大模型行业GenAI系列报告之71：从智谱IPO看当前大模型进展和投资机遇-

从智谱IPO看当前大模型进展和投资机遇——GenAI系列报告之7112n国产大模型在推理、编程、多模态等领域迭代迅速，性能接近海外顶尖水平。当前已形成海外闭源、国内开源的大模型竞争户，主流大模型厂商问渐缩圈，国内以互联大厂和智谱、Minimax、DeepSeek、月之暗面等出圈独立大模型公司为代表。经历2025，国产大模型在代码能力上进展尤其亮眼，在ArenaCode排行榜逼近海外顶尖。n大模型技术范式高度收敛，竞争从“找路径”转向“卷效率”。模型架构收敛至Decoder-Only+MoE架构，核心工作逐渐趋向在中训练、后训练、推理侧进行数据、算法工程优化，进一步提升模型能力上限。复盘2025，大模型货币化加速，代码、多模态、Agent为核心，展望2026，高效率、多模态、Agent、安全合规预计为重要方向。n我们认为以智谱突围为例，应重点关注：1）原生大模型公司本身，智谱、Minimax为代表；2）受益于模型能力的垂类行业应用公司，通过模型+行业Know-How更能直击行业痛点。n智谱凭借深厚的清华学术背景，以ToB场景为主构建了全场景覆盖的国产模型矩阵。1）基模能力为核心，包括推理、代码、Agent、多模态能力全方位。2）MaaS平台为核心产品，赋能端侧、互联、金融、公共服务等领域。3）最新发布GLM5在代码和Agent能力上出圈，位列Are管GLM5涨价，根据Openrouter调用量看数据大幅提升，证明模型能力带动涨价逻辑。5）ToB奠定业务基石，云API开启长效增长空间。n风险提示：行业竞争加剧，技术迭代不及预期风险；新技术商业化进展不及预期风险，数据质量与合规风1.大模型：范式收敛，应用深化2.智谱：原生大模型公司突围IPO3.重点标的与估值3n大模型的技术竞争或从“寻找正确路径”转向“在主流路径上卷效率”。基座模型（预训练阶段）范式已摒后训练、推理侧进行数据、算法工程优化，进一步提升模型能力上限。表：大模型技术路径有所收敛关键环节早期探索阶段(2022-2023)当前收敛范式(2024H2-2026)收敛核心技术预训练(Pre-training)路径分歧：存在Encoder-Decoder(T5)、Dense(GPT-3)等多种架构之争。路径高度收敛：全面转向Decoder-only架构，并普及MoE(混合专家)稀疏架构。MoE+MLA(潜在注意力)：在保持超大规模参数的同时，大幅降低计算成本与显存中训练(Mid-training)早期未引入：预训练结束后直接进入微调，缺乏针对性能力24H2开始在行业广泛普及，依托优质数据针对性优化：利用高质量合成数据进行特定能力（代码、长文本）注入。数据筛选+合成数据：在预训练末期通过精准的数据配比提升模型“智商”上限。后训练(Post-training)偏好对齐：依赖大量人工标注，侧重于让模型对齐(RLHF)。逻辑进化：转向大规模强化学习(RL)，侧重于自我反思与推理逻辑GRPO+过程监督(PRM)：不再教模型答案，而是通过强化学习让模型自发学会推理(Inference)静态输出：一次性生成，推理阶段在整体算力消耗占比较低。慢思考系统：引入思维链（CoT）等方式，模型在回答前进行自我博弈与搜索。System2思考+投机采样：通过增加推理时长换取极高准确率，并用量化技术压低资料来源：《HarnessingthePowerofLLMsinPractice:ASurveyonChatGPTandBeyond》，1.2大模型货币化加速，代码、多模态、Agent为核心点争到比拼Agent执行能力、落地效率、商业化。