煤炭行业2026年中期策略：价值凸显弹性可期-广发

识别风险价值发现煤炭行业2026前次评级买入相对市场表现煤炭行业2026年复盘：新一轮周期起点，供需面显相对市场表现供需表现超预期，下半年景气度或延续。（1）进口量：展望加上其他主产国供应难有增长，预计进口价差和进口量大概率将维持半年由于新疆管控力度加大、山西煤矿事故影响，预计产量难有大幅增长能或有核减风险，而存续生产矿井增产潜力不大，预火电新增发电量占比有望回升3）十五五：预计火电和化工耗煤需求有望维持韧性增长。其中，煤电需求有望维持2%左右的韧性增长，而化工板美伊冲突之后，海外煤炭市场有望维持供需平衡偏紧。（1）能源价格：；（计未来五年全球煤炭需求略有下降，但供给降幅更大3）海外煤炭成本：近年来，海外煤炭生产成本随通胀持续提升，其中印尼、哥伦比亚、俄罗斯等国近三年成本增相关研究相关研究风险提示。下游需求回落，产量和进口量超预期增长，成本股票简称股票代码货币最新收盘价最近报告日期评级合理价值EPS(元)PE(x)PB(x)ROE(%)2026E2027E2026E2027E2026E2027E2026E2027E中国神华601088.SHRMB42.652026/4/13买入51.112.842.9915.0214.262.021.9613.413.7陕西煤业601225.SHRMB23.952026/4/26买入29.201.952.0112.2811.922.202.0317.917.0中煤能源601898.SHRMB12.872026/4/2买入17.581.461.538.828.410.990.9211.210.9兖矿能源600188.SHRMB17.972026/6/6买入26.231.751.9010.279.461.651.5216.116.1电投能源002128.SZRMB23.712026/4/16买入35.322.943.198.067.431.191.0214.713.8华阳股份600348.SHRMB8.422026/4/29买入11.150.620.7013.5812.030.820.796.06.5淮北矿业600985.SHRMB13.802026/4/3买入15.860.951.2214.5311.310.870.846.07.4山西焦煤000983.SZRMB6.112026/5/2买入8.070.500.5312.2211.530.930.897.77.7平煤股份601666.SHRMB7.512026/5/2买入10.130.310.3524.2321.460.740.733.03.4晋控煤业601001.SHRMB16.702026/4/29买入20.641.291.3812.9512.101.391.3110.710.8山煤国际600546.SHRMB11.892026/4/24买入14.520.971.0412.2611.431.391.3311.311.7潞安环能601699.SHRMB14.392026/4/29买入17.300.961.0614.9913.580.920.896.26.5新集能源601918.SHRMB9.362026/4/1买入9.070.910.9610.299.751.261.1112.211.4宝丰能源600989.SHRMB20.722026/3/15买入36.852.052.2582.3126.525.1中国神华01088.HKHKD41.542026/4/13买入43.372.842.9912.6512.011.701.6513.413.7中煤能源01898.HKHKD9.962026/4/2买入12.341.461.535.905.630.660.6111.210.9兖矿能源01171.HKHKD10.642026/6/6买入12.301.751.905.264.840.840.7816.116.1首钢资源00639.HKHKD2.182026/4/17买入19.428.980.510.516.06.3中国秦发00866.HKHKD1.352025/10/24买入3.710.310.503.772.330.610.4526.931.4兖煤澳大利亚03668.HKHKD29.162026/4/15买入40.390.520.5710.309.400.760.747.37.9 