银行业深度报告：银行投资基金动向与机构营销指南

图表目录图1：工行财报披露示例：发起设立但未纳入合并范围的理财产品和投资基金规模对应理财和基金子公司管理规模 6图2：中信银行财报披露示例 7图3：以兴业银行为例，梳理银行财报披露的基金投资口径 8图4：基金披露口径辨析：兴业银行财报披露案例 9图5：2025年末邮储银行证券投资基金（公募）余额5257.78亿元，对应公允价值计量第二层级 9图6：2025年上市银行自营基金投资规模为5.9万亿元 图7：2025年上市银行基金投资/FVTPL为51.3% 图8：2025上市银行基金投资规模下降2800亿元（亿元） 图9：2025年上市银行基金投资占总资产比例为1.9% 图10：部分股份行和城商行基金投资规模较大（本行口径，亿元） 12图银行自营基金投资增量与利率走势相关性明显 14图12：2025H2银行赎回收益率表现不佳的债基（关联方口径，亿份） 15图13：2025年银行自营货基投资比例提升 15图14：2025银行持仓货基收益率高于多数债基 16图15：2025H2银行投资债基的重仓债券加权平均久期下降 19图16：上市银行持有基金大部分以非交易为目的（2025年） 19图17：2025H2银行投资货基份额占比提高 20图18：2024年以来建行非银存款占比提升，波动加剧 21图19：浦发、兴业和邮储持有摊余成本法定开债基份额较多（2025） 22图20：2020-2022年期间邮储基金投资代替债券投资 22图21：银行通过基金投资各类债券避税效应测算（BP） 22图22：浦发银行核心一级资本充足率缓冲空间较低 23图23：摊余成本法定开债基主要投向政金债（2025） 23图24：部分银行持仓定制债基份额和占比较高（2025） 23图25：偏好定制债基的银行对交易盘投资收益率要求较高 24图26：兴业银行自营债券投资中信用债占比高 25图27：上海银行营债券投资中信用债占比高 26图28：上海银行定制债基投向由金融债主导转为信用债 26图29：浙商银行自营投资中金融债占比较高 27图30：杭州银行自营债券投资中政金债占比高 27图31：2025年中行持仓定制债基主要投向政金债 28图32：2025中行定制债基投向政金债规模约150028图33：2025年末定制债基余额约1.37万亿元（亿元） 28图34：2025年末定制债基份额占比降至54%（亿份） 28图35：定制债基主要投向金融债、政金债和信用债 29图36：定制债基投向信用债规模约4400亿元（亿元） 29图37：关联方统计口径中，多数银行系基金的母行持仓份额占比超过60%（2025） 31图38：2025年银行自营资金持仓工银瑞信债基和货基份额均有所提升（亿份） 34图39：2025年银行自营申赎基金与基金收益率表现相关性明显 34图40：兴业银行2025年收缩信用债投资（亿元） 40图41：兴业银行2025年收缩信用债基投资（亿元） 40图42：交通银行持仓定制债基结构：增持金融债基，赎回信用债基 43图43：银行持仓兴全基金份额稳中有升（亿份） 45图44：大行非银存款占比波动提升（亿元） 47图45：2026年以来大行同业存单买入力度加大（亿元） 47图46：银行持仓基金规模变动情况与交易盘金融资产市值波动呈相关关系（2025） 49图47：银行基金投资资本计量方法：以穿透法和授权基础法为主（2026Q1） 49图48：上市银行基金投资免税收入业绩贡献度测算 51图49：2025年上市银行中部分实际所得税率为负 52表1：银行财报中涉及到5个基金投资披露口径 6表2：没有基金子公司的股份行，两个口径数据规模一致；有基金子公司的股份行，口径2均大于口径1 7表3：本行较集团口径偏大的银行或投资更多并表定制债基（亿元） 8表4：国有行基金分类至公允价值计量第三层级较多（非公募，浦发等机构全部基金投资计入第一层级（亿元） 10表5：2025H2股份行和城商行基金投资规模分别下降1346亿元和1076亿元 12表6：邮储银行持仓摊余成本法定开债基份额稳定（关联方口径，2025） 14表7：2025H2混合债券型一级基金和二级基金银行自营持仓份额提升（亿份） 16表8：中信银行持仓二级债基底层资产投向可转债获取较高投资收益率（亿份） 16表9：2025年银行自营持仓债基减仓国债和政金债，增持信用债（关联方口径） 17表10：2025年银行持仓货基增持银行存款，减仓同业存单（关联方口径） 17表2025H2银行自营减仓利率债基，增持信用债基（关联方口径） 17表12：建设银行、交通银行、浦发银行和平安银行部分阶段LCR承压 20表13：2025年建设银行持仓货基份额稳中有增（关联方口径） 21表14：杭州银行、上海银行、兴业银行和浙商银行持仓定制债基收益率表现总体好于非定制债基 24表15：银行持仓定制债基底层资产中金融债和信用债比例较高（2025） 