英科医疗百尺竿头更进一步-全球丁腈手套龙头周期复苏与进阶之路

内容目录一、司要 5业及务览 6股及理层 7二、业：丁手高价比作行主稳增长 8科：次手医用景主丁手综合能越 8行规：腈比渐提，持单数长趋势 9供结：马和国厂为，欧市供应 9三、心垒买术料+源规维叠加构全成护河 10四、展动量双，持巩丁手龙地位 12价需景6入和价期 量大模产球丁手龙地稳固 14盈能：计26手套务利力望中向上 15五、利测估值 15风险示 17图表目录图表1：英医营收及YOY（亿，%） 5图表2：英医扣母净及YOY（亿，%） 5图表3：英医一手套化能亿） 5图表4：英核业一次手，以腈套为主 6图表5：英医收分——按品收单：亿） 6图表6：英医收分——按域收占，%） 6图表7：英医股构图至25Q3季） 7图表8：英医管及核高管 7图表9：一性套场景分 8图表10：医一性套终需占比 8图表11：丁手和PVC、然胶套较 8图表12：全一性套销量销额（2017-2022E，十只十金） 9图表13：全橡手销售（亿） 9图表14：2025年球胶手供占比 9图表15：2024年球胶手需拆（套量占） 916（262月1310图表17：一性套心公毛率（24Q1-25Q3） 10图表18：一性套心公扣净率（24Q1-25Q3） 10图表19：丁手生成本比算 11图表20：英医成优势源析 11图表21：英医布上游乳——安凯新材料 12图表22：英医国六大产地 12图表23：一性套司核能对比 12图表24：丁手行定价心响素 13图表25：美对同家的腈套税率 13图表26：中国22Q1以季度用橡手出均价原料丁烯丙烯）格势盘 14图表27：一性套司25Q3现金亿） 14图表28：英医收（亿）——美、外非、国场 15图表29：英医收及毛率测 16图表30：英医费率 16图表31：可公盈预测估（位元截至26年2月1317一、公司概要英科医疗是全球领先的一次性医疗耗材制造商，核心产品为一次性手套（丁腈、C1）2003-20192003PVC201719020/2113/1629年仅13年行业经历去库存与出清阶段，公司持续通过规模与资金优势推进结构优化，为下一轮复苏蓄力，23年公司手套总产能达790亿只。2425图表1：英科医营业收及YOY（，%） 图表英科医扣非母净润及YOY（亿元，%）图表3：英科医疗一次性手套年化产能（亿只）司公告业务及财务概览公司90%PVC海外收入占比超825H115015,000（例海外销售以经销商为主，客户较为分散。基于广泛而分散的客户基础，叠加成熟的渠道销售网络，公司具备较强的订单承接能力与区域需求对冲能力，为收入稳定性提供重要25H1套产品登顶全网电商各大榜单图表4：英科核心业务为一次性手套，且以丁腈手套为主司官网图表5：英科医收入分——按产（入单位亿元） 图表英科医收入分——按区（入占比，%）180160140

158.1134.518%

39%

48%19%

16%

54%

49%30%

60%40%20%

100%17%3%17%3%5%24%15%9%15%3%31%3%19% 17%17% 13%316%15%4%48%54%34%37%32%28%2%24%3%120100

.0

9% 5%

5% 0%

1010%5%5%80604017.720

60.161.8-62%医疗防护类

44.9

2.02.12.53.84.04.62.31.11.71.82.33.44.71.9康复护系列 其收入 yoy

-20%-40%-60%-80%

60%40%20%0%

2020 2021 2022 2023 2024加拿大英法德、葡萄牙、西班牙美国司公告股权及管理层10903035.39%PSPET图表7：英科医疗股权结构图（截至25Q3季报）公司公告图表8：英科医疗管理层及核心高管姓名职务相关背景1970年出生，毕业于加州大学尔湾分校。毕业后回国投资，逐步进入医疗器械制造领域，其在一次性手套行业刘方毅董事长3020162017入选为科技部科技创新创业人才。现任董事长。197620041020129孙静执行董事；201292015420154事。为刘方毅配偶。陈琼董事、总经理1982年出生。曾任上海绿林进出口有限公司销售主管、上海绿林进出口有限公司综合产品部经理、上海绿林进出口有限公司总经理；2015年1月至今任职于英科医疗，现任董事、总经理。19762003820075；2007620099于海生董事、副总经理月，任淄博英科框业有限公司进出口部经理；2009年9月至今，任山东英科医疗用品股份有限公司副总经理；2018年10月至今，任公司董事、副总经理。1985年出生，本科学历。曾任澳斯顿建材有限公司财务部成本会计、任英科医疗科技股份有限公司财务部销冯杰财务总监，董秘售、税务会计、山东英科医疗制品有限公司财务部经理、英科医疗科技股份有限公司财务部经理；2018年10月至今，任英科医疗科技股份有限公司财务总监。2024年2月至今，任公司董事会秘书。二、行业：丁腈手套高质价比，作为行业主流稳健增长科普：一次性手套以医用场景为主，丁腈手套综合性能优越一次性手套广泛应用于医疗健康、工业防护、食品加工及公共卫生等场景，其中医疗端涵盖检查、护理、实验室操作及部分手术环节，是最主要的使用场景。此外，近年在全球卫生事件催化下，公众对卫生防控的重视程度显著提升，有望推动一次性手套从医疗机构向更广泛的场景应用渗透，如社区医疗、老年护理、实验室和常态化个人防护。医院,60.90图表9：一次性套使场景分 图表10：医用一性手终端求占比医院,60.90023（//

