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文档简介

目 录一、公司简介：全化告营销公司，程序广布局领先 7（一）历复：非序化广联走程化广平台 7（二）股结：权构健多，马加彰显期值可 8（三）管团：验富且定公人持提升 9（四）财情：入升迅，利速张 二、业务分析：程化告业务是核心，算能和网络效应构筑护河 17（一）商模：合告交并供销SaaS品赚佣或务费 17（二）业布：局告和销块务程化广是心 171、序广告Mintegral：程序广平，注长尾量 182、程化告Nativex：效导的程化球营整平台 213GameAnalytics：游数据析台 224、力擎SolarEngine：增长析发决平台 23（三）核优：络应与AIInfra共振，筑Mintegral增飞轮 23三、行业分析：行空广阔，程序化和第方告市场持续扩容 27（一）市规：间阔且速容 27（二）竞格：Meta/歌等墙园导第方平台仍扩空间 29（三）发趋：序广从IAA优迈向优化 32四、盈利预测与投建议 34五、风险提示 36图表目录图表1 司史 7图表2 司权构（至2026年6月58图表3 司组高架构 9图表4 晓股激归属件（2026年3告） 9图表5 司理简介 10图表6 司工数增速 图表7 司均收创利 图表8 Mintegral核队人数 图表9 Mintegral核队人创收 图表10 公总入速 12图表公季收增速 12图表12 公分务（百美） 12图表13 公分务占比 12图表14 公分务增速 13图表15 公广技务分区入比-2023前口径 13图表16 公广技务分区入比-2023后新径 13图表17 公广技务分区入速 13图表18 公司Mintegral业务移应类收占比 13图表19 公司Mintegral业务移应类收增速 13图表20 公分务成本百美） 14图表21 公分务成本收比 14图表22 公毛率业务利率 14图表23 公分务占比 14图表24 公三（美元） 15图表25 公三率 15图表26 公运费百万元） 15图表27 公运费率 15图表28 公利（美元） 16图表29 公利16图表30 汇科商式图 17图表31 公业布局 18图表32 程化告台Mintegral19图表33 公各务占比程化告务比逐上成核业务 19图表34 公程化平台展程 19图表35 Mintegral产局及制 20图表36 ROAS果示例 20图表37 CPE效示例 20图表38 Mintegral盈式示意 21图表39 广技业入及收入 21图表40 广技业务Rate 21图表41 GA22图表42 GA要作伴 22图表43 热引产阵图 23图表44 公司SDK成APP（个） 24图表45 SDK直广请求（亿） 24图表46 Mintegral在Singular《2026Q1势告位列个域四 25图表47 Mintegral入SingularROIIndex2026多个单 25图表48 公研费增速 26图表49 公计研支的份金 26图表50 公引升平台体利升势意 26图表51 公云建（千） 26图表52 全移应告市规（美及CAGR 27图表53 程化告球移应广市的比 28图表54 全（中第三广市份额 28图表55 全移游告支、场及CAGR 28图表56 全移游告支占入比 28图表57 全电广出、场及CAGR 29图表58 全电广出占入比 29图表59 全数广业竞格局 29图表60 全线广场竞格测算 31图表61 全球iOS端游戏告现入额 32图表62 全球Android移动戏告现入额 32图表63 程化告趋势 32图表64 全球市场模 33图表65 全球整场规模 33图表66 全移应告各业模亿元） 33图表67 2026年球动游变类占比 33图表68 收利测表 34图表69 可公估表 35图表70 估测表 35一、公司简介：全球化广告营销公司，程序化广告布局领先汇量科技是一家致力于为全球客户提供发展移动互联网生态所需要的广告技术“Ad-ecMech“O。（一）历史复盘：从非程序化的广告联盟走向程序化广告平台2013AISaaS阶段一：广告联盟平台，以效果广告为主，服务中国APP出海2013APPKOLNativex这一品牌。阶段二：程序化广告交易平台，AI驱动实现程序自动化，从服务走向平台2016AIAPP阶段三：SaaS工具矩阵，结合广告技术和营销技术，覆盖用户多场景需求2019SaaSSaaS图表1 公司历史司官网、华创证券（二）股权结构：股权结构健康多元，淡马锡加持彰显长期价值认可淡马锡入股，体现公司长线价值。2026年4月29日，淡马锡入股增持9053万股，涉及资金11.76亿港元，交易完成后淡马锡将作为战略股东，长期支持汇量科技的全球化发展。PAG完成转股。2021年1月，PAG以可转债方式进入，认购公司3000万美元可转债。