科技主线的短期扰动与长期趋势

内容目录海外SaaS对AI应用超额拖累有望缓解 3科技相对大盘超额收敛，结构出现分化 3海外映射：AI应用受事件驱动出现“恐慌性下跌” 3科技板块当前配置拥挤度对后续超额影响不大 5如何寻找科技内部的确定性 8财报线索“预收账+合同负债”对收入的前瞻指引 8产业景气线索：存储量价齐升 9风险提示 图表目录图1：2026年1月中旬以来，科技相对大盘超额收敛 3图2：科技风格内部仍有细分赛道相对1月中旬“创新高” 3图3：AI算力与AI应用1月中旬以来劈叉 3图4：除了影视院线外，电子、通信仍有细分行业2月再创新高 3图5：美股应用年初至今整体回撤近25 4图6：OpenClawGithubStar数量变化趋势 4图7：前期回撤较大的SaaS概念股在财报发布后有所企稳 4图8：TMT大类行业整体超配情况与相对全A超额规律 5图9：申万一级行业搭配万得全A超配比例变化 5图10：白酒超配系数、超配比例、行业超额情况 6图11：光伏设备超配系数、超配比例、行业超额情况 6图12：锂电池超配系数、超配比例、行业超额情况 6图13：软件开发超配系数、超配比例、行业超额情况 6图14：计算机设备超配系数、超配比例、行业超额情况 7图15：IT服务超配系数、超配比例、行业超额情况 7图16：消费电子超配系数、超配比例、行业超额情况 7图17：半导体超配系数、超配比例、行业超额情况 7图18：各TMT二级行业超配比例 7图19：各TMT二级行业超配系数 7图20“预收账款+合同负债”同比连续两个季度边际递增的TT细分行业 8图21“预收账款+合同负债”同比连续两个季度高增行业 9图22：存储现货价格与存储合约价格（美元） 9图23：存储产值预测（十亿美元） 9海外SaaS对AI科技相对大盘超额收敛，结构出现分化（2026/1/15-2026/2/13，121月中（2025/12/15-2026/1/15）大幅收敛，但这种收敛并非来自风格的全面走弱，而是海外映射下的结构分化。在此背景下，我们梳理当前科技的基本面与筹码线索，探讨节后科技风格内部的演绎特征。图1：年1月中以来，技相大盘超收敛 图2：科技风内部仍细分道相对1月中“创新” （2026/1/15-2026/2/13）年以来（截止2026/2/13，科技相对大盘超额明显，但在1月中旬以来（2026/1/15-2026/2/13）超额快速收敛。以TMT指数观测科技相对大盘超额，2026年以来（2026/2/13）TMT11.612.85，风格超额的分水岭出1月中旬。具体来看：2025/1/1-2026/1/14，传媒上涨超过，计算机上涨超过TMT12.768.80pct；2026/1/15-2026/2/13，TMT0.05pct1月155.24、8.56，相对大盘快速跑输。AI算力在经历近10的回撤后快速修复突破前高，而AI应用则15以上的跌幅未修复。2113-14日高点的涨跌幅进行刻画，除了“春节档”驱动上涨超过20的影视院线外，电子化学品、半导体、通信设备、元件113。图3：算力与AI应用1月中旬来劈叉 图4：除了影院线外电子通信仍细分业2月创新高注：一月中大盘高点指2026/1/14日海外映射：AI美股科技分化显著，算力基础设施逆势向上，美股AI应用回撤一度接近30。我们将美股产业链划分成算力基础设施(英伟达、博通、AMD等)、互联网平台微软、谷歌、Meta等)、AI硬件(苹果、特斯拉等)、应用(SAP、Adobe、Salesforce等)四个环节，市值加权2026/1/1-2026/2/207，AI硬件整体回撤幅度在5I应用下跌2530，NTUTAO40+。美股SaaS板块两轮快速主跌浪更多为事件驱动下的情绪出清，伴随软件服务企业发布财报，恐慌情绪有望阶段缓解2026年以来，美股SaaS112125AnthropicClaudeCoworkOpenClaw在Github爆火的关键节点。ClaudeCowork通过自然语言操控全场景办公软件，引发市场对应用快速下跌；w作为自+按席位计费’的高毛利订阅制的SaaS商业模式形成冲击SaaS板块再度加速下跌。2月中旬Figma、DoorDash、穆迪等企业相继发布财报，业绩指引或订单预测相对乐观，”为噱头的企业，恐慌情绪阶段出清或接近尾声。图5：美股应用年至今整回撤近25% 图6：GithubStar数量变趋势 ，Claude，Github,Star-H Github,Star-H图7：前期回撤较大的SaaS概念股在财报发布后有所企稳注：蓝色F标记为财报发布日核心科技仍值得关注，向“确定性”要收益。在2026/2/9的报告《春季行情的主线探讨》中我们提到，科技能否成为全年主线取决于产业趋势和业绩实际兑现情况，业绩验证+PPI回正呈现科技与顺周期双轮驱动、业绩验证但复苏进程较慢则科技全年占优。在业绩证伪压力集中到来前，核心科技仍大概率是春季行情主线，策略重心向科技内部业绩确定性较高的方向移动。一方面，超配比例边际变化更挂钩当季超额，对下季超额指引意义不强简单观测TMT2011年以来共有三个季度出现TMT15TMT25Q3增配电子、25Q42011TMT超配比例与当季TMT超配比例边际变化(当季-上季与当季超额，超配比例边际变化与下一季度超额这三组数据的规律看，行业当季超配比例边际变化对下季超额指引意义不强，因此对于在Q426年一季度超额的持续性。图8：TMT大类行业整体超配情况与相对全A超额规律TMT大类行业超配比例与当季超额(2011年以来)TMT超配比例()

