农林牧渔行业11月行业动态报告：10月母猪产能去化加速宠食出口持续承压

目录Catalog一、10月CPI同转正，11月农业现强沪深3（一）10月CPI同比正，产品易逆同比3（二）农业值占略有行，11月现强沪深4二、10月猪产去化速，食出口续承压 6（一）生猪殖：11月损持，产去化行中 6（二）黄鸡殖：鸡价保持段高，利表现期 8（三）宠物品：10月口量齐跌出口持续压 12（四）动物健：养殖气度动，靠研/新突围 14三、投建议股票池 17四、风提示 18一、0月CI1月农业表现强于沪深0（一）10月CPI同比转正，农产品贸易逆差同比+18%2025年10月，我国CPI同比+0.2%，其中食品项同比-2.9%，食品中猪肉同比-16%。从环比来看，10月CPI环比+0.2%，其中食品项环比+0.3%，食品中猪肉环比-2.5%。2025年10月，我国农产品进口金额为171.68亿美元，同比+7.01%，出口金额为90.70亿美元，同比-1.30%，贸易逆差80.98亿美元，同比+18.15%。2025年1-10月，我国农产品累计进口金额为1727.33亿美元，同比-4.70%，累计出口金额为835.61亿美元，同比+1.09%891.72亿美元，同比-9.55%。图1：2025年10月我国CI同比0.2% 图2：2025年10月我国CI环比0.2%I:（%） I:食:%） PI:环比（%） PI:食品:环比（）CPI:猪肉:当月同比（%，右轴） CPI:猪肉:环比（%，右轴）430 150 420 100 250 010 0 2014-012014-072015-012015-072016-012014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-012024-072025-012025-072018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-10

3020100-10-202008-022008-102008-022008-102009-062010-022010-102011-062012-022012-102013-062014-022014-102015-062016-022016-102017-062018-022018-102019-062020-022020-102021-062022-022022-102023-062024-022024-102025-06-10 -100图3：2025年1-10月我国农产品累计进口额为172733亿美元，同比-470%进口金额:农产品:累值/亿美元 同比（右轴）2500100%200080%60%150040%20%10000%5000-%-%-%（二）农业市值占比略有上行，11月表现强于沪深300SW行业分类，截至20251121日，农林牧渔板块含上市公司11714426亿元，占全部A股市值的1.27%，略有上行；其中农产品加工、养殖业、种植业、饲料、动物保健分别包含272322181431445888亿元、1684亿元、2312亿元和737亿元。从市值占比角度来看，养殖业和农产品加工板块居前（40.82%、21.79%）。25年11月（截至11月21日），农林牧渔指数-0.06%（以SW2021行业分类为准），同期沪深300下跌4.03%，农林牧渔表现强于沪深300。对比各子行业指数，渔业（+28.55%）涨幅相对居前，而饲料（-0.81%）、养殖业（-3.60%）表现相对靠后。25年年初至今（截至11月21日），农林牧渔指数+16.36%（以SW2021行业分类为准），同期沪深300上涨13.18%，农林牧渔表现强于沪深300（+36.27%渔业（+35.22%）涨幅居前，而种植业（+8.49%）、养殖业（+11.53%）相对靠后。图4：25年11月农林牧渔部分子行业指数涨跌幅情况 图5：25年11月农林牧渔个股涨跌幅各前五名情况50-10

11月涨跌幅/%28.5528.553.210.73-0.12-0.81-3.6087.9252.1247.2633.9933.4587.9252.1247.2633.9933.45-15.50-16.16-16.70-18.90-28.83

0-20-40

11月涨跌幅/%图6：2014Q1-2025Q3农林牧渔板块ROE情况 图7：2014Q1-2025Q3农林牧渔板块销售净利率情况农林牧渔板块ROE/%20

农林牧渔板块销售净利率/%151552014/032014/092014/032014/092015/032015/092016/032016/092017/032017/092018/032018/092019/032019/092020/032020/092021/032021/092022/032022/092023/032023/092024/032024/092025/032025/09-10

