蜜雪集团首次覆盖报告；现制饮品国民品牌高质平价、全球扩张

目录投资议 4盈利测 4估值 5平价制品头从镇起到球展 7供应建与单研，加模快扩张 7“真真真品，治理品力基 8财务析高ROE、金流 10高质价+应先优势规效构核壁垒 12卡位价道一化应链高产例 12高密广盖门网，规优领先 19加盟筛和理格门店营量高 21打造王IP、与益业，就民牌 23蜜雪城内下加、品拓展 25现制饮业模长局部代装料 25平价饮比端饮好的意蜜份稳固 27测算雪城品国开店间6~7万家 29品类展望升效 32幸运：牌化跨域扩张 32咖啡品发、格下探快透提升 32幸运经调，品、品力著升 35测算运国开间1.836蜜雪城外东亚整优，洲极展 37茶饮海间阔东亚是选的地 37蜜雪海托内应优势坚平定位 40测算雪城品海开店间过4万家 42收购啤鹿，造台型业 43风险示 47投资建议盈利预测2025-2027337/381/424（36%/13%/11%。核心假设：12025-2027（）13000/10000/70003.5%11545/8141/48562025-2027100/1200/1500-781/1035/1294家。2202510%，202619%；202610%。202320242025E2026E202320242025E2026E2027E总收入（百万元）20,30224,82933,74838,05942,393yoy50%22%36%13%11%收入按业务分：商品和设备销售19,89724,20932,94437,10141,317yoy50%22%36%13%11%商品销售19,16023,45231,82736,05040,519yoy53%22%36%13%12%占比94%94%94%95%96%设备销售7377561,1171,051797yoy-2%3%48%-6%-24%占比4%3%3%3%2%加盟和相关服务4066208039581,076yoy47%53%30%19%12%占比2%2%2%3%3%门店总数37,56546,47957,24266,41872,568yoy30%24%23%16%9%净增8,5928,91410,7639,1766,150门店按地区分：中国内地33,23441,58453,12961,26966,125yoy22%25%28%15%8%新开13,00010,0007,000关闭1,4551,8592,144闭店率3.5%3.5%3.5%净增6,0568,35011,5458,1414,856占比88%89%93%92%91%海外4,3314,8954,1145,1496,443yoy141%13%-16%25%25%新开1001,2001,500关闭881165206闭店率18.0%4.0%4.0%净增2,536564(781)1,0351,294占比12%11%7%8%9%单店收入（万元）店均销售货品5856615858yoy12%-3%10.0%-5.0%0.0%店均销售设备（按新增门店）77999yoy-4%-4%19.0%10.0%0.0%店均加盟服务1.21.5222yoy8%21%5.0%0.0%0.0%蜜雪集团招股书、2025-202759.34/67.79/75.3534%/14%/11%.核心假设：12025H131.6%/同比-0.2pct2025-20272、费用率：随着门店加密，规模效应逐步显现，期间费用率小幅下降。表3：蜜雪集团盈利预测（百万元）202320242025E2026E2027E总收入（百万元）20,30224,82933,74838,05942,393yoy49.6%22.3%35.9%12.8%11.4%销售成本14,30316,76923,11726,07029,039占比70.5%67.5%68.5%68.5%68.5%毛利5,9998,06010,63111,98813,354毛利率29.5%32.5%31.5%31.5%31.5%其他收入及收益248220337381424占比1.2%0.9%1.0%1.0%1.0%销售及分销开支1,3191,5992,0922,3222,586占比6.5%6.4%6.2%6.1%6.1%行政开支6117551,0121,0661,187占比3.0%3.0%3.0%2.8%2.8%研发开支85105101114127占比0.4%0.4%0.3%0.3%0.3%财务成本156171942占比0.1%0.0%0.1%0.1%0.1%所得税开支9671,3561,7812,0352,262所得税率23.3%23.3%23.0%23.0%23.0%年/期内利润3,1874,4545,9646,8137,573yoy58.3%39.8%33.9%14.2%11.1%净利润率15.7%17.9%17.7%17.9%17.9%归母净利润3,1374,4375,9346,7797,535yoy57.1%41.4%33.8%14.2%11.1%归母净利率15.5%17.9%17.6%17.8%17.8%蜜雪集团招股书、1.2. 估值相对估值法25xPE19041=0.89人民币表4：可比公司估值表（2026.1.23）收盘价 市值 归母净利润（亿元） PE（元）（亿元）（元）（亿元）2024A2025E2026E2024A2025E2026E百胜中国9987.HK383.001,21963.8664.4270.38191917古茗1364.HK29.9263815.4222.8526.99412824沪上阿姨2589.HK90.40854.185.566.24201514茶百道2555.HK6.85916.458.318.68141110平均值1816，利润币种为人民币。归母净利润采用国泰海通预测（其中达势股份为经调整口径。计算PE使用汇率：1港币=0.89人民币，1美元=7人民币绝对估值法根据FCFF估值方法：2025-202759.34/67.79/75.35亿元2028-203410%；稳定增长期：预计永续增长率为3%WACC=8.54%通过折现得到公司目前合理价格为532.19元人民币，对应市值2272亿港元。永续增长率/折现率7.04%7.54%8.04%永续增长率/折现率7.04%7.54%8.04%8.54%9.04%9.54%10.04%1.50%589.16537.97494.77457.86425.97398.17373.732.00%628.34569.33520.26478.85443.45412.86386.192.50%676.15606.92550.35503.31463.59429.63400.293.00%735.80652.78586.42 532.19 487.07448.97416.403.50%812.29710.00630.42566.79514.79471.51434.974.00%913.94783.38685.32609.02548.01498.13456.614.50%1,055.61880.89755.72661.71588.54530.01482.16，综合上述两种估值方法，取平均值，公司合理估值为2088亿港元，目标价549.47港元，给予“增持”评级。平价现制饮品龙头，从小镇起家到全球拓展供应链建设与大单品研发，加盟模式快速扩张6元人民币、”202563053000122023年的2023年的终端零售额计，蜜雪集团是中国第一、全球第四的现制饮品企业。蜜雪集团门店网络扩张伴随供应链建设与大单品研发，其发展历程可以分为三大阶段：（19972006年997“”1999用品牌名“蜜雪冰城”。2005年，研发出首款标志性产品新鲜冰淇淋，售价仅1元人民币，在市场上引起热烈反响。（00016年2007人及首席执行官张红甫加入，基于亲自运营门店的成功经验，张红甫先生总结形成了一套标准化的运营管理体系，并通过加盟模式予以复制。2012年，蜜雪集团成为中国现制饮品行业中最早设立中央工厂的企业。2013年推出首款现制果饮冰鲜柠檬水，并拓展采购网络。2014年在行业内最早开始自建专属物流体系，同年门店数超过1000家。（20205年017。2018202012万家，2025年门店总数突破5.3万家。2025年收购鲜啤福鹿家53%股权，布局啤酒业务进一步扩大产业版图。图1：蜜雪集团门店网络扩张伴随供应链建设与大单品研发蜜雪集团招股书、张红甫《蜜雪冰城创业日记》，图2：蜜雪集团门店网络加速扩张蜜雪集团招股书、张红甫《蜜雪冰城创业日记》，股权结构集中，创始人兄弟为实控人。公司的实际控制人为张红超、张红甫，IPO40.84%0.43%0.43%3.82%1.91%0.86%。设立员工持股平台，提高高管及员工积极性。青春无畏及始于足下作员工持股平台于2020年5月在中国成立。青春无畏及始于足下分别有26名及28（持股36（1持股5持股1.5（广东）1.5%）（1%）（1%）图3：IPO后股权结构（2025.2.21）蜜雪集团招股书、IPO前仅融资一轮，IPO引入五家基石投资者。2020年12月，龙珠美城、4,535,1474,535,1472,267,5739.339.334.67233IPO5家基石投资者，包括M&GInvestments（英卓投资管理、红杉中国旗下HongShanGrowthPersistenceGrowthLimitedFund,L.PLong-ZFundI,LPIPO2.04%。表6：IPO前投资者时间币）总数的百分比龙珠美城时间币）总数的百分比龙珠美城2020年12月4,535,147股933,333,333元64.81元4%深圳蕴祺2020年12月4,535,147股933,333,333元64.81元4%天津磐雪2020年12月2,267,573股466,666,667元64.81元2%合计11,337,867股2,333,333,333元64.81元10%

