债券“科技板”他山之石海外科技巨头债券融资路径演变案例复盘之半导体行业

内容目录TOC\o"1-2"\h\z\u亚洲：海力士（SKHynixInc） 5发展路径 6发债历史及债券发行变化 8欧洲：阿斯麦（ASMLHoldingNV） 14发展路径 15发债历史及债券发行变化 17美国：博通（BroadcomInc.） 22发展路径 23发债历史及债券发行变化 24风险提示 30图表目录图1：海力士发展路径及发债历史复盘（单位：亿美元） 8图2：海力士2007年至2025年期间发行债券频率（单位：只） 图3：海力士2007年至2025年期间债券加权平均发行期限（单位：年） 12图4：海力士2007年至2025年期间债券加权平均发行票面利率（单位：%） 12图5：海力士2010年至2025年期间长期借贷及同比增速（单位：亿元；%） 13图6：海力士2010年至2025年期间普通股权益总额及同比增速（单位：亿元；%） 13图7：阿斯麦发展路径及发债历史复盘（单位：亿美元，亿欧元） 16图8：阿斯麦2007年至2025年期间发行债券频率（单位：只） 19图9：阿斯麦2007年至2025年期间债券加权平均发行期限（单位：年） 20图10：阿斯麦2007年至2025年期间债券加权平均发行票面利率（单位：%） 20图阿斯麦2010年至2025年期间长期借贷及同比增速（单位：亿元；%） 21图12：阿斯麦2010年至2025年期间普通股权益总额及同比增速（单位：亿元；%） 21图13：博通发展路径及发债历史复盘（单位：亿美元） 24图14：博通2014年至2026年期间发行债券频率（单位：只） 28图15：博通2014年至2025年期间债券加权平均发行期限（单位：年） 28图16：博通2014年至2025年期间债券加权平均发行票面利率（单位：%） 28图17：博通2010年至2025年期间长期借贷及同比增速（单位：亿元；%） 29图18：博通2010年至2025年期间普通股权益总额及同比增速（单位：亿元；%） 29表1：海力士发展大事及发债情况（单位：%） 9表2：阿斯麦发展大事及发债情况（单位：%） 17表3：博通发展大事及发债情况（单位：%） 252026126（2025（SKHynixInc）（ASMLHoldingNV）AI（BroadcomInc.）ESG）-（ESG）亚洲：海力士（SKHynixInc）SK（SkHynixInc）DRAMDANAND闪存和CMOS三大品类，其中DRAMNANDDRAMLPDDR5XDDR5NAND闪存DD（DCMOS2025Q136%，成为全球最大的DRAM202536.7%NAND年Q319.2%29.1%AI时代最关键的HBM202538%。发展路径---AIAI（1983-1998年）：1983+1941KbA，1987256KbDRAM（1999-2011年++LGNAND图像传感器（CIS）产品短板，完善存储产品矩阵；同年量产韩国最快16Mb2004NANDFlashDRAM与NAND300mm（2012-2020年SK行业重点推进DRAMNANDM12球化013年全球首次研发TVH，提前布局AI20142015M14201720GDDR62018M15M16工20191284DNAND，无锡C2F3DNANDAI（2021-2025年）：2021AIHBM作为AI芯片AI+HBMHBMHBM3、HBM3E化量产，成为全球主要的HBMAMD等AIDRAM10nm3DNANDDRAM、NANDSK瞻性布局HBM等前沿技术，后期在AI浪潮中成功实现从周期性存储龙头向AI核心配图1：海力士发展路径及发债历史复盘（单位：亿美元）收购英特尔NAND收购英特尔NAND闪存及SSD业务全球首次研发TSV全球首次研发TSV技术HBM重庆后工序生产公司成立韩国清州M15工厂竣工利川M16工厂开工SK集团收购海力士研发出20纳米级GDDR6韩国利川M14工厂竣工；收购加拿大MOSAIDTechnologiesInc.