2026年6月2日，PAG将3000万美元可转债本金和约392万美元利息，以每股5.54港4746（2026653.420.96%1.519.33%0.91亿5.58%5%10.3063.71%。图表2 公司股权结构（截至2026年6月5日）司公告、HKEXnews、华创证券20263CEO务执行统一，提升决策效率。首席产品官方子恺辞任执行董事、继续任CPO聚焦产品，蒋若帆接任，补强合规治理、资本运作能力。修订股权激励方案，向曹晓欢授出4%股权激励，绑定核心层长期利益。2026年3月12CEO62974%51）50%42）50%/50%个25%分别对应市值首次达400/600/800/1000亿港元或经调整净利润较2025年增长100%/200%/300%/400%图表3 公司改组后高架构司公告、华创证券图表4 曹晓欢股权激归属条件（2026年3月告）第一半：50%（约3148万股）看服务年限年度/批次归属比例归属条件第1年25%在职且未触发退扣机制第2年25%在职且未触发退扣机制第3年25%在职且未触发退扣机制第4年25%在职且未触发退扣机制第二半：50%（约3148万股）看业绩或市值目标档位归属比例归属条件（二选一）125%市值首次达到HK$400亿，或调整后净利润较2025年增长100%225%市值首次达到HK$600亿，或调整后净利润较2025年增长200%325%市值首次达到HK$800亿，或调整后净利润较2025年增长300%425%HK$10002025400%司公告、华创证券（三）管理团队：经验丰富且稳定，公司人效持续提升管理层经验丰富、团队稳定。公司核心股东与管理层长期在岗：段威、曹晓欢同为联合10图表5 公司管理层简介职位姓名年龄入职时间简介创始人之一、董事会主席、CEO曹晓欢402014浙江大学系统科学与工程学士、系统分析与集成硕士。公司创始人之一，现任董事会主席、CEO，负责集团整体经营管理。曾任中新苏州工业园区创业投资业务投资总监。创始人之一、执行董事段威402013浙江大学系统科学与工程学士。公司创始人之一、执行董事，负责集团整体战略规划及业务方向。曾任华为产品经理，后于UC优视科技任职；2013年起担任集团内多家公司职务。执行董事、首席财务官宋笑飞392015广东外语外贸大学学士，中国注册会计师协会会员，英格兰及威尔斯特许会计师。现任执行董事兼首席财务官，负责集团财务管理。曾任毕马威助理经IPO审计，后就职于中国智能电气、明阳节能；2015执行董事、董秘蒋若帆40202115资本市场相关经验。曾任职于普华永道中天会计师事务所广州分所、中国太平保险集团财务部、广发证券董事会办公室及粤港澳大湾区产融投资有限公司董事会办公室。2021年加入公司，担任董事会秘书，20263行董事。首席产品官方子恺412015浙江大学数学与应用数学学士、匹兹堡大学文学硕士。现任首席产品官，负责集团广告业务产品研发及管理。曾任百度产品经理，负责搜索和推广业务，后任职友盟同欣；2015年加入公司。非执行董事黄德炜492021加州大学伯克利分校工商管理和亚洲研究学士。曾任摩根士丹利投行部投资经理、新桥资本副总裁；2010年加入太盟集团，现任合伙人及私市股权联席主管。曾任腾讯音乐、盈德气体、奈雪的茶等公司董事。2021年获委任为公司非执行董事。非执行董事孙洪斌502020上海交通大学会计学学士。曾任毕马威华振审计部、大冢中国财务总监及董事兼总经理；2010年加入微创医疗，历任首席财务官、执行董事、董事。2016年至今兼任多家联交所上市公司独立非执行董事。2020年获委任为公司独立非执行董事。非执行董事张可玲552022澳大利亚昆士兰大学商务学士，美国西北大学凯洛格商学院及香港科技大学工商管理硕士。曾任普华永道、雅虎亚洲区域财务总监、Travelzoo亚太区CFO兼中国区总经理，2020iOn-us集团联合创始人兼首席战略官。年获委任为公司独立非执行董事。非执行董事黄家辉572023剑桥大学学士及硕士、澳大利亚管理研究生院工商管理硕士。曾任香港电讯、瑞士信贷、荷兰银行等机构，2006-2020年任职瑞士银行香港分行，历任董事总经理、亚太地区金融机构组负责人。2023年获委任为公司独立非执行董事。技术副总裁及首席工程架构师蔡超492017贵州大学计算机软件与理论硕士，2005年获认证为系统架构设计师。现任公司技术副总裁及首席工程架构师。2017年加入公司。曾主导开发公司云计算成本优化系统，提升云资源使用效率与成本可控性；目前负责主导公司AIAgent系统的整体架构设计、研发落地与规模化应用，推动业务流程与技术体系智能化升级。司公告、同花顺、华创证券2022Mintegral202292520256902022202529720221.920258.9万美元。在AIMintegral2024239人下202518320246002025万美元。图表6 公司员工人数增速 图表7 公司人均创收创利1000900800700600500400300