认购股份数 支付对价（人民

每股成本（人民币） 占IPO前已发行股份投后估值 23,333,333,333元人民蜜雪集团招股书、表7：基石投资者投资机构 投资额（百万美元） 发售股份数 占IPO后已发行股份总数的百分比资管理）HongShanGrowth60资管理）HongShanGrowth602,307,8000.61%PersistenceGrowthLimited401,538,5000.41%HHLRFund,L.P301,153,9000.31%Long-ZFundI,LP10384,6000.10%合计2007,692,6002.04%

60 2,307,800 0.61%蜜雪集团招股书、199720072021公司坚持“真人真心真产品”的核心价值观，打造以“真”为核心的企业文表8：管理层多从一线干起姓名 年龄 职位 职责 履历张红超 48 董事长兼执董事张红甫 40 执行董事兼席执行官蔡卫淼 36 执行董事兼端供应链负人

全面负责公司发展战略和企业文化全面负责公司整理经营管理并领导高级管理团队负责门店物料与设备的采购、物流、前端费用研发和上述事宜的质量控制

张红超先生在现制饮品行业拥有超过27年的经验。张红超先生于1997年开始，从一家名为“寒流刨冰”的小店起步，领导公司发展成为了一家领先的现制饮品企业。张红甫先生在现制饮品行业拥有超过17年的经验。张红甫先生于2007年加入公司，总结形成了一套标准化的运营管理体系，持续打造品牌建设、门店运营、市场营销、产品管理等多方面的核心能力。2008年加入公司，从门店店员做起，后升任门店店长，参与了多家门店的管理和运营，积累了丰富的一线门店运营经验。2012与设备的采购工作。2021年至2023年，蔡女士担任物赵红果36执行董事兼后负责原材料采购、生产、流负责人，2023年开始担任前端供应链负责人。2013年从门店店员做起，后升任门店店长，积累了丰端供应链负责后端基础研发和上述事宜富的一线门店运营经验，并相继参与集团财务、行人的质量控制政、采购、生产等多个部门的运营。2015年起负责原材料采购、生产、后端基础研发和质量控制。时朋37蜜雪冰城全球负责蜜雪冰城在中国的运2003年开始参与门店运营，在长期的一线实践中积累首席运营官营了丰富的门店及加盟商管理经验。20132018年负责门店及加盟商运营管理，2018年至今先后担任多个重要管理职位。2022年8月起担任河南省连锁经营协会副会长。张渊34首席财务官、负责集团的整体财务管理2023年2月加入公司，此前任职BofASecurites和高领雪王公益基金及资本运营投资等多家金融机构会理事长蜜雪集团招股书、2024年报、财务分析：高ROE、强现金流公司盈利能力强，收入和利润持续增长。24814939%20244441%；20252743%2025H131.6%，同比-0.2pct30.3同比0.2pc82.7%/+1.0pct18.1%+0.5pct。图公司收入持续增长 图公司利润持续增长300250200150100

140% 50121%248203121%248203824739%31%2622%40100% 3580% 302560% 2040% 15

44202%3119 20

27 50 20%0 0%

10 442%650

57%5%

41%

43%

50%0%2019 2020 2021 2022 2023 20242025H1收入（亿元） yoy

2019 2020 2021 2022 2023 20242025H1归母净利润（亿元） yoy， ，图公司毛利率和净利相平稳 图期间费用率保持在低平31.3%32.5%31.6%31.3%32.5%31.6%28.3%29.5%18.5%17.9%18.1%14.7%15.5%6.5%6.4%6.1%5.7%3.6%3.7%3.0%3.0%2.9%0.2%0.2%0.4%0.4%0.3%30% 6%25% 5%20% 4%15% 3%10%5%0%

2021 2022 2023 2024 2025H1

2%1%0%2021 2022 2023 2024 2025H1毛利率 归母净利率 销售费用率 行政费用率 研发费用率， ，ROE2024202418144倍，资产负债率24%。公司现金流充裕，2024年经营活动现金流量金额达到60.09亿元，2025H1经营活动现金流量金额达到32.75亿元。图公司ROE达到30% 图公司现金流充裕

2021 2022 2023 2024资产周转率（倍） ROE（摊薄销售净利率 资产负债率，

1.701.6527%1.6527%15%1.4418%16%18%24%25%24%30%30%27%1.5735%1.601.551.501.451.401.351.30

70.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00

60.0960.0932.7524.3116.9237.942021 2022 2023 2024 2025H1经营活动现金净流量（亿元），从财务指标看蜜雪集团和农夫山泉两种差异化商业模式：蜜雪集团农夫山泉公司毛利率（2024蜜雪集团农夫山泉公司毛利率（2024年）32.5%58.1%公司净利率（2024年，含少数股东）17.9%28.3%销售费用率（2024年）6.4%21.4%管理费用率（2024年）3.0%4.6%ROE（2024年，摊薄）30%38%，2025H1184848914.5图10：2025H1公司固定资产89亿元 图11：蜜雪非流动资产占相同行较高50-

22223426115451798966911191842019 2020 2021 2022 2023 20242025H1非流动资产（亿元） 流动资产（亿元）

33%33%24%21%11%茶百道 古茗 沪上阿姨 蜜雪冰非流动资产占比（2025H1）， ，3.152.041.611.050.57图12：2024年资本开支14.5亿元 图13：2024年固定资产折旧3.153.152.041.611.050.5718.016.014.012.010.08.06.04.02.0-

