宏观图说日本月报：财政刺激有望推高日本名义增长

正文目录一、通胀和经济增长 4短期经济动能指标：三季度GDP增速转负 4就业与收入：劳工市场边际走强 4消费：名义消费增速改善 5投资：领先指标显示设备投资改善 6出口和工业生产：出口增速回升 7通胀：日本10月通胀边际回升 8二、资产价格 资产价格：日元走弱，长端日债收益率上行 图表目录图表1：日本三季度GDP季环比折年回落至-1.8% 4图表2：月日本综合PMI维持在荣枯线上方 4图表3：四季度短端调查显示，制造业预期指数小幅上涨，非制造业预期指数持平 4图表4：综合指标指示四季度日本产出缺口基本持平 4图表5：9月日本正式员工数上升，非正式员工数回落，导致雇员人数上升 4图表6：9月日本失业率持平于2.6% 4图表7：9月日本新增岗位空缺与申请人数之比小幅回落至2.1 5图表8：9月日本名义工资增速上升至2.1% 5图表9：10月日本零售环比回升至1.6% 5图表10：10月日本各类商品零售环比多数回升 5图表9月实际消费者活动指数显示耐用品消费小幅回升，服务消费回落 5图表12：10月日本居民消费信心指数回升 5图表13：住房新开工（领先1个季度）大幅波动，日本住房新开工数（领先1期）反弹102.99% 6图表14：2025年三季度的同步指标显示日本私人部门非住宅投资增长 6图表15：9月机械设备新订单同比增速回升至7.9% 6图表16：分项看，制造业9月机械设备新订单中电气设备、汽车及零部件和造船等行业回落 6图表17：非制造业9月除电力设备和建筑新订单均回落 6图表18：6月EWS调查显示日本企业对未来的预期小幅上行，指示未来半年企业资本开支增速或边际上升 6图表19：10月商品出口同比增速上升至2.8%，进口增速回落至-1.1% 7图表20：10月日本除机械设备的关键商品出口同比均回升 7图表21：10月日本对美国出口同比较9月上行，对中国大陆出口同比下行 7图表22：10月日本贸易逆差缩小 7图表23：日本10月入境游客人数同比继续增长 7图表24：9月日本工业生产指数同比为2.1% 7图表25：9月各行业生产指数同比多数走强，其中生产机械回温最为明显 8图表26：9月多数行业生产指数走高：化学品行业回温明显 8图表27：10月日本CPI环比上行至0.1% 8图表28：10月日本CPI同比小幅上行至2.8% 8图表29：10月日本CPI3个月环比折年上行于2.2% 8图表30：10月日本核心CPI的3个月环比折年小幅回升至1.8% 8图表31：环比来看，10月农产品价格大幅回升，能源商品价格回落 9图表32：同比来看，10月日本能源商品小幅回升，服务通胀基本持平 9图表33：10月日本的潜在通胀的中位数小幅回升 9图表34：10月日本通胀指标中同比增速大于0的分项小幅回落至77.4%左右 9图表35：调查显示三季度日本的非制业和制造业企业出厂价格均有回落 9图表36：10月日本合同货币计价的进口价格同比回升 9图表37：9月日本产业链上下游PPI中间需求价格指数小幅上行 10图表38：三季度家庭长期通胀预期有所回升 10图表39：月美日利差持续收窄，但日元走弱 图表40：月日本2年和10年期国债收益率分别上行6bp、15bp 图表41：月TOPIX和日经225分别上涨1.4%、下跌4.1% 图表42：月TOPIX航天和金融涨幅较大，互联网和机械下跌 图表43：10月海外投资者继续净买入日本股票，货币市场延续净卖出 图表44：市场预期日央行年12月加息幅度为15bp 一、通胀和经济增长短期经济动能指标：三季度GDP增速转负图表1：日本三季度GDP季环比折年回至-1.8% 图表2：11月日本综合PMI维持在荣枯线上方%，季环比折年增速 日本实际GDP分项贡献 点私人消费 私人部门固定资产投资 60政府消费+投资 私人存货10 10 实际GDP 555 50