735777

6%

711690

50%40%30%20%10%0%

350296.6212.1296.6212.1115.1142.659.23.064.42.877.081.7-0.8-2.71.9 3.0 2.28.92018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 20252502001501002001000

-3% 50-10%0-20%2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025

(50)员工总人数（人） YoY

人均创利（万美元） 人均创收（万美元）、华创证券 、华创证券图表8 Mintegral核心团队人数 图表9 Mintegral核心团队人均创收300250200

120011006001100600800239183239183100 4005002024

2025

2000

2024

2025Mintegral核心团队人员（人）

Mintegral核心团队人均创收（万美元）司公告、华创证券 司公告、华创证券（四）财务情况：收入提升迅速，盈利快速扩张2018-20254.3520.472020SDK3%2021年公司Mintegral46%。2022-20232024CPE43%15ROASROAS分业务看，程序化广告业务逐步成为核心收入。公司以非程序化广告业务起家，但顺应20191.530%2025年的收入19.6亿美元、占比96%，已成为公司核心的收入来源。分地区看，公司收入呈全球化分布。2018年公司广告技术业务中国地区收入占比达64%，202510%46%44%130分应用类型看，游戏类是公司收入基本盘。2018–2020年，由于全球休闲游戏大规模买量兴起、公司向程序化广告转型且程序化生态非常适配游戏广告主等影响，公司客户结201827%202073%，后75%图表10 公司总收入及速 图表公司季度收入增速25002000150010005000

2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024

50%46%43%46%43%204736%150818%105415%50075589418%4355163%40%35%30%25%20%15%10%5%0%

7006005004003002001000

70%57758157758149853241645344033723322321422524526226927930150%40%30%20%10%0%营收（百万美元） YoY 营收（百万美元） YoY司公告、华创证券 司公告、华创证券图表12 公司分业务收（百万美元） 图表13 公司分业务收占比25002000150010005000

100%0%

1.4%1.4%1.5%6.3%5.5%1.2%3.1%0.9%0.8%3.3%2.9%23.5%40.6%70.2%76.1%92.3%93.0%95.7%95.8%96.3%59.2%29.8%2019 2020 2021 2022 2023 2024 20252026Q1程序化广告 非程序化广告 营销技术司公告、华创证券 司公告、华创证券图表14 公司分业务收增速105%88%105%88%43%47%36%33%19%24%2020 2021-15%-40%2022202312%202444%3%20252026Q1-19%100%0%-20%-40%-60%

图表15 公司广告技术务分地区收入占比-2023年口径中国 美洲、欧洲、非洲及中东地区 亚太地区 其他地区1%16%1%16%19%1%13%1%15%2%19%2% 1%22% 20%28%51% 44%43%46%64%58%33% 35% 34% 33%90%80%70%60%50%40%30%20%-80%

-68%程序化广告 非程序化广告 营销技术

0%

2018

2019

2020

2021

2022

2023司公告、华创证券 司公告、华创证券。注：1、公司2023年调整了地区收入拆分口径；2、公司2025年广告技术业务占比99%，故此处以公司广告技术业务收入分析公司收入结构。图表16 公司广告技术务分地区收入占比-2023年后新口径 图表17 公司广告技术务分地区收入增速100%0%

