110.92-46%-0.90-0.40-130%国睿科技3.974.27-70%0.230.2228%21.1819.8567%3.733.6811%普天科技11.299.83148%0.36-0.252471%31.5234.20-78%0.180.18-38%天奥电子2.181.98100%0.070.001391%5.365.77-71%0.150.16-45%振华科技15.1613.10158%3.112.24386%39.2637.4050%6.236.45-33%中国海防5.397.14-245%0.590.76-224%19.2518.7228%1.541.4934%中船应急1.893.08-388%0.030.06-548%5.917.22-181%0.080.05590%光电股份5.563.29688%0.12-0.053342%14.1510.44356%0.250.012120%奥普光电1.501.58-53%0.140.21-324%5.105.22-24%0.380.45-162%海格通信9.2811.75-210%-1.73-0.062615%31.5837.67-162%-1.751.85-147%烽火电子4.102.29794%0.12-0.131942%10.257.15433%-0.88-0.59-495%高德红外11.346.63711%4.010.321137%30.6818.12693%5.820.501090%北斗星通6.143.75640%0.22-0.301715%15.0710.63418%0.18-0.641284%振芯科技2.532.09206%0.340.24413%7.365.63306%0.930.71308%星网宇达1.180.93278%0.54-0.097022%2.662.32150%0.38-0.242600%海兰信0.920.96-36%0.06-0.033151%5.802.541285%0.400.102906%景嘉微3.010.912306%0.15-0.102467%4.954.41121%-0.730.24-438%雷科防务3.922.03929%-0.47-0.66292%9.336.97340%-0.91-1.34326%火炬电子9.267.25278%0.620.56105%26.9821.51254%3.202.26418%赛微电子1.122.74-592%15.43-1.031643%6.828.25-174%15.76-1.181480%天银机电1.972.46-200%0.070.24-696%5.817.51-227%0.240.55-561%晨曦航空0.260.59-557%-0.080.01-1979%0.530.71-261%-0.44-0.25-762%尤洛卡1.381.50-76%0.180.20-139%3.784.02-60%0.580.5711%宏达电子5.484.32269%1.551.01543%14.0411.82188%3.272.62251%航新科技4.784.4965%0.020.08-733%14.1513.7728%0.180.19-73%新兴装备0.580.92-371%0.130.061106%2.493.07-188%0.290.17718%七一二5.614.08377%-0.87-0.9035%11.9216.09-259%-2.06-0.27-662%上海瀚讯1.310.70869%-0.27-0.49447%3.051.76727%-0.48-0.91473%新光光电0.190.16230%-0.03-0.16838%0.410.67-396%-0.23-0.34318%睿创微纳15.4211.28367%3.302.13546%40.8631.50297%7.074.83462%鸿远电子4.093.35222%0.380.074293%14.2711.67223%2.221.27746%航宇微0.630.5884%-0.10-0.37728%2.032.04-04%-0.72-0.61-182%全信股份2.072.41-140%0.100.16-406%6.527.82-166%0.320.59-462%科思科技0.660.77-145%-0.81-0.56-453%2.211.87178%-1.88-1.9219%盟升电子1.280.071773%-0.10-0.85882%2.480.871853%-0.48-1.28627%霍莱沃1.130.64762%0.070.0710%2.151.88143%0.070.10-320%中科海讯0.490.39243%-0.13-0.34623%1.451.46-04%-0.77-0.92163%兴图新科0.290.121427%-0.15-0.1512%0.910.69320%-0.45-0.42-57%新雷能3.771.93949%0.06-0.741080%9.296.82362%-0.90-1.38347%亚光科技1.571.73-96%-0.55-0.50-96%6.677.30-86%-0.99-0.82-204%能科科技3.513.3354%0.740.48560%10.8910.3651%1.651.18403%邦彦技术0.910.371459