ordorIntelligence丁腈手套凭借更均衡、的以性及能良好的性价比成为当前主流选择。一方面，在医疗场景中，丁腈手套不含天然乳胶蛋白，可有效避免乳胶过敏风险，相对天然乳胶手套适用人群更广；另一方面，其耐穿刺性、耐油性及耐化学腐蚀、弹性贴合度与操作灵敏度等综合性能较PVC手套更强，可适用于更广泛的应用场景。图表11：丁腈手套和PVC、天然乳胶手套比较对比维度天然乳胶手套（LatexGloves）丁腈手套（NitrileGloves）PVC手套（VinylGloves）主要材料来自橡胶树乳胶的天然橡胶合成橡胶（丁腈橡胶乳，NBR）聚氯乙烯（PVC）、增塑剂、降粘剂不含乳胶蛋白，过敏风险较低不含乳胶蛋白，过敏风险较低低致敏性，适合乳胶过敏人群可能引发乳胶过敏或乳胶敏感人群不适过敏风险耐用性 相对较低，较易被刺破或撕裂 更耐用，抗穿刺、抗撕裂性能更强 较低，抗穿刺和抗撕裂能力最弱延展性略弱于乳胶，长时间佩戴舒舒适度 柔软贴手，佩戴舒适度高

适度略低

贴合度较差，佩戴舒适度一般触感灵敏度 触感灵敏，操作精细度高 略低于乳胶，但仍具备良好触感 触感灵敏度较低，精细操作受限对多种化学品和生物物质具优异耐耐化学性 耐化学性有限，尤其不耐油脂受性弹性与贴合

化学稳定性较强弹性极佳，贴合度最高 弹性略低于乳胶，但贴合度较好 弹性差，贴合度最低度价格水平 中等，在高端医疗场景可具溢价 中等偏高，综合性能带来溢价 价格水平 中等，在高端医疗场景可具溢价 中等偏高，综合性能带来溢价 成本及价格最低主要应用场景

医疗、食品加工、日常防护 医疗、实验室、汽车、工业防高舒适度/

食品加工、清洁、防护要求较低场景行业定位

高灵敏度的传统医疗手套

主流综合防护型手套 低端补充型、成本导向产品EDTECS（Jay.JPatels行业规模：丁腈占比逐渐提升，保持大单位数增长趋势从销量来看：据沙利文测算，22年全球一次性手套销量6225亿只，其中乳胶、丁腈、PVC销量分别约为1196、2215、2449亿只，占比分别为19%、36%、39%。114PVC24、54、3421%、、。（3250-3750亿只6%-8%图表12：全球一性手销售及销亿只十亿金） 图表13：全球橡手套售量十亿）一次性丁腈手套白皮书》注：预测时间较早，历史数据仅供参考

TC、贺特佳测算供需结构：由马来和中国厂商为主，向欧美市场供应供给端来看：中国和马来西亚各占1/3左右。据贺特佳估算，2025年全球橡胶手套的出口国仍以马来西亚和中国为主，分别占比35%/34%。考虑到橡胶手套包含天然乳胶。需求端：欧美占比约6ITC202429%/31%图表14：2025年球橡手套给占比 图表15：2024年球橡手套求拆手套数占比）佳预（自ITC数据） TC据库 算/4/5g。三、核心壁垒：买技术+原料+能源+规模多维优势叠加，构筑全球成本护城河25H1560图表16：一次性手套全球核心公司一图看（市值和收入单位为亿元，年化产能单位为亿只；市值截至26年2月13日）公司 市值 总部 年化产能 丁腈手套占比 24Q4-25Q3 特点收入英科医疗 258 中国-山东 870（560丁腈） 产能：丁腈64、PVC及其他36蓝帆医疗 59 中国-山东 466（230丁腈） 产能：丁腈和PVC约50中红医疗 56 中国-河北 260（170丁腈） 产能：丁腈65、PVC及其他35