47% 47% 48%6%5%9%10% 11%9%46%45%47%43%50%40%46%46%47%47%2023H1 2023H2 2024H1 2024H2 2025H1 2025H2

250%200%150%100%0%

235%68%84%64%2024H124%38%2024H251%38%68%84%64%2024H124%38%2024H251%38%2025H120%23%41%2025H2司公告、华创证券 司公告、华创证券图表18 公司Mintegral业务分移动应用类收占比 图表19 公司Mintegral业务分移动应用类收增速100%0%

27%27%23%24%23%28%25%23%73%59%73%77%76%77%72%75%77%27%41%99%76%82%99%76%82%%8%37%41%41%% %-7%-72%游戏客户收入 非游戏客户收入

120%100%0%-20%-40%-60%-80%-100%

游戏客户收入 非游戏客户收入司公告、华创证券 司公告、华创证券成本端：营业成本主要来自分给流量媒体的流量成本。公司广告业务成本主要分为流量15.120250.976%。图表20 公司分业务营成本（百万美元） 图表21 公司分业务营成本占收入比180016001400120010008006004002000

669747818319163662041414364151011096707701201820192020202120222023202420252026Q1

100%0%

00.1%0.5%0.3%0.3%0.3%0.3%4.1%3.1%3.8%3.5%4.9%6.0%5.2%4.7%73.4%73.1%80.2%80.3%74.9%73.0%73.5%73.8%74.0%2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 20252026Q1广告技术业务-流量成本 广告技术业务-其他业务成营销技术业务成本

广告技术业务成本-流量成本 广告技术业务成本-其他业务成营销技术业务成本司公告、华创证券 司公告、华创证券毛利率稳步提升，毛利核心是程序化广告业务。2020年公司受外部安全机构SDK信任事202521.2%年毛69.3%3%图表22 公司毛利率及业务毛利率 图表23 公司分业务毛占比97.7%79.4%97.7%79.4%78.2%76.3%67.7% 69.3%70.0%22.5%23.7%15.9%16.1%19.8%20.6%21.0%21.2%21.0%20.4%23.7%15.8%15.9%19.1%19.7%20.3%20.8%20.6%90.0%80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%

总毛利率 广告技术业务毛利营销技术业务毛利率

100%0%

1% 1% 2%5%6% 4%2.9%2.5%100%100%99%98%95%94%96%97.1%97.5%2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 20252026Q1广告技术业务 营销技术业务司公告、华创证券 司公告、华创证券费用端：研发重投入，销售和管理费用率逐步摊薄。2025年公司期间费用率16.5%，202224.8%9.2%3.9%3.5%，2022下降明显20250.47（1.33亿美0.1图表24 公司三费（百美元） 图表25 公司三费率400350

30.0%25.0%

24.8%300

17.9%250

20.0%16.8%

16.5%200150

15.0%10.0%

8.3%

10.2%

8.6%

12.0%

10.1%

10.7%100

9.1%5.5%5.1%4.0%9.2%716149547161495418836514435103217286947665163801962239407520

6.7%7.0%6.2%3.7%6.2%7.4%3.3%

3.5%3.2%4.8%4.2%3.9%4.0%201820192020202120222023202420252026Q1

8

92020202120222023202420252026Q1销售费用 研发费用 管理费用 期间费用率 销售费用 研发费用 管理费用司公告、华创证券 司公告、华创证券图表26 公司运营费用百万美元） 图表27 公司运营费用率300250200150100500

5%0%

28%28%21%16%10%13%8%1%1%11%8%3%0%9%6%2%1%2022 2023 2024 20251289984412899844411147146132122133变动费用 固定费用（不含股份酬金） 股份酬金 股份酬金 运营费用率司公告、华创证券 司公告、华创证券阶段性亏损逐步修复2018–20192020-2021年受外部安全机构SDK202220250.954.7%图表28 公司利润（百美元） 图表29 公司利润率9562956235414922 22910101919143424201820192020202120222023202420252026Q1(5) 100806040200(20)(40)