52014/032014/092014/032014/092015/032015/092016/032016/092017/032017/092018/032018/092019/032019/092020/032020/092021/032021/092022/032022/092023/032023/092024/032024/092025/032025/09图8：2014Q1-2025Q3畜禽养殖、动物保健、饲料ROE情况 图9：2014Q1-2025Q3畜禽养殖、动物保健、饲料销售净利率情况2014/032014/092014/032014/092015/032015/092016/032016/092017/032017/092018/032018/092019/032019/092020/032020/092021/032021/092022/032022/092023/032023/092024/032024/092025/032025/09-10-20-30

养殖业ROE/% 动物保健ROE/% 饲料ROE/%

0

养殖业销售净利/% 动物保健销售净利率/% 饲料销售净利率/%2014/032014/092015/032014/032014/092015/032015/092016/032016/092017/032017/092018/032018/092019/032019/092020/032020/092021/032021/092022/032022/092023/032023/092024/032024/092025/032025/09行业年份一季报中报三季报年报农林牧渔20160.060.140.200.2820170.070.120.190.1720180.06-0.0020.090.0520190.050.140.280.4120200.100.230.390.4420210.120.150.09-0.092022-0.03-0.0020.120.1020230.02-0.010.002-0.0620240.020.050.130.1920250.080.130.18养殖业20160.160.410.570.6320170.070.060.110.0820180.05-0.47-0.28-0.1320190.170.511.272.0720200.270.520.880.9720210.260.290.10-0.072022-0.27-0.31-0.040.082023-0.17-0.34-0.33-0.422024-0.070.030.350.5320250.130.240.30二、10月母猪产能去化加速，宠食出口持续承压农林牧渔行业可分为两大产业链，包括种植产业链和养殖产业链，其中种植产业链包括种业、种植业、农产品加工、林业等子行业，养殖产业链包括畜禽养殖、饲料、疫苗、渔业等子行业。种植产业链主要围绕技术升级（转基因）、土地改革、效率提升等几方面发展。我国农产品（如玉米、大豆等）成本居高不下，主要原因在于种业技术发展缓慢，核心技术由国际巨头垄断，同时人工成本高企，以及土地规模化程度不够而造成的效率低下，最终反映在成本与价格层面。对于种植产业链来说，未来急需技术与规模化的提升，进而实施精细化管理来提高生产效率。2020年初以来，我国转基因育种研发节奏加速，23年开始我国转基因商业化逐步推进。养殖产业链发展水平高于种植产业链，行业增长较为迅速。从规模化程度、企业集中度、研发实力以及生产效率来说，我国养殖业均处于高速发展时期。在此过程中，行业规范性也在逐步形成，以白羽鸡行业为例，各企业自发形成白羽肉鸡联盟，以期实现供需平衡，产能调节，行业自我治理。在行业快速发展至成熟阶段期间，养殖产业链涌现出一批优质企业，从研发端发力，到管理标准化、精细化，看好未来养殖产业链相关优质企业的长远发展。（一）生猪养殖：11月亏损持续，产能去化进行中11月猪价基本呈震荡下行走势，亏损持续。根据国家发改委数据，21Q1-3，猪价从高点36.33元/kg12.42/kg。21年十一假期之后，猪价开始触底反弹，最高反弹至18.75/kg，而后再次开始下跌至223月下旬（13.06/kg）。224月以来猪价震荡上行至10月26日，生猪价格为28元/kg，相比于3月低点上涨114.4%；随后震荡下跌至2023年7月中旬的14.11元/kg，相比于高点跌去49.61%。7月下旬后反弹至8月23日的17.28元/kg，振幅约22%，此后再次震荡下行进入亏损区间。24Q1我国猪价整体呈现低位震荡状态，4月以来回升至15/kg以上，进入上行通道中；此后8月中旬起呈现震荡下行态势。25年以来猪价整体呈现震荡下行状态，11月12日猪价为12.44元/kg，较24年年末下跌23.5%。图10：猪价自24.1.17低点震荡回升，8月中旬达年内高点21.06元/kg，此后震荡回落，25.11.12猪价为12.44元/kg中国:大中城市:出场价格:生猪（元/kg）50403020102018/1/32018/4/32018/1/32018/4/32018/7/32018/10/32019/1/32019/4/32019/7/32019/10/32020/1/32020/4/32020/7/32020/10/32021/1/32021/4/32021/7/32021/10/32022/1/32022/4/32022/7/32022/10/32023/1/32023/4/32023/7/32023/10/32024/1/32024/4/32024/7/32024/10/32025/1/32025/4/32025/7/32025/10/3家发改 院图11：2025.11.21自繁自养、外购仔猪养殖利润分别为-135.9元/头、-234.63元/头养殖利润:自繁自养生猪 养殖利润:外购仔猪400030002000100002018/5/42018/8/42018/5/42018/8/42018/11/42019/2/42019/5/42019/8/42019/11/42020/2/42020/5/42020/8/42020/11/42021/2/42021/5/42021/8/42021/11/42022/2/42022/5/42022/8/42022/11/42023/2/42023/5/42023/8/42023/11/42024/2/42024/5/42024/8/42024/11/42025/2/42025/5/42025/8/42025/11/4-20009月末能繁母猪存栏4035万头，季度环比-0.2%。2019年12月我国生猪存栏开启触底恢复趋势，存栏数据开始缓慢增长。而自217月起，能繁母猪存栏开启持续的环比下行趋势，期间有所反复。我们认为能繁母猪存栏环比下行是猪价探底的必要条件。259月末，我国能繁母猪存为4035万头，季度环比-0.2%，季度同比-0.7%，为3900万头正常保有量的103.5%，相比于上一个高点4390万头（2212月末）355万头。10月末我国能繁母猪存栏量重回4000万头以下，环比降幅超35万头，产能去化加速。基于能繁母猪作用值、MSY等指标的观察，我们认为2024H2H124年猪价运行基本得到验证。关于2025续前述的框架结构，认为25年全年均价同比24年均价呈现下行走势；头部优秀猪企完全成本持续优化，带来养殖利润的超预期。此外，25年以来猪企产能变化节奏、行业二育情况、出栏体重等方面或受相关影响而带来猪价的超预期变化，值得重点关注。