98.5 NO.1制领先57.8 元，手套非唯一核心主业等偏大顶级 86 马来西

950（已开产能660）

54、天然乳胶36、PVC及其他10

58.4

一次性手套全球产能NO.1，产品覆盖乳胶、丁腈、PVC全品类专注高端丁腈手套，强调自动化、贺特佳 54 马来西亚 370 基本为丁腈手套 40.4

薄型化科山橡胶 45 马来西亚 245 未披露 30.3 中等规模，以高品质/定制化丁腈/速伯玛 17 马来西亚 230 未披露 12.6 马来西亚第二梯队手套商乳胶手套为主，盈利能力较强速伯玛 17 马来西亚 230 未披露 12.6 马来西亚第二梯队手套商诗董 51 泰国 511 收入：丁腈31，他为天然乳胶各公公告公司官网 制

背靠天然橡胶产业链，乳胶手套占比较高，兼顾丁腈手套25H125Q42561-830（从盈利能力来看，24Q125Q3图表17：一次性套核公司利率（24Q1-25Q3） 图表18：一次性套核公司非净率（24Q1-25Q3）27.223.114.727.223.114.711.423.418.914.424.2 24.322.720.617.617.212.4114.94.513.411.19.312.38.95024Q1 24Q2 24Q3 24Q4 25Q1 25Q2 25Q3英科医疗 蓝帆医疗 中红医疗

2523.414.17.323.414.17.34.46.33.424Q1 24Q2 24Q3 24Q4 25Q1 25Q2 25Q35-5-15-25

高产柅品各公司官网、各公司公告25Q42561日-83025Q3（）（燃料电力蒸汽等形式。相较天然气、生物质及外购蒸汽，燃煤在当前国内能源结构下具备显著成本优势，但需受制于燃煤指标及政策约束。③其他：包括人力成本、折旧摊销、其他制造成本等。图表19：丁腈手套生产成本占比估算英科疗公、级公司告、imarc丁腈套行报告 算图表20：英科医疗成本优势来源分析采购成本低于市场价市场价市场价对比维度 英科医疗 国内同行 海外同行（马来西亚/泰国采购成本低于市场价市场价市场价原材料

运输半径 胶乳厂贴近生产地，运费低

本土购买为主 跨国运输为主能源能源结构以燃煤为主天然气、蒸汽为主天然气/生物质为主能源成本稳定性 高（指标煤） 中 中偏低人员劳工情况中等中等多使用外劳，或涉及人权、ESG问题综合制造成本竞争力 最优 中等 偏弱科医疗投资者交流DCS2025H11.899%2024Q4采用热电联产，进一步降低能耗成本。截至248乳的优良性能。图表21：英科医布局游胶厂——安凯泽新料 图表22：英科医国内大生基地官网 官网公司告，严控新建燃煤锅炉，资质较为稀缺。国内同行普遍以天然气、外购蒸汽为主，部分产能或使用烧煤方式；而马来西亚不允许使用煤炭，仅可使用成本更高的天然气/生物质。图表23：一次性手套公司核心能源对比公司 核心能源英科医疗 清洁燃煤为主中红医疗 天然气+蒸汽为主中红医疗 天然气+蒸汽为主马来西亚同行 天然气为主蓝帆医疗 外购蒸汽为主，成本较高；近期通过收购热电资产优化蒸汽、电力供应并推进联产；部分产能烧煤马来西亚同行 天然气为主公司公告四、发展驱动：量价双升，持续巩固丁腈手套龙头地位25Q3价：需求景气，预计26年进入温和涨价周期供需关系为最核心因素。波动也受原材料成本变化及区域性关税政策影响，龙头厂商凭借规模与渠道优势，具备更强的成本传导与价格稳定能力。图表24：丁腈手套行业定价核心影响因素影响因素 概览 作用机制 核心监测指标①行业供需关系

价格中枢的核心驱动，龙头在景气修复阶段具备更强的定价权

需求端：丁腈手套具备安全性高、性价比优、适用场景广等优势，中长期需求稳步增长；短期需求波动主要由公共卫生健康事件驱动。供给端：老旧产能逐步出清，行业集中度持续提升。