净利润 经调整净利润

10%8%0%8%8%8%6%5%4%4%3%2%2%4.7%5.9%4.2%3.0%2%-1%2%0%1%2018201900202120222023202420252026Q12%4%-3%-净利润率 经调整净利润率司公告、华创证券 司公告、华创证券二、业务分析：程序化广告业务是核心，算法能力和网络效应构筑护城河（一）商业模式：撮合广告交易并提供营销SaaS产品赚取佣金或服务费汇量科技是一家广告平台公司，通过撮合广告主和流量媒体的交易，并提供相应营销SaaS产品，赚取广告位中间差价或技术服务费。汇量科技是全球领先的广告营销公司，GameAnalytics等SaaSSaaS程序化广告业务AI算//非程序化广告业务但随着AI营销技术业务等。图表30 汇量科技商业式图司公告、华创证券综合整理（二）业务布局：布局广告和营销两块业务，程序化广告是核心布局广告和营销两块业务，程序化广告业务是公司核心。公司布局广告技术（Ad-tech）业务，而营销技术业务分为GameAnalyticsGameAnalytics实现用XMPPlayturboSpotMaxMintegral202519.695.8%20250.20.9%。图表31公司业务布局司官网、公司公告、华创证券1、程序化广告Mintegral：程序化广告平台，专注中长尾流量MintegralAPP流量。MintegralDSP（、MintegralApp程序化广告业务孵化于2015告，汇量科技以非程序化的效果广告起家，2015年顺应行业发展趋势切入程序化广告领域，随着程序化广告细分赛道的壮大，该业务逐步成为公司核心，2025年公司程序化广告业务收入19.6亿美元，占比96%。该业务发展分为三阶段：平台搭建期（21208年215Mintegral平台；2016MintegralNativexGameAnalyticsMintegral208Mnegal（2019-2022年SaaS产品矩阵。2020SDK销SaaS工具Playturbo、XMP等，同时升级模型和算法；2021年，收购热云数据，补齐移动效果广告归因和监测分析能力，积累智能投放基础。2023ROAS；2024CPE功能；2025年，推出混合变现优化模型HybridROAS和面向IAP变现广告主的ROAS优化ROAS2024Q355%/63%/46%/48%。图表32 程序化广告台Mintegral定位司公告、华创证券整理图表33 公司各业务收占比：程序化广告务比逐步上升成为核业务1.4%6.3%1.4%6.3%1.5%5.5%1.2%3.1%0.9%3.3%24%41%70%92%93%96%96%76%59%30%100%80%60%40%20%0%2019

2020

2021

2022

2023

2024

2025程序化广告 非程序化广告 营销技术司公告、华创证券图表34 公司程序化广平台发展历程司公告、公司官网、天极网、华创证券。注：26Q2-27Q4收入为我们预测数据。Mintegral针对不同需求已推出4款智能出价产品。针对广告主优化目标，可分为TargetROAS和CPEROASCPEagetRS（AHbd、（IAP）图表35 Mintegral产品布局及机制产品类型简介产品名称发布时间优化目标优化时间窗匹配收入类型典型品类TargetROASMintegral能力，根据广告主设置的广告回收目标，基于用户维度理解用户行为，以oCPI（OptimizedCostPerInstall）的方式自动化出价，达成回收目标的策略优化功能。IAAROAS2023.05应用内广告（IAA）变现应用D0（24小时、（安装后7个自然日）广告收入超休闲游戏、休闲游免费AppHybridROAS2025.04混合变现应用广告+内购收入中重度游戏、SLG、RPG、卡牌、博彩、订阅型产品IAPROAS2025.07应用内购买（IAP）变现应用内购收入混合变现游戏、休闲游戏升级版、中轻度游戏、部分内容/工具AppTargetCPE（CostPerEngagement）Mintegral能力，以广告主设定的每目标事件独立设备的成本为目标进行优化（目前仅支持付费相关事件的优化oPI的方式计费。TargetCPE2024.07有清晰关键事件，但收入回传不一定稳定的App付费、订阅等关键行为电商、金融、教育、工具、订阅、游戏付费事件、注册/留资类Appintegral官网、汇量科技官图表36 ROAS果示例 图表37 CPE效果示例integral官网、华创证券 integral官网、华创证券Mintegral通过撮合广告赚差价，盈利水平高低依靠自身算法能力。Mintegral通过算法Rate=/RateMintegral能留下RateMintegral格买到高价值流量，在保证广告主ROIMintegral算法进步推动Rate提升。Mintegral2023Rate202520.3亿美，告术务收入5.2美Rate达25.6%。图表38 Mintegral盈利模式示意创证券图表39 广告技术业务入及净收入 图表40 广告技术业务Rate25.020.015.010.05.00.0