16.914.512.614.512.69.29.51.7

3.503.002.502.001.501.000.500.00

2021 2022

2024

2025H1资本开支（亿元） 物业、厂房及设备折旧（亿元）， ，高质平价定位+供应链先发优势，规模效应构筑核心壁垒卡位平价赛道，一体化供应链、高自产比例公司主要收入来源为向加盟店销售商品及设备。93%2025H14%2025H13%.2%94%93%91%94%92%6%7%2%94%93%91%94%92%6%7%2%13%10%6%15%15%16%20%10%5%14%9%6%16%8%5%14%24%23%22%18%32%32%31%34%

2021

2022

2023

2024

2025H1

2019

2020

2021

2022Q1商品销售占比 设备销售占比 加盟相关服务占比

固体饮料 风味饮料浓浆 果酱 水果 茶叶 其他蜜雪集团招股书、2024年报， 蜜雪集团招股书，高质平价定位现规模增长→③自建工厂提高产能利用率降低成本→④进一步实现高质平价、促进规模增长。图16：蜜雪集团拥有全方位供应链体系蜜雪集团招股书、图17：蜜雪集团成长飞轮核心靠规模效应2元-86202441.2%20232024105图18：常青款产品销量及价 图19：季节性与区域性产销及单价1471477642.8123.653.851114 712 610 58 46 34 22 10 0冰鲜柠檬水新鲜冰淇淋珍珠奶茶蜜桃四季春满杯百香果

0

3300 1098987180051200300876543210莓果三姐妹 桑葚莓莓 厚芋泥奶茶 香柠红茶2024Q1-3销量（亿杯/支） 单杯价格（元，右轴） 上市首月销量（万杯） 单杯价格（元，右轴）蜜雪集团招股书， 蜜雪集团招股书，图20：产品结构（按杯量） 图21：产品结构（按销售）9.86.25.168.75.74.42024Q1-3销量占比 2024Q9.86.25.168.75.74.450.3

15.5

19.7

冰鲜柠檬水新鲜冰淇淋珍珠奶茶蜜桃四季春

冰鲜柠檬水新鲜冰淇淋珍珠奶茶蜜桃四季春5.44.05.1

满杯百香果其他

满杯百香果其他蜜雪集团招股书， 蜜雪集团招股书，20235.14.61.61.6202310%20%512CEO维35402024930120202320232025731.5亿183设2四川2万吨，实现年产值约2亿元。为控制公司的采购成本，公司主要采取以下措施：供应。图22：蜜雪冰城采购规模大，议价能力强11.55.111.55.14.61.61.6121086420柠檬 奶粉

橙子 茶

咖啡生豆2023年采购规模（万吨）蜜雪集团招股书，仿达到蜜雪的高质平价水平。60%100%自图23：蜜雪冰城自主生产的主要产品包括固体饮料、风味饮料浓浆和果酱蜜雪集团招股书2024202412月，公司与中国领先的乳制品公司君乐宝达成战略合作，在距离大咖国际河南1008,0截至2025H1，蜜雪集团在河南、海南、广西、重庆、安徽拥有五大生产基2025425南省定安县塔岭工业园的大咖国际食品加工厂正式投入运营。该项目由蜜（2882080002024930工厂拥有60AABBProbat201920230.71%202450%。图24：糖和奶产能最高（吨） 图25：各基地产能利用率101000%74%5558%5148%61%49%46%66%58%50%34%18%60 100%5080%4060%3040%2010 20%0糖 奶 茶 咖 果 粮 料

0%河南 海南 广

重庆 安徽2021 2022 2023 2024Q1-3

2021202220232024Q1-3蜜雪集团招股书、 蜜雪集团招股书、生产基地主要产品占地面积（万平米）年产能（万吨）河南生产基地食材（糖、奶、茶、咖、果、粮、料、包材及设备34.2121生产基地主要产品占地面积（万平米）年产能（万吨）河南生产基地食材（糖、奶、茶、咖、果、粮、料、包材及设备34.2121海南生产基地食材（椰奶、咖啡）20.44.5广西生产基地食材（糖浆、水果、小料）1018.5重庆生产基地食材（水果、谷物）12.215.5安徽生产基地食材（水果）1.95.4蜜雪集团招股书、仓储物流：蜜雪集团拥有中国现制饮品行业内最大的自主运营的仓储体系。20142025630293330042024Q3402024Q3，313001700490090%1297%DMS、OMS、WMSTMS和BMS，通过数字化手段精准控制末端货物送达，在配送时效和配送品质上 注册成立/ 已发行普 注册成立/ 已发行普通/ 应占权益百名称登记地点及日期分比以及营业地点登记股本直接主要业务郑州宝岛科技有限公司中国/中国内地人民币1亿元100%向加盟商销售产品设备及提供信大咖国际食品有限公司2010年9月28日中国/中国内地人民币2亿元100%息技术服务生产包装及食材雪王智慧供应链（广东）有限2013年3月14日中国/中国内地人民币500万元100%向加盟商销售产品设备公司上岛智慧供应链有限公司2018年6月22日中国/中国内地人民币5000万元100%原材料存储及物流运输业务雪王智慧供应链（四川）有限2018年7月5日中国/中国内地人民币1亿元100%向加盟商销售产品设备公司2020年10月23日蜜雪集团招股书、采购生产加工物流配送仓储采购生产加工物流配送仓储蜜雪冰城与优质可靠的供应商建立了长期合作关系，提前与选定供应商商定价格或价格范围；将运营进一步延伸至供应链的上游，建立了合作种植基地公司提供给加盟商的饮品60%100%自产；除饮品食材外，公司也自主生产部分核心包材和设备。蜜雪冰城在河南、海南、广西、重庆安徽拥有五大生产基地，总占地面积67万平方米，年综合产能约143万吨。与当地配送服务商合作提2024年，蜜雪冰城配送网络覆31300个地级市、170090%的国内县级行政区划可实现12小时内触达；在国内90%以上的门店实现了冷链物流覆盖。20241231在中国内地的仓储体系由274个国家建立了本地化的仓储体系。茶百道质水果产区签署采购协供应与上游供应商合作并让他们严格按照公司产品要求实施生产流程。在森冕新材料旗下拥有一家森冕工11,120平方米，专注于生产包装材料；20245产基地在福建省福州市晋安区正式投产300辆来自第三方移动服务提供商的多温运输车辆组成的车队，各区域仓配中心服务周边平500公里的门92%95%店每周获得两次或以上的配送服务2023性冷链仓储及配送网络包2120个中心仓及1个前置仓组80,000（自营第三方）古茗合作基地+规模化集采：直接采购原材料，并与供货商建立长期合作关系以保障稳定供应目前运营三个加工工厂以处理原料。此外，浙江诸暨加工工厂于2024年完成建设，进一步提升原料加工能力。古茗拥有在中国现制茶饮店品牌中规模最大的冷链仓储及物流基础设施，支97%以上的门店提供两日一配的冷链配送服务。2024年，公司直接拥323辆运输车辆。仓到店的平均配送成GMV1%2%。20241231日，22个仓库，其中20个为自第三方租赁或承包，其余两个则为自有物业。仓库的总建筑面积约22万平方米，包括能支持6立方米的冷库库容。喜茶自建基地+订单农业：通过直接投资或长期合作，在核心产区自建茶园、果园。茶叶：自建茶园占比高，锁定高端茶叶品种。水果：对芒果、葡萄等高频水果采用订单农业模深度参与茶叶种植、加工和配方研发，推出自研茶底，全流程数字化管理，驻厂监督制茶过程；对于奶制品、糖类等非核心原料，喜茶与第三方工厂合作“一天一配”，全年原料控温配送里程达2,000截至2023年底，喜茶打造了41个原料仓库，覆盖全国300多个城市，仓储网络南北跨越3,000公里，覆盖范围同比增长仓、城市仓和分拨仓，能式，与农户约定种植标准，保障稳定供应。里，大数据规划物流车路径超75,000次。够根据门店需求就近分配原料。（自营）沪上阿姨向供应商直接采购原材销商合作。沪上阿姨在中国浙江省的海盐工厂拥有4条生产10,000米，能够生产及加工用于制备饮品的若干食材，主要包括珍珠、芋圆及芋泥。合作第三方物流服务供应商，每周2-3次将食材送达门店截至2024年12月31日，12储物流基地；四个设备仓库；八个新鲜农产品仓库；15三个大仓储物流基地及所有前置冷链仓库乃由独立第三方营运。所有新鲜农产品仓库均设有环境调控、冷藏及冷冻设施，冷冻仓库覆盖全国所有门店霸王茶姬茶叶：与全国20多家优质茶厂合作，并在云南、安溪等地拥有2700亩自营茶山，通过合同种植模式确保茶叶品质与稳定供应；奶：采用区域化直采模式，例如川渝、江浙沪地区与味全合作；2023年与茶百道合资成立供应链公司，专注包材供应在潮汕、江门等地自建茶叶加工厂，通过拼配技术和预加工环节（如茶汤、小料预处理）实现90%以上的稳定性，门店仅需完成最后组装冷链物流外包自建+第三方，构建中央仓库+区域仓库两级仓储系统瑞幸咖啡建立覆盖哥伦比亚、巴啡豆产区的供应网络20256座烘焙工厂厦门创新产业园正式动工建设，该项目投产后，与福建屏南烘焙基地、江苏昆山烘焙基地、山东青岛咖啡创新生产中心形成四地协同的产能供应网络，年咖啡烘焙15.5万吨瑞幸主要与两家物流配送公司合作，并与三家国内知名的第三方仓储和物流服务商合作向第三方租赁了约30个仓库，用于储存和库存管理；同时设置前置仓蜜雪集团招股书、蜜雪集团2024年报、古茗招股书、古茗2024年报、茶百道招股书、茶百道2024年报、沪上阿姨招股书、瑞幸咖啡2024财报，高密度广覆盖的门店网络，规模优势领先53014482814,73322H17.6490%.图26：公司门店总数增长 图27：三线及以下城市门占过半-

