我武生物国内脱敏治疗龙头尘螨与黄花蒿双核驱动增长

正文目录核观点 5过性炎敏疗被低的坡雪道 5过敏鼻患基大，病处较位 5脱敏对疗，率提是业长核逻辑 6过敏鼻脱治在预差具长厚特点 7我生是内敏疗领龙，绩健 8公司品盖疗断两类市率一 8近年公业保健增态势 10多度筑司厚城河 11公司成产、、渠及广多竞优势 11粉尘滴：定牛，争局异 12黄花花滴：赛道蓝空间 14皮肤刺及他：矩持丰，瞻局 16皮肤刺诊矩持续富构“断+疗”16前瞻布干胞域，发程续进 18盈预及资议 19基本设 19推荐辑 20盈利测投建议 20风提示 20图表目录图1公收结构 9图2粉螨剂利变化 9图3公营收及比增速 10图4公归净润同比速 10图5公毛率净率 11图6公经性金净额货资金 11图7粉螨剂量增速 13图8粉螨剂售入及速 13图9黄蒿剂量增速 15图10黄蒿剂售入及速 15表1皮免治（SCIT）舌免治（SLIT）对比 6表2公获上药品 8表3国获上的螨类花类敏物 10表4我尘脱治领域场间算 14表5我蒿花引的变性炎敏疗域市空测算 16表6公过原断品已市在情况 17表7公收分预表 19核心观点我武生物是国内过敏性疾病脱敏治疗领域的绝对龙头企业，核心产品粉尘螨滴剂（畅迪）80%+公司处于过敏性疾病诊疗长坡厚雪的黄金赛道，渗透率提升空间较大，10%过敏性鼻炎脱敏治疗是被低估的长坡厚雪赛道过敏性疾病是一类以免疫异常激活为核心机制、累及多器官系统的慢性炎症性疾病，涵盖过敏性鼻炎、哮喘、特应性皮炎（D疾病，与遗传易感性、环境过敏原暴露及免疫调节失衡密切相关。作为全球30%至45%20.2%。其中，过敏性鼻炎（也称变应性鼻炎）是特应性个体暴露于变应原后，主要由免疫球蛋白E（IgE）2025目前，过敏性鼻炎（AR）的治疗策略遵循世界卫生组织在ARIA指南中提出的“四位一体”方案，即避免过敏原接触、药物治疗、免疫治疗、患者健康教育。其中，药物治疗以二代鼻用激素、口服抗组胺药等为代表，能够快速缓解症状，但仅能治标，停药后易复发。而脱敏治疗（即过敏原特异性免疫治疗）则是唯一能够改变过敏性疾病自然病程的对因治疗手段。药物对症治疗与AIT（脱敏治疗）的协同，即“对因+对症”是当前AR综合管理的核心模式，在哮喘伴发率高企的背景下尤其具有临床重要性。在给药方式上，临床应用最广泛的是皮下免疫治疗（SCIT）和舌下免疫治疗（LITCT安全性更高，但依赖患者依从性。近年来，新型给药方式如淋巴结内注射、AIT通常3–5年和依赖患者依从性的特点，对药企的学术推广和患者管理能力提出了较高要求。2022表1、皮下免疫治疗（SCIT）与舌下免疫治疗（SLIT）对比维度皮下免疫治疗（SCIT）舌下免疫治疗（SLIT）适用人群过敏性鼻炎/哮喘患者（需能接受定期注射）过敏性鼻炎/哮喘患者（倾向居家治疗）优势传统方法、临床证据充分、医护监督保障依从性居家给药、无创、安全性高、依从性较好劣势（含过敏性休克）起效较慢、每日用药依赖患者依从性、需更高剂量中华网健康