2020 2021 2022 2023 2024

50%20.314.920.310.45.28205.3.5.40%35%30%25%20%15%10%5%0%

30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%

24.1%24.1%25.9%25.6%25.6%19.6%19.4%2020 2021 2022 2023 2024 2025广告业务收入（亿美元广告业务收入YoY

广告业务净收入（亿美元）广告业务净收入YoY

TakeRate（广告业务净收入/广告业务收入）司公告、华创证券。注：公司广告技术业务包括程序化广告和非程序化广告，但非程序化广告仅占比3%，故此处用广告技术业务整体收入分析程序化业务水平。

司公告、华创证券2、非程序化广告Nativex：效果导向的非程序化全球营销整合平台NaveNaex2000NativeX20163Nativex3、GameAnalytics：游戏数据分析平台GameAnalytics(GA)：游戏数据分析平台。GASaaSRobloxPCVR游戏工作室和发行商获取深度洞察、LiveOpsGameAnalytics年,GameAnalytics图表41 GA界面ameAnalytics官网、华创证券图表42 GA主要合作伴司公告、华创证券4、热力引擎SolarEngine：增长分析与发行决策平台热力引擎SolarEngineSaaS工具。2021SaaS括：1）XMPAppMMP3）90%（2021成为公司全资子公司）的核心产品，通过全方位聚合各类广告平台和媒体平台，依托大数据和智能分析以及AI智能技术，提供全面、智能、高效的广告运营流程管理服务。图表43 热力引擎产品阵图司公告、华创证券（三）核心优势：网络效应与AIInfra共振，构筑Mintegral增长飞轮先发优势积累流量和数据，已形成良好网络效应。ROIROIROI数据预算业之一，在早期打下了良好的用户基础，积累了较大规模的流量和数据，已形成自身良好的网络效应：流量方面：2013SDKAPP年公司收购游戏数据分析平台20182类、工具类AppMintegral广告变SDK集成APP20221.7万个APP2025（5–8）SDK，SDKElectroIQ，2025年全球GooglePlay平台游戏类APP26AppleStoreAPP21图表44 公司SDK集成APP数（千个）司公告、华创证券数据方面：广告主投放行为产生的数据是算法训练和优化的关键原材料。平台通过SDK新进入者由于数据劣势难以快速复制模型精度和广告效果，先发者得以维持和拉开SDK（SDKAPP）从2022160202514802025直采+）4000图表45SDK直采广告请求量（十亿次）司公告、华创证券ROISingular2026Q1Mintegral排名全球前四SingularSingularROIIndex2026Mintegral入选ROIROI31图表46 Mintegral在Singular《2026Q1趋势报》位列四个领域前四ingular、Mintegral公众号、华创证券图表47 Mintegral入选《SingularROIIndex2026》多个榜单ingular、Mintegral公众号、华创证券加大AIinfra投入，高性能底层基建保障算法领先能力。算法优劣是各程序化广告平台形成差距的直接原因，除了广告主回传的训练数据，AIInfra（AI基础设施）和技术团队也是决定算法优劣的核心因素：AIInfraAI202220251.920251亿美元，云基建节点从2022年初的1.2万个增长至2025年底的4.1万个。技术团队2025580图表48 公司研发费用增速 图表49 公司计入研发支的股份酬金2001801601401201008060

9 5

69

62%

140% 100% 780% 6560%440% 0% 40 200

7% 6% -10%

9%

9%0% 1-20% 02018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025研发费用（百万美元） YoY 研发费用率

2022 2023 2024 2025计入研发开支的股份酬金（百万美元）司公告、华创证券 司公告、华创证券图表50 公司引擎升级平台媒体毛利上升势意 图表51 公司云基建节（千个）司公告、华创证券 司公告、华创证券三、行业分析：行业空间广阔，程序化和第三方广告市场持续扩容（一）市场规模：空间广阔且快速扩容全球移动应用广告市场空间广阔且快速扩容。移动广告的本质是用户注意力的商业化变StatistaNewzoo203066302025-2030年CAGR10%。图表52 全球移动应用告市场规模（亿美）及CAGR司公告、Statista、Newzoo、华创证券。注:本统计仅包含展示类广告，不包含搜索类广告；其他包括快消品、消费电子、金融保险等行业。按广告交易方式AIMAGNA202585-90%203090-95%Meta（Apple、DMA/DSA）202015%202525%图表53 程序化广告在球移动应用广告市的比 图表54 全球（除中国第三方广告市场份额100%0%