%-0.12-0.40697%1.612.54-368%-0.71-0.01-7120%纳睿雷达0.990.63563%0.160.20-194%2.541.36865%0.730.261813%高华科技0.890.89-08%0.210.15442%2.732.47103%0.520.45150%成都华微1.631.43137%0.310.18696%5.184.23224%0.630.88-288%陕西华达1.761.59110%0.040.08-559%4.304.88-118%-0.140.34-119%军工信息化322.89269.93196%35.1514.631403%950.80884.9674%67.4859.94126%分析资产负债项，军工信息化板块25Q3末存货890.29亿元，相较年初上涨14.1%，环比上涨3.5%；合同负债110.11亿元，相较期初增长8.5%，环比增长9.7%。（四）新材料内部表现分化，板块受降价影响利润大幅下滑25前三季度军工新材料板块整体营收380.19亿元，同比增加4.4%；净利润32.74亿元，同比减少30.6%。单季度看，25Q3新材料板块整体营收129.09亿元，同比上涨4.4%；净利润8.86亿元，同比减少44.1%。新材料板块企业表现为营收平稳、利润大幅下滑，我们认为主要受到多种牌号降价影响，毛利率承压。具体来看，抚顺特钢、西部超导、图南股份、宝钛股份、光威复材等企业25Q3净利润同比下降较多，中复神鹰、博云新材、康达新材等企业25Q2营收及净利润均实现同比较大正增长。表10：军工新材料板块业绩情况（亿元）单季度收入单季度利润累计收入累计利润公司简称25Q324Q3YoY25Q324Q3YoY25Q1-324Q1-3YOY25Q1-324Q1-3YoY宝钛股份14.7217.78-172%1.051.40-246%44.4055.09-194%2.885.17-443%西部材料7.446.76101%0.100.40-742%22.8322.2028%0.691.38-498%钢研高纳9.878.04228%0.840.74141%28.0425.33107%1.252.35-470%光威复材7.857.4652%1.412.28-380%19.8619.0244%4.156.15-325%西部超导12.6612.1542%1.363.00-548%39.8932.35233%6.506.0476%图南股份2.603.48-253%0.300.67-545%8.5910.80-205%1.232.58-522%派克新材9.038.3780%0.620.82-241%26.8124.8280%2.372.47-38%中简科技2.202.42-89%0.821.26-355%6.845.33285%2.902.31254%中航高科10.1412.74-204%2.023.11-349%37.6138.21-16%8.069.12-116%抚顺特钢19.3221.57-105%-2.720.88-495%57.5564.34-106%-5.493.16-240%中复神鹰6.153.86592%0.51-0.332531%15.3711.19374%0.63-0.088547%博云新材2.541.45744%0.22-0.192110%6.494.48451%0.30-0.172783%康达新材14.928.16827%0.30-0.301987%37.5021.79721%0.84-0.762099%航材股份6.796.87-11%1.201.25-40%20.3921.96-71%4.004.36-82%华秦科技2.852.53128%0.820.88-65%8.017.3886%2.433.09-215%新材料129.0123.6544%8.8615.85-441%380.19364.2844%32.7447.16-306%从资产负债来看，25Q3末军工新材料整体存货220.38亿元，相较年初上涨10.2%，环比上涨4.1%；合同负债12.19亿元，相较年初增长0.5%，环比增长1.7%。（五）元器件Q3营收上扬，业绩承压25前三季度军工元器件板块整体营收348.93亿元，同比增加10.5%；净利润42.74亿元，同比减少16.8%。单季度看，25Q3元器件板块整体营收112.62亿元，同比上涨8.4%；净利润12.91亿元，同比减少18.2%。元器件板块企业表现为增收不增利，我们认为主要受到降价影响，毛利率承压。表11：军工元器件板块业绩情况（亿元）单季度收入单季度利润累计收入累计利润公司简称25Q324Q3YoY25Q324Q3YoY25Q1-324Q1-3YOY25Q1-324Q1-3YoY火炬电子9.267.25278%0.620.56105%26.9821.51254%3.202.26418%宏达电子5.484.32269%1.551.01543%14.0411.82188%3.272.62251%鸿远电子4.093.35222%0.380.074293%14.2711.67223%2.221.27746%振华科技15.1613.10158%3.112.24386%39.2637.4050%6.236.45-33%中航光电46.5448.98-50%3.458.92-613