在当前行情背景下，生猪均价跌至现金成本线，对养殖主体的现金流开始形成压力，某种程度上会加剧产能去化，接下来密切跟踪能繁母猪存栏量变化。我们建议积极关注成本控制行业领先/持续向好、资金面相对健康、估值合理的猪企。表2：2010-2025年我国生猪自繁自养月度利润情况（单位：元/头）年度1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20113003523333464035976706205784403203612012503367245151130898086118949218420132812097-107-7817481401621341341302014-31-155-241-301-107-65-36888919-7-322015-78-128-152-5358155358454423344289351201648653957868877978067675867847051356520176585364263922541601872382622142182862018304214-176-279-318-140-351392051621121032019-23-761713213374385991,0051,6232,4852,6152,29320202,4772,7482,5872,2691,7542,0272,5752,5912,3451,6941,6382,07220212,2941,6321,323762258-275-175-291-559-48082422022-249-438-524-279-201-11650048572810998532462023-264-322-238-337-327-321-31323-35-154-233-2472024-246-110-146-36313534055894853142211432025166374269752510237-7-168表3：部分养殖企业生猪出栏情况代码企业名称生猪出栏量/万头2020A2021A2022A2023A2024A002714牧原股份1811.54026.461206381.67160.20300498温氏股份954.551321.717912626.223018.27002100天康生物134.49161203281.58302.85002567唐人神102.5154.2216371.26433.62000876新希望829.25997.814611768.241652.49002385大北农185.28251.15443.12604.87640.13002124ST天邦307.8428442.15711.99599.16603363ST傲农134.6324.6519585.9209.84002157正邦科技955.951492.7845547.85414.66公司公 院表4：生猪养殖行业五力模型分析上游议价能力下游议价能力新进入者威胁替代品威胁现有竞争程度生猪养殖上游为饲料、疫生猪养殖下游为屠宰企生猪养殖为重资产行业，新进入生猪养殖替代品可理解为养殖牛生猪养殖行业呈现大行业、小企苗、种猪企业，我国大型业，受猪价以及供应量影者需要投入大量资金以此来打造羊，但考虑到我国为猪肉消费大业特征，未来发展趋势为大型养养殖企业数量较少，而服响，屠宰企业议价能力有大规模养殖场，同时需要具备养国，对牛羊的食用接受程度以及殖集团的产能扩张，目前来说现务企业众多，使得上游议变化，一般来说，议价能殖技术、管理等方面的要求，新价格接受度有一定差距，因此替有竞争存在于各企业成本控制方价能力较弱。力较弱。进入者威胁较小。代品威胁较小。面，相互的竞争程度较低。（二）黄鸡养殖：毛鸡价格保持阶段高位，利润表现可期根据中国畜牧业协会数据，2023-24年我国黄羽鸡商品代毛鸡均价约为16.11元/kg、15.97元/kg，同比分别为-7.42%-0.87%25年以来黄鸡商品代毛鸡价格震荡下行至7（均价约为13.07元/kg），随后底部回升，11月初均价为15.22/kg251-10月商品代毛鸡均价14.15/kg，同比-12.22%。成本层面，23年黄鸡养殖成本高位震荡略有下行，由年初的16.25元/kg震荡调整至年底的15.82元/kg。随着玉米等原材料价格的震荡下行，24年养殖成本稳中略降并延续到252510月商品代毛鸡养殖成本为14.13元/kg，1-10月平均成本约14.20元/kg（同比-7.91%）；11月初商品代毛鸡成本为14.09/kg。利润层面，黄羽鸡商品代毛鸡养殖于23年7月中旬以来扭亏为盈，此后基本保持盈利。24年3月以来毛鸡养殖盈利显著上行，自3月10日的单位亏损0.04元/kg开始上行，24年12月末出现亏损情况，随后呈现盈亏平衡波动的状态，25年4月以来呈现周度亏损状态直至8月上旬，此后开启盈利阶段。25年11月初盈利为1.13元/kg。06(02.05-02.11)12(03.18-03.24)18(04.29-05.05)24(06.10-06.16)30(07.22-07.28)36(09.02-09.08)42(10.14-10.20)48(11.25-12.01)02（01.06-01.12）08（02.17-02.23）14（03.31-04.06）20（05.12-05.18）26（06.23-06.29）32（08.04-08.10）38（09.15-09.21）44（10.27-11.02）52（12.25-12.31）图12：2018年以来我国黄鸡均价及盈利情况盈利情况（元/kg）商品代毛鸡销售价(元/kg）售价年度均值2520151050-5-10国畜牧业协会禽业分院根据中国畜牧业信息网数据，从父母代存栏角度看，112日在产+后备存栏约为2213.7万套，其中在产父母代存栏约为1345.6万套，产能处于18年以来的相对低位区域，但相比于最低位存回升状态。从黄羽鸡商品代雏鸡角度看，其在20H2后以亏损居多，仅在21Q1期间有较持续的盈利，一定程度上表明行业产能过剩状态/225月下旬以来逐步改善，持续时间约7个月；2212月商品代雏鸡再次进入亏损状态，持续2个月；232月开始商品代雏鸡扭亏为盈，持续时间约2234月中旬商品代雏鸡再次进入亏损状态，持续时间约3237下旬以来商品代雏鸡再度扭亏为盈，9月以来盈利收窄并于11月下旬进入亏损区间，2023年商品代雏鸡平均盈利0.06/只，同比220.19/只。进入2024年，商品代雏鸡于128日扭亏为盈并持续至252510月只均盈利为0.261-10月商品代雏鸡均价2.21/1.96/只，只均盈利均值0.24112日商品代雏鸡只均盈利为0.23元。23Q4以来饲料原材料价格下行较显著，饲料高成本压力持续释放，当前成本端延续此前低位优势。综合来说，黄羽鸡行业核心关注点在需求端，随着消费端的潜在向好，黄鸡价格存提升动力，我们建议积极关注黄羽鸡行业性机会。9图13：18年至今我国黄鸡祖代总存栏情况祖代总存栏(后备+在产)/万套年度均值30010图13：18年至今我国黄鸡祖代总存栏情况祖代总存栏(后备+在产)/万套年度均值30010290280270260250240230220250024002300220021002000290280270260250240230220250024002300220021002000国畜牧业协会禽业分国畜牧业协会禽业分2 院院08(02.19-02.25)16(04.15-04.21)24(06.10-06.16)32(08.05-08.11)40(09.30-10.06)48(11.25-12.01)