4,7334,7334,8954,3311,795127,1784433,2341,5848,28127019,732021 2022 2023 2024 2025H1中国内地门店数（家） 海外门店数（家）

20.7%17.9%20.7%17.9%56.8%18.4%19.1%57.6%4.0% 4.4% 4.6% 4.8% 4.9%21.1%16.2%58.7%21.1%16.2%58.7%一线城市 新一线城市 二线城市 三线及以下城市蜜雪集团2024及2025H1财报， 蜜雪集团2024及2025H1财报，GMV2023GMV42720.2%9.1%（10GMV50%图28：蜜雪冰城是国内现茶龙头 图29：蜜雪冰城在国内平价茶饮市占率超过50%（按GMV计）蜜雪冰城 古茗 茶百道 霸王茶姬 沪上阿2023GMV（十亿元） 市场份额

% 45403545403530252015105042.725.020.2%20.015.019.216.99.1%10.08.0%10.59.7%5.0%0.0%4.65.0%45%%40%%

52%52%53%47%46%2021 2022 2023 2024蜜雪冰城在平价茶饮市场份额灼识咨询、蜜雪集团招股书， 识咨询蜜雪集团招股书 测注：使用招股书披露总GMV，按门店数比例剔除幸运咖和海外1331710032800970026426619147803350门店数（家）图30：蜜雪冰城在国内门数遥领先 图1331710032800970026426619147803350门店数（家）0

42560

300000000000080%70%60%50%40%30%20%10%0%一到二线门店数（家）三线及以下门店数（家）三线及以下占比200015001000500

90%窄门餐眼（051， 窄门餐眼（051，图32：蜜雪在所有省份门店数均第一极海品牌监测（05.，加盟商筛选和管理严格，门店经营质量高905%单位：元省会城市地级城市县级城市前期总预算（不含店面租金、转让费等其他费用）217800单位：元省会城市地级城市县级城市前期总预算（不含店面租金、转让费等其他费用）217800215800213800加盟费1100090007000合同履约保证金200002000020000日常管理/运营指导/活动扶持管理费480048004800后期提供生产流程，经营方法等培训服务200020002000门店经营所需的一切设备700007000070000经营所需材料、物料500005000050000装修预算根据门店情况、店型、门头面积会有浮动以实际结算为准（由公司统一委托第三方进行整体装修）600006000060000蜜雪合作中心小程序，加盟要求加盟流程蜜雪冰城一直以来只做单店加盟，没有区域代理，市场机制较为规范透明，自成一套专业、严谨、完整的加盟流程，确保为加盟商提供公平的加盟开店机会。加盟要求加盟流程蜜雪冰城一直以来只做单店加盟，没有区域代理，市场机制较为规范透明，自成一套专业、严谨、完整的加盟流程，确保为加盟商提供公平的加盟开店机会。加盟商驻店管理要求①90小时;②90小时。公司要求1、申请人必须为实际经营人，并与蜜管家账户注册人保持一致;2、年龄在20-45周岁，身体健康，具备自主经营能力;3、认同公司经营理念、企业文化及品牌价值；4、认可蜜雪冰城核心价值观(真人真心真产品，不走捷径不骗人)，无不良记录(违法、被执行、失信等)骨干店员建议储备2名骨干店员，员工能全职待店6个月以上，年龄在18-40周岁的健康伙伴。资金及商业合作21万以上启动资金费用)，具体投资预算以实际情况为准。商业合作：第一家店，单干或夫妻最佳；第二家店起，可以寻找志同道合的商业合作伙伴，帮助您一起多店管理。门店开发①熟悉当地市场环境和消费需求，建议选择周围商圈成熟，符合公司审核标准的店面；②具备在意向区域内长期经营和发展的精力，降低运营成本，强烈不建议跨区开店。店面要求①12平方米以上单层门头要求:店面长宽房高要求:门洞2;25水路要求有独立的上下水管道直径75mm)⑤电路要求:380V37KW，且需要配备宽带接口蜜雪合作中心小程序，蜜雪对加盟商管理严格。公司制定了详细的指南和政策来指导加盟商的日20249301585管理措施标准化门店运营的饮品制作方法、门店物料与设备的集中采购以及统一的定价，为加盟商提供智慧门店解决方案。管理措施标准化门店运营的饮品制作方法、门店物料与设备的集中采购以及统一的定价，为加盟商提供智慧门店解决方案。巡店机制20249301585门店表现评估机制评估消费者满意度、加盟商对协议的违反、业务表现等。门店品质控制范食品安全问题的报告程序并制定应急机制。加盟商培训2024930260培训，围绕线下培训体系及线上学习应用程序。蜜雪集团招股书，2025H12.26好，有意愿增开新店。图33：加盟商带店率提高 图34：蜜雪闭店率低25,000