AITAIT在中国渗透率低的原因主要体现在以下三方面：供给侧，变应原的提纯、标准化及规模化生产工艺复杂，技术壁垒高，国内优质AIT治疗周期通常持续3-5当前我国AIT的渗透率仅为1%左右，与成熟市场的10%以上渗透率存在巨大差距，这一渗透率差距是我国脱敏治疗领域长期增长的核心逻辑基础。从流行病学数据及竞争格局看，过敏性鼻炎脱敏治疗（AIT）属于蓝海，但其价值存在三重低估，这正是当前最大的预期差所在。AT“大类，忽视了AITAIT经过3-53-5其次，患者从对症向对因迁移的潜在弹性或被低估。的深入和医保覆盖的完善，AIT202610%-25%，即约有2.4240万（按渗透率不足1%再者，学术推广和医生教育对渗透率的带动效应或被低估。当前中国变态反应专科医生数量严重不足，基层医生对AIT的认知和推荐意愿偏低，这是制约渗透率的供给端瓶颈。因此，头部企业的学术推广具有较强的边际效益。随着过敏专科独立建制的推进和基层医生规范化培训的普及，AIT的渗透率有望进入加速爬坡期。欧洲是全球AIT发展最为成熟的区域，其发展路径为中国市场提供了清晰的参照，舌下免疫治疗在多个国家被纳入医保并作为一线治疗方案推荐。欧洲市场的经验表明，AIT渗透率的提升与三个变量高度相关：变态反应专科医生的密度、医保对AIT的覆盖程度、患者对疾病长期管理的认知水平。AIT的独特之处在于其需求的“刚性”与“长尾”并存，即过敏无法根治，但AIT是目前最接近功能性治愈的手段，这使得赛道具备穿越经济周期的防御属性。1%到我武生物是国内脱敏治疗领域龙头，业绩稳健表2、公司获批上市药品

200220142018公司已上市产品涵盖脱敏治疗和过敏原诊断两大方向。（（（）核心产品粉尘螨滴剂（畅迪）于2006年上市销售，适应症为粉尘螨过敏51号至5（gl递增至1000g于2021年5/，设有52021（Ⅱ皮肤点刺液、葎草花粉变应原皮肤点刺液、悬铃木花粉变应原皮肤点刺液、剂型 通用名 商品名 适应症剂型 通用名 商品名 适应症粉尘螨滴剂 畅迪 用于粉尘螨过敏引起的过敏性鼻炎过敏性哮喘的脱敏治疗。滴剂 是一种变应原提取物作为特异性免疫治黄花蒿花粉变应原舌下滴剂 畅

疗用于经过敏原检测为黄花蒿/艾蒿花粉过敏引起的变应性鼻炎（或伴有结膜炎）的4岁及以上儿童和成年患者。皮肤点刺试剂

粉尘螨皮肤点刺诊断试剂盒 畅点 用于点刺试验辅助诊断因粉尘螨致敏引起的Ⅰ型变态反应性疾病。屋尘螨皮肤点刺诊断试剂盒 畅点Ⅱ 用于点刺试验辅助诊断因屋尘螨致敏引起的Ⅰ型变态反应性疾病。黄花蒿花粉变应原皮肤点刺液 用于皮肤点刺试验，辅助诊断与黄花蒿/艾蒿花致敏相关的Ⅰ型变态反应性疾病。白桦花粉变应原皮肤点刺液 用于皮肤点刺试验辅助诊断与白桦花粉致敏相的Ⅰ型变态反应性疾病。葎草花粉变应原皮肤点刺液 用于皮肤点刺试验辅助诊断与葎草花粉致敏相的Ⅰ型变态反应性疾病。悬铃木花粉变应原皮肤点刺液 用于皮肤点刺试验辅助诊断与悬铃木花粉致敏关的Ⅰ型变态反应性疾病。德国小蠊变应原皮肤点刺液 用于皮肤点刺试验辅助诊断与德国小蠊致敏相的Ⅰ型变态反应性疾病。猫毛皮屑变应原皮肤点刺液 用于皮肤点刺试验辅助诊断与猫毛皮屑致敏相的Ⅰ型变态反应性疾病。2025年年度报告90%20212025年占比达5.12%95%图1、司入结构 图2、尘滴剂利变化2021-2025年年度报告 2021-2025年年度报告公司是脱敏治疗领域的绝对龙头。根据新浪财经信息，公司在脱敏治疗市场市占率超过80%20252025CDE市销售的尘螨类脱敏药物仅3个，分别为我武生物的粉尘螨滴剂”、ALK-AbelloA/S的”AllergopharmaGmbH＆Co.KG的“螨变应原注射液”。其中，“屋尘螨变应原制剂”“””CDE1”2025CDE“”与”，100%份额。表3、国内获批上市的尘螨类及花粉类脱敏药物脱敏药物 生产厂家 产品脱敏药物 生产厂家 产品尘螨类脱敏药物