2020

2025

2030E

100%0%

85-90%90-95%70%85-90%90-95%70%15%25%第三方广告占比 其他司公告、MAGNA、华创证券 司公告、华创证券公司布局的游戏、电商等行业持续增长且广告支出增长更快。MintegralStatistaAppsFlyerNewzoo，2025年全103020301378CAGR达20257502030年11502025-2030CAGR9%202051%20252030剧，游戏公司更依赖买量实现用户获取和扩张，同时程序化广告能更精准触及用户提升ROI电商方面：根据公司公告援引EUMonitor、eMarketer20251.220301.92025-2030年CAGR达10%，而2025年全球电商展示类移动应用的广告支出则为1340亿美预计2030达2190美年CAGR达整市长良。图表55 全球移动游戏告支出、市场收入及CAGR 图表56 全球移动游戏告支出占收入比83%73%51%83%73%51%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2020 2025 2030E全球移动游戏展示类移动应用广告支出/全球移动游戏市场收入司公告、Statista、AppsFlyer、Newzoo、华创证券 司公告、Statista、AppsFlyer、Newzoo、华创证券图表57 全球电商广告出、市场收入及CAGR 图表58 全球电商广告出占收入比10.9%10.6%11.4%10.9%10.6%11.2%11.0%10.8%10.6%10.4%

11.3%10.2%2020 2025 2030E全球电商展示类移动应用广告支出/全球电商收入（DTC+Marketplace）司公告、EUMonitor、eMarketer、华创证券 司公告、EUMonitor、eMarketer、华创证券（二）竞争格局：Meta/谷歌等围墙花园主导，第三方平台仍具扩容空间GoogleGoogle、MetaAmazonByteDanceAppleMicrosofteMarketer2026年预76.2%MetaGoogle26.8%26.4%9%7.9%2.1%AppLovin、UnityTheTradeDeskMintegralAppLovinUnityAdsGoogleAdMobPangle、MetaAudienceNetwork图表59 全球数字广告业竞争格局arketingDive.MetatoshootpastGoogleindigitaladrevenueforfirsttime:Emarketer、eMarketer、华创证券汇量已成为第三方程序化广告市场的头部厂商之一。Statista，全球202579902020-2025CAGR13%Meta、2025Meta2947196268637%70%205年AppoTheaeDeMnega、Unity广告收入分别为55、29、20、12亿美元，市场占比较小但增速较快。其中汇量Mintegral20250.2%2020-2025CAGR45%全球移动应用APPAPPStatista和Newzoo年全4070年CAGR）202015%202525%205年头部几个平台ppo、ThedeDek、Mintegral、Unity5.4%、2.8%、1.9%1.2%。图表60 全球线上广告场竞争格局测算tatista.igitalAdvertising:marketdata&analysis、Newzoo 、各公司公告、华创证券。注：各公司广告收入口径存差异，并非完全可比；此处Moloco收入为约数，公司新闻报道为2021/2022/2023收入超过1/2/3亿美元。汇量在移动游戏广告细分市场的份额领先且上升迅速。游戏是全球移动应用广告市场的核心部分，据公司公告援引Statista和Newzoo数据，2025年全球移动游戏广告支出75018.4%2025Mintegral14.675%MintegraliOSMintegral2024Q12026Q121%AppLovin2024Q12026Q117%，GoogleAdMob24%和AppLovin19%。图表61 全球iOS端移游戏广告变现收入额 图表62 全球Android端移动游戏广告变现入额0%

37%37%41%43%42%35%37%40% 39%17%20% 20% 19%20%21%11%16%24Q1 24Q2 24FY 25Q1 25Q2 25Q3 25Q4 26Q1AppLovin Mintegral UnityAdsGoogleAdMob ironSource Others

