【《中国铝业市场化债转股的路径及效果分析案例》10000字】

中国铝业市场化债转股的路径及效果分析案例目录TOC\o"1-3"\h\u28482中国铝业市场化债转股的路径及效果分析案例 113661.1中国铝业概况 113491.1.1中国铝业简介 1109841.1.2中国铝业股权结构 1178821.1.3中国铝业财务状况 273941.2中国铝业实施债转股背景与动因 5322291.2.1实施背景 5203401.2.2实施动因 6184761.3中国铝业债转股实施路径 9297661.1.1选择交易双方 9209651.1.2整体运作模式 11259091.1.3具体实施过程 12289091.4中国铝业债转股实施效果分析 13241221.4.1财务效果 131691.4.2股权结构 18182491.4.3优化资产配置 191.1中国铝业概况1.1.1中国铝业简介中国铝业股份有限公司成立于2001年，是铝行业内唯一拥有完整一体化产业链的制造企业。近年来，中国铝业贯彻励精图治、创新求强的公司精神，以保障国家战略资源开发和利用为己任，成为全球第一大氧化铝供应商和第一大电解铝供应商，为我国铝工业的升级和国家资源战略的调控做出了巨大贡献。1.1.2中国铝业股权结构从股东性质来看，中国铝业的整体结构呈现出我国国有企业典型的“国资委——控股集团——子公司”多层级金字塔结构。企业主要控股股东中，除广东粤财信托外，其他股东性质均为国有法人或国家。因此，中国铝业国有控股股东占比过重，其他类型的机构股东控股严重不足。由于代理机制的存在，行使国有股权时代理问题严峻，监管力度不足，易引发严重的内部人控制问题。表3-1前十名股东持股情况单位：股股东名称期末持股数量比例股东性质中国铝业集团有限公司488986400632.81%国有法人香港中央结算有限公司393229677126.38%境外法人中国证券金融股份有限公司2552309991.71%国有法人包头铝业（集团）有限责任公司2383777951.6%中央汇金资产管理有限责任公司1372954000.92%中国信达资产管理股份有限公司1333853310.89%全国社保一一一组合1249976320.84%国家全国社保一一二组合880410470.59%广东粤财信托有限公司——粤财信托·粤中3号集合资金信托计划690000000.46%境内非国有法人全国社保一零二组合598889180.4%国家合计992837789966.6%-数据来源：中国铝业2016年年报1.1.3中国铝业财务状况如表3-2所示，自2015年以来中国铝业资产持续增长，而负债规模整体呈下降趋势，主要得益于中国铝业在扩大生产经营的同时逐步调整融资结构和规模。经查阅财务报表，公司流动资产中应收票据及应收账款占比较大，流动资产结构与公司行业性质及业务模式相适应。流动负债中短期借款规模波动较大，主要因为2018年新增大量银行借款并于2019年还贷所致。近五年，中国铝业未分配利润均为负数，主要原因是2014年欧债危机导致商品价格下跌。如果未来未分配利润进一步下降，所有者权益的减少将对公司生产经营造成不利影响。表3-2中国铝业2015-2019年资产负债表简表单位：万元项目2015年2016年2017年2018年2019年流动资产合计64169186642623683493158895234871375非流动资产合计1251000712365072131797311419808815435691资产合计1892692519007695200146622008761120307066流动负债合计80937338294466899769074748566916973非流动负债合计58034485154479446558458458366317588负债合计1389718213448946134632741332069113234560未分配利润-467706-448859-336810-272350-212396所有者权益合计50297445558749655138867669207072506负债和所有者权益合计1892692519007695200146622008761120307066数据来源：中国铝业2015-2019年年报根据表格数据计算出中国铝业2015-2019年的资产负债率，变化趋势如图3-1所示。债转股前夕，铝市场呈现持续性的疲软态势，铝价持续下跌叠加产能过剩、出口受限，连年亏损引发连锁反应使中国铝业不得不大规模举债，资产负债率一度位于70%的警戒线以上。2015年，中国铝业开始加速资金回流并逐步调控负债规模，2017年启动债转股项目，公司负债减少，所有者权益增加，资产负债率迅速降低至警戒线以下。