2026年上半年债市回眸：本轮债牛是怎样炼成的

内容目录TOC\o"1-1"\h\z\u3段：月到下旬一悲中酿会 4段：月至初，债力 6段：月以零亿OMO发整 95.116.险示 11图表目录图1.2026年半关期限率势图 3图2.债指表对比 3图3.3年AA+中在1初套价较高 4图4.2026年义政出预增明回落 5图5.2月CPI达到1.3 5图6.3下超债率与油格关高 6图7.券超债贷春节大上升 6图8.30-10期利际值拟值 7图9.4以工品率走明显 7图10.3底险价管产大下跌 8图11.4生料PPI上涨但活料PPI9图12.端超端下行所快 10图13.行金融模快下降 10前言202422025，20262026AA20BP。图1.2026年上半年关键期限利率走势图2.12.01.91.81.71.61.51.4

1YAAA存单 3YAA+中票10Y国开 30Y国债右

2.452.402.352.302.252.202.152.102.052026-01 2026-02 2026-03 2026-04 2026-05 2026-06国投证券证券研究所1.3，（+1.8）0.4大回足0.2别为二债的1/9和单风险报著优尽管半权分位仅0.3、75分达2.7，半二债的含增并跑纯中长债图2.债基指数表现对比103.5100)100)100)二级指数(年初=100)102.5102.0101.5101.0100.5100.099.599.098.598.02025-12 2026-01 2026-02 2026-03 2026-04 2026-05国投证券证券研究所阶段一：一月初到三月下旬，一致悲观中酝酿机会1月初债券市场延续去年底的调整态势，特别是超长债下跌幅度较大，市场预期较为悲观。17181811511237000MLFMLF5BP1.511AADR0019图3.3年AA+中票在1月初套息价值较高(%) 3年AA+中票-DR001MA201.61.41.21.00.80.60.40.20.023-08 24-03 24-10 25-05 25-12国投证券证券研究所2026部门从政门看，2026广财支预增在4.5右较2025年算速下行近6图4.2026年广义财政支出预算增速明显回落(%) 广义财政支出增速 预算增速20151050(5)13 15 17 19 21 23 25国投证券证券研究所升预变现，春后布的2月CPI同比速达1.3核心CPI更达到1.8。图5.2月CPI达到1.3%(%) CPI 核心CPI21.510.50-0.52025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-092025-102025-112025-122026-012026-022026-032026-042026-05-12025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-092025-102025-112025-122026-012026-022026-032026-042026-05国投证券证券研究所图6.3月下旬超长债收益率与原油价格相关性高(%)30Y国债收益率 布伦特原2.452.42.352.32.252.2

(美元/桶)1301201101009080706050国投证券证券研究所此外，机构行为加剧超长债的下跌。从机构行为来看，春节后券商借贷量大幅增加，加大超长债下跌压力，三十年国债期货在3月23日盘中创下新低。图7.券商超长债借贷量春节后大幅上升超长债借贷量600500400300200100026-01 26-02 26-03 26-04 26-05国投证券证券研究所于久期策略。阶段二：三月底至六月初，长债接力355BP30Y-10Y14BP，590图8.30-10年期限利差实际值和拟合值拟合值 实际值9080706050403020100国投证券证券研究所信用周期下行之外，基本面从4月份开始也出现了边际走弱迹象。长端利率债相比中短端利45PMIBCI图9.4月以来工业品开工率走弱明显商品开工率60.050.040.030.020.010.00.025-01 25-03 25-05 25-07 25-09 25-11 26-01 26-03 26-05国投证券证券研究所3323321FLOW图10.3月底风险平价资管产品大幅下跌桥水全天候ETF（年初=100）112110108106104102100989694 4不过，4320442911834-54104月224271.77，302.2670.87们在《余额宝破1PPIV511PPI54PPIPPI5毛。1《3月股票黄金债券齐跌明星宏观策略产品集体回撤》，证券时报，2026年4月2日。图11.4月生产资料PPI上涨，但生活资料PPI下跌115

生产资料 生活资料,右

109110 108105 107100 10695 10590 10485 103802020-08 2021-08 2022-08 2023-08 2024-08 国投证券证券研究所

1021447.82024514500018414.1至4.1、零比仅0.2、1-4月固资投计同转为-1.6工消费投A525MLF5BP105151.7711.7041.7302.19总的来看，第二阶段，长债开始接力，是上半年债市投资的胜负手，久期策略占优。阶段三：六月初以来，零亿OMO1-263OMOOMOMLFOMO图12.长端和超长端利率下行有所加快国投证券证券研究所市场这信的化竿见。6月3日天10年期债益小上至1.71。6月4OMO66550003（928000300065“52150OMO1.4图13.大行资金净融出规模快速下降70,000

大行资金净融出60,00050,00040,00030,0