5%0%

28%26%28%26%25%20%20%16%19%17%19%22%24%17%16%17%17%11%24Q1 24Q2 24FY 25Q1 25Q2 25Q3 25Q4 26Q1GoogleAdMob AppLovin MintegralUnityAds ironSource LiftoffPangle Othersenjin、华创证券 、华创证券（三）IAA优化迈向优化1）阶段一：2）阶段二阶段三阶段四App阶段五MintegralIAP/HybridROAS图表63 程序化广告发趋势创证券全球IAP市场规模已略超IAA，而移动游戏市场中IAP更为主要变现方式。根据GrandResearch2025200520303549元，2025-2030CAGR12.1%24532025-2030CAGR12.9%IAAIAA26%IAA/图表64 全球IAA整体市场规模 图表65 全球IAP整体市场规模40003500300025002000150010005000

2025 2030全球IAA市场（亿美元）

5000450040003500300025002000150010005000

3549200544993549200544992453全球IAP市场（亿美元）randViewResearch,In-appAdvertisingMarket(2025-2033).、华创证券

randViewResearch.In-appPurchaseMarket(2023-2030).、华创证券图表66 全球移动应用告各行业规模（亿元） 图表67 2026年全球动游戏变现类别占比700060005000400030002000

6630

订阅,12%IAA,26%休闲游戏高度依赖广告变现

IAP,62%10000

407032904070329017401980750134011505704707102190

2025

2030E

主导中重度及竞技类游戏变现电商游戏其他司公告、Statista、Newzoo、华创证券。注:电子、金融保险等行业。

EKREVOL、华创证券汇量以IAAIAAROASAI订阅年推出HybridROASROAS客ROASIAAIAAHybrid四、盈利预测与投资建议2026-202827/37/4626.5/36.5/45.4产2026Q40.19/0.22/0.272026-2028公司RateIAP1.5/2.6/3.8PEAAppLovin202625xPE377.8的28717.720252026E2027E2028E营业收入（百万美元）20252026E2027E2028E营业收入（百万美元）2,0472,6713,6764,569YOY-%36%30%38%24%其中：广告技术业务收入（百万美元）2,0292,6513,6544,542YOY-%36%31%38%24%营销技术业务收入（百万美元）18192227YOY-%3%8%15%20%GPM-%21.2%21.5%22.1%22.5%销售费用率-%3.9%3.7%3.5%3.4%研发费用率-%9.2%9.3%8.0%7.0%管理费用率-%3.5%3.1%3.0%2.8%经调整净利润（百万美元）95147261384YOY-%94%54%77%47%利润率-%4.7%5.5%7.1%8.4%司公告、华创证券图表69 可比公司估值表代码可比公司市值（亿元/亿美元）净利润（亿元）/经调整净利润（亿美元）PE-x/经调整PE-x2026E2027E2028E2026E2027E2028E美股APP.OAPPOVIN1,75053.369.687.132.9x25.1x20.1xU.NUNITYSOFTWARE128.6x21.3x16.2xTTD.OTRADEDESK918.79.910.710.4x9.1x8.5x均值23.9x18.5x14.9x中位数28.6x21.3x16.2xA股301171.SZ易点天下2393.7x67.9x52.3x300058.SZ蓝色光标54190.9x169.2x142.3x均值142.3x118.5x97.3x中位数142.3x118.5x97.3x、BBG、华创证券。注：表中A股单位为人民币，利润为净利润；美股单位为美元，利润为经调整净利润。20252026E2027E2028E经调整净利润（百万美元）20252026E2027E2028E经调整净利润（百万美元）95147261384YOY-%94%54%77%47%当前PE-x3020118目标PE-x25目标市值（亿美元）37目标市值（亿港元）287目标价（港元）17.7司公告、华创证券。注：港元兑美元汇率为7.8；截至2026/06/15收盘价。五、风险提示全球移动广告行业景气度不及预期风险：公司收入主要来自全球移动应用广告市场，广告主预算受宏观经济、消费景气度、游戏及非游戏应用出海投放需求等因素影响较大。若全球数字广告及移动应用广告市场增速放缓，或游戏、电商、短剧、工具等重点行业投放需求不及预期，可能影响公司广告收入增长。技术迭代及算法效果不及预期风险：程序化广告平台竞争核心在于数据积累、算法模型、ROIAI智能出价产品商业化不及预期风险：若IAPROAS、HybridROAS等智能出价产品效果不及预期，或广告主数据回传、归因稳定性不足，可能影响公司收入增速和TakeRate提升。行业竞争加剧风险GoogleMetaAmazon等围墙花园平台，以及AppLovin、Unity、TheDeskRa

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