基于人民币升值动力评分公式：央行下调外汇风险准备金率对权益指引意义

正文目录TOC\o"1-1"\h\z\u如何理解央行远期售汇准备金制度？ 5历次外汇风险准备金率下调后市场回溯 6央行外汇风险准备金率调降影响展望 8风险提示 10图表目录图1：商业银行结售汇顺差新高 4图2：央行外汇逆周期因子或有发力 5图3：央行外汇逆周期调节工具最新使用情况 5图4：商业银行代客远期净结汇 6图5：人民币汇率与中国股市回报整体呈现同向性 6图6：央行外汇逆周期调节操作与上证指数表现回溯 7图7：历次远期售汇风险准备金率调整时间和汇率水平 7图8：中国出口总额中对美出口份额占比 8图9：通胀调整后的人民币实际有效汇率并不高 8图10：三种情境假设下的人民币汇率升值动力评分 9图外资对中债持有情况边际变化 9图12：CME利率期货对FOMC未来降息概率计价 9图13：美元兑人民币汇率1年期10图14：港股与美元指数的负向性 1020267.06.81000pips。1-21.67%，明显高于同期美元指数的2025121000亿美元，2010202618886025年8月末时点，我们预计未来半年美元兑人民币汇率有望运行至6.82026227202632日起，将远期售汇业务的外汇风险20%0年以来央行逆周期因子或转正，20179202010月央行两次相同操作后的资产演绎，我们判断短振视角映射至权益市场，A股短期仍将维持偏强震荡，中期视角，跨境资金增配+A股“系统性慢牛”仍可期。图1：商业银行结售汇顺差新高中国央行，图2：央行外汇逆周期因子或有发力Bloomberg如何理解央行远期售汇准备金制度？2015年“8·11汇改”后首次推出，为央行宏观审慎调节的工具。其主要通过调整企业远期做空成本，调控企业远期售汇的顺周期行为，维护汇20%签约规模向央行缴存无息准备金，对未来可能出现的亏损而计提风险准备。而这部分资金占用成本或间接抬升远期购汇和套期保值门槛。除此之外，央行还有外汇存款准备金率、跨境融资宏观审慎调节参数、离岸央票发行、离岸市场资金利率或掉期干预、口头干预、逆周期因子等价量维度的逆周期调节工具箱。在人民币汇率升值压力较大时，央行可能下调远期售汇风险准备金率。反之，在人民币汇率趋贬压力较大时，央行或上调远期售汇风险准备金率。汇率管理工具 首推年限 RMB贬值汇率管理工具 首推年限 RMB贬值时 RMB升值时 最新宣布调整日 当前运用情况外汇存款准备金率2005年下调↓上调↑20230915下调2个百分点至4%远期 备金率上调↑下调↓20260227由20%下调至0跨境融资宏观审慎调节参数2016年上调↑下调↓20250113全口径上调至1.75离岸央行票据发行2018年增发-20260213500亿元离岸掉期市场干预2018年提升离岸做空成本---口头干预---20260214央行货政委员会2026年Q1例会逆周期调节因子2017年--2026Q1可能启用中国央行

20261393备金率的下调，意味着商业银行远期售汇业务资金占用成本和企业远期套保成本的下降，有助于防范人民币汇率短期升值过快下的汇率超调风险。金融机构外汇风险准备金计算公式：当月外汇风险准备金交存额=上月远期售汇签约额外汇风险准备金率。图4：商业银行代客远期净结汇中国央行，历次外汇风险准备金率下调后市场回溯20179820%0%A506.446.67，有所趋贬，但中期仍维持升值。201798日-20183266.446.25201798日-201815%。图5：人民币汇率与中国股市回报整体呈现同向性中国央行，美联储2020101020%0%+内部出口强劲双重提振下的升值周期。当时中美国债利差20201010日-20222256.686.31。A股市场在短期震荡盘整过后，中期继续走牛。20201010日202121814.21%。图6：央行外汇逆周期调节操作与上证指数表现回溯中国央行，值201582018820229020%（1）20158月末的上调发生于汇改后的人民币（2）20188月的上调则意（3）202292022调整方向或幅度调整日期调整时点USDCNH宣布日期调整方向或幅度调整日期调整时点USDCNH宣布日期2015年8月31日6.442015年10月15日起设立外汇风险准备金率并暂定为20%2017年9月8日6.442017年9月11日起将外汇风险准备金率由20%下调至0%2018年8月3日6.912018年8月6日起将外汇风险准备金率由0%上调至20%2020年10月10日6.6820准备金率由20%下调至0%2022022年9月28日起将外汇风险准备金率由0%上调至20%2026年2月27日6.822026年3月2日起将外汇风险准备金率由20%下调至0%央行外汇风险准备金率调降影响展望我们认为央行本次外汇风险准备金率的下调以信号意义为主，保持合理均衡水平的双202530%，货物贸易中使用人民币结30%1/2/202631日，CME2026年美联储2-3625bp57%。中美利差倒挂程度有望进一步收敛，有望引20261月CPI同比1PPI同比1.19万亿美元的历史新高，指向出口景气韧20189月-202512月，中国出口总额20.7%9.6%。对非美发达经济体及东盟及新兴经济体的出口份额抬升。图8：中国出口总额中对美出口份额占比 图9：通胀调整后的人民币实际有效汇率并不高222018161412108中国出口总额中对美出口份额占比%

2015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-012024-072025-012025-072026-01中海关署， BIS，202636.7关口。202696.70A股或以偏强震荡为主，中期来看系统性慢牛仍然101%A股系统性慢牛”演绎再上台阶。图10：三种情境假设下的人民币汇率升值动力评分7.57.26.96.66.36美元兑人民币汇率USDCNH 元兑人民币汇率USDCNH-乐观预测 美元兑人民币汇率USDCNH-中性预测 元兑人民币汇率USDCNH-悲观预测浙商证券研究所测算整理图11：外资对中债持有情况边际变化 图12：CME利率期货对FOMC未来降息概率计价中结算上清， CME图13：美元兑人民币汇率1年期图14：港股与美元指数的负向性2014-082015-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-082020-022020-082021-022021-082022-022022-082023-022023-082024-022024-0820