固定收益机构行为100篇可转债市场机构行为全景与策略启示

内容目录1、机构行为已成为可转债市场定价与风格轮动的核心驱动力 42、沪深两市机构结构差异显著：沪市稳健，深市弹性强 4、公募基金主导市场，长期资金与交易型机构各具角色 4、沪市：公募主导、年金压舱，市场成熟度高 4、深市：成长偏好鲜明，交易活跃、散户参与度高 5、机构行为分化明显：属性决定策略，市场塑造行为 73、宏观供给收缩下，机构转向存量博弈与结构再平衡 9、供给收缩推动市场存量博弈，风格偏向深市成长 9、机构仓位行为两极分化：固收+防御，转债基金进攻 12、市场呈现“估值压缩、交易放量”的结构性博弈特征 144、三维信号体系可有效跟踪机构行为与市场趋势 16、持仓集中度显示机构策略从分散转向再集中 16、交易行为呈现被动资金顺周期、主动资金高频博弈 18、估值结构高度分化，平衡型品种估值稳定性突出 195、机构行为呈现“属性驱动、博弈深化、估值分层”三大规律 22、资金属性决定行为逻辑，顺逆周期策略并存 22、观测体系可辅助判断风格、预警风险、捕捉机会 23、未来市场仍将延续结构化博弈，策略需灵活适应 236、风险提示 24图表目录图1：上交所2026年1月转债市场参与机构持有可转换公司债券持有面值(单位：亿元) 5图2：深交所2026年1月转债市场参与机构持有可转换公司债券持有面值(单位：亿元) 6图3：上交所2025年-2026年1月各市场参与者可转债持仓月度环比变化率 7图4：深交所2025年-2026年1月各市场参与者可转债持仓月度环比变化率 7图5：上交所2025年-2026年1月主要机构可转债持仓月度环比变化率 8图6：深交所2025年-2026年1月主要机构可转债持仓月度环比变化率 9图7：上交所2025年-2026年1月转债规模及环比变化 10图8：深交所2025年-2026年1月转债规模及环比变化 10图9：上交所2025年-2026年1月基金持有面值及同比、环比变化 图10：深交所2025年-2026年1月基金持有面值及同比、环比变化 图固收+基金平均转债仓位（左轴，%）和中证转债收盘价（右轴，点）对比图 13图12：可转债基金平均转债仓位（左轴，%）和中证转债收盘价（右轴，点）对比图 14图13：2025年-2026年1月可转债平均转股溢价率与平均月成交额趋势图 15图14：2023-2025年博时可转债ETF海富通上证投资级可转债ETF与中证转债上证指数前十重仓可转债市值占比走势 图15：2023-2025年公募基金可转债持仓总市值与HHI指数趋势 18图16：2025年-2026年1月不同价格区间可转债平均转股溢价率月度变化 20图17：2025年-2026年1月价格<300元区间可转债平均转股价值月度变化 21图18：2025年-2026年1月价格>300元区间可转债平均转股价值月度变化 211、机构行为已成为可转债市场定价与风格轮动的核心驱动力机构行为已成为当前可转债市场定价、流动性以及风格轮动的核心决定要素。机构行为并非一成不变，而是在多种因素驱动下持续演变。宏观经济、监管政2、沪深两市机构结构差异显著：沪市稳健，深市弹性强色、沪市：公募主导、年金压舱，市场成熟度高根据上交所2026年1构清晰的投资者格局，即公募主导、长线稳定、交易活跃、多元并存。20261（下同3340.37公募基金是市场的主导力量与定价核心，其行为深刻影响着市场的流动性、估及风格走向。1520.1045.5%，是市场的主导力量。长期配置资金构成了市场稳定的重要基础，但其内部结构存在明显差异。企业534.0716.0%，是规模最大的长期资金；保险机构持有157.31亿元，占比4.7%。两者合计占比超过20%，主要持有大型、高评级转债，其长期持有的特性为市场提供了显著的稳定性。交易型与专业投资机构是市场活力的重要来源，其灵活的策略对短期波动和定率具有显著影响。221.706.6%；私募基金持有175.03亿元，占比5.2%；证券公司资管产品持有135.23亿元，占比4.0%。其他类型投资者进一步丰富了市场的生态结构，共同构成了多元化的参与格局。一般机构持有167.10亿元，占比5.0%；自然人投资者持有175.28亿元，占比5.2%；QFIIRQFII49.291.5%。银行理财与银行自营0.5%，其影响主要通过产品渠道间接体现。图1：上交所2026年1月转债市场参与机构持有可转换公司债券持有面值(单位：亿元)上交所