%158.38140.95124%17.3725.13-309%航天电器14.1410.73317%0.650.271430%43.4939.9589%1.464.12-645%中瓷电子7.456.64122%1.871.8041%21.4318.86136%4.433.69201%国博电子4.985.11-25%0.460.62-260%15.6918.14-135%2.473.06-194%臻镭科技0.980.64513%0.390.093375%3.021.82658%1.010.145981%振华风光2.361.82297%0.370.20819%7.017.92-116%0.912.48-633%天奥电子2.181.98100%0.070.001391%5.365.77-71%0.150.16-45%军工元器件112.62103.9184%12.9115.78-182%348.93315.82105%42.7451.39-168%从资产负债端看，25Q3末军工元器件整体存货170.49亿元，相较年初上涨17.2%，环比上涨8.3%；合同负债7.10亿元，相较年初增加36.6%，环比上涨16.8%。（六）机加工各公司受下游情况影响有所分化，关注新质领域增量前三季度军工机加工板块整体营收138.49亿元，同比增加4.1%；净利润14.58亿元，同比减少19.2%。单季度看，25Q3机加工板块整体营收40.47亿元，同比增加4.8%；净利润3.23亿元，同比减少25.7%。后续建议关注低空经济、商业航天等新质领域对机加工板块带来的增量。表12：军工机加工板块业绩情况（亿元）单季度收入单季度利润累计收入累计利润公司简称25Q324Q3YoY25Q324Q3YoY25Q1-324Q1-3YOY25Q1-324Q1-3YoY中航重机20.2620.52-13%1.113.04-636%77.7675.2433%6.1610.13-392%派克新材9.038.3780%0.620.82-241%26.8124.8280%2.372.47-38%利君股份1.732.05-155%0.300.37-197%4.885.50-114%0.871.21-280%三角防务4.623.19449%1.05-0.294663%12.4713.63-85%3.752.99256%爱乐达1.220.62979%0.35-0.012487%3.501.99758%0.47-0.193508%广联航空2.002.07-35%-0.370.17-310%7.776.63172%0.170.51-661%航亚科技1.611.80-109%0.170.25-341%5.305.2019%0.780.93-160%机加工40.4738.6248%3.234.35-257%138.49133.0141%14.5818.05-192%从资产负债端看，25Q3末军工机加工整体存货98.52亿元，相较年初上涨16.9%，环比上涨6.1%；合同负债6.37亿元，相较期初下降17.6%，环比下降1.3%。（七）分赛道看，25Q2业绩分化，关注订单拐点202525Q3132.1净利润16.21亿元，分别增长18.9%和8.3%；雷达/通信/电子对抗、新域新质&国产化，单季度业绩也有较大增长，归母净利润分别为1.03亿元（Y+48.6%）和8.42亿元（Y+190.1%）；航空/航发产业链、无人机25Q3营收增长但利润下降；国际改革收入减少但业绩有所改善；卫星互联网和北斗业绩持续承压。中期看，导弹产业链景气度有望持续恢复；雷达/通信/电子对抗赛道公司建议关注新型号增量情况及相关民品进展；卫星互联网和北斗赛道将受益于卫星互联网建设及低空经济发展，但赛道内公司目前受到降价影响较为显著，短期内利润将承压；利润拐点将晚于订单拐点出现，建议关注放量产生规模效应的时间点。表13：分赛道业绩情况（亿元）单季度收入单季度利润累计收入累计利润25Q324Q3YoY25Q324Q3YoY25Q1-324Q1-3YOY25Q1-324Q1-3YOY新域新质&国产化40.934.0201%8.422.901901%110.6106.6374%17.817.5173%航空/航发产业链327.6284.2152%15.1524.30-376%963.61031.3-67%61.191.7-3335%导弹产业链132.1111.0189%16.2114.9783%399.8322.4238%46.745.5250%国企改革162.0180.3-101%3.062.53209%464.8477.3-21%11.612.7-91%雷达/通信/电子对抗20.518.3122%1.030.69486%56.250.1125%6.65.1301%无人机52.220.6153.3%0.611.79-656%125.1112.4113%1.73.4-5106%卫星互联网和北斗18.618.125%-1.05-0.27-298%55.055.9-14%-0.41.5-166%三、军工板块25Q3基金持仓情况（一）基金军工持仓环比下降主动型公募基金军工持仓占比2.79%，环比下降0.82pct2025Q3主动型公募基金军工持仓占比2.79%，环比下降0.82pct，同比下降0.73pct。图8：基金军工持仓占比与军工指数走势对比剔除军工主题基金后，其他主动基金军工持仓环比下降。