23,404 2.30

闭店率20,00015,00010,000

2.04

2.12

20,976

2.262.252.102.2416,7842.2416,7842.222.2012%13,6252.1510%2.00

14%8%6%4%

10.7% 10.6%6.0%5.0%4.6%3.5%

7.1%..%

12.7%11.4%7.5%4.3%5,000-

1.951.90

2% 0.6%0%

1.5% 0.5%

1.5%2021 2022 2023 2024 2025H1加盟商数量（名） 带店率

2021 2022 2023 2024蜜雪冰城 古茗 茶百道 沪上阿姨 霸王茶姬蜜雪集团招股书，2024年报， 蜜雪集团招股书，2024年报，表162021202220232024Q1-3每单平均终端零售额（元）11.211.911.811.4平均单店终端零售额（千元）1401.81251.614381082.7平均单店日均终端零售额（元）4144.63936.14127.84184.4平均单店饮品出杯量（杯）221746.4191807.7221804.5170721.6平均单店日均订单量（单）370.8330.9350.3367年化单店GMV（万元）140125144144毛利（万元）77697979毛利率55%55%55%55%人工（万元）20202020人工占比14%16%14%14%租金（万元）25252525租金占比18%20%17%17%折旧（万元）2.62.62.62.6折旧占比2%2%2%2%水电（万元）4444水电占比3%3%3%3%外卖费用（万元）8747外卖费用占比5%5%3%5%经营利润（万元）18112320OPM13%9%16%14%蜜雪集团招股书，2024年报，测算3.4. 打造雪王IP、参与公益事业，成就国民品牌打造和运营“雪王”超级IP2018容创作，从朗朗上口、旋律优美的“蜜雪冰城”主题音乐短片，到20232024IP20255P225年6月05422025IP图35：公司构建了全方位的品牌营销矩阵蜜雪集团招股书积极参与公益活动，履行社会责任，提高品牌价值。20244202414004.6（（9的同时，高效统筹资源，在海南定安灾后重建及越南台风救灾工作开1005004002024年起，集团计划连续5年向定安县教育基金会进行捐款，助力定安教育事业的高质量发展。图36：蜜雪集团重视ESG蜜雪集团2024年ESG报告蜜雪冰城国内：下沉加密、品类拓展现制茶饮行业规模增长，局部替代瓶装饮料中国现制饮品市场空间广阔，人均现制饮品消费量提升空间大。据灼识咨201818782023517522.5%3233061722219.2%19.1%1.6%；202346%36%3233061722216图37：中国人均现制饮品费占饮用水摄入总量低 图38：中国人均现制饮品费323306172221625.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%

19.2% 19.2% 19.1%13.4%1.6%1.3%中国 东南亚 美国 欧盟及英国 日本

0

中国 东南

美国 欧盟及英国 日本2023年现制饮品消费量占饮用水分摄入总量百分比 2023年人均现制饮品年消费量（杯）蜜雪集团招股书、灼识咨询， 蜜雪集团招股书、灼识咨询，中国现制饮品市场规模占中国饮料市场的比例持续提升。图39：中国现制饮品规模饮市场的36% 图40：全球现制饮品规模饮市场的46%600500

85%42133%

900800

690633 632

46%72277946%72246%0

18%149

24%

30%

30%25%20%15%10%5%0%

0

562 59944% 44%

44%

44%

45%

45%45%44%44%43%43%2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023中国现制饮品市场规模（十亿人民币）现制饮品占中国饮料市场百分比

2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023全球现制饮品市场规模（十亿美元）现制饮品占全球饮料市场百分比蜜雪集团招股书、灼识咨询， 蜜雪集团招股书、灼识咨询，维度瓶装饮料(工厂预包装维度瓶装饮料(工厂预包装)现制茶饮(门店现场制作)购买与储存优势:渠道广泛：随处可买，无需等待。保质期长：常温存放，适合囤货和应急。优势:劣势:依赖门店：受限于门店分布和营业时间。不便储存：必须尽快饮用。价格与成本优势:单价更低：大包装（1.5L）的单位价格较低成本确定：价格透明，无额外服务费。优势:价格带广，选择丰富体验溢价：包含门店、人力和设计成本。口感与体验优势:劣势:风味单一：工业化调配，缺乏层次感。优势:体验感强：现做现喝，具有社交和仪式感”劣势:不同门店、店员操作会影响最终口感。健康与成分优势:热量和糖分。00卡产品。优势:原料可见：可直观看到水果、茶叶等原料。健康选项：可选择鲜奶、少糖/劣势:信息不透明：多数门店不提供详细营养成分表。优势:优势:头部品牌自律：连锁品牌在原料和卫生上投入较高。劣势:家自律。风险点多：加盟店管理参差不齐，存在食安风险。安全与监管管成熟。风险可控：工业化生产，质量稳定。劣势:偶发风险：存在个别批次不合格或假冒产品。品牌产品规格参考零售价格品牌产品规格参考零售价格单位价格(元/ml)蜜雪冰城冰鲜柠檬水660ml4-5元/杯0.006-0.008农夫山泉茶π500ml5元/瓶0.01农夫山泉东方树叶500ml5元/瓶0.01可口可乐经典可乐500ml3元/瓶0.006康师傅冰红茶500ml3元/瓶0.006官方小程序，渠道调研，平价消费趋势延续，下沉市场是现制茶饮规模增长的主要来源。根据灼识201810852023258519.0%GMV201836%202345%图41：平价现制茶饮规模升十亿元） 图42：三线及以下城市在现制茶饮市场GMV占比提升（十亿元）250200