的技术资产研发出128层4DNAND2500 202000 161500 121000 8500 42007年2007年3月2007年8月2008年1月2008年6月月2009年4月2009年9月2010年2月2010年7月月2011年5月2011年10月2012年3月2012年8月2013年1月2013年6月2013年11月2014年4月2014年9月2015年2月2015年7月2015年12月2016年5月2016年10月2017年3月2017年8月2018年1月月2018年11月2019年4月2019年9月2020年2月月2020年12月2021年5月2021年10月2022年3月2022年8月2023年1月2023年6月2023年11月2024年4月2024年9月2025年2月2025年7月2025年12月债券融资额（亿美元）（右轴） 公司市值（亿美元）发债历史及债券发行变化---AIHBM（1983-1998年）（1999-2011年）+1996DRAMNAND1999LG300mm2006三提供了重要的资本弹药。（2012-2020年+2013TSVHBM20191284DNAND的制程突破，以及利川M14/M15/M16GDRAI（2021-2025年AI+HBMHBMHBMGDRHBMAI+AI+储龙头到AI表1：海力士发展大事及发债情况（单位：%）发展大事年份发债情况当年度资产负债率现代集团创立现代电子产业株式会社（HyundaiElectronicsIndustriesCo.,Ltd.），正式进军半导体产业1983——在韩国证券交易所完成公开募股及上市1996——脱离现代集团，更名为海力士半导体股份公司2001——20075.0亿美元/7.875%/10.0年47.43SK集团完成对海力士的收购，公司正式更名为SK海力士株式会社20121.0亿美元/3.23%/5.0年47.77全球首次研发TSV技术HBM（高带宽内存）201337.17重庆后工序生产公司成立201432.91M14工厂竣工；收购加拿大MOSAIDTechnologiesInc.的技术资产201527.93研发出20纳米级全球最快的GDDR6201725.53韩国清州M15工厂竣工、利川M16工厂开工201826.40首次研发出128层4DNAND，无锡C2F工厂竣工，3DNAND技术达到全球领先水平20195.0亿美元/3.00%/5.0年26.00收购英特尔NAND闪存及SSD业务202027.07202110.0亿美元/2.38%/10.0年;10.0亿美元/1.50%/5.0年;5.0亿美元/1.00%/3.0年35.48202310.0亿美元/6.38%/5.0年;7.5亿美元/6.25%/3.0年;7.5亿美元/6.50%/10.0年;17.0亿美元/1.75%/7.0年;3.0亿美元/0.00%/2.8年46.67202410.0亿美元/5.50%/5.0年;5.0亿美元/5.50%/3.0年38.3320256.0亿美元/4.38%/5.0年;6.0亿美元/4.25%/3.0年;6.0亿美元/4.38%/5.0年;6.0亿美元/4.25%/3.0年32.63注：除2025年资产负债率数据截至2025年三季报，其余年度均截至当年度财务报表整理2007-2011年规模扩张期的“点状试探性融资”：在此期间，海力士进入“并购整合+产能扩张”的快车道，对大规模资本需求相对迫切，因此公司开始初步探索债券市场200712）200710票面20077.875%2012-2020SK1）20122019年分别1TSVHBM研发、128层4DNAND突破以及多个大型工厂建设等持续性的高强度投入，但公司已逐步将债券市场作为其常规的融资渠道之一。2）发行期限有所缩短。此期间发行的2只520122019率分别降至3.2和.0059P和12B，SK2021年至今AIHBM20212023202420253-5AI+HBM2）357104-720211.75%20245.50%2021127BP2024HBM近乎垄断的地位和AI图2：海力士2007年至2025年期间发行债券频率（单位：只）65432102007 2012 2019 2021 2023 2024 2025注：数据截至2026年2月2日图3：海力士2007年至2025年期间债券加权平均发行期限（单位：年）1210864202007 2012 2019 2021 2023 2024 2025注：数据截至2026年2月2日图4：海力士2007年至2025年期间债券加权平均发行票面利率（单位：%）98765432102007 2012 2019 2021 2023 2024 2025注：数据截至2026年2月2日2010167.142025837.9352010380.0420253,552.549.35CAGRCAGR16.07%HBM图5：海力士2010年至2025年期间长期借贷及同比增速（单位：亿元；%）0

