桂林旅游盘活存量%26布局增量桂林文旅龙头焕新

内容目录公司概况:立足桂林、辐射华南的多元化旅游集团 4发展历程：深耕桂林的上市旅游公司 4业务模式：景区旅游、游船客运为核心 5股权结构：股权结构稳定，核心股东持股集中 10旅游市场复苏强劲，政策红利持续释放 核心旅游资源赋能，多重举措增效发展 12核心旅游资源构筑区域竞争壁垒 12盘活存量资产，布局优质项目 13财务分析 16盈利预测及投资建议 17盈利预测 17投资建议 19风险提示 19图表目录图1：桂林地区主要景点分布图 4图2：桂林漓江风光 4图3：桂林旅游公司发展历程 5图4：公司营收拆分（亿元） 6图5：公司毛利润拆分（亿元） 6图6：桂林旅游主营业务游客接待量（单位：万人） 6图7：景区游客接待量（万人次）和毛利润（亿元） 7图8：2018-2025H1漓江旅游客运营收（亿元）和yoy 7图9：漓江游船线路 8图10：2018-2025H1饭店游客接待量（万人次） 8图2018-2025H1饭店营收（亿元） 8图12：桂林漓江大瀑布饭店 9图13：2018-2025H1客运服务营收（亿元）和毛利率 9图14：公司股权结构图（截至2025年12月） 10图15：2024年来铁路民航单月客运量（亿人次）及yoy 图16：2016-2024及2025Q1-3国内旅游人次及收入 图17：节假日旅游人次及较2019年的恢复情况 图18：节假日旅游收入及较2019年的恢复情况 图19：桂林市旅游总收入及yoy 13图20：桂林市游客总人数及yoy 13图21：龙胜温泉 13图22：银子岩溶洞 13图23：两江四湖景区国潮音乐会 14图24：上新了·桂林文创产品 14图25：桂林旅游2020年-2024年资产剥离及计提资产减值的情况 14图26：漓江·瀑上大酒店 15图27：生动莲花现场图 15图28：芦笛景区 15图29：冠岩景区 15图30：公司营业收入与yoy 16图31：公司分业务毛利率 16图32：公司期间费用率 16图33：公司归母净利润及同比增速 17表1：各景区票价及构成 7表2：漓江星级游船票价及包含内容 7表3：公司主要管理层介绍 10表4：2023年以来中央出台的文旅相关政策梳理 12表5：桂林旅游收入预测拆分（单位：亿元） 18表6：毛利率和费用率预测 18表7：营收和归母净利润预测 18表8：桂林旅游可比公司估值（截至2025年12月31日） 19公司概况:立足桂林、辐射华南的多元化旅游集团发展历程：深耕桂林的上市旅游公司1998420005月，5A4A2024568.34-8.12%4.32-7.58%。图1：桂林地区主要景点分布图 图2：桂林漓江风光世界地图网公司自成立以来分为三个阶段：业务奠基期（19205年1982000（2006-2019年20062007201020142016（200年至今202020222020-2025202512图3：桂林旅游公司发展历程营业收入（亿元）5.1 5.1 5.1 5.1 5.04.45.04.95.65.76.14.74.32.01.32.6 2.42010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025H1业务模式：景区旅游、游船客运为核心20244.32亿元，同比减少7.58%，其中景区旅游/游船客运/饭店/客运服务业务收入分别为2.09/1.28/0.72/0.192024公司毛利润为1.19亿元，其中景区旅游/游船客运/饭店/客运服务业务分别占比69%/25%/12%/-2%7图4：公司营收拆分（亿元） 图5：公司毛利润拆分（亿元）0.61.00.61.0客运服务漓江旅游客运0.40.9漓江大瀑布饭店景区旅游0.30.80.20.71.31.30.20.50.51.11.30.10.30.22.8 2.6 1.0 1.2.20.7 2.5 2.1 1.0540.20.40.20.40.40.620.61020182019202020212022202320242025H1

漓江旅游客运景区旅游漓江旅游客运景区旅游0.10.40.70.00.30.5.20.21.50.10.31.21.10.00.00.00.80.2201820190.0-0.20.1-0.4-0.12021202220230.020242 10.00.4025H-0.3-10.

