如何跟踪市场的资金面预期变化

正文目录近期观回顾 41.1.2026/06/09《30Y接棒一行吗》 42026/05/20《企汇是动轮金宽的核动吗》 42026/05/13——5........................................................................................................................46月以，金持续荡升 5路线一从率换测市对金预期 61YIRSRepo与FR0076IRSRepo与含利率期 8路线二从息收利差测场资面期 浮息债差益含资利预期 12浮息债可固利差含金率期 13后续债怎看？ 15风险提示 16图表目录图表1：近资利荡回，R001段破1.4% 5图表2：6央行6M断式回等续作 5图表3：5央行MLF转为放1000亿元 5图表4：6月5至中7D逆购体于亿金以净放态 6图表5：24年12月局会议宽币”7图表6：24年中济工会强调适降降息” 7图表7：2024年底-2025年美兑民率大回升 7图表8：2025年初FR007与1年期FR007互换差含资面宽松预明上行 8图表9：使息剥计算期置率例 10图表10：期率现因计结果 10图表未期类及挂基利浮债总 12图表12：24开17券点收率势 13图表13：24开20券点收率势 13图表14：息指数/息债数与10Y收益基一致 14图表15：5Y息与息债益利走势 14图表16：10Y浮债固息收率差势 15图表17：2026年5月心CPI比行 15图表18：2026年5月增人币款于节低位 15图表19：一各债券产对值况截至6月1216图表20：一各债券产离情（至6月12日） 167D1.近期观点回顾1.1.2026/06/09《30Y会接棒下一轮行情吗？》钱多”1.2.2026/05/20《企业结汇是驱动本轮资金面宽松的核心动力吗？》5771.3.2026/05/13《基本面验证与外部扰动共振——论5月债市的季节性规律》10Y1.7%-1.8%2.2%-2.3%52.6月初以来，资金利率持续震荡回升202637D7D56DR0071.40%RR0017D图表1：近期资金利率震荡回升，R001阶段性突破1.4%1.651.601.551.501.451.401.351.301.252026-01-102026-01-172026-01-242026-01-102026-01-172026-01-242026-01-312026-02-072026-02-142026-02-212026-02-282026-03-072026-03-142026-03-212026-03-282026-04-042026-04-112026-04-182026-04-252026-05-022026-05-092026-05-162026-05-232026-05-302026-06-06DR001，% DR007，% R001，% R007，% 7DOMO利率，%Choice宏观经济EDB，东方研究所买断式逆回购净投放，亿元3M 6M图表2：6月央行6M断式逆购等量续作 图表3：5月央行MLF转为净投放1000买断式逆回购净投放，亿元3M 6M0

Choice宏观经济EDB，东方研究所

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央行中长期资金投放与到期情况央行中长期资金投放与到期情况2025-052025-062025-072025-082025-092025-052025-062025-072025-082025-092025-102025-112025-122026-012026-022026-032026-042026-05中期借贷便利(MLF):操作金额，亿元MLF净投放，亿元公开市场国债买卖:净投放，亿元（右轴）Choice宏观经济EDB，东方研究所

15001000500065我们认为这或与资金投放的“主导权”有关。买断式逆回购和MLF操作都5000OMO（42央7D此外，从6月12日央行公告的6M买断式逆回购操作来看，投放6000亿6000图表4：6月5日至月中7D逆回购整体处于千亿资金以上净投放状态央行7D资金投放与到期，亿元02026-04-012026-04-042026-04-012026-04-042026-04-072026-04-102026-04-132026-04-162026-04-192026-04-222026-04-252026-04-282026-05-012026-05-042026-05-072026-05-102026-05-132026-05-162026-05-192026-05-222026-05-252026-05-282026-05-312026-06-032026-06-062026-06-092026-06-12逆回购投放额:7天 逆回购到期额:7天 7D资金净投放Choice宏观经济EDB，东方研究所那么如何去追踪市场交易中隐含的对后续资金面的预期呢？下文将分别从利率互换定价以及浮息债利差两条技术路线展开分析。路线一：从利率互换观测市场对资金面预期3.1.1YIRSRepo与FR007利差在衡量资金面预期时，FR0071年期FR007（1YIRS-Repo）1YIRS-Repo（FR007IRS1YIRS-RepoFR0071YFR00720242024FR007IRSFR0077920251202412912图表5：24年12月政治局会议宽货币”表述 图表6：24年末中央经济工作会强“适时降准降息”中国政府网，东方研究所 中国政府网，东方研究所20252024FR0071FR007图表7：2024年年底-2025年年初美元兑人民币汇率大幅回升2.42.22.01.81.61.42024-072024-082024-072024-082024-092024-102024-112024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-092025-102025-112025-122026-012026-022026-032026-042026-05