24表16：相较于非定制债基，定制债基底层资产中政金债占比较低（2025） 25表17：2025年银行持仓定制债基与其自营债券投资偏好较为一致（关联方口径，亿份） 25表18：兴业银行积极布局科技创新公司债ETF和基准做市公司债ETF 26表19：2025年末中行持仓定制债基份额占中银基金/中银证券比例为45%/76% 27表20：2025年末中行持仓定制债基占中银基金/中银证券比例为50%/85% 27表21：银行通过基金子公司投资定制债基情况（关联方口径） 29表22：商业银行大类资产比价表：利率债仍具有比价优势（截至07.12） 30表23：银行系基金子公司获得了较多的银行自营资金（2025） 31表24：银行持仓债基前五大基金公司统计：银行系基金子公司和头部基金公司占比高 32表25：工银瑞信：2025年末银行自营持有基金规模为995亿元（关联方口径） 33表26：工商银行持仓工银瑞信基金规模最大（亿元，2025） 34表27：2025年银行自营持仓的基金中，混合债券型一级基金和货基增持规模最多（亿元） 34表28：2025年工商银行增持三只定制债基份额 35表29：工商银行增持的三只债基中，底层资产主要投向金融债，2025年占比为49% 35表30：嘉实基金：2025年末银行自营持有基金规模为788亿元 36表31：银行自营资金持仓嘉实基金的货基和中长期纯债型基金规模较大（亿元） 36表32：2025年浦发、江苏和兴业银行整体增持，邮储银行赎回（亿元） 37表33：“嘉实快线A”的部分银行存款存放于浦发银行 37表34：2025年浦发银行增持嘉实基金的货基和、混合债券型一级基金和政金债指数型基金 38表35：银华基金：银行系资金来源较为分散 38表36：银华基金公募产品中，邮储、兴业、华夏和建行持仓份额较多（2025，亿份） 39表37：2025年兴业和光大赎回银华基金的债基，建行增持货基（亿份） 39表38：建行持仓货基“银华日利C”投资的银行存款由建行托管 39表39：兴业银行赎回中长期纯债型基金（信用债基，增持短期纯债型基金（利率债基） 40表40：浦发银行持仓货基，兴业和邮储银行持仓债基较多（2025，亿份） 40表41：中欧基金：2025年末银行持仓规模为298亿元 41表42：2025年浦发银行、兴业银行和招商银行赎回基金份额较多（亿份） 41表43：2025年招商银行赎回收益率表现不佳的信用债基 41表44：交银施罗德：交行为主要持仓银行，2025年末银行自营持仓规模为200亿元 42表45：交通银行持仓基金份额最多（2025,亿份） 43表46：2025年交行赎回货基，增持债基（亿份） 43表47：2025年光大银行增持政金债指数型债基，赎回市场波动时回撤较大的信用债基 44表48：2025年中信银行增持二级债基，赎回利率债基 44表49：兴全基金：2025年主要银行持仓机构为兴业银行，持仓规模为551亿元 44表50：2025H2兴业银行增持一只货基：收益率占优势，且机构持仓占比高 45表51：2025H2兴业银行赎回两只信用债基，回撤或为主要考量 45表52：银行自营通过基金投资各类债券的免税效应测算（所得税未考虑资金成本） 50表53：不同银行类型基金产品适配表 53表54：受益标的一览 551、银行财报中的基金投资口径梳理5个口径：（表1：银行财报中涉及到5个基金投资披露口径银行财报中的基金投资口径 银行定位 收入贡献纳入合并范围的结构化主体集团口径表内业务：银行作为投资人投资净收益、分红收入未纳入合并范围内的结构化主体本集团发行及管理的结构化主体表外业务：银行作为管理人手续费收入本集团持有投资的第三方机构发起设立的结构化主体表内业务：银行作为投资人投资净收益、分红收入交易性金融资产-基金投资本集团投资净收益、分红收入本行银行口径投资净收益、分红收入开源证券研究所12025立但未纳入合并范围的非保本理财产品及投资基金规模分别为2.09万亿元和2.37万亿元，对应2025年末工银理财理财产品余额和和工银瑞信管理总资产规模。图1：工行财报披露示例：发起设立但未纳入合并范围的理财产品和投资基金规模对应理财和基金子公司管理规模工商银行财报该口径不包含银行投资基金子公司管理的产品，比如兴业银行投资【兴业基金管理的债基】规模不算在内，对于没有基金子公司的银行来说，该口径往往与集团口径下FVTPL-2025——4213.14口径下，交易性金融资产中投资基金规模同样为4213.14亿元。