资本结构理论与资本结构示范课

第四章资本构造理论与资本构造决策学习目的理解:1.负债对公司的利与弊2.信息不对称下的资本构造理论理解:1.早期朴素的资本构造理论与传统资本构造理论2.资本构造、资本成本与公司价值三者之间的关系掌握:MM理论和权衡理论的重要内容第四章资本构造理论与资本构造决策4．1资本构造、资本成本与公司价值4．2早期朴素的资本构造理论与传统资本构造理论4．3当代资本构造理论———MM理论4．4当代资本构造理论的发展4．5资本构造理论的运用——资本构造决策本章重点资本构造、资本成本与公司价值MM理论权衡理论4.1资本构造、资本成本与公司价值

4.1.1综合资本成本（WeightedAverageCostofCapital，WACC）4.1.2资本构造（CapitalStructure）4.1.3公司价值（TheValueofFirm）资本构造理论的中心问题在于探讨资本构造与公司价值之间的关系，探讨公司与否存在最优资本构造4.1.1综合资本成本（WeightedAverageCostofCapital，WACC）综合资本成本又称加权平均资本成本，是指以多个资本占全部资本的比重为权数，对个别资本成本进行加权平均拟定的。公司只有获得超出平均资本成本水平以上的投资酬劳率，才干增加股东收益，使股票市价升值。在个别资本成本一定的条件下，综合资本成本取决于公司的资本构造。优化资本构造，以最低的综合资本成本，达成公司价值最大化，是资本构造理论研究的核心问题。在当代经济环境中，影响公司价值的直接因素是综合资本成本4.1.1综合资本成本（WeightedAverageCostofCapital，WACC）4.1.2资本构造(CapitalStructure)

资本构造:是指公司多个资本的构成及其比例关系。广义的资本构造:是指公司全部资金（涉及长久和短期资金）的构成及其比例关系，也叫资金构造。狭义的资本构造仅指公司长久债务资本和权益资本(股本)的构成比例。该比例的高低，通过综合资本成本变化，直接影响公司价值的高低。由于长久债务成本普通都低于普通股成本，因此，从表面上看，似乎债务资本比重越高，对提高公司价值越有利，但事实并非如此。4.1资本构造、资本成本与公司价值资本构造理论要研究的两个基本问题是：其一，以债务资本替代权益资本与否能够提高公司价值？其二，如果提高债务资本在资本构造中的比重能增加公司价值，债务资本比重与否有程度?如果有，这个程度应如何拟定?4.1.3公司价值(TheValueofFirm)公司价值：是指公司作为市场经济体制下含有一定生产经营功效的整体，市场对其潜在盈利能力和发展前景的评价与认同。理解这个概念时注意两点：4.1.3公司价值(TheValueofFirm)（1）公司价值不是其现有的盈利水平，更不是其拥有的实物资产价值的总和，而是公司作为整体资产所含有的潜在的、将来的获利能力，因而必然存在着风险因素(经营风险和财务风险)及资金时间价值的双重影响，使之含有不拟定性（2）公司价值是市场对公司的评价，不是公司本身对其价值的认定。在普通状况下，公司价值以公司发行的股票和债券的市价之和计算。只有在成熟资我市场中，长久投资下的有价证券市场趋势才干较好地反映公司价值

4.1.4公司总价值公式设：S表达普通股市场价值(每股市价与发行在外普通股股数之积)；B表达长久债券市场价值；EBIT表达息税前利润；Ks表达普通股成本；Kb表达长久债券成本(未扣除所得税因素);I表达应付利息(I=Kb×B)；Kw表达综合资本成本；T表达所得税税率：NI表达税后净收益（NetIncome的简写）;V表达公司总价值（V=S+B）.4.1.4公司总价值公式在预期EBIT价值稳定，公司全部净收益都以股利支付给股东的假定下，则公司普通股市价(将收益予以资本化)为：因此，普通股成本可表达为：4.1.4公司总价值公式分析公司负债比率对综合资本成本的影响：根据综合资本成本计算公式4.1.4公司总价值公式

4.1.4公司总价值公式公式阐明，公司总价值即为支付利息费用之前的税后净收益（称为“净经营收益”），按综合资本成本资本化的成果，两者成反比关系。4.2早期朴素的资本构造理论与传统资本构造理论