漓江大瀑布饭店2024568.34-8.12%。主营业务中，景区/漓江饭店/漓江客运旅游/客运服务业务游客接待量分别为317.80/75.61/22.78/23.462025148.026.96%。图6：桂林旅游主营业务游客接待量（单位：万人）0

客运服务673361673067336167306764232376476434231341743593187934148

漓江大饭店 漓江客运旅游 景区2021 2022 2023 2024 2025H1景区旅游业务：营收客流承压，桂林旅游以模式创新固本强基。景区包括两江四湖、20242.09317.8表1：各景区票价及构成 图7：景区游客接待量（万人次）和毛利润（亿元）

4764341.5

1.2

游客接待量（万人次）毛利润（亿元）（右轴3593181.1

0.8

2.01.51.00

174134-0.1

-0.4

1480.0-0.520182019202020212022202320242025H1景区订票小程序，携程漓江旅游客运：市场份额稳固，收入增长显著。漓江旅游客运业务2024年客流量7618%2025H141（4,12630.3图8：2018-2025H1漓江旅游客运营收（亿元）和yoy 表2：漓江星级游船票价及包含内容1.6

营业收入（亿元） 右轴

700%

1.3

0.4

1.1

3

0.6

600%500%400%300%200%100%

6%

19%0.2-67%

13%

-100%-200%20182019202020212022202320242025H1

漓江游船公司公众号图9：漓江游船线路桂林国旅官网25象山公园，北望独秀峰、叠彩山，环境优美。截至2025年H1，该饭店拥有各类客房652间，提供多种服务。2024年，饭店开设非遗体验馆，全新升级了会议厅与套房，打造店中店瀑上酒店。漓江大瀑布饭店在2024年共接待游客22.78万人次，同比增长2.89%；漓江大瀑布饭店2024年的营收同比减少3.99%至0.72亿元。图10：2018-2025H1饭店游客接待量（万人次） 图11：2018-2025H1饭店营收（亿元）游客接待量（万人次） 右轴35 33 30

300%

1.2

1.0

营业收入（亿元） 右轴

200%30252015 10

250%22 2311

250%200%150%100%50%

1

0.9

0.4

0.5

22%

0.8 0.7

150%100%50%0.35%10 50

-8%

-67%

6

-45%

3% -50%-100%

0

0%

0.3

-40%

-4%

0%-50%-100%20182019202020212022202320242025H1 20182019202020212022202320242025H1图12：桂林漓江大瀑布饭店漓江大瀑布饭店官网20240.1923.10%4.37%202585920241011273.74%。图13：2018-2025H1客运服务营收（亿元）和毛利率

0.6

27%

营业收入（亿元） 毛利率（右轴

40%20%0

0.42%

0.2 0.2-70%

0.2

-79%

0%0.3

0.2

0%-13% -40%-60%0.1 -80%-100%2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025H1股权结构：股权结构稳定，核心股东持股集中公司股权结构稳定，核心股东持股集中。桂林旅投集团为公司第一大股东，截至2025121037.2%12.31%图14：公司股权结构图（截至2025年12月）公司管理层经验丰富表3：公司主要管理层介绍姓名 职务 简介姓名 职务 简介陈靖 董事长郑宁丽 董事副桂海鸿 董事文政 董事总裁王小龙 董事副陈丽华 财务监

历任桂林市景区旅游经营管理有限责任公司总经理、桂林旅游发展总公司营销中心副总经理，现任桂林旅游股份有限公司第七届董事会董事、副总裁。历任海航航空集团有限公司总裁助理、海南航空控股股份有限公司董事；现任桂林旅游股份有限公司第七届董事会董事、海航航空集团有限公司副总裁。历任桂林市质量技术监督局人事科科长、计量科科长；现任桂林旅游股份有限公司党委副书记、第七届董事会副董事长、总裁。历任桂林市文化产业投资有限责任公司副总经理，桂林市文化体育产业投资发展集团有限公司总经理助理、董事、副总经理；现任桂林旅游股份有限公司董事、副总裁。历任桂林旅游股份有限公司审计部副总经理、财务部副总经理；现任桂林旅游股份有限公司财务部总经理、桂林荔浦丰鱼岩旅游有限责任公司董事。陈薇 董事秘书 现任林游份限司证部董会公）总理。旅游市场复苏强劲，政策红利持续释放2024/43.12/7.312%/18%2025/+6.0%/5.2%56.1520195.7517%2019101%。2025+18.0%/11.5%图15：2024年来铁路民航单月客运（亿人次及yoy 图16：2016-2024及2025Q1-3国内旅游人次及收入