2010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025长期借贷（亿元） 同比增速（%，右轴）

120100806040200-20-40-60注：数据按截至2026年2月2日汇率折算至人民币。图6：海力士2010年至2025年期间普通股权益总额及同比增速（单位：亿元；%）40003500300025002000150010000

2010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025普通股权益总额（亿元） 同比增速（%，右轴）

120100806040200-20-40注：数据按截至2026年2月2日汇率折算至人民币。从债券的买方结构来看，海力士债券的主要持有者呈现多元化格局，且存在币种偏（AIHBMSK入AI加速器欧洲：阿斯麦（ASMLHoldingNV）（ASMLHolding（光刻设7nmAI芯EUV100%DUV28nmKrFArF20252025年公80%EUV100%DUV70%。发展路径（1984-2007）：1984ASMInternational210万美元成立合资公司ASML198619915500，19952001年，公司推出革命性的TWINSCANGroup）157nm2004（2007-2013211997EUVLLCAMD19992010EUV100EUVNXE:3100。2010）的研究机构交付首台EUV012CP将简单的买卖关系转变为利益共同体，公司据此获得充足的研发资金。2013年，公司以19.5EUVEUVEUV系统NXE:3300；2015年推出第三代EUV系统NXE:3350。（2013EUVEUV系统NXE:3400B1.21024.9%2017EUV20182020年初，公司的EUV2022年5220235设新的EUV2025年推出High-NAEUV（EXE系列4公司固守DUVEUV光7nmHigh-NA图7：阿斯麦发展路径及发债历史复盘（单位：亿美元，亿欧元）收购SiliconValleyGroup推出首款量产型EUV收购SiliconValleyGroup推出首款量产型EUV设备NXE:3100,EUV技术市场化落地正式推出“客户联合投资计划”收购Cymer；推出第二代EUV系统NXE:3300推出第三代EUV系统NXE:3350扩建美国康涅狄格州工厂收购蔡司24.9%的股份4000 143500 123000 102500820001500 61000 4500 21996年11996年1月1996年10月1997年7月1998年4月1999年1月10月2000年7月2001年4月2002年1月2002年10月2003年7月2004年4月2005年1月2005年10月2006年7月2007年4月年1月2008年10月2009年7月2010年4月2011年1月2011年10月2012年7月2013年4月2014年1月2014年10月2015年7月2016年4月2017年1月2017年10月2018年7月2019年4月2020年1月2020年10月2021年7月2022年4月2023年1月2023年10月2024年7月2025年4月债券融资额（亿欧元）（右轴） 公司市值（亿美元）发债历史及债券发行变化--EUV光High-NA（1984-2007年）19991642007610.0（2007-2013年）DUV2012年推出的CCIP38.523%（201317.510.03.375%Cymer2020年2159.51102.5High-NAEUVAI表2：阿斯麦发展大事及发债情况（单位：%）发展大事年份发债情况当年度资产负债率荷兰飞利浦与半导体设备商ASMInternational合资成立ASML1984——与德国光学巨头蔡司建立战略合作关系1986——推出突破性平台PAS55001991——在阿姆斯特丹和纽约证券交易所双重上市1995——投入超100亿欧元持续推进EUV技术研发2000——收购SiliconValleyGroup2001——20076.0亿欧元/5.75%/10.0年53.10推出首款量产型EUV设备NXE:3100，正式实现EUV技术的市场化落地201055.12正式推出“客户联合投资计划”201245.12收购Cymer；推出第二代EUV系统NXE:330020137.5亿欧元/3.375%/10.0年39.88推出第三代EUV系统NXE:3350201536.90收购蔡司半导体光学子公司24.9%的股份20165.0亿欧元/0.63%/6.0年;10.0亿欧元/1.38%/10.0年;7.5亿欧元/1.63%/10.0年42.9220207.5亿欧元/0.25%/10.0年;7.5亿欧元/0.63%/9.0年49.15202166.46投资2亿美元扩建美国康涅狄格州工厂20225.0亿欧元/2.25%/10.0年75.73在韩国首尔开设新的EUV光刻机全球培训中心202310.0亿欧元/3.50%/2.5年66.33推出High-NAEUV光刻机（EXE系列）202561.22注：资产负债率数据截至当年度财务报表整理2007-2013EUV1）200720131EUV1020075.75%115BPEUV2013EUV3.375%2013-2020EUV2016202032EUV201620209-103）201620201.29%0.44%118BP81BP2021High-NAEUV1）20222023年12）发20221020232.520222.25%20233.50%2022202383BP，图8：阿斯麦2007年至2025年期间发行债券频率（单位：只）432102007 2013 2016 2020 2022 2023注：数据截至2026年2月2日图9：阿斯麦2007年至2025年期间债券加权平均发行期限（单位：年）121086420200720132016202020222023注：数据截至2026年2月2日图10：阿斯麦2007年至2025年期间债券加权平均发行票面利率（单位：%）765432102007