美国的经济学家大为•杜兰德是早期资本构造理论研究的开拓者。他在1952年把当时对资本构造的见解划分为三种：净收益方式(TheNetIncomeApproach，简称NI理论)，亦称“净收益思路”或“净利理论”。净经营收益方式(TheNetOperatingIncomeApproach，简称NOI理论)亦称“净经营收益思路”或“营业净利理论”。传统资本构造理论(TheTraditionalTheoryModel)，简称传统理论，又称折中理论。4.2.1早期的朴素资本构造理论根据朴素资本构造理论及其假定，资本构造与公司价值之间的关系有两种变动方式：（1）净收益方式,亦称“净收益思路”或“净利理论”。

(2)净经营收益方式,亦称“净经营收益思路”或“营业净利理论”。

（1）净收益方式,亦称“净收益思路”或“净利理论”假设：1）ks是一种常数；2)kb也是一种常数，且kb≺ks基本观点：公司价值取决于由资产盈利能力和资本构造共同决定的归于股东的净收益的大小。结论：负债程度越高，公司价值越大，公司应当100%负债缺点：没有考虑财务风险(2)净经营收益方式,亦称“净经营收益思路”或“营业净利理论”假设：1）kw是一种常数；2)kb也是一种常数，且kb≺ks基本观点：公司价值仅仅取决于公司资产盈利能力亦即息税前利润水平结论：资本构造决策对公司价值的提高没有任何作用，不存在最佳资本构造缺点：过分考虑了财务风险4.2.1过渡小结早期的朴素资本构造理论思想，认识到债务资本的避税作用(kb≺ks)，以及负债比率变动通过综合资本成本对公司价值的影响(ks的上升)。但是，其根本缺点在于没有考虑或过分考虑财务风险因素及其影响下的风险价值，因而，无论是“净收益方式”或是“净经营收益方式”都是在各自不成立的假定条件下进行推理，从而得出有悖于事实的两种极端的理论：公司应100%负债或研究资本构造对公司价值毫无意义。传统资本构造理论认为，随着负债比率的提高，公司的财务风险必然增加，为了弥补这种风险可能对投资者造成的损失，无论债权人或股东都会规定获得风险赔偿酬劳，即kskbkw均非固定不变。在这种状况下，朴素资本构造理论的假定前提是不成立的。4.2.2传统资本构造理论假设：1）kskbkw均非固定不变；2)在一定的负债范畴内，kbks的上升不明显，保持相对稳定，但超出一定范畴之后，kbks均不停加速上升基本观点：在一定程度内举债，股本和负债风险都不会明显增加，kb和ks在一定程度内固定。一旦超出此点，kb和ks开始上升。与之相对应，kw先下降，达成谷底后再上升。公司价值则先上升，然后达成顶点再下降。Kw的最低点对应公司价值的最高点。结论：最优资本构造既不在负债比率100％的点上，也不在负债比率为零的点上，而是在两者之间的某一点上。该点的必要条件是：债务资本成本的边际成本等于权益资本成本的边际成本。缺点：该理论缺少严格的推理和证明，更多的是靠经验判断。4.2.2传统资本构造理论该理论是一种介于净利理论和营业净利理论之间的一种理论，故称折中理论.基本观点为：(1)适度负债并不会明显地增加公司的财务风险，因此在一定的负债比率范畴之内，债务资本成本保持相对稳定。但当负债比率超出一定程度，必将造成财务风险的增加，从而推动债务资本成本kb上升。(2)在适度负债范畴内，由于财务杠杆的作用，负债经营会增加股东的每股收益率，使股票市价上升，公司价值得到提高，使权益资本成本下降。但当负债比超出一定程度，公司财务风险增加，财务状况相对恶化，使股票市价下跌，股东为维护本身利益，规定更高的酬劳率以减少风险损失，从而造成权益资本成本ks上升。4.2.2传统资本构造理论(3)基于上述(1)(2)的分析，随着负债比率的增加，在适度负债范畴之内，综合资本成本呈递减趋势下降，公司价值呈递增趋势上升。达成负债比率的某一点之后，负债超越了适度的范畴，综合资本成本将随负债比率增加而呈递增趋势上升，公司价值呈递减趋势下降。根据综合资本成本与公司价值之间成反比的基本关系，在此点上，公司综合资本成本最低，公司价值最大，因而此点所对应的负债比率即为最优资本构造。在此点之前，负债增加的收益不不大于债务资本成本，故应提高负债比率，以充足发挥财务杠杆效应；超出此点之后，负债增加会因财务风险加大而使综合资本成本上升，公司价值下降，故应减少负债比率。(4)从数学的角度认识，最优资本构造既不在负债比率100％的点上，也不在负债比率为零的点上，而是在两者之间的某一点上。该点的必要条件是：债务资本成本的边际成本等于权益资本成本的边际成本，此时综合资本成本函数获得极小值，公司价值函数获得极大值。4．3当代资本构造理论—MM理论