日本综合PMI 日本制造业

日本服务业PMI日本服务业PMI52.048.8450-1.8 40-535-10

2018 2019 彭博

2021 2022 2023 2024 2025

3020182019202020212022202320242025Haver图表3（Tankan）涨，非制造业预期指数持平

图表4：Tankan综合指标指示四季度日本产出缺口基本持平(点200

Tankan调查：对未来的预期制造业 非制造业

(点20151050-5-10-15

（%） 产出缺口(BOJ口径6Tankan综合指标（Tankan综合指标（）20-2-4

（%）-25-20-15-10-505101520-402011 2015 2019 2023

-20

-6 25198519901995200020052010201520202025Haver Haver就业与收入：劳工市场边际走强图表5：9上升

图表6：9月日本失业率持平于2.6%万人) 雇员人数万人) 雇员人数 正式员工（右轴=1 非正式员工（右轴）696868676766666520182019202020212022202320242025

1081061041021009896949290

% 日本失业率 日本劳动参与率（右2.63.42.63.23.02.82.62.42.22.02019 2020 2021 2022 2023 2024

%63.96463626160Haver Haver图表7：9月日本新增岗位空缺与申请人之比小幅回落至2.1 图表8：9月日本名义工资增速上升至日本岗位空缺与求职者之比

同比 基础工资 加班工资

奖金 日本名义工资增

2.1%2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025HaverHaverHaver消费：名义消费增速改善图表9：10月日本零售环比回升至1.6% 图表10：10月日本各类商品零售环比多回升

日本零售总额月环比（季调后）22 23 24 25

日本零售销售月环比10% 一般商品 服装 食品 其他-燃料8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%22 23 24 25HaverHaverHaver图表119回落

图表12：10月日本居民消费信心指数回升（2019=100）耐用品 非耐用品服务耐用品 非耐用品服务106.5111.188.9115110105100959085

日本实际消费活动指数（CAI）

) 日本居民消费信心指数5553.650 日本居民消费信心指数5553.6504540353035.525802019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

202015 2017 2019 2021 2023 2025Haver HaverHaverHaver投资：领先指标显示设备投资改善图表13（1个季度）（领先1期）反弹102.99%季比折年增速，%

图表14：2025年三季度的同步指标显示日本私人部门非住宅投资增长私人部门投资同步指标日本实际GDP100% 日本住房新开工数（领先1期）80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%

-32.49%

（万

0）140120100802016 2018 2020 2022 2024

70 602007 2011 2015 2019 2023亿日元）亿日元） 私人部门非住宅投资 资本品运输量，右轴非住宅建筑（厂房）开工，右轴（2015=102025/03私人部门非住宅资本品运输非住宅建筑（厂投资 量 相较上季度变动 0.1 3.5 图表15：9月机械设备新订单同比增速回升至7.9% 图表16：分项看，制造业9月机械设备新订单中电气设备、汽车及零部件和造船等行业回落同比30%20%

（元）500

日本机械设备新订单细项（制造业）通用设备(22%) 电气设备(17%)化工品(7%)其他(35%) 造船(5%)制造业通讯设备化工品(7%)其他(35%) 造船(5%)制造业 机械设备新订单（领先 机械设备新订单（领先1期） 机械设备投资7.9%0% 300-10%

200-20%

100-30%2000 2004 2008 2012 2016 2020 2024

0Haver2021Haver

Haver

2022

2023

2024

2025图表17：非制造业9月除电力设备和建筑新订单均回落 图表18：6月EWS调查显示日本企业对来的预期小幅上行指示未来半年企业资本开支增速或边际上升（元）1000800

日本机械设备新订单细项（非制造业）其他非制造业（31%） 电力设施（29%）交运和邮政（14%） 金融（11%）信息服务（7%） 建筑（8%）非制造业 622

）日本企业资本开支同比 （点EWS日本企业资本开支同比 （点EWS企业对未来预期的调查,6mlead（右）10% 605% 50600 0% 40

-5% 30-10% 20-15% 1002021

2022

2023

2024

2025

-20% 02002 2006 2010 2014 2018 2022 2026Haver HaverHaverHaver出口和工业生产：出口增速回升图表19：10月商品出口同比增速上升至进口增速回落至-1.1% 图表20：10月日本除机械设备的关键商品出口同比均回升60%

商品出口同比增速 商品进口同比增速

日本关键商品出口同比% 化学品(占11%) 类制品（11%）机械设备（18%） 子设备（17%）50%

运输设备（23%）

6%2%2%1%-2%2010 2013 2016 2019 2022 2025 2022 2023 2024 2025Haver Haver图表21109下行日本对各国出口/日本对各国出口/地区出口同比中国大陆(18%) 中国台湾(6%)韩国(7%) 美国(20%)欧盟(13%)179.22-3-845%30%