铁路客运量:当月值民航客运量:当月值6.0 铁路客运量单月同比（右轴）民航客运量单月同比（右轴）6.0 24012404240724102501250425072510

70 7国内旅游人次（亿人次）国内旅游收入（万亿，右轴）国内旅游人次（亿人次）国内旅游收入（万亿，右轴）55.460.15056.1549.9844.425.328.832.548.940% 50 530% 40 430 320%20 210% 10 10% 0 0-10%交通部 文旅部202488.8820247收入8090.06亿元，较2024年国庆节假日7天增加15%。图17：节假日旅游人次及较2019年的恢复情况 图18：节假日旅游收入及较2019年的恢复情况文旅部 文旅部消费政策频出，有望助力释放文旅消费潜力。2023年起，中央陆续出台各项促消费和释放文旅消费潜力的政策文件。十五五规划建议中指出，推进旅游强国建设，丰富高品质旅游产品供给，提高旅游服务质量，提升入境游便利化国际化水平。同时强调推进文旅深度融合，大力发展文化旅游业，以文化赋能经济社会发展。表4：2023年以来中央出台的文旅相关政策梳理发布发布期 发文门 文件 内容20237282023927

国家发展改革委国务院办公厅

《关于恢复和扩大消费的措施》《关于释放旅游消费潜力推动旅游业高质量发展的若干措施》

全面落实带薪休假制度，鼓励错峰休假、弹性作息，促进假日消费。2024年7月29日 国务院 《关于促进服务消高质量发展的意见》

提出激发改善型消费活力，其中文化娱乐消费和旅游消费均为重要方向，并在文化娱乐、旅游消费方面给出发展意见。20246

国务院办公厅

《关于以冰雪运动高质量发展激发冰雪经济活力的若干意见》为巩固和扩大带动三亿人参与冰雪运动成果，以冰雪运动为引领，带动冰雪文化、冰雪装备、冰雪旅游全产业链发展，推动冰雪经济成为新增长点。2024年月 国务院办厅国务院办公

修订《全国年节及纪念日放假办法》《关于进一步培育新

自2025年1月1日起，全体公民放假的假日增加2天，其中春节、劳动节各增加1天。着力把文化旅游业培育成支柱产业，措施包括丰富消费惠民举措、20251132025316

厅中共中央办公厅、国务院办公厅

《提振消费专项行动方案》《关于加快推进服务

满足不同年龄群体消费需求、扩大特色优质产品供给、培育消费场景、创新产业政策、优化消费环境等。第三项服务消费提质惠民行动中提到，扩大文体旅游消费，推动冰雪消费，发展入境消费。另有包括落实和优化休假制度等内容。提出14项新一轮试点的具体任务，涉及电信服务、医疗康养、商2025年4月日 商务厅商务部等9

业扩大开放综合试点工作方案》《关于扩大服务消费

贸文旅等方面。创新和丰富服务消费场景，支持优质消费资源与知名IP跨界合作，2025年9月5日2025126

部门工信部、国家若干措施》 批流程；丰富“邮轮+工信部、国家若干措施》 批流程；丰富“邮轮+”消费场景。《关于增强消费品供 以消费升级引领产业升级；组织文旅消费促进活动、如游购乡村、2025年12月10日发改委、文旅部需适配性进一步促进 赏冰乐雪；探索区域一体化文旅消费惠民措施消费的实施方案》

的若干政策措施》《进一步促进邮轮运输及旅游服务发展的

政府官网核心旅游资源赋能，多重举措增效发展核心旅游资源构筑区域竞争壁垒20242025的游客总人数分别为1.57/1.37亿人次，同比增长12.5%/13.2%；旅游总收入分别为1927.89/1709.8912.0%/13.9%图19：桂林市旅游总收入及yoy 图20：桂林市游客总人数及yoy旅游总收入（单位：亿元） yoy 游客总人数（单位：亿人次） yoy