7 7 8 13 16 19 22 26 27 28 30 31 33 36 37 42 44 46 47 8 10 10 11 11 12 14 14 15 15 16 16 16 16 17 17 17 17 18 18 18 19 19 20 20 22 23 23 24 24 24 25 25 26 27 27 27 27图39：高技术及装备制造业、三产支撑用电量快速增长，信息 30 31 32 32 33 33 33 36 37 40 40 40 40 41 41 41 41 42 43 44 45图60：截至6月30日，煤炭板块市盈率和市 45 46 47 12表2：动力煤价格淡旺季涨跌幅情况 13 21 27 34 35 38 39 39我们在2026年煤炭行业年度报告《2026：十构，行业景气度正稳中向好，全行业供需或将呈现紧平衡态势，开启新一轮景气五五”后，受制于中长期资源合规及安全环保约束，叠加存量煤矿产量高位回落和新建产能投产周期较长等因2.大宗商品视角：煤炭价格相对于其他大宗 ）；新能源持续高增长，火电将达峰或进入负增长阶段，实际表现要大幅超出市场预期）。动力煤均价达732元/吨。随着2008年全球金融危机爆发，煤炭行业景气度高位回落，2009年均价跌至6002015年均价跌至415元/吨。第三轮周期（2015-2020年2015年煤价延续下行，年末国家实施煤炭行业供给侧结构性改革，过有效出清，加上需求端稳步向好，煤炭行业景气度转好，其中2018年动力煤均价上涨至648元/吨。2018政策落地，行业逐步回归理性，煤价持续回落至2025年上半年，当年秦港动力煤均价为697元/吨。 0秦皇岛港5500大卡动力煤市场价(元/吨)柳林4#焦煤车板价(元/吨)2.2026年上半年：煤价表现超预期，景气度在过2026年行业进入新一轮周期，上半年煤炭市场的景气度来看，在过去二十年中排名体表现仍较强势。无论从涨幅排名还是价格韧性看，2026年上半年的煤炭市2026年以来，我国用电量增长持续超预期，带动火电发电量增速转正，而国内外为697元/吨和703元/吨，环比上调8元/吨和6元/吨。上半年长协年内均价为686元/吨，较25年均价上涨1.0%或6元/吨。长协价格虽然滞后于市场价表现，但7月也已上涨至2020262026年2025年2024年20232026年以来，炼焦煤和动力煤价格趋势基本一致，其中分阶段看，前期涨幅低于动吨11.0%。过去一年，炼焦煤长协价跟随市场价保持稳中上20262026年2025年2024年20232020202120222023中价.新华山西焦煤价格指数:长协指数中价.新华山西焦煤价格指0产地煤种年初价格当前价格年初以来25年均价26年均价同比涨幅26Q1均价26Q2均价环比涨幅港口秦港5500动力煤67882521.7%69776910.4%71682114.5%京唐港主焦炼焦煤1,7402,20026.4%1,5131,76816.9%1,6811,85310.2%产地大同南郊弱粘煤52066026.9%5335809.0%54161814.3%内蒙包头精煤末煤66076015.2%6406938.2%6697167.0%霍林郭勒褐煤2902951.7%294293-0.3%2902951.6%陕西榆林动力块煤52560515.2%5085518.4%5325707.2%动力煤平均14.8%6.3%7.5%太原古交2号焦煤1,4851,94531.0%1,3611,56915.3%1,4861,64911.0%吕梁柳林4号焦煤1,5802,04029.1%1,3981,64117.4%1,5681,7129.2%河北唐山焦精煤1,5351,96528.0%1,4681,62010.3%1,5271,70912.0%山东兖州气精煤1,0401,25020.2%9901,0425.