3）国内开源模型性能向海外闭表：2025年大模型发展复盘及2026年展望时间国内海外重点影响重要发布历程2025.1DeepSeekR1推理、数学能力提升，API价格大幅下降OpenAIo3mini推理能力提升，高性价比tokens37万亿，前三为Qwen豆包和DeepSeek；2025.2AnthropicClaude3.7代码和工具使用能力提升2025.4字节豆包1.5深度思考深度思考赶上，视觉理解技术融合OpenAIo3及o4mini智能性增强，工具使用能力提升阿里Qwen3性能媲美DeepSeekR1OpenAIGPT4.1编码、指令跟踪、长上下文能力提升2025.5谷歌Gemini2.5Flash代码、推理、多模态能力提升AnthropicClaudeOpus4和Sonnet4编程、推理、Agent提升2025.6字节豆包1.6复杂推理、竞赛数学、多轮对话提升、降本谷歌Gemini2.5ProGemini系列升级2025.7月之暗面KimiK2代码、Agent、工具调用能力出圈，价格仅Claude4的1/5xAIGrok4推理能力提升10倍2025.8智谱GLM4.5V全模型推理Agent谷歌Genie3世界模型突破性进展DeepSeekV3.1混合推理、高效、Agent能力提升AnthropicClaudeOpus4.1代码、Agent能力提升OpenAIGPT5代码能力提升、更低幻觉率谷歌NanoBanana媲美P图级别的生图模型2025.9阿里Qwen3Max万亿参数代码、Agent推理、多语言提升阿里原生多模态Omni媲美NanoBanana2025.11谷歌Gemini3Pro标志多模态融合的跃升2025.12DeepSeekV3.2重提DSA架构有效性OpenAIGPT5.2巨头竞争加剧，加速迭代字节豆包1.8端侧Agent、长序列文本处理智谱GLM4.7提升Agent、代码能力MinimaxM2.1提升Agent、代码能力2026.1月之暗面KimiK2.5多Agent协作、复杂任务拆解、多步推理、工具调用2026.2智谱GLM5代码能力对标ClaudeOpus4.5GPT5.3Codex编程能力登顶MinimaxM2.5Agent任务执行效率显著提升AnthropicClaudeOpus4.6及Sonnet4.61M上下文，推理、代码、长文本升级字节豆包2.0全系列强化多模态理解、Agent执行力，轻量级模型降低定价谷歌Gemini3.1Pro多模理解、推理继续提升阿里Qwen.Plus小参数量激活，多模态、Agent提升5资料来源：腾讯云，新浪，搜狐，澎湃新闻，36氪，IT之家，路透社，cursor，沙利文，51.3大模型竞争：海外TOP3领先模型差距不大，国产模型在代码领域冲刺较快nAnthropicClaude耕耘编程领域、代码能力出色（代码准确度、质量更好编程领域市占率较高，更受益编程领域爆发浪潮；谷歌Gemini在多模态等领域底蕴更深；两者与OpenAI在多个领域形成交替领先。彼此间能力差距较小，营收增长将与其表：大模型文本模态能力排名表：大模型编程能力排名AnthropicAnthropicAnthropicAnthropicAnthropicAnthropicAnthropicAnthropicAnthropicAnthropicAnthropic资料来源：Arena注：分数来自Arena,Leaderboard，时间截止2026年2月24日，分数仅供参考61.3大模型竞争：各具禀赋，海外闭源、国内开源编程工具订阅、API收入为主。国内商业化进展相对缓慢。开闭源策略：海外闭源为主，国内模型逐渐开始主导开源生态。表：主要大模型公司产品及进展核心模型系列模型能力强项(Specialty)算力投入与资源开源/闭源策略C端：ChatGPT已实现数十亿美C端：安卓/AI搜索原生集成；C端：C端开发者/专业用户；此前开源，潜在向闭源(Heavy模式)、Tesla具身智能集GPU为主，Colossus巨型集群拥有百混合(旗舰闭源，轻量级开源)开源/开放权重混合(旗舰闭源，轻量级开源)资料来源：各公司，1.4AI应用爆款之一：DeepResearch厂商产品发布时间核心特点搜索策略，在HLE测试中取得突出成绩2025.6基于Multi-Agent实现，更适合处理开放、动态的研究任务