图2：中信银行财报披露示例中信银行财报表2：没有基金子公司的股份行，两个口径数据规模一致；有基金子公司的股份行，口径2均大于口径1银行名称投资于其他机构发行或管理的未纳入合并的结构化主体——基金投资（集团口径1）交易性金融投资——基金投资（集团口径2）2024202520242025招商银行3349255534402652兴业银行5502588357236267浦发银行4855495948554986中信银行4276421342764213民生银行1596131516191346光大银行2788187627881876平安银行1862171518621715华夏银行2980281329802813浙商银行88260617511368各银行财报2根据中信银行财报定义，该部分包括本集团发起设立、管理和/或投资的部分资产管理计划及信托计划。如银行投资的定制债基，往往持仓比例高达99%以上，部分定制债基或满足并表要求。参考杭州银行定义：纳入合并范围内的结构化主体主要为本集团委托第三方机构发行管理的基金投资、资金信托计划及资产管理计划以及资产支持证券等。3、FVTPL-VS本集团口径。（，因此本行口径较集团口径更大的银行如招行、兴业、浦发、中信、民生和北京表3：本行较集团口径偏大的银行或投资更多并表定制债基（亿元）银行名称FVTPL-基金投资（集团）FVTPL-基金投资（本行）基金投资（本行-集团）202420252024202520242025招商银行3440265239473301507649兴业银行5723626761046573381305浦发银行4855498654165301561315中信银行4276421346254592349379民生银行1619134618761570257223光大银行2788187627621849-26-27平安银行1862171518151668-47-48华夏银行2980281329702806-9-7浙商银行1751136817451281-6-87北京银行2767295326613216-106264上海银行1776139116931329-83-62江苏银行3367376129353339-433-421宁波银行209814732098147300南京银行182416061824160600杭州银行83770613971101560396各银行财报综合来看，银行财报的基金口径关系如下图所示：图3：以兴业银行为例，梳理银行财报披露的基金投资口径开源证券研究所图4：基金披露口径辨析：兴业银行财报披露案例兴业银行财报7910.09仅527.78（2652.31/图5：2025年末邮储银行证券投资基金（公募）余额5257.78亿元，对应公允价值计量第二层级邮储银行财报那么，公允价值计量的不同层级分别是什么含义呢，为什么银行口径会呈现差异？债券TO，入第一层次，但这类产品在银行持仓中占比较低（亿。会计口径差异部分：（202549540表（（）银行名称2023年2024年2025年第一层次第二层次第三层次合计第一层次第二层次第三层次合计第一层次第二层次第三层次合计工商银行3748794141667377780440159738958310322005建设银行15689013542400138177114583367222246314794163农业银行862822135812435023460830384275690中国银行25510565810182629767810373192268181363邮储银行52229946216658816668254525826527910招商银行0241112242303431934401264662652浦发银行43376243464826721485549540314986中信银行1055271344342121281291084427611872946804213民生银行1190111151316909694161619929402151346北京银行202013203327501727672933192953江苏银行174173924802498869336728099513761杭州银行4594088677449283760997706成都银行313313754754455455重庆银行4343248248251251郑州银行129129150150222222青岛银行438438512512325166491苏州银行346346467467570570齐鲁银行216216276276322322青农商行315315383383340340各银行财报场外公募基金（开放式债基、定制公募债基等）公开可观察的，符合第二层次输入值定义，是当前银行基金持仓的绝对主力（5258264629462463。第三层次：非上市政策类/10002、2025银行基金投资变化：规模收缩，增持货基、风偏提升20252800亿元左右2025年末上市银行自营基金投资规模约为5.9万亿元，占FVTPL比例为51.3%。分银行类型来看，股份行和城商行基金投资规模大，占比高，2025年末分别为2.9万亿元和1.6万亿元，占FVTPL比例分别为53.4%和59.6%。图6：2025年上市银行自营基投资规模为5.9万亿元 图7：2025年上市银行基金投资/FVTPL为51.3%0