图14：182600图14：182600国畜牧业协会禽业分国畜牧业协会禽业分院院父母代总存栏（后备+在产）/万套父母代总存栏（后备+在产）/万套年度均值年度均值09(02.26-03.03)17(04.22-04.28)25(06.17-06.23)33(08.12-08.18)41(10.07-10.13)49(12.02-12.08)表5：我国黄羽鸡主要品种情况类型特点快速型指出栏时间在65天以内的品种，生长速度快。这类黄羽肉鸡具有出栏时间短、料肉比低、养殖效率高等特点，并且口感好于白羽肉鸡，近几年发展速度较快。慢速型指出栏时间在95天以上的品种，此类品种多为散养，注重外观和肉质。由于养殖时间长，慢速型黄羽鸡单只养殖成本较高，市场售价也明显高于其他品种，主要供应中高档餐厅、酒店及家庭消费，部分用于加工领域。中速型指出栏时间在65-95天的品种，兼具快速型、高效率和慢速型、高质量的特点。一些中速鸡由于胸腿肌较好、脚胫粗细适中、皮肤光亮，屠宰后更为美观，是做冰鲜鸡的最佳原料。华股份招股说明 院图15：2015-2024全国黄羽肉鸡出栏量/亿只 Top2出栏量/亿只 CR2（右轴）50 40 50%40%3030%2020%10 10%0 0%2015201620172018201920202021202220232024氏股份、立华股份公司公 院（三）宠物食品：10月出口量价齐跌，出口额持续承压10月宠物食品出口额同比-16%，量价齐跌。我国宠物食品出口端自239月起显著回暖，此后至25Q1始终保持较高增速，并主要由出口量的增长贡献。254月以来出口量价变化较大。25年10月我国宠物食品出口额为7.72亿元，同比-15.80%2.93万吨，同比-2.21%；出口均价为26.36元/kg，同比-13.89%，价格刷新年内低点。25年1-10月累计出口额为83.58亿元，同比-4.21%。量价拆分来看，出口量为29.02万吨，同比+6.49%；出口均价为28.81元/kg，同比-10.05%。图16：2015年至今我国宠物食品（犬猫）出口量情况 图17：2015年至今我国宠物食品（犬猫）出口额及增速0