2025.6基于端到端自主强化学习训练的agent模型，转为深度研究任务2025.5采用Multi-Agent架构设计，支持深度研究、报告生成、播客生成等支持多种推理形式，包括原生ReAct和上下文管理模式，多项测8资料来源：央广，IT之，搜狐，CS81.5AI应用爆款之二：AI代码+IDE•ARR增长迅速：截止2025年底cursor实现9900%的ARR同比增长，达10亿美元，估值迅速攀升为293亿美元，claudecode自2025年5月上线•代表AI代码2种产品模式：集成式IDE和代理式CLI。cursor更符合普适开发者的习惯即通过GUI编辑器，claude产品形态大模型代码专项能力产品优势对本地项目结构有感知，贴合实际工程生成后需适配适用场景开发者主导，完全掌控代码AI自主执行，高自动化、少干预；适合企业级内部开发用户情况截止2025年底日活跃用户100万无单独披露，自202612日周活跃用户翻倍免费使用限制有限免费订阅/API调用定价模式基础订阅+弹性额度表：AICoding市场价值与可提价逻辑测算JetBrains2024开发者生态口径、美劳工径6代码工作25%由AI生成9资料来源：Cursor（海外大模型厂商Anthropic析站），CSDN（中国开发者络），美国劳工部，36氪，阿里云，福布斯中国，Jetbrains，9nTRAE是字节跳动于2025年1月19日推出的AI编程工具，旨在提升开发效率，•智能代码操作：通过自然语言输入生成代码片段，提供优化建议，支持从零构建项目，可通过对话获取编程帮助。•集成多种模型：集成Claude3.5+3.7和GPT-4o，国内版搭载doubao-1.5-pro，支持切换DeepSeek-R1&V3。•项目上下文同步：构建完整“项目语义图谱”，可进行跳转函数定义、生成组件调用代码等操作•模型与费用：Trae国际版可免费使用Claude等；国内版免费且无需复杂配置。Cursor需付费使用部分高级功能，接入了DeepSeek、GPT和Claude等模型。•功能细节：TRAE的Builder模式目前不如Cursor的Agent模式智能，代码生成准确度有待提高。但TRAE代码回滚更方便，有二次确认机制。•用户体验：TRAE界面更符合中文开发者习惯，操作更简洁，新手更友好、端到端；Cursor界面类似VSCode，功能丰富但操作相对复杂。资料来源：CSDN（中国开发者络），TRAE，n视频生成/图片生成为多模态AI应用变现较快路径之一•1）高频刚需场景；2）多元变现路径：个人创作者/中小企业采用订阅制，特定行业大型企业采用API调用和定制化；3）技术成熟度支撑商用：模型语义理解、生成质量、时长等方面持续进步，进入可商用阶段。成成资料来源：36氪，新浪，金灵Gilin，钛媒体，CS•2）成本优势：相较于海外主流模型具有显著成本优势；•3）快手生态：商业短剧、广告等需求量高。对比谷歌Veo3，可灵更具成本优势物理动态渲染(3D时空注意力机制)原生音视频同步(V2A音频引辈)全球图生视频榜首(ArtificialAnalysis)文生视频真实性全球第一最长支持2分钟（大师版）商业短剧、高定制广告创意短片、多语言教育内容资料来源：ArtificialAnalysis（AI测评站虎嗅，可灵AI，智源社区，G），1.7AI应用爆款之四：各项技术组合之AgentnAgent在技术实现性上仍有较大提升空间：单步骤成功率在多步复合下，成功率大幅降低•各类复杂任务Benchmark中得分较低，尤其是无正确答案的开放式任务。