250200

36%

37%

42% 44%

50%40%0

46344634421332421332

109752287602810975228760

0

17 13 16 171413 17142016 2015 18

312726282824

4034323429

30%4441 20%41 10%340%226747302267473032336628高价现制茶饮店GMV 大众现制茶饮店GMV 平价现制茶饮店GMV

2018 2019 2020 2021 2022 2023一线城市GMV 新一线城市GMV二线城市GMV 三线城市GMV四线及以下城市GMV 三线及以下城市占比蜜雪集团招股书、灼识咨询， 蜜雪集团招股书、灼识咨询，平价茶饮是比中端茶饮更好的生意，蜜雪份额稳固物料甜啦啦蜜雪冰城单价差距物料甜啦啦蜜雪冰城单价差距百香果浆/g0.02760.025010%珍珠粉圆/g0.00990.008516%保温袋/个0.60000.56007%糖水葡萄/g0.02120.016727%霸气桶/个0.85000.520063%霸气桶盖/个0.51000.1100364%壹览商业，表20：蜜雪原料工业化程度相对较高杨枝甘露葡萄果茶鲜奶茶蜜雪冰城 冷冻芒果丁、冷冻芒果果浆冷冻葡萄果肉、冷冻红葡萄汁饮料无茶百道 腌制芒果粒、冷冻芒果果浆使用葡萄鲜果使用鲜奶古茗 使用新鲜芒果现剥葡萄果肉、HPP葡萄汁使用鲜奶喜茶 现制芒果果肉、100%芒果原浆现制葡萄果肉、100%葡萄汁源牧3.8牛乳各品牌官方小程序，图43：蜜雪研发推新频率比中端茶饮低上新数（个）10110910110980847072606355656048515343282018251115100806040200喜茶 奈雪咖门，

古茗2022

2023

2024

蜜雪冰城 霸王茶姬注：和公司口径有所差异，为保证可比，均使用咖门口径图44：蜜雪冰城在国内平价茶饮市占率超过50%（按GMV计）52%53%52%53%47%46%50%45%40%35%30%25%

图45：三大品牌在中端茶饮市占率相近（按GMV计）18%17%18%17%16%16%15%15%16%11%9%8%6%18%16%14%12%10%8%6%4%2%20%

2021 2022 2023 2024蜜雪冰城在平价茶饮市场份额

0%2021 2022 2023 2024古茗 沪上阿姨 茶百道灼识咨询、蜜雪集团招股书，GMV，按门店数比例剔除幸运咖和海外

识咨询古茗沪上阿姨茶百道招股书及2024报， 测算202415.023.88202439.32NCBD202451.6%图46：茶饮行业连锁化率持续提升49.1%51.6%49.1%51.6%44.4%41.8%36.5%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%

2020

2021

2022

2023

2024E测算蜜雪冰城主品牌国内开店空间6~7万家我们测算蜜雪冰城主品牌国内开店空间6~7万家。1、预测现制茶饮行业规模，核心假设：①人均现制茶饮年消费量：根据灼2023杯2023-2030CAGR10%，203021杯CAGRCAGR为-2%3pct。22023-2030年蜜CAGR-2%203020232030E假设2023-2030年CAGR人口（万人）14096720232030E假设2023-2030年CAGR人口（万人）140967131390-1%人均现制茶饮消费量（杯/年）112110%客单价（元）15.1613.16-2%现制茶饮市场规模（亿元）235037057%门店数（万家）42.6768单店收入（万元）55.0754.61-0.1%连锁化率56%78%3%连锁门店数（万家）23.895252.84独立门店数（万家）18.7715.23连锁门店单店收入（万元）70.6161.30-2%-2%30.6535.30独立门店单店收入（万元）-2%30.6535.308.3%13.2%54.2%51.4%8.3%13.2%54.2%51.4%37.5%35.4%0.4%0.3%309.04311.14309.04311.142006.521206.731389.93832.146618130346124.84143.80826.18436.3859%6618130346124.84143.80826.18436.3859%52%-2%9%1%蜜雪集团招股书、灼识咨询、 ，1、计算成熟市场门店密度：考虑蜜雪冰城客单价低，基本没有消费门槛，/直辖市/55家/每百万人。260/0.8，120%10-20%20%0.66.3表22：测算蜜雪冰城主品牌国内开店空间6.3万家区域 省

2024住人口（万）

消费习 竞争优 城开店消费习 竞争优 城开店惯调节 势调节 空间门店数（2025.1城当前门店市系数 系数 （家）2）占率（

每百万人门店数华中河南省华中河南省97852026.1）366537.4660.001.001.0058711915819.1%华中湖北省5834172529.5760.001.000.8028001113315.5%华中湖南省6539158324.2160.001.000.8031391344411.8%西北宁夏72939954.7360.000.801.00399157825.3%西北陕西省3953176144.5560.000.801.001897749323.5%西北青海省59325643.1760.000.800.80256156516.4%西北甘肃省245896839.3860.000.801.001180471320.5%西北新疆262383331.7660.000.800.801007526315.8%西南西藏37011631.3560.001.000.8017891912.6%西南重庆市319095629.9660.001.000.801531663714.4%西南四川省8364217526.0060.001.000.8040151756112.4%西南贵州省386098025.3960.001.000.801853854211.5%西南云南省4655110123.6560.001.000.601676145767.6%华南海南省104831429.9660.001.000.6037779683.9%华南广西5013134026.7360.001.000.601805225705.9%华南广东省12780321725.1760.001.000.604601769824.2%华东浙江省6670272440.8460.001.000.8032022154912.6%华东安徽省6123229437.4760.001.000.8029391405616.3%华东江苏省8526299735.1560.001.000.8040922609411.5%华东江西省4502153234.0360.001.000.8021611034514.8%华东福建省4193140333.4660.001.000.601509166298.4%

（家）

蜜雪冰

茶饮总

蜜雪冰华东山东省10080301529.9160.001.000.8048382052614.7%华东上海市248062625.2460.001.000.6089372768.6%华北辽宁省4155147135.4060.000.800.801596847017.4%华北天津市136448035.1960.000.800.80524318215.1%华北山西省3446117734.1660.000.801.001654576820.4%华北内蒙古238879633.3360.000.800.80917478616.6%华北吉林省231774432.1160.000.800.80890425517.5%华北河北省7378234931.8460.000.800.8028331332017.6%华北北京市218364929.7360.000.800.80838538412.1%华北黑龙江302983127.4360.000.800.801163507616.4%合计62635、极海、窄门餐眼，1560202493078.1%19.8%1.0%0.9%0.1%0.1%。图47：公司有多种门店店型 图48：蜜雪门店分布区位元店型结构（2024Q3） 蜜雪冰城门店占比（2026.1）0.10.10.10.119.878.1

住宅0.518.549.920.40.518.549.920.410.40.3特装店集装箱店

办公场所学校旗舰店 购物场所主题店 交通枢纽蜜雪集团招股书， 极海，1、（20002012.11-3万人的乡镇目标门店数设定为1.5家。得到全国乡镇开店空间5.4万家。260002020年乡镇数（个）单个乡镇目标门店数（家）开店空间（家）1-3万人乡镇2020年乡镇数（个）单个乡镇目标门店数（家）开店空间（家）1-3万人乡镇131851.5197783-5万人乡镇48993146975-7万人乡镇15624.570297-9万人乡镇612636729-11万人乡镇3407.5255011万人以上乡镇73696624小计2133454350场景类型总数（个，近似值）蜜雪目标渗透率开店空间（家）A级景区1600025%4000高速公路服务区720020%1440铁路客运站330020%660公路客运站（一级站） 60060%360小计6460合计60810、国家统计局、交通运输部，品类拓展有望提升店效2.9IPIP”2019承让高质平价的雪王周边走进千家万户的使命与初心，逐渐成长为蜜雪冰图49：雪王周边产品为门店增收公司官网