宠物食品出口量（吨） 同比（右轴）

35%30%25%20%15%10%5%0%-%

0

宠物食品出口额（亿元） 同比（右轴）

25%20%15%10%5%0%-5%-1% 24年我国宠物食品规模同比+7.5%，宠物主粮占比68%。在科学养宠观念升级下宠物食品渗透率提升，以及宠物数量增加&单只宠物消费水平提升等因素的驱动下，我国宠物市场持续扩容。根据派读宠物白皮书数据，我国宠物市场规模呈快速提升趋势，2024年城镇宠物犬猫消费市场规模达3002亿元，同比+7.5%2018-2024年CAGR为9.9%2027年市场规模有望超4000亿元。宠物食品作为宠物消费行业重要的细分板块（2024年市场规模占比达52.8%，依然处于快速增长的早期阶段，未来成长空间广阔。2024年我国宠物食品市场规模为1585亿元，同比+8.5%，2017-2024年CAGR为11.4%。细分来看，宠物主粮是宠物食品中最主要的消费品类，且增速高于零食、营养品。2024年我国宠物主粮消费市场规模达1072亿元，2017-2024年CAGR为12.7%，占宠物食品市场的比例自2017年的62.4%提升至2024年的67.6%。图18：2018-2027E中国城镇宠物（犬猫）消费市场规模（亿元） 图19：2017-2024年中国宠物食品消费市场规模（亿元）50004000300020001000