4.3.1MM理论的基本假设4.3.2

最初的MM理论(无公司税MM模型)4.3.3修正的MM理论(有公司税的MM模型)4.3.4米勒模型(M理论)4.3.5对MM理论的评价

4.3.1MM理论的基本假设

MM理论的建立基于以下5个假设：(1)全部公司股票和债券都在完全资我市场中完毕交易。这一假设意味着：股票和债券交易不存在佣金成本；无公司及个人所得税，等等。(2)公司的经营风险能够用EBIT的原则差衡量，经营风险相似的公司处在同一风险等级上，视为同类风险公司（风险相似，预期收益率相似）。(3)公司将来的EBIT（将来现金流）能被投资者合理评定（信息对称），即投资者对公司将来的EBIT以及获得EBIT的风险有同样的预期。(4)个人与公司都能按无风险利率获得同等的借款或贷出资金；全部的公司债券都是无风险的，因此，负债利率为无风险利率。(5)公司全部的现金流量都是固定的永续年金，即公司将来的EBIT在投资者预期满意的基础上，保持零增加。上述假设最重要的是第二点，该假设指出相似风险等级公司的股票拥有相似的盼望收益率与相似的预期收益分派率，意味着这些股票互相间能够完全替代。4.3.2

最初的MM理论(无公司税MM模型)

基本思想：由于资我市场上的套利机制的作用，在前述5个假设和不考虑所得税的前提下，公司总价值将不受资本构造变动的影响，即同类风险公司在风险相似而只有资本构造不同时，其公司价值相等。换言之，对于同类风险公司而言，即使负债比率由零增至100％，公司的综合资本成本及公司价值不会因此而变动。最初的MM理论涉及两个命题。4.3.2

最初的MM理论(无公司税MM模型)命题一：总价值命题：杠杆公司的价值等同于无杠杆公司的价值

命题二：风险赔偿命题：股东的盼望收益率随财务杠杆的增加而增加（负债公司的股本成本等于同风险公司的无负债公司的股本成本加风险酬劳，风险酬劳的大小取决与无负债公司的股本成本、债务成本以及负债与股本的数量之比。）证明命题一设SU为无负债公司U的股票价值，SL为负债公司L的股票价值，B为负债公司的负债市场价值，kb为负债的利息率。α为购置某一公司股票的比率，0≤α≤1。u和L两公司即使债务比不同，但规模相似，且能产生相等的现金流。对投资者现有两个方案可供选择：A方案，购置α比率的负债L公司的权益；B方案，举债α•B购置α比率的无负债公司u的权益。对应的投资额和收益以下：方案投资额投资收益Aα•SLα(EBIT-KbB)Bα•SU-α•Bα•EBIT-α•KbB=α(EBIT-KbB)由计算可知，A、B方案的投资收益，风险都同样，因此两方案的投资价值（投资成本）也应相等，否则会出现套利。故：α•SL=α•SU-α•BSL=SU-BSL+B=SU而VL=SL+BVU=SU故VL=VU由于套利机制由非均衡达成均衡举例125页在满足MM理论假设条件之下，设有负债经营公司L和无负债经营公司U，其资本构造互不相似，但在预期收益EBIT及经营风险等方面的均相似。公司L负债500万元，年利率8％，两个公司预期的EBIT均为120万元，最初假设两个公司的最低资本酬劳率(收益资本化率)均为10％，即Ksl=Ksu=10％。根据公式L公司和U公司的普通股市价分别为：故L公司和U公司的公司价值为VL=SL+B=800+500=1300(万元)VU=SU=1200(万元)由于套利机制由非均衡达成均衡举例125页设某投资者甲初始拥有L公司20％的股权，其权益资本的市场价值为160万元(800×20％)，按照MM理论，该投资者能够在不增加承当任何投资风险和支付证券交易佣金的状况下，为提高其投资收益，在资我市场上按市价抛售L公司的股票，获得160万元。甲投资者再按与公司相似的利率借入相称于L公司负债20％的债务资本100万元(500×20％)，该投资者此时共拥有资本260万元。他能够用此资本的一部分在资我市场上购入U公司20％的股权(同样不增加投资风险和支付交易佣金)，其市场价值为240万元(1200×20％)，余下的20万元再投资于无风险的债券，每年可获利息1．6万元(20×8％)。于是，甲投资者的收益状况为：初始收益：16万元重组投资后收益：24万元减去借款利息：8万元与初始收益相等：16万元但由于甲投资者还投资于债券，每年可获利息1．6万元这样，甲投资者的总收益为17.6万元，比初始收益多了1.6万元由于套利机制由非均衡达成均衡举例125页正是千千万万的投资者在这种套利机制的驱使下，重新组合投资行为：抛售L公司股权，使L公司股票市价下跌，公司价值下降，转而购入U公司的股权，使U公司股票价上扬，公司价值上升，直到两个公司的公司总价值趋于相等，即达成资我市场均衡状态为止。此时，两个公司的综合资本成本也趋于相等。在本例中，假定众多类似于甲的投资者，在资我市场上进行股票抛售、购入行为，使L公司股票市价下跌5％，而对应地U公司股票市价上涨5％，则两个公司的公司总价值分别为：证明命题二4.3.3修正的MM理论(有公司税的MM模型)