此后，中国铝业的资产负债率持续走低，2018年较2017年下降0.95%，主要因为2018年兑付大量一年内到期的应付债券及新增债务减少所致。2019年中国铝业资产负债率实现四连降，主要得益于公司降本增效的经营思路取得初步成效，产品竞争力不断提升，资产状况得到进一步改善。图3-1中国铝业2015-2019年的资产负债率变化趋势图数据来源：中国铝业2015-2019年年报整理如表所示，2015年中国铝业实现净利润4.24亿元，相较于2014年的-162亿元增利166余亿元，初步实现扭亏为盈。业绩大幅增盈主要得益于主营产品成本的降低和实施弹性生产减少了亏损。2016年公司净利润增长幅度高达196%，业绩表现大超市场预期。一方面，中国铝业进一步落实降本增效的战略方针，全年累计降本83亿元，整体竞争力大幅提升；另一方面，公司在央行降息降准的档口强化资产运营管理、改善负债结构，利息费用得到有效控制从而扩大了利润空间。2017年持续增盈11亿元，一方面受益于国家供给侧改革使铝行业市场环境得到优化；另一方面中国铝业深化了战略转型，坚定了提质增效的发展路线。2018年铝产品价格震荡回落，生产成本普遍升高，国内铝企业的盈利能力受制于外部多重不利因素，行业整体效益下滑明显，中国铝业净利润同比下降7.5亿元。2019年公司营业收入较去年增加98.3亿元，得益于中国铝业市场影响力的提升，主营业务产品电解铝、氧化铝的贸易量增加使收入增加。表3-3中国铝业2015-2019年利润表简表单位：万元项目2015年2016年2017年2018年2019年营业收入1234458714406552180080751802401519007416营业成本1191580413321061165111001643097217625608销售费用177525206545234248249693167314管理费用230706290159404564292740299076财务费用523263423697455901448439472025投资收益328901-1000923410273999116071营业利润-383108-11813313017242429195735营业外收入429108185703129113615140840营业外支出266717927253063554725195利润总额19329165963300622243033211380净利润42371125546236395160783148808数据来源：中国铝业2015-2019年年报整理如表所示，受惠于市场环境的整体改善，2015-2017年中国铝业经营活动产生的现金流量增幅较大，相应的期末现金余额也大幅增加，一方面表明该时期中国铝业经营状况良好，但同时也说明公司对内部闲散资金的使用效率不高。2019年公司期末现金余额在经营活动现金净额波动不大的情况下大规模减少，资金利用效率提高。但需要注意的是，债转股项目完成后，中国铝业实现产业升级和战略转型需要付出大量的资本性支出，因此对资金周转的要求较高，而公司现阶段的资金流动性不强，若资本支出成为现实，将面临现金流风险。表3-4中国铝业2015-2019年现金流量表简表单位：万元项目2015年2016年2017年2018年2019年经营活动产生的现金流量7231451151867131277813185491257686投资活动产生的现金流量295255-499719-713338-569568-1349567筹资活动产生的现金流量-581423-366118-183588-1626648-1047404期末现金及现金等价物余额1138277238137427750691913084778919数据来源：中国铝业2015-2019年年报1.2中国铝业实施债转股背景与动因1.2.1实施背景2008年的金融危机对我国实体经济的发展造成冲击，为提振内需，我国政府制定“一揽子”计划并取得了良好效果。但在经济发展向好时，国有工业企业大规模举债扩增产能的现象失控，企业面临杠杆高企、产业结构失衡的发展难题。如表3-5所示，2007-2011年，国有工业企业负债规模增速迅猛，资产负债率被迅速抬升，2009年开始连续4年均超过60%，若不加以控制，企业偿债风险将沿金融网络向系统性风险演化。2015年，国家以“三去一降一补”为重点的供给侧改革大幕开启，国有工业企业杠杆率降至56%，但负债规模同比增长4.5%，在非金融企业负债总额中占比62%，形势依然不容乐观。