几类较常见的Agent测评榜单（选择厂商得分最Anthropic谷歌测评简介--通用AIAgent基准测试，450个答案WebArena--通过系列自然语言描述的高级任务测试模型Web交互能力评估完成度--41.60%真实计算机环境中对多模态Agent进行开放式任务测试n2025逐渐显现的发展方向：通过构建多层次架构解决Agent瓶颈，分层&多智能体、多步搜索+自我纠错、2025年出现的对Agent渗透提升的重要技术进展重要的技术进展模型任务规划和反思能力提升•DeepResearch：具备深度思考与任务规划能力，通过思持久化记忆•••从简单注意力机制转向复杂多层记忆管理•Agent能看懂图像和视频，通过世界模型在内部模拟物理动态预测行为后果，为具身智能和实体AI奠定基础高效的工具使用••年月MCP执行代码：解决大量MCP工具带来的上下文窗口重载、中间工具额外消耗资料来源：论文《Mem0:BuildingProduction-ReadyAIAgentswithScalableLong-TermMemory》，Github（海外编程社区Anthropic（海外大模型公司Gaia（AI评测站WebArena（AIAgent站OSWorld（AI评测站1.7AI应用爆款之四：各项技术组合之Agent重点方向具体进展预测MAS多Agent系统•2025年CrewAI、AutoGen、LangGraph等框架的热门证明MAS可行性和优越性；•字节、Anthropic的DeepResearch都采用MAS架构；•2026年有望从开发者社区扩展到企业架构。人-机劳动力重组•AIAgent从任务自动化到角色自动化；•2025年软件开发Agent平台开始内置产品经理、开发、测试等角色；•HCM平台或将提供数字员工管理能力，包括访问权限、绩效评估等。慢思考+端侧操作•2025年DeepResearch进展看到模型规划-执行-反思能力的增强；•智谱AutoGLM等已探索结合多模态、实际操作的端侧通用助手。具身智能•基于世界模型的实体Agent代表最终的专业化，在机器人、供应链和自动驾驶等物理世界应用中展现价值。一个常见的MAS示例——拆分为分析助手和文本写作两步智谱AutoGLM端侧Agent助手——打印机接入Agent实现缺墨自动购买），1.大模型：范式收敛，应用深化2.智谱：原生大模型公司突围IPO3.重点标的与估值2.1智谱华章：大模型B端初创公司代表n国内领先的通用大模型开发商：20年即启动预训练框架通用语言模型开发，21年发布首个百亿参数预训练大模型GLM-10B。目前按收入计为国内最大独立通用大模型开发商、国内第二大整体通用大模型开发商。n核心优势：背靠清华+全系列基座模型+前沿端侧智能体+较高毛利率n商业化：B端为核心，主要为提供MaaS平台服务，当前本地化部署占主要收入来源。当前正处于收入高增、本地化部署云端部署00本地化部署毛利率云端部署毛利率0研发费用率销售费用率管理费用率50营业成本计算服务费占收入比0研发算力服务费占收入比n本地化部署收入主要来自客户数的增长，云端部署客户数、平均收入均处于高增时期。027.1%2.2源于清华，具备深厚研发实力2020年启动预训练框架通用语言模型(GLM)的开发推出模型即服务(MaaS)产品开发及商业化平台推出模型即服务(MaaS)产品开发及商业化平台发布中国首批通过监管备案的大模型产品之一智谱清言发布具备智能体编排协同能力的基座模型GLM-4发布处理高级推理任务的反思模型GLM-Z1发布首个集深度研究和操作执行于一体的AIAgent发布GLM-4.5、GLM-4.5V、AutoGLM的更职位人名背景联合创始人程院知识智能联合实验室主任、杰青。领导建立Aminer科技情报大数据挖掘与服务系统平台，及国内首个超大规联合创始人、CEO准化分会委员，电子学会标准化工作委员会机器人技术委联合创始人子为语义内管理及文本与社交络挖掘领域顶性专。联合创始兰清华大学创新领军工程博士。曾任清华大学数据科学研究科技北京公司总经理联合创始长兵数据科学研究院科技大数据研究中心副主任2.2股权结构呈现学术+国资产业基金特点n领航投资人：君联资本、社保中关村创新基金、天津三快（美团）•国资及产业基金：海河富新（武清国资委）、中关村科学城（海淀国资委）、珠海华发（珠海国资委）、智慧领航（浦东国资委）、人工智能基金（北京国资委）、杭州城投产业基金（杭州国资委）、大兴产业基金（大兴国资委）、高新20202.3保持前沿，一站式MaaS平台应用于多个行业教会机器理解、书写并使用人类语言交流对齐及推理减少幻觉、实现多模态和行动的对齐无人类监督下，机器自我观察和解读形成意识智能对自身内部和外部环境感知，表现出类人n创新性：一直处于AGI路线前沿，国内首个专有预训练大模型框架GLM、率先发布端侧智能体应用、率先发布深度思考结合Agent的应用。