基本思路：由于负债的避税作用所产生的财务杠杆效应，使公司能够通过这种作用减少综合资本成本，从而提高公司的价值。修正的MM理论同样涉及两个命题：命题一：赋税节余命题命题二：风险酬劳命题

4.3.3修正的MM理论(有公司税的MM模型)命题一：赋税节余命题杠杆公司的价值等于同风险等级的无杠杆公司的价值加上赋税节余额，赋税节余额等于公司所得税率与负债额的乘积

4.3.3修正的MM理论(有公司税的MM模型)命题二：风险酬劳命题杠杆公司的权益资本成本等于同风险等级的无杠杆公司的权益资本成本加税后风险溢价。税后风险溢价的多少，不仅取决于杠杆的程度和无杠杆公司权益资本成本与债务资本成本之差，还取决于所得税率的高低。证明命题一：VL=VU+T·B假设与无公司税时的假设相似，只是加进了公司税率T。投资者现有两个方案可供选择：A方案：购置α比率的负债L公司的权益；B方案：举债α•B购置α比率的无负债公司u的权益。对应的投资额和收益以下：方案投资额投资收益Aα•SLα(EBIT-KbB)（1-T）Bα•SU-α•B（1-T）α•EBIT（1-T）-α•KbB（1-T）=α(EBIT-KbB)（1-T）证明命题一：VL=VU+T·B方案A和方案B投资收益相等，因此对应的市场价值（投资成本）应相等，否则会产生套利行为。即：α•SL=α•SU-α•B（1-T）两边同除以α得：SL=SU-B（1-T）SL=SU-B+TBSL+B=SU+TB由于SL+B=VL，SU=VU因此VL=VU+TB命题得证证明命题二：设公司净利为NI，NI=（EBIT-KbB）（1-T）=EBIT（1-T）-KbB（1-T）又由于无负债公司的价值证明命题二：代入NI=EBIT（1-T）-KbB（1-T）公式得：4.3.4米勒模型(M理论)尽管修正的MM理论充足考虑了公司所得税因素，但无视了个人所得税的影响。1976年默顿·米勒发表了一种改善的资本构造理论模型，以阐明在同时考虑公司所得税和个人所得税因素下，负债经营对公司价值的影响作用，人称“米勒模型”或M理论。基本思想是：修正的MM理论过高地预计了负债经营对公司价值的作用，事实上，个人所得税在某种程度上抵减了负债利息的减税利益。4.3.4米勒模型对于米勒模型，可作以下讨论：表达由负债经营而产生的价值。在普通状况下，此项应当不不大于零，因而有VL>Vu(2)在模型中如果无视所得税因素，即令Tc=Ts=Tb=0，则VL=Vu，米勒模型与最初的MM理论中的总价值命题结论一致。(3)在模型中如果无视个人所得税因素，即令Ts=Tb=0，则VL=Vu+TcB，米勒模型与修正的MM理论中的赋税节余命题结论一致。VL=VU+TB(4)在模型中如果股票收益个人所得税率与债券收益个人所得税率相等，即Ts=Tb，其成果也与修正的MM理论中的赋税节余命题结论一致。VL=VU+TB