表3-5国有工业企业2007-2016年资产负债情况单位：亿元项目20062007200820092010201120122013201420152016资产48942547236710268685798888875410203569826669557151567394负债2669929398390104202148810556186375541658386824042936399杠杆率55%54%58%61%61%63%62%60%58%56%54%数据来源：国家统计局图3-2国有工业企业2006-2016年资产负债情况数据来源：国家统计局在宏观经济下行、企业供给侧改革、银行业降杠杆和严监管三重压力的倒逼下，我国决定通过市场化债转股解决企业杠杆率过高的财务困境。2014年，国务院总理李克强提出，可使用债转股为企业纾困化险。2016年开始，国务院、银监会、发改委等多个部门发文鼓励并引导企业和机构投资者以市场化方式实施债转股，市场化债转股开始有序部署。1.2.2实施动因1.外部动因（1）国家的政策支持宏观来看，我国在新时期的改革要求和政策支持对推动企业债转股发挥了重要作用。2016年6月，央行定向降准5000亿资金并出台相关管理办法，为债转股市场化、法治化实施提供了必要条件。同年10月，国务院发布指导意见，拉开了市场化债转股的大幕。于此同时，我国肃清了铝行业违规违法项目，整治和淘汰了未达到环保标准和无力扭转经营颓势的落后产能，为铝企实施债转股提供了良好的市场环境。表3-6反映了我国铝材的供需情况，在开展了一系列整治行动后，2016年我国铝材供给过剩比达到五年间最低水平，供给量与需求量的不平衡有所缓解，为中国铝业债转股的顺利实施和项目完成后公司盈利能力的提升奠定了良好基础。表3-62016-2016年我国铝材供需情况单位：万吨项目2011年2012年2014年2015年2016年供给量2742.73071.54845.85236.15796.1需求量2501.12844.14529.84864.75428.7供给过剩比9.66%8.07%6.98%7.63%6.77%数据来源：五矿经济研究院（2）铝价格的企稳回升中观来看，铝市场的周期性特征为中国铝业实施债转股提供了良机。如图3-3所示，2006以来，有色金属期货市场的繁荣和全球对铝产品需求的增加使外界对铝行业的前景看好，政策红利叠加资本涌入，氧化铝和铝材产量大幅增加，供需关系逐渐倾斜。如表3-8所示，在我国经济增速逐期减缓的背景下，2015年铝价跌破12239元每吨，对比2007年降幅超过37.4%。铝企一味扩大产能而不注重降本增效，高成本与低收益的资源错配使企业入不敷出。2016年，国家供给侧结构性改革逐步推进，市场供给环境的优化推动铝消费市场的回暖。在受到市场存量优化和需求空间扩张的双重作用下，国内铝产品价格有望再次进入上升通道。而产品价格的上升可直接使公司营业收入增加，预计中国铝业可以在市场化债转股进入发展的战略机遇期。图3-32006-2016年铝产品产量变化数据来源：国家统计局表3-72007-2017年铝产品国内市场平均报价单位：元/吨项目20072008200920102011201220132014201520162017市场平均报价1957917455141051601917086158901488113845122391269914059数据来源：国家统计局内部动因解决资产负债率过高的问题如表3-8所示，债转股前夕，中国铝业的杠杆率曾一度超过70%的警戒线。如图3-5所示，从2010年开始，中国铝业的负债总额便逐年攀升，负债结构的不合理使中国铝业逐渐陷入财务困境中。加之有色金属行业长期处于周期底部，受宏观经济影响，中国铝业订单量减少，销售状况不佳使公司连年亏损，亟需通过调整产业结构增强盈利能力，但在转型升级过程中的资金需求又迫使中国铝业频繁举债，巨大的偿债压力和经营困境使其陷入“借债还债”的恶性循环。为遏制杠杆率逐年抬升的势头，中国铝业采取了一系列促进资金回流的措施，试图通过偿还债务改善企业融资结构。仅2015年，中铝便通过定向增发和处置子公司股权的方式回收资金合计122.3亿元，杠杆率在短时间内快速下降至71.43%，为达成将负债水平优化至红线以内的目标，中国铝业还需采取其他措施进一步降低资产负债率。表3-82010-2016年中国铝业的资产负债情况单位：万元项目2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年资产总计141322041571341617501688199507085192631971892692519007695负债总计8413518989794712124573145804961530031313897182134489456资产负债率59.53%62.99%69.28%71.08%79.43%71.43%70.76%数据来源：中国铝业2010-2016年年报整理图3-52010-2016年中国铝业的资产负债变化情况数据来源：中国铝业2010-2016年年报整理解决经营问题2004年正值铝行业稳步上升时期，铝市场供不应求，中国铝业以铝相关产品市场占有量超80%的绝对优势，盲目进行大规模扩张，对内收购沈阳有色金属、云南铜业、兰州铝业等大型企业，对外收购力拓公司、秘鲁铜业。