7.257.207.157.107.057.006.956.906.856.80DR007，5DMA，% 中间价:美元兑人民币（右轴）Choice宏观经济EDB，东方研究所2025520254-5月FR0071年期FR007512FR0071年期FR00736月初7D1.4%3FR0071FR007利率互换利差由正转负，表明市场对后续资金面进一步宽松的预期明显转弱，68日-612图表8：2025年年初FR007与1年期FR007利率互换利差隐含的资金面宽松预期明显上行3.02.82.62.42.22.01.81.61.41.21.00.8利率互换利差隐含的资金面宽松预期（10DMAFR007-IRSFR007），%，右轴中债国债到期收益率:10年，%中债国债到期收益率:1年，%7DOMO利率，%Choice宏观经济EDB，东方研究所

0.80.60.40.20-0.2-0.4-0.6IRSRepo与隐含资金利率预期在介绍隐含资金利率预期的计算前，需要明确两点：NPVFR007IRS即期FR007612。15M、18M21MFR0073M6Mt₀t₂6MIRSt₂3MIRSt₁t₂0t₀）计算过程如下所示：首先，贴现因子DF的递推关系为：𝐷𝐹(𝑡)=𝐷𝐹(𝑡)×(𝑋%×𝑡2−𝑡1+1)1 2 365净现值之和为零的条件为：𝑁𝑃𝑉(𝑡1)+𝑁𝑃𝑉(𝑡2)=0其中，第一期的贴现因子由3MIRS利率直接计算得出：1𝐷𝐹(𝑡1)=

1+R3𝑀

𝑡1−𝑡0365t₁时间点现金流的净现值NPV(t₁)为：𝑁𝑃𝑉(𝑡)=(R3𝑀−R6𝑀)×(𝑡

−𝑡)×𝐷𝐹(𝑡)1 365

365 1 0 1t₂时间点现金流的净现值NPV(t₂)为：𝑁𝑃𝑉(𝑡)=(𝑋%−R6𝑀)×

−𝑡)×𝐷𝐹(𝑡)2 365

365 2 1 2图表9：使用息票剥离法计算预期重置利率举例东方研究所绘制X%（6M）DF(t₂)。6M9M12M24M由于FR007FR00713如果用𝑆𝑥表示每年支付x次利息的利率，用𝑆𝑦表示每年支付y次利息的利率，那么有：𝑆≈𝑦×[(1+𝑆𝑥

𝑥𝑦−1]𝑦 𝑥)在我们的计算中，x为4，代表每季度付息；y为52，代表每周重置，最终可得到单利的远期利率。图表10：远期利率和贴现因子计算结果期数期限长度（6月起）区间天数累计天数IRS报价利率远期利率贴现因子零息利率远期利率单利化13M92921.4725%1.4725%0.99631.4725%1.4700%26M911831.4713%1.4701%0.99271.4740%1.4676%39M902731.4738%1.4789%0.98911.4792%1.4764%41Y923651.4713%1.4639%0.98541.4794%1.4614%5924571.4722%1.4759%0.98181.4831%1.4734%618M915481.4732%1.4778%0.97821.4868%1.4753%721M906381.4741%1.4797%0.97461.4905%1.4772%8301.4750%1.4814%0.97101.4942%1.4789%Choice宏观经济EDB，东方研究所测算612FR007IRS61233M1.4700%63M6路线二：从浮息债收益利差观测市场对资金面预期浮息债，也称浮动利率债券，作为一种票面利率跟随基准利率变化而进行定期调整的债券品种，其二级市场定价机制与固息债存在一定差异。正是这种差异，使得浮息债的价格和到期收益率中隐含了市场对未来货币政策走向的预期。固息债定价公式：𝑇𝑐⋅𝑀 𝑀=∑(1+𝑦)𝑖+(1+𝑦)𝑇𝑖=1其中：𝑐为票面利率，𝑦为收益率，𝑀为本金。浮息债定价公式：𝑇(𝑅+𝑟)⋅𝑀 𝑀=∑(1+𝑅+𝑆)𝑖+(1+𝑅+𝑆)𝑇𝑖=1为本金。（FR007、SHIBORLPR等）的基础上加固定的利差来确定，并且针对这一基准利率还会设置固定的周期（如3个月等）进行调整。20266127D12图表11：未到期各类型及挂钩基准利率浮息债汇总浮息债挂钩利率类型短期融资券非银行金融债公司债ABS和ABN企业债商业银行债政策性银行债中期票据总计1年Shibor10日均值3.003.001周Shibor750日均值200.00200.001周Shibor1250日均值40.0040.001年期贷款基础利率1.501.003.0063.73720.002,040.0041.202,870.43年期贷款市场报价利率1,714.44110.0020.001,844.44五年以上贷款348.99348.99一年存款4.77280.00284.777天回购基准利率90.0090.007天回购最近1月算术加权平均利率3,025.003,025.007天回购最近2月算术加权平均利率3.00465.002,735.003,203.00总计1.504.003.002,131.93240.001,185.008,280.0064.2011,909.63Choice债券板块，东方研究所浮息债点差收益率隐含资金利率预期S（41（B4（3-56206241715Y、10Y7FR00771-2月加权平均利率可以一定程度上减少利率调整的滞后性。而选择政金债，一方面是该品种的浮息债占比较高，另一方面更易找到与选取浮息债发行时间和期限接近的固息政金债进行比较分析。图表12：24国开17债券点差收益率走势2.42.22.01.81.61.42024-122025-012024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-092025-102025-112025-122026-012026-022026-032026-042026-052026-06