1874.334.7%1233.5

1502.9

54.4%1721.71277.9

1927.9

1709.9

60%50%40%30%20%

1

1.4

1.0

1.2

55.4%1.1 19.5%

1.6

1.4

60%50%40%30%20%0

21.8%-34.2%

-15.0%

12.0%13.9%

10%0%

0

26.7%

-26.0%

-12.6%

10%12.5%13.2%0%-10%-20%-30%-40% 桂林市文旅局 桂林市文旅局布局桂林地区核心旅游目的地。作为桂林市内头部旅游公司，桂林旅游布局多个标志性景区。其中，著名的两江四湖景区位于桂林主城区核心文旅带，而龙胜温泉位于龙胜各族自治县，是华南地区著名的温泉度假胜地，被誉为华南第一泉。此外，桂林旅游在荔浦市布局银子岩、丰鱼岩两大4A级溶洞景区，形成覆盖自然山水、溶洞奇观、温泉度假的多元化景区旅游矩阵，资源壁垒不可替代，市场前景广阔。图21：龙胜温泉 图22：银子岩溶洞

桂林龙胜温泉旅游度假区公众号，东吴证

桂林银子岩公众号盘活存量资产，布局优质项目多元化举措联动赋能，有效激活景区客流增长潜力。一方面，桂林旅股联名上新了·故宫打造文创IP，同时升级龙胜/贺州温泉品质，构建覆盖高端住宿、文化体验、休闲度假的全场景产品矩阵；另一方面在春节、三月三、五一等关键节点打造爆款活动，其中2025年春节焰火秀吸引了20万人次的现场观众，五一假期各景区分别举办国潮音乐会等多场活动，5月1日至4日游客接待量与营收同比分别增长10%、13%。图23：两江四湖景区国潮音乐会 图24：上新了·桂林文创产品公司公众号 公司公众号2020-20252020-20244202534502008年2.920242413图25：桂林旅游2020年-2024年资产剥离及计提资产减值的情况202520241228300044套5880-3680/1080元/13802025年12show·42020%图26：漓江·瀑上大酒店 图27：生动莲花现场图公司公众号 公司公众号5A4A202534.08558.912024图28：芦笛景区 图29：冠岩景区集团公众号 集团公众号财务分析20196.065.8%4.67260.9%。2024年-20252025Q1-Q33.39-1.0%。图30：公司营业收入与yoy营业收入（亿元） 右轴）5.736.065.736.06260.9%4.674.323.392.552.391.29- %-7.6%-1.0%-57.9%-45.8%6.43.0%5.8%65432102018 2019 2020 2021 2022 2023 2024

300%250%200%150%100%50%0%-50%-100%毛利率疫情后回升，期间费用率较疫情前小幅下降。疫情期间由于营业收入下滑，但成本高企，导致公司毛利率大幅下滑。疫情后毛利率逐步修复，2025H1公司毛利率为Q1-Q34.28%/22.49%/7.08%。图31：公司分业务毛利率 图32：公司期间费用率50%

整体 景区漓江旅游客运 漓江大瀑布饭店

46%43%46%43%2019-12%30%28%29%20182020202120222023-75%-8%20242025H1

销售费用率 管理费用率 财务费用率74.3%47.9%46.2%28.0%-50%-100%-150%

25.9%7.3%8.3%

39.2%21.7%23.1%22.5%20.1%21.6%.%..%-200%-250%

20182019202020212022202320242025Q1-3盘活存量资产、收回账款，2025年Q1-Q3净利润扭亏为盈。2024年由于亏损资产和减值拖累，归母净利润为-2.04亿元。2025年公司保核心业务基本盘，同时收回账款增厚利润，2025年Q1-Q3公司归母净利润为3576.78万元，同比扭亏为盈。图33：公司归母净利润及同比增速10.5