但在经营规模扩大的同时中国铝业忽视提高长期核心竞争力。2008年金融危机使产业结构失衡的问题凸显，市场供过于求使铝产品销售萎靡不振。产品价格下跌导致中国铝业经营业绩大幅下滑，长期积累的问题也随之爆发，比如旗下子公司设备老化、污染严重、生产技术落伍、能耗过高而效率低等问题，加之前期盲目扩张使财务费用逐年增加，高额的利息支出严重侵蚀公司利润，使公司无法获得足够资金购置真正能使企业转型发展、扭亏为盈的优质资源。如表3-9所示，自2010年以来，中国铝业的归母净利润波动幅度较大，2012年和2014年甚至下降至-82亿元和-162亿元，巨额亏损使公司无暇顾及调整产业布局、调配生产要素等需要前期大量资本性支出的业务活动，每年大量的利息支出加重了企业的财务负担，银行放贷的收紧导致企业融资难度增大，中国铝业向产业链前端和价值链高端转型的目标逐渐成为泡影，企业陷入经营的恶性循环中。表3-9中国铝业2010-206年归母净利润单位：万元2010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年归母净利润7780023797-82337594789-16216882063140249数据来源：中国铝业年报整理1.3中国铝业债转股实施路径1.1.1选择交易双方标的企业中国铝业对负债过高公司的业务状况和经营能力进行分析和分类，过滤掉部分扭亏无望的企业后，初步选定暂时受行业周期性波动导致债务负担过重，但前景较好、未来有望逆转的六家子公司，随后根据54号文件的精神对子公司债转股的实施方案进行一对一路演，最终敲定了引入资金较简单、实施难度相对较小的四家子公司。根据相关财报显示，四家子公司在报告期内均实现了持续盈利，其中包头铝业率先通过一系列降本增效改革，市场竞争力已跃升至行业顶尖位置，2016年贡献净利润7.95亿元，可为债转股实施的有效性提供证明，其余三家子公司中铝山东、中州铝业和中铝矿业为正在或即将处进入重要发展阶段的优质资产，其盈利能力暂时还未完全凸显，但具有较好的发展前景。实施机构中国铝业按照政策规定，从符合条件的四类机构中初步筛选出20多家与企业经营管理活动较为契合的战略投资者，通过谈判与协商最终落实为八家实施机构。参与中国铝业债转股项目的八家投资机构中，华融瑞通是中国最大的金融资产管理公司——中国华融的全资子公司，中国信达和中国华融为四大国有资产管理公司中参与不良资产管理业务的佼佼者，其在上一轮债转股中积累的丰富经验对中国铝业债转股的实施具有借鉴和指导意义。三家银行系市场化债转股实施机构——中银金融、工银金融和农银金融可以利用其强大的筹资能力为标的企业注入稳定的现金流。两家保险类债转股实施机构——中国人寿保险和中国太平洋人寿保险可满足中国铝业在债转股完成后的长期可持续发展，中国铝业所选交易对手涵盖了《意见》规定的四类实施机构，两类资产管理机构在债转股中已积累较多经验，机构数量和类型的多样化可以帮助中国铝业从多种渠道引入转股资金。此外，中国铝业落实平等交易的市场化原则，所选择的八家实施机构均为对企业前景看好、对债转股实施方案认可、投资意向明确的优质投资者。本着双方自主协定和互相认可达成的一致意见不仅可以为各项审批和评估工作推波助澜，降低股权进入环节的操作风险，还可以为股权退出环节实施机构的顺利退出奠定良好的基础，降低国有资产流失风险。1.1.2整体运作模式中国铝业的整体运作模式如图3-6所示，该模式具有以下创新点：一是在处理子公司债权时同时使用了“收债转股”模式与“入股还债”模式。对中铝矿业的56亿债权采用“收债转股”，即四家投资机构从上海银行收购委托贷款债权，再将债权转换为股权；对四家标的公司的70亿银行贷款采用“入股还债”，七名交易对手先以现金增资获得股权，标的公司再偿还贷款。同时使用两种模式可吸引更多投资者参与债转股项目，但同时也加大了实施难度与风险。二是在处理子公司股权时采用“两步走”模式，即先在子公司层面债转股，再由母公司定向增发回购股权。一方面，该方法节省了在上市公司层面直接增发股票需准备繁琐手续的时间，能够快速获取转股资金解决子公司的债务危机。