ALK-AbelloA/S 屋尘螨变应原制剂AllergopharmaGmbH＆Co.KG 螨变应原注射我武生物 粉尘螨滴剂花粉类脱敏药物 我武生物 黄花蒿花粉变应原舌下滴剂2025年年度报告2021-20253.04%。尽管20232024分产品看，粉尘螨滴剂作为核心产品，上市以来保持稳定增长，过去五5.61%，2021-202220232025年增速进一步提升至2021年上市以来处于初步放量阶段，五年间收入复合增速达96.14%，逐步成为公司新的增长极。20232026Q12.53亿元，同比增长10.67%；1.1960.38%。从毛利率和净利率来看，综合毛利率保持在95%以上，显示出公司产品定价能力强、成本控制稳定。净利率2023-2024年受行业环境影响有所下滑，2025年已回升至34.65%，2026Q1为46.08%，盈利能力修复明显。公司经营性现金流净额持续为正，整体呈稳步增长趋势，与收入规模匹配，货币资金充裕。图3、司业收及比增速 图4、司母净润同比速图5、司利率净率 图6、司营性金净额货币金总体来看，公司近年来业绩保持稳健增长态势。粉尘螨滴剂作为成熟产品维持稳定增长，为公司提供持续现金流；黄花蒿滴剂处于快速放量阶段，展现出强劲的增长弹性；点刺液等诊断产品矩阵持续丰富，有望成为新的增长点。公司产品梯队清晰，成长路径明确。多维度构筑公司深厚护城河粉尘螨滴剂的市场独家地位和二十年的先发优势是公司最核心护城河，黄花蒿滴剂的快速放量和独家竞争格局是中期增长的核心驱动力，而高毛利率、低资产负债率和持续优化的费用结构则为公司的稳健经营和长期发展提供了坚实的财务基础。公司在产品布局、研发、渠道与学术推广等方面形成了特有竞争优势。公司构建了层次分明的产品矩阵，覆盖了从过敏原检测到脱敏治疗的全+2021公司形成了高壁垒的变应原制品技术积淀。变应原制品的研发涉及过敏know-how2025年年报，截至2025（）1382025152PubMedSCI9344515篇英文文章在国际SCI公司建立了覆盖全国的学术营销体系。公司建立了以学术推广为主要模式的专业学术营销团队，销售市场已覆盖全国各地。公司积极组织并参与众多大型国际、国内学术会议，包括新加坡变态反应与鼻科论坛、国际鼻科论坛、全国儿科年会、全国耳鼻喉年会等，持续进行医学教育和市场推广。销售人员超过1000人，人均创收稳定，积累了深层的市场认知和品牌美誉度。20公司生产的粉尘螨滴剂是唯一舌下含服产品，患者可居家自行用药，避1-23-5年。2021-20252021年的9162025年的约52017.6亿元增长至2059920262.33亿元，同比增长7.81%。增长态势稳健持续，为公司提供了稳定的现金支持。图7、尘滴剂量增速 图8、尘滴剂售入及速2021-2025年年度报告 2021-2025年年度报告从剂型和竞争格局来看，在32025年9全球脱敏龙头AKCRXIII2-3ALK2025年9月18AK5。ACARIZAX舌下片的注册上市预计在20282026年4与2.4率仅为1%AIT治疗渗透率约10%202640%0252.4135400况下分别达到4%6%、8%到50759950%60%254570表4、我国尘螨脱敏治疗领域市场空间测算主要指标假设备注中国过敏性鼻炎患者数（亿人） 2.4 《2026年全球过敏原特异性免疫治疗行业蓝皮书》：我国过敏性鼻炎患病率约为10%-25%，取中间值17.5%。《2026年全球过敏原特异性免疫治疗行业蓝皮书》：我国屋尘螨致尘螨致敏率45%敏率52.1%，粉尘满致敏率51.7%，热带无爪螨致敏率30.7%，取平均值45%。中重度持续性患者占比 50% 我国13个城市门诊患者临床特征调查显示持续性中重度过敏性鼻炎患者占比达52.2%。取50%。中重度患者人数（万人）5400年化治疗费用（元/年）23004%49.68渗透率6%市场规模（亿元）74.528%99.3650%24.84公司远期市占率60%销售峰值（亿元）44.7170%69.552026年全球过敏原特异性免疫治疗行业蓝皮书》、上观新闻 （长期稳态下的峰值空间）蒿属花粉过敏是北方夏秋季花粉症的主因，我武生物是全球首个也是目前国内唯一获批上市的蒿属花粉舌下脱敏药物。黄花蒿花粉变应原舌下滴剂（畅皓）于2021年获批上市，作为“南螨北蒿”战略的关键布局，黄花蒿滴剂正处于快速放量阶段。黄花蒿滴剂处于快速放量期。根据公司2025年年报，2025年全年黄花蒿滴剂实现销售收入5434.76万元，同比增长101.21%，实现翻倍式增长；销量22.398.52%。根据公司20262026Q11645.242021-202596.14%。图9、花滴剂量增速 图10、花蒿剂售入及速2021-2025年年度报告 2021-2025年年度报告根据公司20257北方蒿属花粉过敏需求庞大。引起花粉症众多的变应原因素中，蒿属花162126.7%，9花粉浓度高峰时间提早约1217个大区共70563176（45.01%）自RRR32.0（10193705614.44%PiAR敏问题日益受到社会关注，夏秋季蒿属植物释放大量花粉，已成为我国北方12000元/2%、4%、6%，则438613060%70%2660亿元、104亿元左右。表5、我国蒿属花粉引起的变应性鼻炎脱敏治疗领域市场空间测算主要指标 假设 备注主要指标 假设 备注中国过敏性鼻炎患者数（亿人） 2.4 《2026年全球过敏原特异性免疫治疗行业蓝皮书》：我国过敏性鼻炎患病率约为10%-25%，取中间值17.5%。《中国人群关注花粉播报情况的多维度分析：一项国内大规模多中蒿属花粉致敏率 15%