0.800.55

归母净利润（亿元） 右轴0.12

0.36

1000%0-0.5

2018

2019

2020 2021 2022

425.8%2024-2.042024-2.04

500%0%

51.9%

-584.3%-2.66

20.2% -36.4% -2.13-2.90

Q3-1830.7%

-500%-1000%-1500%-2000%盈利预测及投资建议盈利预测关键假设：桂林旅游主要景区：景区提质增效，智慧文旅与业态焕新。预测2025-2027年收入分别为2.11/2.17/2.24亿元，同比+1%/+3%/+3%。漓江旅游客运2025-20271.25/1.29/1.33-2%/+3%/+3%。升级，我们预测2025-2027年漓江大瀑布饭店收入为0.76/0.80/0.84+6%/+5%/+5%。客运服务：公司出租车受网约车冲击较大，截至2025年8月，出租车数量较20241013.47%2025-20270.14/0.14/0.15-26%/+3%/+2%。表5：桂林旅游收入预测拆分（单位：亿元）收入拆分20242025E2026E2027E景区业务2.092.112.172.24yoy-16%1%3%3%漓江旅游客运业务1.281.251.291.33yoy13%-2%3%3%漓江大瀑布饭店业务0.720.760.800.84yoy-4%6%5%5%客运业务0.190.140.140.15yoy-24%-26%3%2%其他0.040.040.040.04yoy0%0%1%1%收入合计4.324.304.444.59yoy-8%0%3%3%公司公告、预测2025-202731.2%/28.4%/27.5%。表6：毛利率和费用率预测指标20242025E2026E2027E毛利率27.5%29.5%34.1%36.4%销售费用率3.9%3.9%3.8%3.7%管理费用率23.1%21.0%19.0%18.5%财务费用率8.0%6.3%5.6%5.3%公司公告、预测0222744.44.6y0.4+3.43.2，2025-20270.33/0.38/0.51/+17.1%/+32.9%7.6%/8.6%/11.1%。表7：营收和归母净利润预测指标20242025E2026E2027E营业收入（亿元）4.324.304.444.59yoy-8%0%3%3%归母净利润（亿元）-2.040.330.380.51归母净利率-47.4%7.6%8.6%11.1%公司公告、预测投资建议我们预测2025-2027年公司归母净利润为0.3/0.4/0.5亿元，对应PE为104/89/67倍。我们选择有扩张预期的景区上市公司西域旅游、九华旅游、峨眉山A和丽江股份作为可比公司，2026年可比公司平均PE估值为23倍。桂林旅游背靠桂林市国资享受政策红利，保存量&甩包袱优化利润表现，新增项目打开成长空间。考虑到桂林旅游作为广西旅游龙头，提质增效和资源整合预期下公司有估值溢价，首次覆盖给予增持评级。股票代码/ 总市值归母净利润（亿元）P/E投资简称 （亿元）2024A2025E2026E股票代码/ 总市值归母净利润（亿元）P/E投资简称 （亿元）2024A2025E2026E2027E2024A2025E2026E2027E评级300859.SZ/570.91.01.31.566554539增持603199.SH/411.92.22.42.722191715买入000888.SZ/692.32.63.03.329272321未评级000888.SZ/502.12.22.42.724232118未评级4家可比公司按市加4家可比公司按市加平均PE 32 23 21000978.SZ/桂林旅游34-2.00.30.40.5-171048967增持注：桂林旅游、西域旅游和九华旅游盈利预测由 给出，峨眉山A和丽江股份预测为12月31一致预期风险提示桂林旅游市场需求波动：公司业务客流依托桂林旅游市场整体景气度，若消费者需求偏好变化，可能出现桂林旅游市场客流下滑的情况。自然灾害及恶劣天气的风险：雨雪天气或自然灾害等不可抗力因素，导致景区无法正常经营，客流受到影响。桂林旅游三大财务预测表资产负债表（百万元）2024A2025E2026E2027E利润表（百万元）2024A2025E2026E2027E流动资产181428533667营业总收入432430444459货币资金及交易性金融资产48279385518营业成本(含金融类)313303293292经营性应收款项61797775税金及附加991010存货5444销售费用17171717合同资产0000管理费用100908485其他流动资产67666769研发费用0000非流动资产1,9771,8681,76