3%9851,09811.4%河南平顶山1/3焦煤1,5401,6507.1%1,4971,5594.1%1,5221,5944.7%贵州水城焦精煤1,5101,70012.6%1,3391,51413.1%1,4741,5525.3%炼焦煤平均21.3%10.9%8.9%山西晋城无烟中块9051,18530.9%9259522.9%8871,01514.4%山西阳泉无烟中块8501,14534.7%914888-2.8%84293310.8%山西晋城无烟末煤84093511.3%8148150.0%7878416.9%山西阳泉无烟末煤79087510.8%782774-0.9%7398099.5%无烟煤平均21.9%-0.2%10.4%年份旺季高点淡季低点旺转淡跌幅%年初价格6月末价格H1涨跌幅%20064304155月29日-3.5416415-0.22007473441-6.8460448-2.620086185953月31日-3.752090073.12009603554-8.1595560-5.92010815670-17.8800758-5.320117937683月4日-3.27808488.720128056656月29日-17.4798665-16.620136305786月27日-8.3625578-7.620146154882月8日-20.7600515-14.22015520398-23.6525398-24.32016390379-2.83674039.82017689548-20.5609586-3.820187672月2日562-26.8704675-4.120196405886月20日-8.15756085.820205754634月28日-19.55535703.020211,0235712月26日-44.283598317.720221,115990-11.27881,24858.420231,2197304月5日-40.11,169836-28.520249402月21日8014月9日-14.8927845-8.820257686096月4日-20.7765621-18.820267533月2日723-4.067882521.72026年上半年煤炭板块累计上涨3.2%，跑输沪深300指数4.3pct，排名中信各行面表现明显偏弱。25年下半年开始行业企稳回升，主导因素包括能源局查超产等政前期也有改善。进入2026年煤炭总体跑赢市场，尤其是6月之前，一方面煤），2020202120222023292485047炼焦煤（中信）炼焦煤（中信）20192020位过去五年国内煤炭进口占消费比重总体大幅提升，尤其是2023年-202伊冲突油价上涨提升海运成本，海外煤价也受到支撑，导致国内煤炭进口成本进一步上升。根据海关总署，002023202320232024202320232.主产国供应均有回落，印尼下降预期明显需求支撑，价格保持坚挺；而俄罗斯国内主产区减产、002023202420232024003.海外煤炭价格高企，价差优势处于历史低位水平，预计国内，印尼3800FOB由年初44.5美元/吨上涨至6月末6虽然近期美伊冲突缓解，运价大幅下降，但我们测算的率将维持历史低位，进口对国内供给的边际补充作用将继续弱化，预计下半年进口纽卡斯尔纽卡斯尔6000纽卡斯尔5500020212022200亿吨增长至2025年的48.5亿吨放缓，同时超产、安监等政策监管趋严，对国内产地煤炭供给形成制约，下半年产量00设服务国家能源安全的实施方案》，新疆预测埋深2000米以浅煤炭资源量2.19整治无序竞争管控，主产区产量政策总体收紧2）疆煤外运运力仍偏紧，在煤价并无大幅上涨的情况下，放仍更取决于合规生产、铁路外运和下游承接能力，在价格中位800-900 图24：截至6月末，伊吾5500K动力煤坑口价为伊吾伊吾5500K动力煤坑口价秦皇岛港5500K动力煤市场价0202020212022新疆原煤产量新疆原煤产量(亿吨)201520162017201820195065432103.