、深市：成长偏好鲜明，交易活跃、散户参与度高深市可转债市场投资者结构展现出明显区别于沪市的成长偏好与弹性特征。根20261（下同2998.92亿元，市场参与者结构层次分明、风格突出。1254.08但仍是深市成长属性最主要的资金支撑与定价引领者。交易型与专业投资机构构成了深市高弹性的关键驱动因素，且结构呈现出多元化与活跃化的特点。20261月，深交所首次将私募基金单独列示，其持有市值248.75亿元，占比8.3%，凸显了其活跃的投研与交易角色；券商自营与券商集合理财分别持有131.95亿元（4.4%）与77.17亿元（2.6%），共同构建起反应敏锐的交易力量。而“其他专业机构”规模已大幅缩减至8.89亿元，反映出机构分类的细化以及活跃主体向私募等明确类别集中。个人投资者在深市保持着较高影响力，其行为是观测市场情绪的重要方面。自318.6110.6%5.2%，体现出深市因题材性强而更易吸引散户参与的市场特性。长期配置型资金在深市占比有限，反映出其对深市的信用状况与市场波动性持慎态度。433.41亿元（14.5%），是重要的稳定力量；保险机总体而言，深市呈现出“公募主导、交易多元、散户活跃、长线审慎”的生态格局，与沪市形成风格互补。图2：深交所2026年1月转债市场参与机构持有可转换公司债券持有面值(单位：亿元)深交所综合沪深两市的结构来看，中国可转债市场已构建起“公募主导、长线稳定、交沪市以公募基金和企业年金为核心，2.2、机构行为分化明显：属性决定策略，市场塑造行为20261图3：上交所2025年-2026年1月各市场参与者可转债持仓月度环比变化率上交所图4：深交所2025年-2026年1月各市场参与者可转债持仓月度环比变化率深交所从长期配置型资金方面来看，其在战略定力中展现出战术上的分化。2026年114.91%，在深交所环比11.00%，这反映出其在复杂的市场环境下，基于风控考量的谨慎逻辑。而5.72%，在上交6.70%，这显示出其可能正在开展跨市场或跨品种的战术再平衡。公募基金作为市场的中枢力量，在年初进行了显著且方向有差异的仓位调整。202616.33%，体现出对沪市价值的阶段性布局；在14.93%交易型资金继续发挥着市场波动放大器的作用。20261月，券商自营在深交5.32%，结束了前期的减持态势；在上交所基本保持持平。私募基金（上交所）6.61%，显示出获利了结或防御的心态；银行理财持续净流出；QFII、RQFIIQFII环比大幅减持18.35%。自然人投资者的行为再次印证了其作为市场情绪“温度计”的角色。2026年18.63%7.52%，同步大幅净流出反总体而言，当前机构行为呈现出“保险收缩、公募主导结构增持、交易盘灵活图5：上交所2025年-2026年1月主要机构可转债持仓月度环比变化率上交所图6：深交所2025年-2026年1月主要机构可转债持仓月度环比变化率深交所3、宏观供给收缩下，机构转向存量博弈与结构再平衡3.1、供给收缩推动市场存量博弈，风格偏向深市成长2025年至2026年1月，可转债市场于供给总量收缩、资金需求结构性分化的宏观环境中运行，此背景构成了理解机构行为动态的关键约束框架。上交所转债存规模整体呈波动下行态势，这体现出沪市处于持续的“减量消化通道”。相2025年中经历规模2026年1月仍实现4.53%图7：上交所2025年-2026年1月转债规模及环比变化上交所图8：深交所2025年-2026年1月转债规模及环比变化深交所最新数据显示，公募基金于沪深两市的配置行为呈现显著分化，成为推动市场变化的核心力量。从深交所情况来看，自2025年中期起，公募基金持续保持活跃态势。