心横断面调查》：收集中国东北、华北、华东、华中、华南、西南、西北7个大区共7056名受试者信息，PiAR患者占比为14.44%。取15%。中重度持续性患者占比 50% 我国13个城市门诊患者临床特征调查显示持续性中重度过敏性鼻炎患者占比达52.2%。取50%。中重度患者人数（万人）1800年化治疗费用（元/年）120002%43.20渗透率4%市场规模（亿元）86.406%129.6060%25.92公司远期市占率70%销售峰值（亿元）60.4880%103.682026年全球过敏原特异性免疫治疗行业蓝皮书《中国人群关注花粉播情况的多维度分析一项国内大模多中心横断面调查》 （长期稳态下的峰值空间）皮肤点刺液诊断矩阵持续丰富，构建“诊断治疗”闭环公司在过敏原诊断领域已建立丰富的产品线，包括粉尘螨皮肤点刺诊断试剂盒（畅点（畅点白桦花粉、葎草花粉、悬铃木花粉等多款点刺液产品，满足更多过敏性疾病8皮肤点刺液定位升级。随着获批上市品种的不断丰富，皮肤点刺液的产品定位已从脱敏产品的辅助诊断工具逐步向过敏原筛查的重要手段升级，皮肤点刺液不再仅仅是粉尘螨滴剂和黄花蒿滴剂的配套产品，而有望独立成为过敏原检测领域的核心工具，市场空间有望进一步打开。在研点刺液品种有序推进。01贴、皮炎诊断贴剂0201期临床阶段，皮炎诊断贴剂02贴处于Ⅰ期临床阶段。20252026年4月241354.6985.47%2026258.8410.79%20262026研发的不断推进，两者协同效应不断增强，构建“诊断+治疗”闭环。2026年6+表6、公司过敏原诊断产品已上市及在研情况上市产品剂型通用名商品名适应症粉尘螨皮肤点刺诊断试剂盒 畅点 用于点刺试验辅助诊断因粉尘螨致敏引起的Ⅰ型变态反应性疾病。屋尘螨皮肤点刺诊断试剂盒 畅点Ⅱ 用于点刺试验辅助诊断因屋尘螨致敏引起的Ⅰ型变态反应性疾病。用于皮肤点刺试验，辅助诊断与黄花蒿/黄花蒿花粉变应原皮肤点刺液