幸运咖：品牌优化、跨区域扩张咖啡饮品化发展、价格带下探加快渗透率提升172133%图50：中国现制咖啡规模长 图51：现制咖啡在现制饮中比提升20018016014012010080

36%

64%74

13510745%

172

70%60%

600500

35%32%33%32%33%30%27%873527874337109526074259133145186214 6060 3740 27200

23%

26%

28%50%400 50%400 24%25%40%300 18% 19%7368 172 20%30%56107 135 15%10%0%

2000

10%5%0%2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023现制咖啡饮品GMV（十亿元） 同比

2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023其他现制饮品GMV（十亿元） 现制咖啡饮品GMV（十亿元现制茶饮GMV（十亿元） 咖啡占比蜜雪集团招股书、灼识咨询， 蜜雪集团招股书、灼识咨询，中国人均咖啡消费量远低于世界平均水平，仍具备较大发展潜力。2025202515杯/202573杯/45%图52：中国人均咖啡年饮杯低（2025） 图53：中国现磨咖啡在咖消量中占比有提升空间0

3023022642191971007315中国 全球 美国 欧盟 日本 韩国 越南

5%4%5%4%45%63%18%83%44%87%13%8%11%19%美国

中国台湾 日本

中国大陆人均咖啡年饮用杯量（杯） 现磨咖啡 速溶咖啡 即饮咖啡世界中餐业联合会《2025中国咖啡产业发展报告， 世界中餐业联合会《2025中国咖啡产业发展报告，高线城市咖啡消费更成熟，低线城市发展潜力更大。大数据，2025年全国咖啡门店主要集中在新一线（25.2%）和二线城市（22.025%25%22%20% 20%20%15%16%17%15%15%14%12%25%25%22%20% 20%20%15%16%17%15%15%14%12%11%10%8%10%5%5%0%0%160140120100

24%

23%

30% % % 30

30%25%20%

30%

25%806040820 7

18 14181412 13 30 20112016 27

15%4910%41 5%80 9 13 17 0%82018 2019 2020 2021 2022 2023一线城市 新一线城市 二线城市 三线及以下城三线及以下城市占比

门店数占比 门店数同比蜜雪集招股书、灼识咨询， 红餐网（051，现磨咖啡市场根据价格带可划分为高性价比连锁咖啡、综合连锁咖啡和精品咖啡。高性价比连锁咖啡品牌：高性价比咖啡主打便利性与功能性，通常门快”MannerK综合连锁咖啡品牌：传统的第三空间型咖啡通过打造场景式体验来吸Costa精品咖啡：精品咖啡主打高端小众社交场景，注重消费者对品质的追求，是各类现磨咖啡中平均价位最高的，代表包括Peet’scoffee、%Arabica图56：中国现磨咖啡连锁品牌竞争格局世界中餐业联合会图57：瑞幸按GMV计市场份额领先 图58：瑞幸按出杯量计市份领先21.8%2521.8%2520.016.5%15.010.055.53.6%2.55.0%1.91.7%01.3%0.0%瑞幸咖啡 星巴克 库迪 Manner 幸运

25.0%%%%

%286286421864201.935.031.7%30.025.020.015.00.58.3%0.410.06.7%0.22.9%0.1 5.0%1.1%0.0%1.1. %1. %0. %0. %0.0.瑞幸咖啡 星巴克 库迪 幸运咖 Manner2023年GMV，十亿人民币 以终端零售额计的市场份额 2023年饮品出杯量，十亿杯 以饮品出杯量计的市场份额蜜雪集团招股书、灼识咨询， 蜜雪集团招股书、灼识咨询，幸运咖经历调整，产品力、品牌力显著提升幸运咖成立于20172024400队和10051420252800080%7000202520256202549900（71日7311.7179001500034000132图59：幸运咖2025年开店加速 图60：幸运咖河南门店占高0

2021 2022 2023 2024 幸运咖门店数（家） 同比

180%27%46927%469109928883670124134%163%8226140%100%80%60%40%20%0%

幸运咖门店分布20.020.080.0

河南省河南以外极海， 极海，图61：幸运咖三线及以下店比高 图62：幸运咖学校门店占高幸运咖门店分布 幸运咖门店分布16.01.914.221.514.616.01.914.221.514.631.9

住宅0.225.128.610.80.225.128.610.835.4二线 三线 学校四线 五线

购物场所交通枢纽极海， 极海，项目 费用 项目说明表24：幸运咖单店投资额低项目 费用 项目说明加盟费 10000元/年 公司将幸运咖”连锁店特许经营权授予加盟商并许可使用该商标标识及经营技术资产，合同期4年。管理费 5000元/年 用于公司对加盟商的日常管理物流服务管理支持系统新不定期巡店管理及专业人员远程服务等。培训费 2000元/年 人员培训、经营指导等咨询服务费用。设备费用66000元起保证金无息退还。门店日常经营所需要用到的机器与设备。首批物料34000元起店面运营所需的食材、包材、小件器具等物料由公司统一配发。费用总计：￥设备费用66000元起保证金无息退还。门店日常经营所需要用到的机器与设备。首批物料34000元起店面运营所需的食材、包材、小件器具等物料由公司统一配发。费用总计：￥127,000元起(不包含店面装修、租金、转让费等其他费用)幸运咖合作中心，测算幸运咖国内开店空间1.8万家我们测算幸运咖国内开店空间1.8万家。核心假设：1/直辖市/17家/220/0.8，120%10-20%20%0.6。幸运咖 每百万 目标每 幸运咖 咖啡总区域省份2024幸运咖 每百万 目标每 幸运咖 咖啡总区域省份2024常住人口当前门 人门店 百万人 消费习 竞争优 开店空 门店数 幸运咖店数 数 门店数 惯调节 势调节 间 （2025.1 当前市（万）（家， （家） （家） 系数 系数 （家） 2） 占率2026.1）华中河南省9785167917.1620.001.001.001957588328.5%华中湖北省58341622.7820.001.000.6070056622.9%华中湖南省65391442.2020.001.000.6078562812.3%西北宁夏7298611.8020.000.800.809349917.2%西北陕西省395350512.7820.000.800.80506437311.5%西北青海省5938314.0020.000.800.807647117.6%西北甘肃省24582379.6420.000.800.80315142016.7%西北新疆262339014.8720.000.800.80336287313.6%西南西藏37010.2720.001.000.604412650.1%西南重庆市3190631.9720.001.000.6038339541.6%西南四川省83642352.8120.001.000.601004126101.9%西南贵州省3860782.0220.001.000.6046334982.2%西南云南省46551603.4420.001.000.6055986691.8%华南海南省1048201.9120.001.000.6012634670.6%华南广西50131533.0520.001.000.6060259962.6%华南广东省127802552.0020.001.000.601534374800.7%华东浙江省6670771.1520.001.000.60800201750.4%华东安徽省61234056.6120.001.000.6073554567.4%华东江苏省85263464.0620.001.000.601023179331.9%华东江西省45021403.1120.001.000.6054037063.8%华东福建省41931002.3820.001.000.6050379251.3%华东山东省100808568.4920.001.000.60121097658.8%华东上海市2480170.6920.001.000.6029898450.2%华北辽宁省41553488.3820.000.800.6039959485.9%华北天津市13641148.3620.000.800.6013128714.0%华北山西省34462156.2420.000.800.80441209310.3%华北内蒙古238824110.0920.000.800.80306189812.7%华北吉林省23171185.0920.000.800.6022226654.4%华北河北省737882111.1320.000.800.80944443218.5%华北北京市2183843.8520.000.800.6021067511.2%华北黑龙江30292207.2620.000.800.6029123579.3%合计17534、极海、窄门餐眼，蜜雪冰城海外：东南亚调整优化，美洲积极拓展茶饮出海空间广阔，东南亚是首选目的地全球现制饮品市场中，东南亚现制饮品规模增长潜力最大，欧美日韩等市场存在现制茶饮替代咖啡、渗透率提升的机会。图63：东南亚现制饮品规增潜力最大 图64：美国现制饮品市场有大规模提升空间19.8%17.6%9.8%19.8%17.6%9.8%4.8% 4.5% 4.4%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%全球现制饮品以终端零售额计的CAGR（2023-2028）蜜雪集团招股书、灼识咨询， 蜜雪集团招股书、灼识咨询，东南亚现制饮品市场快速增长，现制茶饮在东南亚现制饮品市场占比提升。2018年的94202320116.4%20182620236319.4%201854202316.1%。202316杯/2023202820%预计高于现磨咖啡，增长潜力巨大。3233061722216图65：东南亚现制饮品规增长（十亿美元） 图66：东南亚人均现制饮年323306172221625.020.015.010.0