2013

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2023注：数据截至2026年2月2日201058.692025223.90CAGR9.34%90%通股权益总额从2010年229.27亿元增长至2025年1,620.97CAGR约13.93%，“EUV图11：阿斯麦2010年至2025年期间长期借贷及同比增速（单位：亿元；%）500

2010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025长期借贷（亿元） 同比增速（%，右轴）

200150100500-50注：数据按截至2026年2月2日汇率折算至人民币。图12：阿斯麦2010年至2025年期间普通股权益总额及同比增速（单位：亿元；%）1816141210864202010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025普通股权益总额（亿元） 同比增速（%，右轴）

806040200-20-40注：数据按截至2026年2月2日汇率折算至人民币。StateFarmInsuranceCompanies总体而言，阿斯麦运用债券融资的策略模式高度契合公司在不同发展时期的财务考EUV10年美国：博通（BroadcomInc.）博通（BroadcomInc.）是全球领先的半导体芯片和基础设施软件解决方案供应商，“半导体+”AICASymantec202534374.3%，AI2025公司在AI芯片市场的份额预计可达86%，成为该领域的领先企业。发展路径+（1991-2013）：19918199571998年在纳斯达克成功上市，而上市为公司带来了迫切的资金支持以助力其扩大研发21200119.57CorporationI/O2000年收购Innovent年收购Silicon）DSP2004ZyrayWireless（9,600），WCDMA2006Sandburst（7,700）年收购GlobalLocate（2.26，整合GPSDuneFabricBeceem（3.16NetLogic（37（2013-2018）：2013Technologies66亿美元现金收购LSICorporation（列改变行业格局的重大并购，正式开启并购驱动增长模式：2016年收购Broadcom+200BroadcomLimited（BroadcomInc.）年收购BrocadeCommunications（59）1300芯片+（20182018CA（107年收购+VMware转型。果断开启向高毛利、高现金流的基础设施软件领域的跨界并购；当前，通过完成对VMware收购Symantec企业安全业务图收购Symantec企业安全业务0