n领先的商业化：21年开始商业化，比国内大部分大模型商图：以基模为核心，覆盖从模型能力、开发部署灵活部署和应用开发，支持云端/本地化部署。n区别于传统项目制，智能体工具如场景模版和插件库，支持快速定制化和应用开发。n应用于端侧、科技、互联、金融等行业。21212.3互联科技和公共服务为当前主要落地行业020222023202互联科技公共服务电信传统企业消费电202220表：落地多行业领域，优先消费电子及物联，计划进军教任务类型AI赋能内容案例一技术及互联消费电子AIAgentAgent集成至智能手机，实现端侧AI音视频通话、长上下文记忆、社交媒体内容生成等案例二技术及互联金山办公WPSAI案例三技术及互联智联招聘AI助手了解招聘需求、建立筛选、建议提供、面试评估、简历生案例四技术及互联捏Ta多模态内容创作智能短视频生成Agent案例五传统行业汽车制造和智能座舱使智能座舱交互更自然和个性化案例六零售行业蒙牛乳业AI营养师提供专家级、个性化营养与健康服务案例七传统行业金融服务企业大模型集成提升内部管理效能，包括财务资本管理、交通运输与物流管理、办公协同系统智能升级案例八公共服务Aminer学者研究助手学术检索、学者画像分析、AI辅助文献分析、文献综述撰写辅助等22222.4全系列模型覆盖各场景，多模态融合赋能端侧Agent表：智谱全系列模型，覆盖深度思考、多模态理解和生成、智能体体专攻不确定性命题，迭代收集处理外部信息解决开放性探索问题CogView-4是首个支持汉字生成的开源文生图模型，复杂语义对齐和指令遵多模态融合，解决如视觉位、页原、图像推理、复杂多图表文次理解等任务支持4K高清分辨率、10s时长生成、60帧/秒的4K支持AI眼镜、陪伴机器人等端侧的结合，提供实时AI音视AutoGLM-Rumination（具备深直接音频token建模语音生成，理解与生成中英文语音，支持实时语音对从对话到执行，通过GUI路径自主控制端侧的智从对话到执行，通过GUI路径自主控制端侧的智从推理到执行，通过多轮迭代思考结合自主决策解决开放式深为企业提供安全访问及自主编排系列关键资源的能力，如企业软件、基于自然语言描述自动生成代码或补全代码行和代码块，提升n端侧智能体AutoGLM：从对话到执行•GUI路径解决长尾问题场景；•结合反思能力，适合处理复23232.5GLM-5：不仅是更强的模型，而是更自主的工程师真实环境适应和算力成本问题。•1）MoE+DSA稀疏注意力机制：推理成本降低1.5-2倍，模型参数规模扩至744B；•2）异步RL基础设施：生成与训练解耦，•4）适配国产算力生态：兼容华为、摩尔、•在代表上述能力的多个测评集中表现•在LMArena的Code排行榜中，截止2026年2月25日，GLM5位列国内模型第一，仅次于Anthropic、OpenAI、图：GLM5在推理、编程、Agent相关测图：GLM5在推理、编程、Agent相关测24资料来源：智谱公众号，Arena，242.5议价能力证明模型性能的提升地地区输入价格（美金/百万输出价格（美金/百万MMLU（通用MMMU（通AIME（数学tokens）I未公开未公开Anthro未公开-索----------面-58432258432200——输入（元/百万tokens）输出（元/百万tokens）025资料来源：各公司，Vals.AI（模型测试站腾讯新闻，CSD），252.6ToB奠定业务基石，云API开启长效增长空间n考虑商业利益冲突、数据隐私、成本，部分互联厂，以及能源、金融、政务、医疗等核心领域企业更青睐于独立大模型公司及本地化部署模式。