图表22：10月日本贸易逆差缩小十亿日元 日本贸易差额1,5001,0002022/012022/01

.7%%

0-1,000-1,500-2,000-2,500

2010

2012 2014

2018

2022 2024Haver2022/082023/032023/102024/052024/122025/07HaverHaver2022/082023/032023/102024/052024/122025/07图表23：日本10月入境游客人数同比继续增长 图表24：9月日本工业生产指数同比为千人 日本游客数中国内地亚洲四小龙亚洲其他国家欧盟、美国等其他国家

(2019=100)日本工业生产指数 日本库存指数96.792.3110日本工业生产指数 日本库存指数96.792.345000

2016201720182019202020212022202320242025

2015 2017 2019 2021 2023 2025HaverHaverHaver图表259显

图表26：9月多数行业生产指数走高：化学品行业回温明显钢铁和有色金属 金属制钢铁和有色金属 金属制生产机械 通用机电气设备 电子设备/通讯设备

日本各行业工业生产指数50%

化学品

石油和煤炭产品

20%10%

塑料制品 纸制品 食品和烟草 其他制造业-20%2022 2023 2024 2025

-20%2022 2023 2024 2025HaverHaverHaver通胀：日本10月通胀边际回升图表27：10月日本环比上行至0.1% 图表28：10月日本同比小幅上行至2.8%1.0%0.5%

5.0%日本CPI环比 日本东京CPI日本CPI环比 日本东京CPI环比0.6%0.1%日本CPI同比 日本东京CPI同比2.8%3.0%2.0%0.0%

1.0%0.0%-1.0%-0.5%2016201720182019202020212022202320242025

-2.0%2016201720182019202020212022202320242025HaverHaverHaver图表29：10月日本CPI3个月环比折年行于2.2% 图表30：10月日本核心的3个月环折年小幅回升至1.8%10%

日本CPI

环比折年 3个月环比折年 同比3.9%1.8%1.6%环比折年 3个月环比折年 同比3.9%1.8%1.6%环比折年环比折年 3个月环比折年同比5%2.9%0%

5%3%1%-1%-3%-5%2016201720182019202020212022202320242025

-5%2016201720182019202020212022202320242025HaverHaverHaver图表31：环比来看，10月农产品价格大幅回升，能源商品价格回落 图表32：同比来看，10月日本能源商品小幅回升，服务通胀基本持平

日本CPI分项（季调后环比）

农产品能源商品农产品能源商品 服务-2.1%0.3%0.8%-2.6%

日本CPI分项（同比）能源商品YOY 服务YOY能源商品YOY 服务YOY2022 2023 2024 2025

2022 2023 2024 2025Haver HaverHaverHaver图表33：10月日本的潜在通胀的中位数幅回升 图表34：10月日本通胀指标中同比增速大于0的分项小幅回落至77.4%左右日本潜在通胀指标4% 10%TrimmedmeanWeightedmedian Mode3%2%1%0%

2.2%

日本潜在通胀指标 shareofdecreasing shareofincreasing77.4%16.9%

2003 2008 2013 2018 2023Haver Haver图表35：Tankan调查显示三季度日本的非制业和制造业企业出厂价格均有回落

图表36：10月日本合同货币计价的进口价格同比回升(点） Tankan调查：企业出厂价格制造业 制造业 非制造业40200-20-40

40%日本进口价格（以合同货币计价）日本进口价格（以合同货币计价） 日本进口价格（日元计价）-1.5%-2.5%20%10%0%-10%-60

1976198119861991199620012006201120162021

-20%2000 2005 2010 2015 2020 2025Haver Haver图表37：9月日本产业链上下游PPI中间需求价格指数小幅上行 图表38：三季度家庭长期通胀预期有所回升 阶段1 阶段2 阶段3阶段4 PPI最终需求价格指数（ex出口阶段越高越接近产业链下游180160140120100

日本产业链上下游PPI中间需求价格指数

% 日本家庭和企业的中长期预期 家庭企业，右轴8642

%3.02.52.01.51.00.5802015 2017 2019

2023 2025

005 08 11 14 17 20

0.0Haver Haver二、资产价格资产价格：日元走弱，长端日债收益率上行图表39：11月美日利差持续收窄，但日走弱 图表40：11月日本2年和10年期国债收率分别上行6bp、15bp日元/美元 美元兑日元 美日10年期国债利差（右轴）%

（%） 日债收益率

156.32.21156.32.21日元贬值

10年期 2年2年期 10年期6bp 15bp

1.800.97130

2.5

0.5