政策框架再调整债券立足确定性

正文目录存单利率回落缓释债市风险但资金利率仍未有明显转松 4货币政策框架调整短期影响有限，DR001维持在1.4%附近的时间或长于预期 65月经济数据延续弱势，关注经济走弱倒逼政策放松的条件 10政策框架再调整，债券立足确定性 13风险提示 14图表目录

图表1：本周存单净融资规模再度转正 4图表2：本周大型银行净融出规模回升 4图表3：OMO余额回升 5图表4：6月18日周度超储率或升至1.0% 5图表5：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%） 5图表6：下周政府债净缴款有所上升 5图表7：国股转贴现票据利率走势 5图表8：短端利率与资金利差仍然偏低 6图表9：陆家嘴论坛上央行宣布将利率走廊收窄 7图表10：美国利率走廊 7图表欧元区利率走廊 8图表12：近一年来DR001与DR007利差在13BP 8图表13：社融与M2仍在名义GDP及经济与价格目标上方 9图表14：6月银行净融出下降、存单净融资上升，M2增速可能出现明显回落 9图表15：考虑国库现金定存，下周流动性消耗约1.85万亿 10图表16：5月社零各分项多数走弱(%) 10图表17：6月上半月乘用车零售降幅仍达-18% 10图表18：5月固定资产投资增速降至-12.3% 图表19：5月房地产销售、开工等全面回落 图表20：地方新增专项债发行进度 图表21：螺纹钢表观需求 图表22：5月工业增加值与服务业生产指数双双小幅回升 12图表23：2026年Q3国债净融资规模估计 12图表24：2026年Q3地方债净融资规模估计 12图表25：部分省市公布2026年第三季度地方债发行计划规模较Q2有所回（单位：亿元） 图表26：国债利差分位数（2016年以来） 14图表27：政金债利差分位数（2016年以来） 14图表28：上周公募净买入超长国债的规模再度上（30年国债净买入亿元） （615日-618日5月数据如期走弱，长端利率一度陷入震荡，但午后资金边际转OMO7DOMO作为政策利率，但利率走廊下2600051.73%下方，2622.22%附近。OMO工具之后市场对于变相降息的预期有所增强。但我们认为后续货币政策框架的调整仍有不确定性，DR0011.4%

存单利率回落缓释债市风险但资金利率仍未有明显转松我们在上周周报中提到尽管资金利率进一步上行的空间不大，其他资产可以抢1.5%后周二出现了图表1：本周存单净融资规模再度转正 图表2：本周大型银行净融出规模回升6MOMO的持续放量也对超储带来了OMO29650.1%1%3000亿，我们跟踪的资金缺口指数也有所下降。图表3：OMO余额回升 图表4：6月18日周度超储率或升至1.0%，图表5：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%）图表6：下周政府债净缴款有所上升 图表7：国股转贴现票据利率走势1Y1.5%向于吸收短期资金补充负债缺口，季末同业定期存款与活期存款利率可能都出现了OMO率周1.47%附近。图表8：短端利率与资金利差仍然偏低1.4%OMO净投放规模下降，似乎也OMO工具的推出都被

调整的信息还是相对混沌的。001维持在1.4%或长于预期本周的陆家嘴论坛是市场关注的焦点，潘功胜行长在会议上宣布了对利率调控机制探索和优化的新一轮改革，首先是收窄利率走廊的宽度，将临时隔夜正/逆回购7OMO利率+50/-20BP改为+25/-25BP，同时将操作时间调整为工作日行长表示将研究设立特定情景非银流动性支持宏观审慎工具，但也强调该机制不是对非银金融机构的常态化流动性供给。图表9：陆家嘴论坛上央行宣布将利率走廊收窄5BP25BP，整体中枢DR001最近一年多以来本来就在收窄后的走廊内波动且更偏下DR001在走廊内的具体位置可能还是反映了央行的政策意图，央行也可以通50PD001究竟是1.15%1.65%图表10：美国利率走廊1.65-1.9%的区间，央行似乎也不会因为走廊的调整而转松，因此相关调整对市场可能更偏中性。OMO7天期逆回购操作利率较好地发挥了市场定价锚的作用，新7DOMO7图表11：欧元区利率走廊

天逆回购在国内货币政策工具中的核心地位可能不会改OMO147DOMO1.4%的状态下，DR007均值为1.46%，DR00113BPOMO7OMO10BP的可能。图表12：近一年来DR001与DR007利差在13BPOMO1.3%，那6DR0011.4%附近呢？尤其是本次陆家嘴论坛DR0011.4%7OMOOMO工1.3%DR0017OMOOMO1.4%的可能性，等到市场运行至央行合意水平后再逐7OMO利率下方。M2存量已经很高，“金融对经济的服务更多体现在结构优化上，而不是宏观金融总量的持续扩张上”4M2增速持续高于名义经济增速，反映当前社会融资月以来银行净融出规模明显下降、存单净融资转正，6M2增速可能明显下降。图表13：社融与M2仍在名义GDP及经济与价格目标上方图表14：6月银行净融出下降、存单净融资上升，M2增速可能出现明显回落M2与社融规模也已在高位，且也并未提到银行债券投M2高增长的动力有所M2DR0011.4%附近的时间可能比我们之前的预期更长，跨季后资金利率可能也未必能明显回落。7193585361亿元，3000MLF28001.85万亿，较本周明显上升。考虑半年末的时点将至，央行可能也不希OMO净投放规模下降来看，央行似乎也并不希望资金价格在短期明显回落。图表15：考虑国库现金定存，下周流动性消耗约1.85万亿， *2800亿元国库现金定存操作。5月经济数据延续弱势，关注经济走弱倒逼政策放松的条件7OMO5月经济数据整体仍在走50.2%降至5.15，Q2以来社零的两年复合6月前半月汽车销售也仍然维持低位，后续社零提升空间也相对有限。图表16：5月社零各分项多数走弱(%) 图表17：6月上半月乘用车零售降幅仍达-18%5月固定资产投资单月增速从-9.4%降至-12.3%，累计增速也降至-4.1%5月制造业投资增速则小0.1pct至-4.2%，但整体仍在偏弱状态。以当前高频数据观察，投资短期可能很难有明显改善。图表18：5月固定资产投资增速降至-12.3% 图表19：5月房地产销售、开工等全面回落图表20：地方新增专项债发行进度 图表21：螺纹钢表观需求410.6%5月工业0.4pct4.5%，这可能受到了价格因素以及库存增加的影响。5月0.1pct4.4%4-5增速大概4.5%8-9GDP读数的压力。图表22：5月工业增加值与服务业生产指数双双小幅回升注：1-2月为累计同比278150071200182D7月贴现国3571740635071.3569008月、91.47万亿、1.41万亿，净融资规模分别为5400亿与8700亿。图表23：2026年Q3国债净融资规模估计 图表24：2026年Q3地方债净融资规模估计注：2026年6月-9月为预测值 注：2026年6月-9月为预测值地方债方面，目前已有10地公布了2026年三季度地方债发行计划，还有3地71.228月发行计划规模最大，