2.42.12.011.41.41.61.79.21.24.52.28.15.46.16.72.63.13.74.35.06.32017 2018 2019 2020 2021 2022 2023

0

中国 东南

美国 欧盟及英国 日本现制茶饮 现磨咖啡 其他现制饮品 2023年人均现制饮品年消费量，杯/年蜜雪集团招股书、灼识咨询， 蜜雪集团招股书、灼识咨询，东南亚是茶饮品牌出海的首选目的地。品牌更容易实现落地。表26：东南亚是茶饮品牌出海首选目的地（2025.12）蜜雪冰城（2025.12）蜜雪冰城2018年4700+ 越南、印尼、泰国、马来西亚等超12国喜茶2018年110+ 美国、新加坡、英国等8国霸王茶姬2019年260+ 7个国家瑞幸咖啡2023年110+ 7个国家奈雪的茶2018年20+ 泰国、新加坡、马来西亚和美国等国家甜啦啦2023年200+ 印尼、菲律宾、柬埔寨、乌兹别克斯坦等茶百道2023年20+ 牙等7个国家和地区贡茶2020年1600+ 美国、加拿大、澳大利亚、越南、泰国等书亦烧仙草2018年60+ 越南、印尼、泰国、马来西亚、菲律宾、美国、西班牙、意大利、加拿大等9个国家挞柠2019年70+ 泰国、越南、西班牙、阿尔及利亚等茶主张2021年1000+ 印尼、泰国、马来西亚、加拿大、文莱、老挝、哈萨克斯坦等MOMOYO2023年1000+ 印度尼西亚、菲律宾、马来西亚、泰国、越南库迪咖啡2023年2000+ 28美加等地沪上阿姨2025年3 马来西亚、美国幸运咖2025年4 马来西亚、泰国

出海国家/地区各公司官网、茶咖观察，品牌。202325%43002023图67：东南亚现制饮品规增长 图68：东南亚人均现制饮年费量低38.637.238.637.210.0%7.4%21.4107.42.1%2.14035302520151050星巴克 蜜雪冰城 Inspire

12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%

60%50%40%30%20%10%0%

56%25%东南亚 中国25%2023年门店数，千店 2023年饮品出杯量，十亿以饮品出杯量计的市场份额

2023年现制茶饮连锁化率蜜雪集团招股书、灼识咨询， 蜜雪集团招股书、灼识咨询，4.31.31图69：蜜雪在东南亚门店第一 图70：蜜雪在东南亚饮品杯第一4.31.31543210

蜜雪冰城 COCO EstehIndonesia

0

蜜雪冰城 COCO EstehIndonesia

25.0%.3%.1%.3%.1%661601659.5%1513.415.0%10.0%5.0%0.0%2023年底东南亚门店数（千店） 东南亚饮品出杯量（百万杯） 市场份额（按杯量）蜜雪集团招股书、灼识咨询， 蜜雪集团招股书、灼识咨询，MenuSifu，202490474382%，2019-2024CAGR6.9%店市场规模263012024年R为9.1nuS，2024663519%图71：美国现制茶饮规模低咖啡 图72：美国现制茶饮店数增长8070608070605040302010074.39.1%6.9%841.9%0.7%2.61.51.5%1.0%0.0%10.09.0%8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%0

2258

2961

31%4084

38%4807

555518%

6635

784519%

40%35%30%25%20%18%15%10%5%0%2024美国市场规模（十亿美元） 2019-2024年CAGR

2019 2020 2021 2022 2023 20242025E美国现制茶饮店数量（家） 同比MenuSifu， MenuSifu，2010Cocoungue3505%品牌名称品牌诞生地主打品类进入美国时间品牌名称品牌诞生地主打品类进入美国时间/成立时间目前门店数（家，截至2025.4）贡茶中国台湾珍珠奶茶、水果茶2013年350+Coco中国台湾珍珠奶茶2006年300+快乐柠檬中国台湾柠檬茶、奶盖茶2014年100+日出茶太中国台湾珍珠奶茶2006年250+快可立中国台湾奶盖茶2006年97+一芳水果茶中国台湾水果茶2018年8+五十岚中国台湾珍珠奶茶2006年5+老虎堂中国台湾黑糖饮品2018年70+Sharetea中国台湾珍珠奶茶2011年130+功夫茶美国珍珠奶茶2010年350+OMOMO美国奶盖茶2017年3+珍珠时刻美国珍珠奶茶、泰式奶茶2003年300+智象出海，蜜雪出海依托国内供应链优势，坚持平价定位扩大海外版图。2018年9月，蜜雪冰城海外首店在越南河内开业，名20203先后布局了泰国、马来西亚、老挝、新加坡等东南亚国家。2022年，蜜雪冰城在首尔开出第一家韩国门店，从东南亚市场向日韩进军。2023年后，蜜雪冰城进一步将触角延伸至大洋洲、美洲等地，不断扩大海外布局。截至47332025海外1320252025上半年，印度尼西亚和越南市场门店数量有所减少。图73：2025H1公司海外门店净少 图74：海外门店以东南亚主6,0005,0004,0003,0002,0001,000-

4,8954,8954,7334,3311,7952702021 2022 2023