2026年1月，其持有市值环比大幅提升14.93%，同比增幅更是高达23.75%，为深市总量的回升提供了关键支撑，充分体现了公募资金对深市成长风格的积极布局。而在上交所方面，公募基金的配置态度相对审慎。尽管2026年1月环比增持图9：上交所2025年-2026年1月基金持有面值及同比、环比变化上交所图10：深交所2025年-2026年1月基金持有面值及同比、环比变化深交所“总量收缩但结构活跃”的宏观环境，正重塑可转债市场运行的核心逻辑。总量收缩划定了市场的边界，使得“存量博弈”成为机构行为的必然选择。综上，2025年至2026年初可转债市场的核心特征可概括为：在供给总量系统缩的约束下，以公募基金为代表的机构资金通过积极调整存量结构，并借助显著的跨市场风格轮动（尤其偏向深市成长板块）来实现收益。这一宏观背景是理解后续机构持仓变化、交易特征与估值分化等现象的根本前提。、机构仓位行为两极分化：固收+防御，转债基金进攻固收+基金呈现出典型的逆周期防御特性。数据显示，在2024年四季度至2025414.56427.52+基金12.49%11.10%，呈现出“指数上行、仓位收缩”的背离态势。2025443.65点485.49点时，固收+10.79%8.99%，背离幅度明显扩大。固收+严格遵循其绝对收益目标、风险预算约束与负债端管理要求。其更倾向于在市涨过程中主动控制风险敞口，体现出“越涨越谨慎”的防御性操作逻辑，在市场中扮演着“稳定器”和“纪律执行者”的角色。这种逆周期特征，使其成为观测市场情绪与机构风险偏好的重要反向指标。图11：固收+基金平均转债仓位（左轴，%）和中证转债收盘价（右轴，点）对比图与固收+基金的防御性操作形成鲜明对照，可转债基金呈现出典型的顺周期进攻特性，其仓位变动与市场走势呈现高度同步且弹性放大的态势。在2025年二、443.65485.49点的强势行情中，可转债基81.46%87.28%，体现出“指数上扬、仓位加速扩张”的顺周期增强模式。5.82+基金在同一阶2025年四季度指数于491.90点附近高位震荡期间，其仓位仍维持在86.05%清晰地揭示了可转债基金的核心行为逻辑：紧密跟踪并主动强化市场趋势，将系统性β收益转化为产品弹性的主要来源，图12：可转债基金平均转债仓位（左轴，%）和中证转债收盘价（右轴，点）对比图固收者”，通过主动管控仓位来实现风险管理与收益锁定；而可转债基金的顺周期属性则使其成为市场趋势的“增强器和放大器”，通过高仓位运作强化趋势力。这种差异化行为是资金属性与市场环境共同作用的结果：在2025年市场上行但波动加剧的阶段，负债端约束较强的固收+基金倾向于获利了结并控制波动，而工具属性突出的可转债基金则选择顺应趋势、放大弹性，以捕捉市场系统性机会。征交易行为的核心特征，集中体现于市场估值情绪与资金活跃度的动态交互之中。通过对2025年1月至2026年1势先抑后扬、成交呈现脉冲式放大”的年度特征。这一特征组合表明，市图13：2025年-2026年1月可转债平均转股溢价率与平均月成交额趋势图从估值演变来看，2025年市场估值走势呈现清晰的“V型”反转。平均转股溢155.85%451.29%，但整体836.87%9.3%1006%1.1%，1246.17%2026144.98%水平保持稳定。这一走势表明，市场在2025年中完成压力测试后，下半年估值修复动力强劲，市场情绪与风险偏好得到系统性改善。与估值走势形成鲜明对比的是，市场交易活跃度呈现显著的“脉冲式放大”特征20251-517.5630.12亿元的温和区间；6844.09亿元的年内第一轮峰值，形成清晰的“成交脉冲”。此后成交额虽有波动，但中枢水平已明显抬升。值得注意的是，2026149.33亿元，创下统计期内新高，显示年初市场交易意愿强烈，流动性环境显著趋于活跃。2025年至2026年初，在估值先抑后扬的过程中，交易行为体现出资金正进行且分阶段的结构性再配置。2025年中的触底与下半年的持续回升，（特别2025820261月），清晰表明市场活跃并非源于单边追涨，而是2026年1市场正迈入“估值锚定、交易驱动”的新阶段，资金博弈焦点从寻找绝对低估在合理估值区间内捕捉结构性机会。