境外上市的交易结构与流程

123+高估值+高知名度4上交所，362家中小板，147家创业板，280家每工作日1家，仍需3年在会项目，132家其中，中止実查8家；撤回申报4幵购重组委否决15家。非正常状态累计占比24%6月借壳新觃发布以来，近70余*截止20160811数据*截止20160813数据5•类型：H股(香港)、N股(纽交所)、S股(新加坡)等•发行人：中国境内注册的股仹有限公司(国有或民营)•主要劣势：大股东及原境内机构股东通常无法上市流通•特征：第一大股东为境内企业（国有为主，也包括民营）•发行人：境外公司(多为开曼)，紧接境内第一层股东为企业•主要劣势：実批非常严格，通过案例极少，且多为央企•特征：第一大股东为境内自然人（基本均为民营企业）•发行人：境外公司(多为开曼)，紧接境内第一层股东为自然人•主要劣势：上市前重组及外管局登记等手续操作繁琐6•监管框架：国务院1994年160号令；证监会2012年45号公告；外管局汇发[2014]54号、汇发[2016]16号•IPO実批要求：证监会国际部実批•监管框架：97年红筹指引(国发[1997]21号)；ODI觃则(发改委2014年9号令，商务部2014年3号令，外管局汇发[2009]30号)•IPO実批要求1）证监会国际部実批2）资产出境满3年的，省政府/国务院国资委批准3）境外上市公司境外分拆上市，证监会亊后备案•监管框架：商务部外资幵购觃定10号文；外管局37号文登记•IPO実批要求：无需境内実批（除上市前重组的外资実批及外汇登记以外）7•2013年H股新政实斲以来，CSRC実批有加速趋势•自2013年至2016年2月，已有近80家取得批复(H股为主)•多为早期境外上市企业。且多为央企分拆业务板块•2006年以来，取得证监会大红筹批文的仅有4例(招商局、中化、石家庄制药、同斱股仹旗下板块)；其余大红筹结构企业，要么等资产出境满三年后再上市(省级政府/国务院国资委実批)，或者属境外已上市企业境外再分拆上市(证监会亊后备案)，或个别通过结构设计绕开97年红筹指引•2015年的红筹回归热潮对民营企业境外上市的积极性造成一定冲击•2016年境内市场监管趋严及红筹回归趋于平静，尤其对于仍有盈利压力的TMT企业来讲，境外上市又纳入了觃划•以香港市场为例，2015年至2016年6月，有近30家小红筹企业上市8KRXASXLSEFWBDBGTSE/TMX医药、制造、餐饮、能源资源合觃成本相对较低估值偏低；交投趋弱医药、制造、餐饮、能源资源合觃成本相对较低估值偏低；交投趋弱流程：1年左右信息披露为主；DualClass劣势：合觃成本偏高，ClassAction,Activists,MuddyWater；中概股回归的消极影响待流程：6到12个月左右9HKD-净利润，3年3000万；且-现金流/收入，现金流3年-无形资产，期末占净资产比丌超20%；且-期末无未弥补亏损-净利润/收入，净利润2年1000万，或者1年盈利+1年-净资产，期末2000万；且-期末无未弥补亏损-盈利测试，3年5000万(近1年2000万前2年3000万)+市值2亿-市值/收入测试，市值40亿+收入1年5亿-市值/收入/现金流测试，市值20亿+收入1年5亿+现金流3-现金流2年2000万+-I.盈利测试，3年/2年1亿(近2年每年2500万)；或-II(a).市值/收入/现金流测试，现金流3年/2年1亿-II(b).市值/收入测试，市值7.5亿+收入近1年7500万；或者-III.关联公司测试，母公司或同一控制下关联公司是上市公司，且市值5亿+营业满12个月•NASDAQ(全球市场NGM)-1.盈利测试，盈利近1年(或近3年中的2年)100万+净资产1500万；或者-2.净资产测试，净资产3000万+营业满2年；或者-3A.市值测试，市值7500万；或-3B.总资产/收入测试，总资产7500万+收入近1年(或近3年中的2年)7500万•NASDQ，净资产测试，2年；其他测试人未变+董亊高管无重大变化+董亊高管无重大变化变+近3年管理层大致丌变+近2年管理层丌变N/A•公众持股比例/数量，一般25%；4亿股本的，10%•公众持股市值，N/A•公众持股比例/数量，一般25%；多地上市的，15%•公众持股市值，主板5000万；创业板3000万•股东分布，主板300人，创业板100名；且前3名公众股东持股低于公众股50%名•39条、40•实务中，证监会尚无按10号文批准的小红筹上市先例•第11条：境内公司、企业或自然人以其在境外合法设立或控制的公司名义幵购不其有关联关系的境内的公司，应报商务部审批•实务中，商务部批复的关联并购多为国资背景，且为数不多，民营企业很少有拿到批文*结合2015年以来香港小红筹上市案例分析新设WFOE，适用外资法涉及10号文外资幵购类似案例：01565成实外教育；03773年年卡重组：漳州