事件：山西煤矿发生特大安全事故，5月22日山西发生特大煤矿瓦斯爆炸事故，该事故为近二十年煤炭行业性质最严重的特大安全事故。复盘的产量弹性，另一方面，安全管理薄弱的中小煤矿表外产量也将进一根据我们的统计，过去十年，我国煤炭行业共发生重大中近半数事故发生在2016-17年。多数事故发生后，省内2019/12/16贵州黔西南广隆煤矿重大煤与瓦斯突出事故2021/4/10新疆昌吉呼图壁丰源煤矿重大透水事故2022/7/23甘肃白银景泰县泓胜煤业重大边坡坍塌事故2023/2/22内蒙古阿拉善新井煤业露天煤矿特别重大坍塌事故2024/1/12河南平煤十二矿重大煤与瓦斯突出事故23重庆20年原煤产量下降煤炭行业的主要下游行业分别为电力、冶金、化工和建材四大行业。根据中国煤炭15.8%15.8%2.电力耗煤：近年火电需求总体稳健年因需求偏弱等因素导致增速为负，其余年份均实现正增长。26年以来，能源装机和出力下降，火电发电量增速转正。根据国家统计局，今年前864200），工产业在建及规划项目仍较多，化工耗煤需求有望维持稳我国生铁和粗钢产量于2020年达峰，当年开工下降、基建投资增长放缓、粗钢平控政策等因素的影响下，粗钢和生铁产量小幅下降，期间平均增速约-086420数据来源：国家统计局，广发证券发展研究中心数据来源：国家统计局，广发证券过去五年平均降幅约6%。根据国家统计局，今年前5月水泥产量5.9亿吨，同050量也经历了较大提升，原煤产量从2020年的39.0亿吨增至2025年的48.54.7%和9.0%，增量主要来自于晋蒙陕新四大主产区（产量占比>80%），其中21年四地产量增速分别为+10.5%/+2.7%/+2.7%/+18.3%，而22年增速分别为2025-26年：25年全国煤炭产量增长1.2%，增速进20232023年2024年数据来源：中国神华、中煤能源等公司财报，广发证1.资源接续面临瓶颈，开采难度与安全约束大幅提升。我国煤炭行业经过多年的高强度开采，东中部及浅层“稳慎”开发基调，决定了深部煤炭资源无法像过去一样实现产量的快速爆发。3.供给格局向五大基地极度集中，非优势区域加速出清。规划提出，要“重点建设山西、蒙西、蒙东、陕北、总体而言，根据官方文件，我们认为中长期煤炭的供应预测将持续增强，其中十五端安全监管进一步趋严，煤炭产能规范力度进一步加强，实际产量可能阶数达1.2。分产业来看，第二产业用电量占比下降，而第2025年和2026年1-5月增速分别为8.2%快增长，其中25年增速高达48.8%，2图39：高技术及装备制造业、三产支撑用电量快速增502021202220232全社会用电量增速(%)GDP增数据来源：中电联，国家能源局，国家统计局，广发并结合近年来我国电力消费弹性系数水平，以及不同预测方法对全社会用电量的预测结果，综合判断，预计根据中电联《中国电力行业年度发展报告2024》和《中国电气化年度发展报告2025》，2030年我国电全社会用电量增速全社会用电量增速(%)-右轴086420数据来源：中电联，国家能源局，国家统计局，广发装机规模。从十四五阶段总体来看，截至20根据中电联《2025-2026年度全国电力供需形势分析预测报告》，预计200数据来源：国家能源局，广发证券发展研究中心数据来源：国家能源局，广发证券（1）发电量：过去十年，我国风光装机规模构占比看，2015—2025年规模以上发电量中火电发电量占比从74.9%降至64.8%，全口径发电量占比从步下降至10%左右区间；风电发电量增速也有一定下行趋势，增速从2021年29综合来看，风光发电对火电及煤炭需求的挤占速度边际放缓，风电风电(小时)0数据来源：国家统计局，广发证券发展研究中心数据来源：国家能源局，广发证券太阳能装机同比风电装机同比太阳能发电同比太阳能装机同比风电装机同比太阳能发电同比0数据来源：中电联，国家能源局，国家统计局，广发量占比50%、风光装机比重超50%等中长期量化指标，同时从2015—2025年实际运行数据看，国内能源消费总量由43.4量目标年均增速较“十四五”略有放缓，其中风光装机规模占比从47.3%提升至50%以上，相比“十三五”阶段23个百分点