4.3.4米勒模型(5)根据美国联邦政府所得税法，政府对权益性资本投资持激励的态度，股票收益个人所得税率要低于债券收益个人所得税率，即Ts<Tb.负债经营的公司价值不大于修正的MM理论中不考虑个人所得税因素下的公司价值，这阐明修正的MM理论过高地预计了负债的抵税作用，而个人所得税的存在在某种程度上部分地抵消了负债利息的减税利益。(6)特别地，如果在模型中(1-Tc）(1-Ts)=1-Tb，则负债经营所产生的公司价值增量为零，负债的减税利益正好完全被个人所得税因素所抵消，故VL=VUMM资本构造理论内容总结MM无税理论认为：在没有税收的世界中，公司价值与债务无关。修正的MM理论认为：当存在公司税时，公司价值与其债务正有关。M理论认为：修正的MM理论过高地预计了负债经营对公司价值的作用，事实上，个人所得税在某种程度上抵减了负债利息的减税利益。4．3．5对MM理论的评价经济理论界和财务实务界的许多人士都对MM理论提出了不少质疑：(1)MM理论过分地依赖于资我市场的均衡性和市场信息的可靠有效性(2)MM理论只考虑了经营风险，完全不考虑财务风险的作用，并假定经营风险相同的公司即为同风险等级的公司，这是该理论所推导的结论与实际相违的根本缺点(3)MM理论中的某些假设是不合理的。例如，假设公司和个人投资者都能在不增加风险的条件下举债，且两者之间完全能够替代；信息预期相似假设；未考虑公司盈利变化等，这都与现实不相符。（4）假设无财务拮据成本，且无视代理成本；然而，MM理论正是在一系列假设的前提下，推导出合乎逻辑的结论，尽管这些结论在许多状况下与实际状况相背离，但却是在当代财务理论中成功地运用数理逻辑办法进行严密论证的范例，因而，许多学者认为，MM理论在办法论方面的意义远比其结论更为重要。有关MM资本构造理论的理解（Miller专家的一席话）要完全理解MM理论并不容易。考察一只盛着全脂奶的大桶，农场主能够卖出全脂奶，或者从全脂奶中分离出奶油，用相称高的价格卖出奶油（此即为类比公司卖出低收益而高定价的债务性证券）。固然，留下来的低脂含量的脱脂奶售价会比全脂奶低得多。这与杠杆权益相一致。MM命题认为，如果不存在分离成本，奶油和脱脂奶的价格与全脂奶相似。构想有一种公司，它就像一份至尊比萨，被分成四块。如果现在你将每块再切二分之一，即分成八分。MM命题所讲述的就是你将拥有更多份比萨而比萨总量不变。有关MM资本构造理论的理解MM第一定理(无税理论)背后的基本思想是：只是分解但不增加现金流量的融资决策就不会增加公司的总价值。MM第一定理告诉我们：完善市场中资本构造的变化不会影响公司价值，只要公司资本构造不变化资产生成的现金流量总额，价值就与资本构造无关。通俗地说，一张馅饼的价值与其切割分拆的办法无关。有关MM资本构造理论的理解但是资本构造理论确实告诉我们能够从哪些方面寻找资本构造决策影响价值的因素。首先，税金是可能的因素之一；另首先，高水平的负债能够促使经理勤奋工作，扎牢公司的资金出口。但是，负债也有不利之处，它有可能使公司陷入财务困境4.4当代资本构造理论的发展4.4.1权衡理论(Trade-offTheory)4.4.2哈莫达理论模型4.4.3信息不对称理论4.4.1权衡理论(Trade-offTheory)权衡理论认为，MM理论的失误在于完全无视了在当代经济社会中极为重要的两个因素：财务拮据成本和代理成本，从而使MM理论的结论失去现实意义。梅耶斯（Myers）、斯科特（Scott）的权衡理论认为，负债融资即使带来了利息减税好处，同时也增加了财务风险，一旦负债超出合理程度，财务危机成本的增加将在一定程度上抵消负债融资带来的利息减税利益，最后造成公司价值随负债∕权益比率的上升而下降。因此，抱负的资本构造需要在利息的减税利益与破产成本、代理成本之间获得平衡。财务拮据成本财务拮据成本是指在负债经营下，如果公司经营效益差，将造成公司存在破产的可能而产生的损失费用。涉及财务拮据成本的直接破产费用和财务拮据间接成本。由此可见，随公司过分负债而增大的财务风险，推动资本成本上升，公司收益下降，破产的可能性加大，与破产有关的财务拮据成本抵消了负债减税利益，使公司价值下降。代理成本代理成本就是为谋求股东、经理和债权人之间利益关系维系均衡而发生的耗费。股东、经理和债权人为维护和协调三者利益关系，总要通过限制性条款形式在互相利益上做出妥协和让步。限制性条款的执行必然在一定程度上损害了公司的资产营运效率，增加了监督费用，提高了债务成本，由此产生的代价就会抵消负债所产生的价值。权衡理论下的公司价值模型在权衡理论下的公司价值，由于考虑到财务拮据成本和代理成本的作用，则负债经营的公司价值模型应由公式VL=Vu+TB演变为：VL=Vu+TB--在上述模型中，随负债增加，首先负债减税收益增加，另首先财务拮据成本及代理成本的预期现值也在增加，两者产生一种互相抵消的作用权衡理论下的公司价值模型资本构造的权衡理论小结资本构造的权衡理论能否解释公司的实际行为呢？答案“能，也不能”(见方曙红378页，有些现象能解释，有些解释不了)4．4．2哈莫达理论模型