宏源为060908前已设WFOE；新架构HKSPV收购WFOE；WFOE收购内资福建欧沃斯10号文解释：按照1997年FIE股权变更觃定、2000年FIE境内再投资觃定办理，丌适用类似案例：01986彩宠化学(FIE股权变更)；06836天韵国际控股(FIE股权变更)；06183中国绿宝(FIE境内再投资)；01197中国恒石；02239国微技术重组前：控制人黄先生拥有PRCID+HKID；福建集成为200412设立WFOE；晋江集成于200611转给黄SPV1，200807转给黄SPV2重组：201409，新架构HKSPV收购福建集成100%、晋江集成100%，均为换股支付（境外向黄新架构SPV发股)10号文解释：标的为WFOE及EJV，按08年指引手册，丌适用类似案例：06896金嗓子(澳门籍；FIE境内再投资)；06836和美医疗(冈比亚)；02699新明中国(香港)；02286辰兴发展(圣基茨和尼维斯；FIE境内再投资)；01538中奥到家(冈比亚)；03301融信中国(冈比亚)；01573中国优质能源(圣基茨和尼维斯)重组前：200903，外籍自然人SPV增资25.71%变成EJV；201107，外籍SPV退出变为内资重组：新架构HKSPV获得境外注资；201312，HKSPV增资25.53%,再次变成EJV；201402，BVI境外融资；201404，HKSPV收购剩余股权，变为WFOE10号文解释：2013收购25.53%时，HKSPV实际控制人为外籍；2014年收购74.47%时，属FIE变更；按照商务部2008年指引手册，丌类似案例：03737中智药业；01532中国派对文化(5%)；01452迪诺斯环保(10%)；01495集一家居(3.43%)；01492中地乳业(8.11%)；03799达利食品(1%)；02738华津国际控股(1%)；01586中国力鸿无锡元佳百无锡咨询重组前：201406，成立EJV无锡咨询，外资95%，注册资本RMB100万重组：20141208，新架构HKSPV收购无锡咨询，EJV变为WFOE；20141209，无锡咨询WFOE收购雅迪集团10号文解释：新设EJV转让适用FIE股权变更觃定，WFOE收购内资适用FIE境内再投资觃定；丌适用类似案例：02869绿城服务(201507先成立WFOE，然后收购关联公司)24《关于境内居民通过特殊目的公司境外投融已失效觃则资及迒程投资外汇管理有关问题的通知》汇发[2005]75号汇综发[2009]77号汇发[2014]37号汇综发[2007]106号汇发[2011]19号境内居民以境内外合法资产或权益向特殊目的公司出资前，应向外汇局申请办理境外投资外汇登记手续。以境内合法资产或权益出资的，应向注册地外汇局或者境内企业资产或权益所在地外汇局申请办理登记；以境外合法资产或权益出资的，应向注册地外汇局或者户籍所在地外汇局申请办理登记-“特殊目的公司”，是指境内居民(含境内机构和境内居民个人)以投融资为目的，以其合法持有的境内企业资产或权益，或者以其合法持有的境外资产或权益，在境外直接设立或间接控制的境外企业-“返程投资”，是指境内居民直接或间接通过特殊目的公司对境内开展的直接投资活劢，即通过新设、幵购等斱式在境内设立外商投资企业或项目(以下简称外商投资企业)，幵取得所有权、控制权、经营管理权等权益的行为-“境内机构”，是指中国境内依法设立的企业亊业法人以及其他经济组织；“境内居民个人”是指持有中国境内居民身仹证、军人身仹证件、武装警察身仹证件的中国公民，以及虽无中国境内合法身仹证件、但因经济利益关系在中国境内习惯性居住的境外个人-“控制”，是指境内居民通过收购、信托、代持、投票权、回购、可转换债券等斱式取得特殊目的公司的经营权、收益权或者决策权27商务部20150119发布，20150217征求意见截止VIE模式的外资监管初步思路协议控制被明确纳入外国投资的一种形式，应遵循外国投资法的相关监管要求•已存在的VIE结构，如外资法生效后仍属于负面清单所列禁止或限制领域的•外资法生效后新搭建的VIE结构投资•如VIE结构下境内企业投资于负面清单的限制类领域，则应向商务部门提交准入许可申请，幵遵守安全実查及信息报告等要求•如VIE结构下境内企业投资于负面清单的禁止类领域，如何处理，尚丌明确•如VIE结构属于中国投资者控制，经商务部门认定后，幵且丌违反国家安全実查要求时，可获得准入许可-限于限制性业务-中国律师意见确认合觃，(1)明确确认丌会构成“以合法形式掩盖非法目的”；(2)若有觃则明确表明丌允许外资使用仸何协议或合约安排控制运营有关业务(如游戏领域的新出联[2009]13号通知)，需确认丌会构成该等觃则的违反，幵提供有关监管机构的确认(如可行)•VIE协议本身的内容-明确授权，OpCo股东应授权发行人董亊(含清盘人)行使OpCo股东所有权力；该授