TMT 来)

TMT大类行业超配比例边际变化与下季超额（2011年以来)TMT相对全A季度超额(后延一季,pct)TMT相对全A季度超额(pct)TMT相对全A季度超额(pct)TMT相对全A季度超额(pct)TMT相对全A季度超额(pct)TMT超配比例边际变化

TMT超配比例边际变化图9：申万一级行业搭配万得全A超配比例变化收益快速收敛的超配系数阈值在2.5甚至更高。我们用该行业超配比例除以流通市值占比作为超配系数，例如白酒在20Q415.7而流通市值占比仅为6.6，超9.13pct1.3913-15年移动互联网时期的TMT2.5甚至更高时（18-19年的光伏设备；15年Q2的软件开发、T服务和计算机设备；13Q2和17Q1的消费电子，后续的半年至一年内，相对大盘往往面临较大幅度的跑输。而超配系数在达到2.5之前，对后续超额的指导意义往往不强。纵观科技板块各细分行业，除元件、通信设备超配系数在2以上1以下，Q4减仓后的半导体、消费电子超配系数分别仅0.79、0.67，机构筹码拥挤度并未到达极限。图10：白超配数、超比例行业超情况 图11：光设备配系数超配例、行超额况4.003.503.002.502.001.501.000.500.00-0.50-1.00白酒Ⅱ超配系数 白酒Ⅱ/全A(右轴)14.0012.0010.008.006.004.002.000.00-2.00白酒Ⅱ超配比例 白酒Ⅱ配置比例(右轴)

16.0014.0012.0010.008.006.004.002.000.0018.0016.0014.0012.0010.008.006.004.002.000.00图12：锂池超系数、配比、行业额情况 图13：软开发配系数超配例、行超额况图14：计机设超配系、超比例、业超情况 图15：IT服务超配数、配比例行业额情况图16：消电子配系数超配例、行超额况 图17：半体超系数、配比、行业额情况图18：各TMT二行业配比例 图19：各TMT二行业配系数合同负债”对收入的前瞻指引TMT企业利润波动相对较大，“预收账款+合同负债”一定程度上能反映订单情况。预收账款指企业按照合同规定，向购货单位或接受劳务单位预先收取的款项，可以近似看做是业绩的“蓄水池”。合同负债是企业因已收或应收客户对价而承担的转让商品或服务的义务，需要以合同成立为前提，更强调合同约定的履约义务。新收入准则下部分计入“预收账款”的项目改计到“合同负债”下，将两者合并可以更好地外推企业未来要交付的商品或整体服务规模。关注科技内部“预收账款+合同负债”加速改善或近两季度同比持续高增相关细分行业。进一步考察TMT内部所有二级、三级行业，2025Q3、2025Q2同比增速均边际改善的行业包括半导体、通信设备、通信服务、数字芯片设计、其他计算机设备、电信运营商、横向通用软件、消费电子零部件+合同负债”连续两个季度高增(>15)的细分行图20MT细分行业注:图中气泡大小为2025年Q3“预收账款+合同负债”当季同比图21产业景气线索：存储量价齐升AI需求与涨价共振，存储量价齐升。根据DRAMexchange数据，DRAM（DDR48Gb1Gx82133Mbps）202512118.109.309个月持续上涨；DRAM（DDR416G1G*163200Mbps）20261202512月底的64.