对于负债经营公司，经营风险和财务风险的双重影响是一种客观存在的事实。因而，建立资本构造理论模型必须体现这两类风险所规定的赔偿酬劳率。资本资产定价模型(CAPM)从理论上反映了投资者对经营风险赔偿的盼望，而修正的MM理论的风险酬劳命题则从理论上反映了在负债经营下，所规定的税后财务风险赔偿酬劳。基于对经营风险和财务风险双重影响的考虑，美国经济学家罗伯特·哈莫达将CAPM与修正的MM模型结合起来，推导了负债公司的股本收益率为：

它表达负债经营公司的盼望股本收益率亦即普通股成本由无风险酬劳率Rf，经营风险酬劳率βu(Rm-Rf)和财务风险赔偿酬劳率三部分所构成。

4.4.3信息不对称理论随着公司理论研究的不停进一步，非对称信息理论开始应用于公司资本构造理论分析与融资政策分析，这事实上标志着MM定理的又一种假定——充足信息假设被放宽。近年来，不对称信息理论作为一种新的资本构造理论在财务理论和实务界得到广泛的认同和较大发展。不对称信息理论的明显特性体现在运用行为科学对公司及其投资者在资我市场进行投资融资活动的价值取向的合理解释，并以此为根据判断在信息不对称环境中进行投资融资活动的后果。因而，不对称信息理论并不构成严格的理论模型构造。4.4.3信息不对称理论这种理论的基础是：在资我市场上，公司经理人员与公众投资者处在信息不对称的地位（经理比外部投资者更清晰公司的前景、风险和价值）。普通前者总能比后者掌握更多的与投资紧密有关的多个信息，例如股票交易或新股上市的内幕消息，机构投资者介入状况，股市的利好消息等。这种信息的不对称，将直接影响投资者的行为、公司筹集资本的次序和资本构造的拟定。重要涉及：基于代理成本的资本构造理论基于信号理论的资本构造理论基于公司控制权的资本构造理论基于融资优序理论的资本构造理论第一：资本构造的代理成本理论资本构造的代理成本理论认为，资本构造会影响经营者的工作努力程度和其它行为的选择，从而影响公司的市场价值。该理论强调的是融资构造与经营者行为之间的关系。这一理论的典型代表詹森和麦克林(1976)认为，均衡的公司全部权构造是由股权代理成本和债权代理成本之间的平衡关系来决定的，公司的最优资本构造是使两种融资方式的边际代理成本相等从而总代理成本最小的资本构造。第二：资本构造的信号模型理论资本构造的信号模型理论认为，在非对称信息条件下，不同的资本构造会向资我市场传递有关公司真实价值的不同信号：内部人选择适宜的资本构造，以增强正面的信号，避免负面的信号。罗斯(1977)认为：投资者把含有较高债务水平当成一种高质量的讯号，公司举债表明管理层预期有更加好的业绩。债务水平越高，同时公司内部人持股比例越高，公司的质量也越高。第三：资本构造的控制权理论资本构造的控制权理论认为，资本构造不仅决定公司收入流的分派，并且决定公司控制权的分派。资本构造的选择也就是公司控制权在不同证券全部人之间分派的选择。由于将来是不拟定的，契约也就不可能完备，剩余控制权的分派由此就变得很重要。当契约不完备时，谁拥有剩余控制权对公司效率有重要影响。