犬 猫 合计同比（右轴）

25%20%15%10%

主粮 零食 营养品 合计同比（右轴

50%40%30%20%10%0%02读宠物《中国宠物行业白皮书

0% 院

2023 读宠物《中国宠物行业白皮书 院

-0%我国宠物食品市场集中度较低，高成长龙头有望推动行业整合。我国宠物食品行业竞争格局相对分散，高端市场主要由进口品牌占据，国产品牌持续发力中。根据欧睿数据，2024年我国宠物食品市场公司CR5、CR10分别为25.4%、32.7%，远低于美日成熟市场市占率。2024年我国宠物食2家进口品牌（3家国产品牌（乖宝宠物、中宠股份、依蕴宠物。根据派读宠物白皮书，我国养宠人群在购买犬主粮和猫主粮的品牌偏好上，国产品牌的购买偏好均有显著上升。随着国内宠物主对国产品牌的接受度不断提高，国产龙头企业有望保持较快增长，从而推动行业集中度提升。图20：2015-2024年中国宠物食品市场公司集中度 图21：2015-2024美日宠物食品行业中公司CR5及CR10对比50%

CR5 CR10

90%

美国CR5 美国CR10 日本CR5 日本CR1040% 80%30% 70%20%10% 50%0%2015201620172018201920202021202220232024uooto 院

40%

2015201620172018201920202021202220232024uooto 院图22：2014-2024

图23：2022-2024年中国养宠人群购买主粮的品牌偏好变化

玛氏 乖宝 雀巢 中宠 依蕴2015201620172018201920202021202220232024uooto 院

读宠物《中国宠物行业白皮书 院图24：不同渠道下中国宠物食品行业市场规模情况（亿元）0

电商 宠物店 宠物医院 门店商超 其他勤《中国宠物食品行业白皮书2022 院（四）动物保健：随养殖景气度波动，依靠研发/新品突围从行业结构来说，动物疫苗属于畜禽养殖后周期行业，主要受益于下游畜禽养殖存栏回升、规模化提升带动渗透率提升这两个逻辑。历史数据表明规模化养殖在医疗防疫费上的花费高于散养模式，2023年对应数据为29.88元/头、22.43元/头，相差7.45元/头，两者差额最大值为2020年的7.78元/头。在规模化提升的大背景下，疫苗销量亦将随之提升。作为后周期行业，疫苗销量受下游养殖业景气度影响。22H1猪价筑底，疫苗行业收入负增长；随着猪价逐步好转，疫苗行业收入增速三季报开始转正（+0.77%），至23年三季报其收入增速为3.85%，同比显著好转；23Q4受猪价低迷影响，疫苗行业收入增速再次转负（-0.43%）。24年整体承压，年度动保行业ROE为2.30%，同比-3.64pct；行业销售净利率3.71%，同比-6.88pct。随着下游生猪养殖盈利能力好转，动保行业盈利能力有所上行，25年三季报ROE为5.17%，同比+2.54pct；行业销售净利率10.88%，同比+4.20pct。两者医疗费差额（元）散养生猪头均防疫费（元）规模生猪头均医疗防疫费（元图25：2023年生猪医疗防疫费创新高 图26：2014Q1-2025Q3动物保健行业收入增长变动情况两者医疗费差额（元）散养生猪头均防疫费（元）规模生猪头均医疗防疫费（元）35302520151052004200520042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023-5国农产品成本收益资料汇 院

2014-032014-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-092024-032024-092025-032025-09

动物保健：营业收入)%图27：2014Q1-2025Q3动物保健行业ROE变动情况 图28：2014Q1-2025Q3动物保健行业销售净利率变动情况动物保健ROE/%151052014-032014-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-092024-032024-092025-032025-09