250收购Beceem收购Beceem收购NetLogic收购BroadcomCorporation收购LSICorporation,AvagoTechnologies收购博通完成对VMware的收购收购BrocadeCommunications收购CATechnologies150100502009年2009年11月2010年5月2010年11月2011年5月2011年11月2012年5月2012年11月2013年5月2013年11月2014年5月2014年11月2015年5月年11月2016年5月2016年11月2017年5月2017年11月2018年5月2018年11月年5月2019年11月2020年5月2020年11月2021年5月2021年11月2022年5月年11月2023年5月2023年11月2024年5月2024年11月2025年5月2025年11月债券融资额（亿美元）（右轴） 公司市值（亿美元）发债历史及债券发行变化--+（1991-2013年）0.28（2013-2018）：20147月，为支持LSI102.00%7.2820%201460%芯片+软件生态闭环（2018年至今）：（CATechnologies521（），20219202232024年7月发行50亿美元债券，用于VMware收购贷款再融资。表3：博通发展大事及发债情况（单位：%）发展大事年份发债情况当年度资产负债率亨利·萨缪利与亨利·尼古拉斯三世共同创立博通1991——博通总部从洛杉矶迁至加州欧文市1995——在纳斯达克成功上市1998——收购InnoventSystems，收购SiliconSpice2000——收购ServerWorksCorporation2001——收购ZyrayWireless2004——收购Sandburst200662.02收购GlobalLocate200764.48收购DuneNetworks200947.21收购Beceem201030.23收购NetLogic201117.99收购LSICorporation；AvagoTechnologies收购LSICorporation201315.49201410.0亿美元/2.00%/7.3年69.09收购BroadcomCorporation201656.22收购BrocadeCommunications201757.39收购CATechnologies201846.82收购Symantec企业安全业务201920.0亿美元/3.13%/2.0年;30.0亿美元/4.75%/10.0年;15.0亿美元/3.13%/3.5年;20.0亿美元/3.63%/5.5年;25.0亿美元/4.25%/7.0年63.00202022.5亿美元/4.70%/5.0年;22.5亿美元/5.00%/10.0年;20.5亿美元/5.00%/10.0年;22.5亿美元/4.70%/5.0年;10.0亿美元68.52/3.63%/4.5年;6.8亿美元/3.13%/2.5年;30.0亿美元/4.75%/9.0年;5.2亿美元/3.13%/1.0年;25.0亿美元/4.25%/6.0年;17.0亿美元/3.46%/6.3年;22.5亿美元/3.15%/5.5年;22.2亿美元/4.11%/8.3年;10.0亿美元/2.25%/3.5年;20.0亿美元/4.30%/12.5年;27.5亿美元/4.15%/10.5年;27.5亿美元/4.15%/10.5年;20.0亿美元/4.30%/12.5年;22.2亿美元/3.15%/5.5年;9.99亿美元/2.25%/3.5年;22.2亿美元/4.11%/8.3年;16.9亿美元/3.46%/6.3年推出BroadcomSoftwareGroup，整合旗下软件业务20217.5亿美元/1.95%/7.0年;17.5亿美元/2.60%/12.0年;17.5亿美元/3.75%/30.0年;30.0亿美元/3.50%/20.0年;27.5亿美元/2.60%/12.0年;22.5亿美元/3.42%/12.0年;32.5亿美元/3.47%/13.0年;27.5亿美元/3.19%/15.0年;32.5亿美元/3.14%/14.0年66.93推出Trident4C、Tomahawk5等高性能芯片产品202212.0亿美元/4.15%/10.0年;7.5亿美元/4.00%/7.0年;25.0亿美元/4.93%/15.0年69.00完成对VMware的收购202367.08202412.5亿美元/5.05%/3.0年;22.5亿美元/5.05%/5.0年;15.0亿美元/5.15%/7.0年;8.75亿美元/4.15%/3.3年;15.0亿美元/4.35%/5.3年;8.75亿美元/4.55%/7.3年;17.5亿美元/4.80%/10.0年59.14202511.0亿美元/5.20%/7.2年;11.0亿美元/4.80%/3.2年;8.0亿美元/5.05%/5.2年;25.0亿美元/5.20%/10.0年;17.5亿美元/4.90%/7.0年;17.5亿美元/4.60%/5.0年;7.4亿美元/1.95%/2.5年;27.5亿美元/2.45%/5.5年;17.5亿美元/2.60%/7.5年;17.5亿美元/3.75%/25.5年;29.9亿美元/3.50%/15.5年;32.4亿美元/3.47%/8.5年;22.5亿美元/3.42%/7.5年;10.0亿美元/4.20%/5.0年;22.5亿美元/4.80%/10.3年;17.5亿美元/4.90%/12.4年52.49202612.5亿美元/4.95%/10.0年;12.5亿美元/5.70%/30.0年;7.5亿美元/4.3