另一方面，实施机构由非上市公司股东变为上市公司股东，股票的流通渠道的拓宽减少了股权退出的难度，为后续实施机构能否真正将收益变现提供保障，增加其通过债转股项目获得收益的信心。图3-6中国铝业“两步走”模式流程图数据来源：协议书整理1.1.3具体实施过程子公司层面债转股2017年9月，中国铝业股票停止交易，开始筹备债转股相关事项。12月中国铝业完成对投资机构和标的企业的资质审核，八名机构投资者以126亿元增资旗下四家全资子公司，其中对中铝矿业的56亿的良性债权定价方法为按债务账面价值1:1直接转股，未进行折价，其余70亿元均为现金增资。投资机构出资金额及持股比例如表3-10所示：表3-10八家机构出资及持股比例情况表单位：亿元交易对方出资金额持有包头铝业股权比例持有中铝山东股权比例持有中铝矿业股权比例持有中州铝业股权比例华融瑞通501.6678%4.3993%56.5867%5.2713%中国人寿4014.6714%17.5974%1.3676%21.0852%招平投资151.8339%2.1997%14.2322%2.6356%中国信达5007.0306%0太保寿险51.8339%2.1997%0.1709%2.6356%中银金融51.4671%1.7597%1.5429%2.1085%工银金融51.4671%1.7597%0.1368%2.1085%农银金融50.7336%0.8799%0.0684%1.0543%合计12625.6748%30.7954%81.1361%36.8990%数据来源：公司公告2.中国铝业层面发行股份置换股权2018年2月，中国铝业通过发行股份购买资产的预案并进行了股市复盘，在正式方案获得国资委和证监会的批准后，于2019年2月按照每股6元的支付对价购买八家投资机构在第一步“子公司债转股”后所持有的四家标的公司股权，合计增发21.19亿股，作价127.13亿元。交易完成后，中国铝业再度实现对标的公司的全资控股，实施机构合计占有中国铝业11.29%的股权，持股节点上移为中国铝业新股东。中国铝业原控股股东中铝集团持股比例由35.52%减少为31.1%，虽然持股比例减少，但仍为第一大股东，债转股未对其控股地位产生实质影响。中国铝业各个交易对方发行的股票数量及占比情况如表3-11所示：表3-11中国铝业各个交易对方发行的股票数量及占比情况表单位：万股序号交易对方股票数量持股比例1华融瑞通84160.02644.94%2中国人寿67188.26291.99%3招平投资25239.29291.48%4中国信达8420.38691.28%5太保寿险8398.39920.52%6中银金融8402.79740.49%7工银金融6718.74400.39%8农银金融3359.56180.20%合计211887.471511.29%数据来源：公司公告1.4中国铝业债转股实施效果分析企业实施债转股，债务的减少和股本的增加会同时对财务绩效和股权结构产生直接影响，本部分对比了债转股实施前后的财务指标与股权结构，来评价中国铝业债转股的实施效果。1.4.1财务效果2017年12月，中国铝业在标的公司层面的债转股初步完成，机构投资者对子公司的增资全部到位，126亿债务的偿还对母公司中国铝业产生即期影响。本文以该时点作为参考基准，分别选取基准日前的三个季度和基准日后的三个季度作为中国铝业实施债转股前后的对比区间。本部分按照《企业绩效评价操作细则》并结合“两步走”模式的特点选择偿债能力、盈利能力与营运能力三类指标分析中国铝业实施债转股后的短期效果。偿债能力指标债转股使债务直接转化为股本，企业的现金流压力减小增强对债务的偿还能力。本文选择评价偿债能力的三个典型指标对债转股的作用效果进行分析，如表所示。表3-12中国铝业债转股前后偿债能力指标对比表项目债转股前债转股后2017年一季度2017年二季度2017年三季度2017年四季度2018年一季度2018年二季度2018年三季度流动比率0.80.640.670.760.770.860.87速动比率0.550.430.450.530.510.580.58现金比率28.8921.1119.2131.2328.1134.232.05资产负债率70.8972.2772.2267.2766.866.7267.16数据来源：国泰安数据库从短期偿债能力来看，中国铝业及其子公司借助债转股清偿了126亿元的债务，需用于每年按时偿付本息的资金减少，提高了财务流动性，公司流动比率和速动比率的增幅分别高达13%和18%，其中，速动比率的增长幅度明显高于流动比率，原因主要为转股资金中有70亿元为投资机构向子公司的现金注资，增资后速动资产规模扩大，而部分债务的消除使流动负债减少，分子增加和分母减少同时作用于速动比率，使该指标上升明显。