艾蒿花粉致敏相关的Ⅰ型变态反应性疾病。皮肤点刺试剂

白桦花粉变应原皮肤点刺液 用于皮肤点刺试验辅助诊断与白桦花致敏相关的Ⅰ型变态反应性疾病。葎草花粉变应原皮肤点刺液 用于皮肤点刺试验辅助诊断与葎草花致敏相关的Ⅰ型变态反应性疾病。用于皮肤点刺试验，辅助诊断与悬铃木花悬铃木花粉变应原皮肤点刺液

粉致敏相关的Ⅰ型变态反应性疾病。德国小蠊变应原皮肤点刺液 用于皮肤点刺试验辅助诊断与德国小致敏相关的Ⅰ型变态反应性疾病。猫毛皮屑变应原皮肤点刺液 用于皮肤点刺试验辅助诊断与猫毛皮致敏相关的Ⅰ型变态反应性疾病。适应症适应症在研进展阶段通用名在研产品豚草花粉点刺液 Ⅲ期临

用于皮肤点刺试验，辅助诊断与豚草花粉致敏相关的Ⅰ型变态反应性疾病.狗毛皮屑点刺液 Ⅲ期临床 用于皮肤点刺试验辅助诊断与狗毛皮屑致敏相关的Ⅰ型变态反应性疾病。皮炎诊断贴剂01贴 Ⅱ期临床 通过斑贴试验，诊断由镍、铬、钴3种金属过敏原引起的变应性接触性皮炎。皮炎诊断贴剂02贴 Ⅰ期临床 通过斑贴试验辅助诊断与卡松对苯二胺、甲醛致敏相关的变应性接触性皮炎。2025年年度报告前瞻性布局干细胞领域，研发进程持续推进20182022年82.92（2026年3“人脐带间充质干细胞II或2026年6和脓毒性休克的间充质干细胞药物获批上市，该领域存在未被满足的临床需求。脓毒症是感染引起宿主反应失调，导致危及生命的器官功能损害的高病全球每年约有4890人数的22020%35.5%30%，50%/干细胞作为公司前瞻性布局的战略方向，对于公司从过敏性疾病诊疗向更广阔的生物制药领域迈进起到关键布局作用，短期对业绩不形成影响，长期来看，公司业务有望向再生医学与免疫治疗延伸。盈利预测及投资建议基本假设粉尘螨滴剂：202Q17.13%价格以对冲影响。粉尘螨滴剂为公司核心产品，进入成熟期，渗透率稳步提3%调整为8%20272027202810%2026-202895.45%95.5%95.5%。2026Q176.89%14202720282026-202880%、70%。皮肤点刺液及其他：因点刺液收费政策调整的短期扰动，2026Q110.79%202782028等III2026-2028年收入增速分别为15%、40%、35%。2026-202895.2%95.3%95.3%。表7收入（单位：万元）202120222023202420252026E2027E2028E粉尘螨滴剂87908.4982102.3888556.1299009.73106930.51117623.56129385.92同比26.14%10.44%-6.60%7.86%11.80%8.00%10.00%10.00%黄花蒿花粉变应原舌下滴剂367.24830.581530.942701.015434.7610869.5219565.1433260.73同比-126.17%84.32%76.43%101.21%100.00%80.00%70.00%皮肤点刺液及其他477.76469.18441.88889.091410.431621.992270.793065.57同比-1.80%-5.82%101.21%58.64%15.00%40.00%35.00%医药制造89208.2584075.292146.22105854.91119422.02139459.49165712.22同比27.00%10.90%-5.75%9.60%14.88%12.82%16.78%18.82%营业总收入80769.1689601.6184819.0492539.45106240.45120022.13140019.57166294.25同比26.95%10.94%-5.34%9.10%14.81%12.97%16.66%18.77%综合毛利率（%））95.74%95.39%95.26%95.16%95.24%95.20%95.30%95.30%推荐逻辑+短期看，黄花蒿滴剂持续放量是业绩增长的核心驱动力；中期看，渗透率提升与诊断协同形成双轮驱动；长期看，屋尘螨膜剂迭代与干细胞布局打开更广阔的增长空间。公司业绩增长确定性较强，当前估值处于合理区间，具备较好的配置价值。预计公司2026-2028年营业收入分别为12/14/16.63亿元，同比增长12.97%/16.66%/18.77%；归母净利润分别为4.31/5.12/6.17亿元，同比增长分别为0.82/0.98/1.18“买入”风险提示自2026年1月1调整为3（可抵扣进项税2025占比达93.19%黄花蒿滴剂20255434.76万元，体量仍然较小，且销售具有明显的季节性特征，旺季集中于每年二、三季度，尤其是第三季度。北方市场医生和患者对蒿属花粉脱敏治疗的认知尚在培育中，若学术推广效果不及预期、医院进院进度缓慢或患者入组速度不达预期，将影响黄花蒿滴剂的放量节奏。