①全球/区域手套需求增速；②主要厂商产能投放与投产节奏；③各公司产能利用率、接单周期①丁二烯/丙烯腈/丁腈胶乳①丁二烯/丙烯腈/丁腈胶乳价格；②公司毛利率环比变化（成本控制情况）行业普遍采用“成本加成”定价体系，丁腈胶乳（上游丁二烯）为丁腈手套核心原材料，其价格变动将快速传导至生产成本端；头部厂商可通过提价或合同条款调整，将成本压力向下游转移。原材料波动直接影②原材料价响成本，龙头企业格走势成本传导能力更强③关税政策 影响区域市场

关税政策主要影响区域间供需平衡与价格结构，而非全球需求总量；如美国加征关税，促使缺乏海外产能的厂商退出美国市场并转向非美市场竞争，加剧区域价格分化。

其美国对中国/马来西亚/国/印尼科医疗公司公告、蓝帆医疗公司公告出口价格趋势：-322687/箱（1000只23Q415.4/原料价格大幅提升①24Q1251150%24Q43）25Q1-Q3：美国市场库存高位/非美市场竞争激烈，叠加原料价格下行，价格逐季24Q4抢单，25H1市场出清，至非美市场集中竞争，导致向非美市场出口价格承压。图表25：美国对不同国家的丁腈手套关税税率 医用级丁腈手套 工业级丁腈手套2025年年底802026100马来西亚2525越南202026100马来西亚2525越南2020印度尼西亚1919泰国1919 司公告、TheWhiteHouse、美国贸易代表办公室USTR、AmericanMalaysianChamberofCommerce、国盛证券研究所/2526图表26：中国22Q1以来季度医用级橡胶手套出口均价、原材料（丁二烯、丙烯腈）价格走势复盘中海关署公司公告 制量：大规模扩产，全球丁腈手套龙头地位稳固在手现金充裕，为持续扩产奠定坚实基础。丁腈手套行业为重资本行业，据英科财报，国内建设一条公司研发的丁腈双手模生产线投资超3000万元，成规模建设手套工厂投201218个月20/21图表27：一次性手套公司25Q3净现金（亿元）注：净现金计算采用买货币资金+交易性金融资产−短期借款–一年内到期的非流动负债-长期借款，未考虑租赁负债影响从未来产能规划来看，24年及之前，美国市场收入占比约1/3，近年关税政策扰动，公司持续优化市场结构，加快开拓国际新兴市场。24Q4以来国内安徽安庆产能也持续推进，且安庆产能采用最新热电联产技术，结合第三代丁腈双手模全自动生产线，有望进一步强化成本优势。图表28：英科医疗收入（亿元）——按美国、海外非美、中国市场

66.3

87.6

32%

12%20%

60%

35% 50.039.3

34.8

80%60%45%20%0%40.020.0

22.6

25.3 30.3 32.8 24.8-25%11.4-54%

-20%14.6

32.2-36%

-20%-40%20202021202220232024-60%202020212022202320240.0

-74%

9.1

-80%2025H1-100%2025H120202021202220232024202020212022202320242025H1美国20202021202220232024202020212022202320242025H1司公告

国内收入 yoy

海外非美市场注：公司未披露25H1区域销售绝对值盈利能力：预计26年手套业务盈利能力有望稳中向上我们认为，原材料价格波动不改全年盈利能力向上趋势。市场担忧26价格大幅提升，或导致成本短期承压，影响盈利能力。我们认为24势。③公司原材料自供占比较高，可一定程度缓冲上游价格变化。五、盈利预测与估值公司以一次性手套的生产销售（计入医疗防护类）为主要业务，基于此前的量价分析，我们对公司的收入拆分及毛利率预测如下：25Q3预计7年收入增速分别为.4/2.%/5.%2.%/7./2.0。预计25-27年收入维持1.0%/10.0%/10.0%19.9%/20.9%/21.9%25H125-275%/15%/15%，毛利率保持在23.9%。图表29：英科医疗收入及毛利率预测收入(百万元)20242025H12025E2026E2027E医疗防护类8,6004,4959,06211,48713,278康复护理系列458234462508559其他主营业务466185489562646总收入9,5234,91310,01312,55814,483收入占比20242025H12025E2026E2027E医疗防护类康复护理系列4.84.84.64.03.9其他主营业务4.93.84.94.54.5收入-YOY20242025H12025E2026E2027E医疗防护类9.35.4康复护理系列0.41.0其他主营业务5.0总收入YOY38952515毛利率20242025H12025E2026E2027E医疗防护类康复护理系列其他主营业务毛利率24.23测费用率预测：销售费用率随着规模效应凸显，稳中有降，预计25-27年分别为2.9%/2.7%/2.7