提升明显收缩；此外，新能源发电量占比“十三五”从4.9%提升至11.1%，“十四五”核心指标维度具体指标名称201520202025目标20252030目标宏观能源总量能源综合生产能力(亿吨标煤)36.140.8>4651.358能源消费总量(亿吨标煤)43.049.8-61.7煤炭和石油消费达峰原油年产量(亿吨)2.1稳定在22.2稳定在2天然气产量(亿立方米)1346.11925.0>23002621稳步增长能源与消费结构非化石能源消费比重(%)12.015.920左右21.725煤炭消费比重(%)63.856.8严格控制增长-消费达峰电能占终端用能比重(%)22.927.030左右3035人均年生活用电量(千瓦时)--1000左右-1500电力总装机与结构全国电力总装机(亿千瓦)15.322.0约3038.954非化石能源发电量比重(%)24.533.939左右42.350风电+太阳能发电装机比重(%)11.424.3-47.3>50新能源发电量占比(%)4.911.1-23.930常规水电装机(亿千瓦)3.2(含抽蓄)3.7(含抽蓄)3.8左右3.84.1左右核电运行装机(亿千瓦)左右0.621.1左右区域基地“十五五”总体要求2030年量化目标重点规划项目/工程新疆准东依托准东煤田，推进煤化工集约化、规模化发展，构建煤制油气、煤制烯烃、煤基新材料完整产业链，建设现代煤化工示范区。到2030年形成煤制天然气140亿立方米/年、煤制油600万吨/年、煤制烯烃870万吨/年、煤制甲醇1200万吨/年、煤基可降解材料等高端化学品600万吨/年，煤炭下游清洁高效利用转化率提高到40%以上。特变电工新疆准能化工20亿方煤制天然气；山能化工、东明塑胶各160万吨/年煤制烯烃；国能/新疆天池/新业等煤制天然气项目；心连心/宝丰/其亚等煤制烯烃项目；其亚、富德合计1200万吨煤制甲醇国能哈密能源集成创新基地一阶段400万吨/年新疆哈密依托富油煤资源，推进煤化工高端化、多元化、低碳化，构建煤炭分质分级利用、煤基化学品和新材料、煤制油气产业链，打造煤制油气基地和绿色燃料/绿色化学品示范基地。到2030年，力争形成400万吨/年煤制油产能、40亿立方米/年煤制天然气产能、煤炭分质分级利用1亿吨/年，储备600万吨/年煤制油产能煤制油；伊吾疆纳1500万吨/年、伊吾广汇1500万吨/年煤炭分质分级利用；嘉国伟业600万吨低阶煤分质+60万吨煤焦油加氢；新疆慧能1500万吨煤炭清洁高效利用；中和合众100万吨醋酸陕西榆林加快构建高端低碳现代化产业体系，做强现代能源产业集群，建设全国一流高端化工新材料产业基地；坚持严控、有序、绿色、安全，推动原料基地向材料基地延伸、大宗化工品向终端应用品延伸、现代煤化工上中游向下游延伸2030年煤炭产能7亿吨/年，原油、天然气产量分别达900万吨、300亿立方米；新建煤制油产能640万吨/年、储备产能660万吨/年；基础化工产业产值2300亿元；精细化工和化工新材料产能900万吨/年、产值1200亿元陕煤二期一阶段、中煤二期、兴化集团异地搬迁升级改造；开工榆能煤制芳烃；推动煤制芳烃、一步法制烯烃首台套工业化示范；国能200万吨煤制油储备项目前期；延长榆能清洁燃料升级示范一期；陕西时代能源化工煤炭间接液化项目内蒙古鄂尔多斯把握现代煤化工高端化、多元化、低碳化方向，高质量建设国家现代煤化工产业示范区、榆鄂宁现代煤化工先进制造业集群；推进煤炭由燃料向材料转变，向新能源材料、功能性树脂、特种纤维、可降解材料、特种燃料等延伸规划以高端化、多元化、低碳化和重点工程为主，提出推进300万吨煤液化升级示范、20亿立方米煤制气、500万吨煤制油储备项目前期工现代煤化工集群建设工程：超高分子量聚乙烯、茂金属聚烯烃、高端费托蜡、芳烃产业链、可降解塑料、新能源材料、绿电/绿氢替代、风光电氢氨醇一体化等。