融资构造的选择事实上也就是控制权在不同的证券持有人之间分派的选择问题第四：资本构造的融资优序理论梅耶斯和麦杰拉夫进一步考察了非对称信息对公司融资成本的影响。梅耶斯和麦杰拉夫同样认为，在信息不对称的条件下，公司的融资构造是内部管理者传递项目质量信息的手段。在公司需要为新投资项目进行融资方式选择时，如果使用股权融资的方式，对投资者来说，则是一种坏消息，由于管理层比潜在的投资者更理解投资项目的真实价值。如果项目的净现值为正，阐明项目含有较好的盈利能力，这时，代表旧股东利益的管理者不乐意做出发行新股、把投资收益转让给新股东的决策，而更乐意发行债券融资。第四：资本构造的融资优序理论因此，由于逆向选择，公司只可能在股价高估时才乐意发行股票。这样，外部投资者自然不乐意购置股票，从而引发股票价格下跌，直到新投资者获取的收益不不大于新投资项目的净现值。股票价格下跌显然会增加公司的融资成本，影响公司的投资决策。在这种状况下，即使新投资项目的净现值为正，该项目也可能被回绝，但这时，如果公司能够发行一种不被市场严重低估的证券，如无风险债券等，这种投资局限性就能够避免。因此，在公司面对良好的投资机会时，普通会按照先内源融资、再发行债券、最后发行股票的次序进行融资。梅耶斯将此称为公司融资的“融资优序理论”或等级次序理论。第四：资本构造的融资优序理论基于以上分析，梅耶斯和麦杰拉夫的融资优序理论的重要观点有：公司偏好内部融资；如果需要外部融资，公司首选最安全的证券。即：先考虑债务融资，然后考虑混合证券融资(如可转换债券)，最后才是股权融资。根据融资优序理论，不存在公司最优资本构造和目的债务比例，债务比例是融资成果的积累。融资优序理论的重要奉献是考虑到了“信息不对称”对公司投资决策和融资行为的影响。融资优序理论能够解释现实中类似的公司为什么有很不相似的资本构造，这是人们对权衡理论提出的质疑之一。梅耶斯的理论被发达国家的投融资实践所检查。发达国家的资本构造特性是：内部融资比重占绝对优势；外部融资中，涉及银行贷款、公司债券等债权融资比重大，而股权融资比重很低。第四：资本构造的融资优序理论需要指出的是，我国上市公司的融资偏好与西方发达国家“内部融资优先，债务融资次之，股权融资最后”的融资次序有很大的不同，体现出一种“强股权”偏好。这种强烈的股权融资偏好体现在以下几个方面：第一，我国上市公司大多保持比国有公司要低得多的平均资产负债率，甚至有些上市公司为零负债。第二，我国上市公司的融资次序为股权融资、长久债务融资和内源融资，这与上述融资优序理论存在明显的差别。第三，拟上市公司上市之前有着极其强烈的冲动去谋求公司初次公开发行股票并成功上市；公司上市之后在融资方式选择上，往往重要采用配股或增发新股等股权融资方式，以至一度形成“配股热”和“增发热”。本节小结综上对资本构造理论研究的介绍，可形成一种共识：在当代经营环境中，运用负债经营是有助于公司价值提高的。有些国家还运用其金融政策，激励和引导公司提高运用负债的程度，以刺激经济的发展。但由于财务风险的存在，负债的运用必须适度，近年来国外公司理财实践证明，人们对负债的运用越来越持审慎的态度，加大权益资