综合上述分析，债转股对提升公司短期偿债能力的作用明显。从长期偿债能力来看，债转股后中国铝业负债减少，净资产增加，资产负债率迅速下降至70%的警戒线以下，债务融资占比的降低使公司融资结构和资产质量得到改善和优化，长期偿债能力得到提升。盈利能力指标从理论上分析，债转股可通过直接或间接的方式提升企业盈利能力。直接来看，短期内有息负债规模的缩小大大减少了公司财务利息支出，财务费用的减少使净利润增加。债转股第一阶段完成后，四家标的公司债务转换为股本，按照同期央行贷款基准利率4.35%估算，合并财务报表中126亿元负债的减少可以节省财务费用合计约5.481亿元，该部分财务费用可撬动中国铝业归母净利润增加4.11亿元。财务费用减少=债务减少×贷款利率=126×4.35%＝5.481（亿元）净利润增加=财务费用减少×（1-所得税率）=5.481×75%=4.11（亿元）间接来看，债转股可以优化企业的资金使用。使用债务资本时，企业必须定期偿还债务的本金和利息，而股权资本在正常情况下不用归还本金，企业可以长期无偿占用。债转股优化了企业的债务期限结构，融资空间的扩大为企业投资长期限、高收益项目制造条件，长期来看，企业利润增加。由于当前距中国铝业债转股项目启动时点较短，加之债转股对盈利能力的间接作用方式较难以量化，因此本部分将重点放在债转股对企业产生直接影响的评价上，并选取总资产净利润率、净资产收益率和销售毛利率三个指标进行分析，如表3-13所示：表3-13中国铝业债转股前后盈利能力指标对比表项目债转股前债转股后2017年一季度2017年二季度2017年三季度2017年四季度2018年一季度2018年二季度2018年三季度总资产净利率0.340.661.171.210.240.671.16净资产收益率1.022.011.571.490.611.662.91销售毛利率7.7177.748.317.677.968.46数据来源：国泰安数据库如图所示，债转股后两项指标均有增长，其中，销售毛利率增幅明显，主要原因为产品价格上升和公司市场影响力持续上升、产品销售量增加。图盈利能力指标趋势图数据来源：国泰安数据库在债转股后的第一季度该指标数值有所下降，主要因为中国铝业第四季度部分员工内部退养及分流计提辞退福利8亿元，消除这一异常因素后的净资产收益率基本与债转股前保持一致，原因为债转股增加了公司净利润和净资产，分子和分母同时增加，数值基本保持不变。在债转股实施后的第二个季度，三指标数值均有所下降，主要因为铝产品价格震荡回落，生产成本偏高使行业整体效益下数值均有所下降。随后铝行业逐渐回暖，指标数值上升至债转股前水平整体来看，债转股对提升企业盈利能力的作用较为局限。中国铝业的盈利能力严重受制于市场环境与行业整体效益，虽然债转股后各指标数值均有改善，但该影响很大程度上是短期内会计科目的变动所致，企业要想真正提升盈利能力还需借助债转股完善治理结构，获得持续提升经营能力的长效发展，该路径耗时长且难度大，需要进行长期跟进才可判断公司盈利能力是否得到真正提升。营运能力指标在公司经营管理中，通过举债方式筹集的资金利用效率低，会造成资金的占用与浪费，同时无法创造利润与现金流量，债转股减轻了企业债务负担，使资金的流通性增强。本部分选取应收账款周转率、存货周转率和总资产周转率分析中国铝业债转股前后的营运能力，如表3-14所示：表3-14中国铝业债转股前后营运能力指标对比表项目债转股前债转股后2017年一季度2017年二季度2017年三季度2017年四季度2018年一季度2018年二季度2018年三季度应收账款周转率8.8320.2527.9442.496.746.8521.67存货周转率1.934.456.728.631.561.55.34总资产周转率0.210.480.740.920.180.410.62数据来源：国泰安数据库债转股后短期内中国铝业的应收账款周转率由27.94上升至42.49，增幅超过52%，收账速度提升明显，该指标受营业收入与应收账款的影响，如图所示，区间内应收账款周转率与营业收入变化趋势基本一致，基本可认为该指标变化受营业收入影响较大，而营业收入主要受产品价格与销售情况的影响，受债转股的影响较小。因此，应收账款周转率的变动不是由于债转股所致。受行业周期的影响，债转股实施后的两个季度该指标数值下降至上年同期水平以下。图3-6中国铝业应收账款周转率与营业收入变动情况表数据来源：国泰安数据库存货周转率与总资产周转率债转股后公司存货周转率提升了28个百分点，而2018年上半年两项指标又有所下降，市场周期性低迷，铝企产能过剩的现象严重，产品供大于求，中国铝业订单量骤减，完工产品的交付向后推迟，存货大量积压，表现在