2025Q3基金（剔除军工主题持仓占比2.21%，环比下降2.98pct，同比下降0.51pct。图9：基金军工持仓占比（剔除军工主题）与军工指数走势对比（二）持仓集中度环比有所下滑2025Q3持仓集中度（CR10）43.98%，环比下降5.73pct，同比下降17.60pct。剔除军工主题基金后，CR10集中度为52.80%，环比上升9.24pct，同比下降8.89pct。军工股持仓集中度与sw军工走势相关性为-0.53，呈现显著负相关关系。图10：基金军工持仓集中度与军工指数走势对比图11：基金军工持仓集中度（剔除军工主题）与军工指数走势对比根据公募基金前二十大重仓股持股市值的统计分析，从2025Q3表现看，持股市值排名前二十的公司中包括8家军工集团央企、3家地方军工国企以及9家民营企业，市值占比分别为44.86%、14.49%和40.65%。表14：前二十大持仓军工股变化情况（持股市值以2025.6.30日计算）名次名称持股总市值（亿元）持股市值季度环比持股数量季度环比1中航沈飞58.4.%.%2睿创微纳37.1.%.%3紫光国微23.1.%.%4华丰科技22.4.%.%5中航光电22.3.%.%6航发动力22.0.%.%7西部超导19.8.%.%8菲利华19.1.%.%9臻镭科技17.8.%.%10国睿科技17.1.%.%11中国船舶15.4.%.%12图南股份14.0.%.%13广东宏大13.3.%.%14航天电器13.3.%.%15中航西飞13.0.%.%16中简科技12.1.%.%17应流股份11.8.%.%18鸿远电子10.9.%.%19振华科技10.2.%.%20豪能股份9.7.%.%（三）超配比例小幅减少2025Q3军工板块超配比例为0.37%，环比下降0.80pct，同比下降0.22pct，超配比例下降，低于24Q3同期水平。图12：基金军工超配比例与军工指数走势对比四、投资建议：26年聚焦四条主线年聚焦军工产业链上游、军贸、两机和装备智能化机会短期看，2026年作为十五五首年，主机端有望开启备货周期，军工产业链上游或将率先受益，订单端牵引最早于25年末启动。中期看，军贸需求迎重大拐点，中式装备的全球市占率或将从3%快速提升至10%-15%。装备总需求量价齐升，主机和关键分系统厂商显著获益。AI对发电侧的强劲需求有望带动燃机产业链持续强势。长期看，聚焦2027年建军百年重要节点，国防开支有望维持7%左右的较高增速，叠加新一代主战装备迭代加速和新质战斗力需求跃升，行业高景气有望延续。建议关注：军贸领域：中航沈飞、航天南湖、国睿科技、航天彩虹、中航成飞；商业航天+低空+深海科技：中国卫星、航天电子、四川九洲、中科海讯；弹产业链：菲利华、理工导航、长盈通、航天电器；两机产业链：航发动力、华秦科技、航宇科技、钢研高纳；智能化&信息化：复旦微电、紫光国微、晶品特装、智明达。五、风险提示央国企改革/重组进度不及预期的风险：央国企组织架构复杂，叠加军工企业有保密需求，改革、重组难度较大，或因多重因素影响进度。军审定价风险：根据我国军品采购价格管理相关制度，部分军品销售价格须经军审定价，且可能在确定军审价格时需就相关产品前期累计销售数量与价差的乘积与客户进行退补差价，或对部分公司业绩产生部分影响。下游订单不及预期的风险：军工主要产品应用于航空、航天、兵器、船舶等领域，军方每年订单或根据国家政策、宏观环境而有所变动。行业竞争加剧的风险：随着国家产业政策的调整开放以及我国军工产品整体研发制造水平的提升，未来可能有更多的竞争对手进入军工细分子行业，行业竞争可能加剧，对当前行业内所在公司的产品销量、价格、市场占有率、毛利率可能产生不利影响。附录表15：军工板块股票选取000066.SZ中国长城300099.SZ尤洛卡301566.SZ达利凯普688122.SH西部超导000519.SZ中兵红箭300101.SZ振芯科技301592.SZ六九一二688132.SH邦彦技术000547.SZ航天发展302132.SZ中航成飞600038.SH中直股份688143.SH长盈通000561.SZ烽火电子300123.SZ亚光科技600118.SH中国卫星688151.SH华强科技000576.SZ甘化科工300227.SZ光韵达600151.SH航天机电688172.SH燕东微000733.SZ振华科技300342.SZ天银机电600184.SH光电股份688186.SH广大特材000738.SZ航发控制300354.SZ东华测试600316.SH洪都航空688231.SH隆达股份000768.SZ中航西飞300395.SZ菲利华600343.SH航天动力688237.SH超卓航科000801.SZ四川九洲300397.SZ天和防务600372.SH中航机载688239.SH航宇科技000818.SZ航锦科技300424.SZ航新科技600391.SH航发科技688270.SH臻镭科技001316.SZ润贝航科300447.SZ全信股份600399.SH抚顺特钢688272.SH富吉瑞002025.SZ航天电器300474.SZ景嘉微600416.SH湘电股份688281.SH华秦科技002049.SZ紫光国微300489.SZ光智科技600435.SH北方导航688282.SH理工导航002149.SZ西部材料