ALK2025年9KARX在中国开展III2028+202814.38pct至6.07%。附表财务报表及估值数据资产负债表 利润表会计年度202420252026E2027E2028E会计年度202420252026E2027E2028E货币资金1118.84797.221156.041502.721933.28营业收入925.391062.401200.221400.201662.94应收票据及账款251.04242.93295.73345.00409.74营业成本44.8150.5857.6165.8178.16预付账款3.281.994.915.736.80税金及附加9.7311.5613.0615.2418.10其他应收款6.836.098.179.5311.32销售费用361.43397.84444.08511.07598.66存货57.7354.7673.7484.23100.04管理费用73.2281.2691.22106.41126.38其他流动资产213.77658.25608.16616.14626.63研发费用119.88117.10122.42140.02162.97流动资产总计1651.491761.252146.752563.363087.82财务费用-30.46-22.84-2.92-4.37-5.85长期股权投资72.5171.4870.4669.4368.40资产减值损失0.00-4.77-2.02-2.35-2.80固定资产456.94667.39599.99563.38549.73信用减值损失-0.96-0.84-0.31-0.36-0.42在建工程323.16175.46232.88260.30237.73其他经营损益-0.00-0.00-0.00-0.00-0.00无形资产162.79149.46119.9095.2172.06投资收益4.042.724.174.174.17长期待摊费用6.536.563.280.000.00公允价值变动损益2.433.430.000.000.00其他非流动资产35.7265.8067.5166.7265.93资产处置收益0.570.630.630.630.63非流动资产合计1057.641136.151094.011055.04993.85其他收益16.2410.3611.8811.8811.88资产总计2709.122897.393240.763618.404081.67营业利润369.11438.42489.11579.99697.99短期借款12.635.000.000.000.00营业外收入0.200.170.720.720.72应付票据及账款47.7731.4136.2241.3749.13营业外支出4.245.893.643.643.64其他流动负债122.18108.16157.33179.80213.43其他非经营损益0.000.000.000.000.00流动负债合计182.58144.57193.55221.16262.56利润总额365.06432.71486.18577.06695.06长期借款7.939.326.904.642.18所得税60.7264.6272.6086.17103.79其他非流动负债59.7831.7831.7831.7831.78净利润304.34368.09413.58490.89591.27非流动负债合计67.7141.1038.6836.4233.96少数股东损益-13.48-12.85-17.76-21.08-25.39负债合计250.30185.67232.23257.58296.52归属母公司股东净利润317.82380.94431.34511.97616.66股本523.58523.58523.58523.58523.58EBITDA387.69467.32664.37775.63919.38资本公积128.19128.19128.19128.19128.19NOPLAT269.34342.92413.39489.47588.59留存收益1701.931967.672282.242655.613105.33EPS(元)0.610.730.820.981.18归属母公司权益2353.712619.452934.023307.393757.11少数股东权益105.1292.2774.5153.4328.04主要财务比率股东权益合计2458.832711.723008.533360.823785.15会计年度202420252026E2027E2028E负债和股东权益合计2709.122897.393240.763618.404081.67成长能力营收增长率9.10%14.81%12.97%16.66%18.77%现金流量表营业利润增长率7.00%18.78%11.56%18.58%20.34%会计年度2