2520151050-5-10DR007，5DMA，%公开市场操作(OMO)逆回购利率:7天，%240217.IB点差收益率，5DMA，BP（右轴）Choice宏观经济EDB、债券板块，东方研究所图表13：24国开20债券点差收益率走势2.4 2.2 402.0 301.8 251.6 201.4 102024-122025-012024-122025-012025-022025-032025-042025-052025-062025-072025-082025-092025-102025-112025-122026-012026-022026-032026-042026-052026-06DR007，5DMA，%公开市场操作(OMO)逆回购利率:7天，%240220.IB点差收益率，5DMA，BP（右轴）Choice宏观经济EDB、债券板块，东方研究所4.2.浮息债与可比固息债利差隐含资金利率预期（图表14：浮息债指数/固息债指数走势与10Y国债收益率基本一致5.04.54.03.53.02.52.02010-012010-102010-012010-102011-072012-042013-012013-102014-072015-042016-012016-102017-072018-042019-012019-102020-072021-042022-012022-102023-072024-042025-012025-10

1.010.990.970.950.930.910.890.870.85中债国债到期收益率:10年,% 中债浮息债指/中债固息债指数，右轴Choice宏观经济EDB，东方研究所基于上述分析，我们认为或可以通过浮息债和固息债的到期收益率利差，。-5“4（“24国开2B525国开3（B10250（B-56（图表15：5Y浮息债与固息债收益率利差走势2.42.22.01.81.61.41.2DR007，5DMA，%公开市场操作(OMO)逆回购利率:7天，%5Y浮息债YTM-固息债YTM，5DMA，BP（右轴）Choice宏观经济EDB、债券板块，东方研究所

403020100-10-20图表16：10Y浮息债与固息债收益率利差走势2.42.22.01.81.61.41.2DR007，5DMA，%公开市场操作(OMO)逆回购利率:7天，%10Y浮息债YTM-固息债YTM，5DMA，BP（右轴）Choice宏观经济EDB、债券板块，东方研究所

50403020100-10-20-30后续债市怎么看？7D1.4%6M基本面方面，全球科技产业投资景气度走高，对我国5月出口形成有力支5胀数据显示，核心CPI图表17：2026年5月核心CPI环比下行 图表18：2026年5月新增人民币款处于季节性金融机构:新增人民币贷款:金融机构:新增人民币贷款:当月值，亿元指标名称，%指标名称，%较前值变化2026-052026-042026-032026-02CPI:同比01.21.211.3CPI:食品:同比-0.1-1.7-1.60.31.7CPI:非食品:同比0.11.91.81.21.3核心CPI:同比-0.11.11.21.11.8CPI:环比 -0.4-0.10.3-0.71CPI:食品:环比1.2-0.4-1.6-2.71.9CPI:非食品:环比-0.8-0.10.7-0.20.8核心CPI:环比-0.3-0.10.2-0.70.7PPI:同比 PPI:生产资料:PPI:生活资料:同比0.23.92.80.5-0.95.23.81-0.7-0.8-1-1.3-1.6PPI:环比 -1.20.51.710.4PPI:生产资1.30.5PPI:生活资 -0.1 03000010000-10000

123456789月月

1112月月 2022202520222025202320262024Choice宏观经济EDB，东方研究所 Choice宏观经济EDB，东方研究所6MLF20Y20Y30Y1Y20Y9Y3Y