动物保健销售净利率/%302520151052014-032014-092014-032014-092015-032015-092016-032016-092017-032017-092018-032018-092019-032019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-032023-092024-032024-092025-032025-09观察疫苗批签发数据，25年10月我国批签发数为1506次，同比-22%，环比+3%；25Q3批签为4971次，同比-3.5%，环比+4.7%。观察季度数据，其中24Q1为近七年最低点，其余基本处中等偏上。公司层面看，上市疫苗企业批签发变动情况基本与行业保持一致，生物股份、普莱柯、中牧股份、科前生物23Q1、Q2环比均呈下行走势。随着7-8月猪价低位反弹，疫苗批签发量相对好转，23Q3上市疫苗企业批签发量季度环比均有上行。随着23Q4-24Q1猪价再度低迷，上市疫苗企业除中牧股份、天康生物外，其余批签发量均环比下行。自24Q2-3猪价进入上行区间，多数上市疫苗企业批签发量环比上行；24Q4猪鸡震荡下行背景下，疫苗批签发量环比增速显著回落。综合来看，动保企业业绩随下游养殖行业景气度波动。在非强免政策驱动下，25年动物疫苗将迎来市场化大时代，未来市场苗的增长将是企业业绩增长的核心，头部疫苗企业将显著受益。研发端来看，多联多价疫苗、mRNA疫苗或成为未来长期推进方向，为头部疫苗企业实现差异化竞争的核心之一。另外，关注宠物疫苗的自主开发趋势，我国宠物健康行业不断扩容，宠物疫苗自主开发空间巨大。犬、猫用狂犬病灭活疫苗和犬用疫苗的自主开发进展较快。图29：25年10月我国疫苗批签发量同比-22% 图30：2019Q1-2025Q3上市疫苗企业批签发量（次）270025002300210019001700150013001100900

均值/次 总批签发数量/次

0

生物股份 普莱柯 中牧股份 天康生物 科前2019Q12019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q3家兽药基础数据 院 家兽药基础数据 院图31：2013-2023年我国强制、非强制免疫生物制品市场占比 图32：2013-2023年我国强制、非强制猪苗市场份额对比100%

兽用生物制品占 制品占比

100%

比 强免猪苗占比80% 80%60% 60%40% 40%20% 20%0% 0%820192020202120222023

1520162017201820192020202120222023前生物公司公 院 前生物公司公告，兽药协 院图33：2003-2023年我国生猪饲养规模化情况100.0%99999999

年出栏1-499头养殖场占比 年出栏500头以上养殖场-右

1.2%1.0%0.8%0.6%0.2%0.0%2007/1/12008/1/12009/1/12010/1/12007/1/12008/1/12009/1/12010/1/12011/1/12012/1/12013/1/12014/1/12015/1/12016/1/12017/1/12018/1/12019/1/12020/1/12021/1/12022/1/12023/1/1表6：疫苗行业五力模型分析上游议价能力下游议价能力新进入者威胁替代品威胁现有竞争程度疫苗行业下游为畜禽养殖行业以及政疫苗行业新进入者可理解为市场上一种疫病有对应疫苗行业产品差异较大，以疫苗行业上游为病原府，对应产品为市场苗以及招采苗。疫新产品批文下发，企业可以8微生物生产企业，议苗企业均努力争取大型养殖集团订生产销售某疫苗产品，对现司参与竞争，而猪瘟疫苗公价能力较弱。且通过招投标拿到政府招采苗订单，因有竞争格局影响较大，即新单一产品的替代效应较20此下游议价能力强。进入者威胁大。大。竞争程度中等。三、投资建议及股票池农林牧渔行业整体估值处低位水平。1）我们持续重点强调关注生猪养殖行业的攻守兼备布局机会，基于能繁母猪作用值以及养殖效率方面的考虑，25年猪价同比或呈下行走势。综合考虑政策去产能以及行业亏损去产能，重点关注成本边际变化显著、资金面良好的优质猪企，推荐牧原股份（002714.SZ）、温氏股份（300498.SZ）、天康生物（002100.SZ）、神农集团（605296.SH），重点关注德康农牧（2419.HK）。2）宠物食品行业处成长过程中，优质企业市占率呈提升趋势，推荐中宠股份（002891.SZ）、佩蒂股份（300673.SZ）、乖宝宠物（301498.SZ）物（001222.SZ）3）养殖产业链中的后周期行业，包括饲料龙头海大集团（002311.SZ）重点关注疫苗优质企业瑞普生物（300119.SZ）、科前生物（688526.SH）等。4）考虑黄羽鸡自身供给端相对低位水平，叠加旺季来临，后续价格高位或可延续，可关注个股立华股份（300761.SZ）表7：核心组合推荐（收盘价为2025年11月21日）名称代码收盘价盈利预测（EPS）PE评级202