宁夏宁东宁东“十五五”规划核心主导产业包括煤炭、清洁能源、新型储能、现代煤化工、新型材料、精细化工、绿色环保等；推动现代煤化工延链补链，促进煤制油、煤基烯烃、煤制乙二醇产业链向高端化、绿色低碳化延伸，加快推进宁东能源化工基地二次创业，打造现代煤化工先进制造业集到2030年全面实现宁东能源化工基地二次创业和高质量发展，经济总量比2022年翻一番，成为具有国际影响力的世界一流化工园区；实施现代煤化工耦合绿氢5万吨、宁东300万吨/年CCUS示范（二期）、10万吨/年二氧化碳化学链矿化利用工业示范。宁东可再生氢碳减排区项目试点、现代煤化工耦合绿氢工程、宁东300万吨/年CCUS示范（二期）、二氧化碳化学链矿化利用工业示范、MTP工艺升级改造、高端煤基化学品、POE、聚甲醛、丁辛醇、EVA/DOTP、绿色甲醇一体化、石油化工产业转型升级、液化天然气联产高纯氦气、煤制油浓盐水结晶分盐资源化利用等。数据来源：哈密市政府，榆林市政府，鄂尔多斯市发改委，准东经济技术开发区网站，宁东能源化工基地管理委员会布伦特原油/纽卡斯尔5500大卡动力煤价格比值为3.布伦特原油荷兰布伦特原油荷兰TTF澳大利亚6000K澳大利亚主焦1月布伦特原油布伦特原油/秦皇岛港5500布伦特原油/纽卡斯尔港5500均值(秦皇岛港)均值(纽卡斯尔港)202020212022）：（CAAGR+4.5%发达经济体消费量延续下降，IEA预计我国未来5年煤炭消费量1.1%，其中有增量的主要是印度（CA主要由于中东需求收缩，同时东盟需求增长阶段性降温，2027年将再次回升至4.0%。地区/国家2024A2025E2027E2030E2025-30CAGR亚太地区72657264729573250.2%中国4952495348794772-0.7%印度13131297138315223.3%-7.3%东盟4965165736444.5%北美洲404440393322-6.1%美国373410369304-5.8%中南美洲49464341-1.9%欧洲494483377288-9.8%欧盟311306223-12.9%欧亚地区387408406391-0.8%非洲2022020.6%中东90.6%全球8805884587248579-0.6%地区/国家2024A2025E2027E2030E2025-30CAGR亚太地区7311727470967079-0.5%中国4666473045634439-1.2%印度10821089115412833.3%澳大利亚474446438409-1.7%蒙古97-0.7%印尼836778713671-2.9%北美洲513529510436-3.8%美国461473456386-4.0%中南美洲82675849-6.0%欧洲378370303237-8.5%欧盟242242-11.4%欧亚地区564607599580-0.9%俄罗斯426427425422-1.4%非洲265263264258-0.4%中东22220.0%全球总计9114911188328641-1.1%地区/国家20252026E2027E2025同比2026E同比2027E同比全球1718.21724.11762.0-全球(不含中国)922.2940.19欧盟27国+英国144.9146.7其他欧洲46.848.80.5独联体+乌克兰53.653.554.5-9.5-0.1美加墨128.4131.1134.1-1.02.12.2中南美洲50.549.850.87.8-1.32.0非洲45.046.748.8中东地区61.857.362.23.8-7.48.6亚洲+大洋洲1187.21190.11211.4-3.50.2其中：中国796.0784.1784.1-7.1-1.50.0印度159.8171.6187.48.07.49.2根据AXSMarine船舶航运数据，26年前5月装载量为5.28韩国：根据韩国关税厅，26年前5月煤炭进口总量4681万吨，同比+19.4%。越南：根据越南国家统计局，26年前5月煤炭产量1943万吨，同比-4.7%。前5月煤炭进口量3292万吨，2023202印尼：根据印尼统计局，26年前5月煤炭出口量1.92亿吨，同比-6.2%；哈萨克斯坦：根据哈国统计委员会，26年前5月煤炭产量2022202320222023数据来源：澳大利亚工业科学和资源部，广发