因此，202520261月可转债（压缩-修复-稳定展开的分阶段存量资金再配置过程。风险偏好的“收缩-修复”周期主导估值走势，结构性机会与阶段性资金共识则4、三维信号体系可有效跟踪机构行为与市场趋势、持仓集中度显示机构策略从分散转向再集中ETF前十大可转债持仓市值占比的ETF的可转债持仓集中度呈现出明显的分化态势与阶段性收敛趋势。具体而言，海富通可转债ETF持续秉持高集中度策略特点，其前十大重仓转债45%202551.58%征表明该产品采用较为积极的管理策略，试图借助相对集中的持仓结构获取结构性超额收益。与之形成鲜明反差的是，博时可转债ETF的持仓集中度始终与202523.09%23.86%ETF严格执行指数跟踪策略，组合分散程度与市场整体结构相符。尽管两类ETF2024年下半年以来，通与博时ETF的持仓集中度均与市场基准同步呈现趋势性下降。这一共同ETF作为跟踪上证可转债指数的产品，其20242025年期图14：2023-2025年博时可转债ETF、海富通上证投资级可转债ETF与中证转债、上证指数前十重仓可转债市值占比走势从行业整体视角来看，2025年公募基金持有的可转债总市值呈现出显著的“V型”反转与扩张态势。2121.57亿元，随后迅速攀升，在三季度3042.422957.99亿元，但仍处2025年下半年明显增强。10000，量化反映组合的集中程度，即：HHI=∑（

2个券持仓市值）总持仓市值

×1000HHI202315.9的高位起，持仓集中度持续20243.62024年四季度出现根本性转变，HHI202514.92023年初的水2025年重新转向集中持仓策略。2025年公募基金行业呈现出“总量扩张、结构集中”的鲜明特征。总市值的“VHHI指数的“触底反转”完美同步，二者共同指向一个核心事实：ETF持续的高集中度策略相互印证，而与ETF及市场基准的分散化趋势存在策略差异，进一步凸显了在复杂市场环境中，不同资金根据其投资目标采取策略的多样性特点。图15：2023-2025年公募基金可转债持仓总市值与HHI指数趋势ETF份额、市场成交额及换手率的观察，2025年可转债市场的交易行为主要呈现两大核心特征：被动资金的“顺周期强化”与主动资金的“存量博弈活跃化”。一方面，以可转债ETF申赎为代表的被动资金流向，呈现出显著的“顺周期强（2025份额往往同步或滞另一方面，以全市场成交额与换手率为代表的主动交易活跃度，揭示了“存量20252025、估值结构高度分化，平衡型品种估值稳定性突出202520261从溢价率维度进行分析，市场延续并深化了“两端高波动、中间趋稳定”的哑型结构，并且在2025年末及2026年初呈现出新的变化趋势。核心平衡区间（100-200元）的溢价率展现出较强的稳定性，2025全年基本在39%-55%20261值得注意的是，不同价格区间在年末年初呈现出差异化的演变路径。低价区间（<100元202587.84%20261月的中高价区间则边际改善迹象20251223.20%明显反弹2026142.98%；300-40081.68%35.36%，但仍（>400元溢价率从16.66%小幅回升至24.10%资金对该区间品种的估值态度出现边际改善。图16：2025年-2026年1月不同价格区间可转债平均转股溢价率月度变化从转股价值维度分析，2025年不同价格区间品种的股性内在支撑普遍增强后，2026年1月呈现出结构性回调与再平衡的特征。核心平衡区间（100-200元）的转股价值全年保持稳健，20261103.24元，展现出较强的价值韧性。中高价区间在2025年普遍实现增长后，2026年1月出现分化调整：20251220261月，200-300201.43181.89元，300-400240.24253.70（>400元566.58元显著回调至505.19元。这一转股价值回调现象，与同期部分区间溢价率反弹形成鲜明对比。2025年1220261月,在转股价值普遍调整的背景下，中高价区间尤其是200-30023.20%81.68%回35.36%（>400元16.