•中国邮储银行x智谱华章：联合创立实验室，将智谱GLM大模型底座部署在银行私有算力集群。•2025年通用大模型厂商中标排行榜中，排名依次为科大讯飞（210家，23亿）、百度（110家，8.9亿）、火山引擎（83家，5.2亿）、阿里云（69家，4.0亿）、智谱（57家，2.5亿）、腾讯云n本地化部署在应用爆发初期具备商业化优势，API调用在应用爆发后期具备更高空间。图：对企业而言，本地化部署初期成本较高，随着使用26261.大模型：范式收敛，应用深化2.智谱：原生大模型公司突围IPO3.重点标的与估值27283.1ToB场景需求明确，模型+行业Know-How是关键n为什么大模型在ToB场景能够率先落地？n1）痛点具象，付费逻辑明确：企业需求通常结构化，落地场景ROI能够较好计量。且通常有较成熟的IT预算和数智化转型考核，相比个人付费，企业更愿意为确定性效率提升买单。n2）门槛适中，看重业务深度和工程落地：不需要全能AGI，只需解决特定工作流痛点。封闭场景+专有数据能够极大降低幻觉风险。n3）具备行业Know-How的公司能够快速结合落地：垂类领域软件公司过往积累大量行业Know-How，结合模型能力更能直击行业痛点。大模型ToB落地领域行业落地特点大模型应用场景发展趋势代表性公司AI+办公较早落地，渗透率最高办公协同、企业流程自动化从简单的办公辅助向企业深度流程自动化渗透金山办公、税友股份、合合AI+金融付费能力较强，对准确性要求较高智能投研/投顾、合规与审计、反欺诈与营销等尝试将AI接入交易决策和核心风控的深水区第四范式、宇信科技等AI+医疗慢病管理、AI4S等从管理提效到辅助诊断跨越讯飞医疗、医渡科技等AI+工业制造高潜力，强调实时性与闭环预测性维护、生产工艺优化、智能排产等度耦合AI+教育较早落地，快速增长等从通用转向个性化因材施教科大讯飞等AI+法律合规试水阶段法律法规检索、案件研判支持、证据链梳理等从搜索工具向法律助理探索金桥信息等3.2重点关注nAI应用：关注商业化节奏•智谱：大模型初创公司ToB代表，率先突围IPO•金山办公：AI落地核心应用，WPS365带领AI+协同落地范式，业绩边际向上•税友股份：财税AI卡位稀缺，AI•虹软科技：智能手机/汽车AI算法业绩稳健，AI眼镜多催化•鼎捷数智：AIAgent产品加速放量，下游客户景气度向上•合合信息：产品化出色+C端商业化落地+持续创新的工具型AI公司•京东健康：核心受益于线上药品渗透率提升，AI医疗赋能•德赛西威：端到端方案普及有望大幅拉升单车ASP，出海+无人物流打开第三成长曲线•海康威视：创新业务收入占比持续提升，EBG挖掘AI视觉在工业能源等行业深度应用•新大陆：低PE阿里链，AI营销有望推动增值服务收入高增，出海可期•范式智能：B端AI应用平台提供商，下游是各行各业，2026年收入增速指引乐观•福昕软件：订阅+渠道转型成功，数据持续验证，抢占Adobe市场•索辰科技：物理AI逐步落地，国产CAE行业整合加速29293.2其他关键标的n关注景气向上/反转方向、关注行业格局优化领军公司•迈富时：高增速营销AI玩家，能力边界拓展•金蝶国际：企业级AIAgent实践，AI+SaaS迎业绩关键兑现期•同花顺：APP用户基础广泛，市场交投活跃核•博思软件：医疗+政务AI订单稳中有升，26年拐点将现•科大讯飞：AI收入订单领军，学习机和企业AI服务高增•顶点软件：核心系统信创进度行业领先，信创加速核心受益•晶泰控股：AI4S核心标的，陆续披露多项AI制药标杆订单•万兴科技：AI收入占比提升，Filmora等核心产品接入ChatGPT后推送更多新功能•恒生电子：证券ITB端市占率较高，受益信创、证券AI应用加速•能科科技：AI模型产业化落地核心，特种行业AI收入加速•卓易信息：AIIDE/代码Agent核心标的，股权激励目标明确3030资料来源：Wind注：1）所有港股标的市值及财务数据均换算为人民币；资料来源：Wind注：1）所有港股标的市值及财务数