国有行 股份行 城商行农商行 上市银行2020 2021 2022 2023 20242025H12025（上图单位为亿元）

国有行 股份行 城商行农商行 上市银行2020 2021 2022 2023 20242025H120252025年末基金投资规模>3000FTPL比例>50%（6996（3301（6573（5301亿元（4592亿元（3216亿元（3339亿元。20252800亿元左右2025H12025H24002400（-913（-625（-464亿元（-307（-364（-219亿元、杭（-296（-304亿元。图8：2025上市银行基金投资模下降2800亿（亿元 图9：2025年上市银行基金投占总资产比例为1.9%80000

国有行 股份行 城商行 7%6%5%4%3%2%2021H12021H22022H12022H22023H12023H22024H12024H22025H12025H21%2021H12021H22022H12022H22023H12023H22024H12024H22025H12025H2

国有行 股份行 城商行2.7%1.9%2.7%1.9%2.0%2.1%2.0%2.2%1.9%2020 2021 2022 2023 20242025H12025图10：部分股份行和城商行基金投资规模较大（本行口径，亿元）基金投资规模(亿元） 基金/FVTPL银行名称工商银行建设银行农业银行中国银行邮储银行交通银行国有行招商银行兴业银行浦发银行中信银行民生银行光大银行平安银行华夏银行浙商银行股份行北京银行上海银行江苏银行宁波银行南京银行杭州银行长沙银行成都银行重庆银行贵阳银行郑州银行青岛银行苏州银行齐鲁银行兰州银行西安银行厦门银行城商行渝农商行沪农商行青农商行常熟银行紫金银行无锡银行张家港行苏农银行江阴银行瑞丰银行农商行

202021302541222723642248714518225880407228221876210899476882221164163514981352187954751941134059154892441621244979907621019320710248119507124961

202164824512434412242177811959632537533915187725011169127988623662155217231438227012209944872103018510540028712372617911238316267225135080305981311224

20226381006356165293498782333664942584255231621131822146812522646620812082149722341591867654314511901373503921571061171371295729624421188085567664471166

2023564333641621326539809286763904914412216342935162919401495279262031201819862067174186776333343297124438346231661421441363636025931588084749480481402

2024665103210418172215612075394761045416462518762762181529701745312602661169329352098182413978028053293331565125592761602032001694356832038310201109910669841841

2025H1729906--80412512121883230671850784765177421592022291216293028730281428374717571639135378884233738915847864327410018015217293625342362103096989672781872

2025985176311390699626841263033016573530145921570184916682806128128940321613293339147316061101749501322384159491699322148205173162174703173401040801049164861656

202037.1%8.1%3.1%1.0%56.4%57.4%30.3%40.3%76.0%79.1%71.7%59.3%70.3%32.2%62.2%63.8%63.9%82.1%49.9%56.8%61.9%34.5%48.6%47.7%45.8%18.9%42.5%19.5%65.4%42.8%54.0%14.1%7.0%6.3%52.3%67.5%27.9%49.1%94.3%11.5%85.4%49.6%95.0%94.0%60.6%51.4%

202116.4%10.3%0.4%1.5%58.8%47.7%31.1%67.3%74.6%76.9%80.0%63.7%66.1%30.2%54.8%49.5%66.0%81.8%80.5%67.6%64.7%43.8%63.8%49.4%41.4%12.3%56.7%26.0%71.4%61.7%55.0%21.5%30.9%49.5%61.0%63.4%36.8%46.9%98.8%91.0%47.1%97.3%98.0%60.6%56.0%

202213.7%3.8%0.2%1.2%71.4%50.8%35.3%63.2%71.2%66.9%76.8%60.9%53.1%41.2%41.0%66.6%62.1%72.4%75.2%57.2%67.5%41.0%54.7%59.7%58.5%17.6%54.8%31.5%74.0%63.6%53.4%28.6%45.0%89.1%59.1%38.2%32.1%45.9%72.3%97.6%81.2%82.6%60.0%75.5%46.1%

202311.2%11.8%0.2%2.2%70.0%52.6%35.8%61.6%71.4%66.4%67.9%56.4%65.2%38.1%42.5%58.2%60.9%64.7%67.0%64.9%62.1%42.2%43.3%63.0%60.7%16.2%66.5%30.9%75.2%55.4%62.7%19.9%54.7%83.4%57.1%29.6%26.6%65.7%63.3%98.9%78.1%90.5%44.9%75.4%42.1%

20249.6%31.3%0.3%2.1%80.5%41.9%39.0%72.2%65.0%70.5%72.1%57.8%63.5%30.9%53.6%70.9%62.0%73.0%79.4%75.7%65.5%40.2%58.4%60.5%86.6%53.0%38.4%47.3%74.0%68.6%57.3%37.8%60.7%57.4%62.9%61.3%34.6%79.9%95.3%99.4%81.1%96.0%35.3%92.5%60.0%

2025H111.6%19.4%--76.0%55.5%46.8%55.2%68.5%63.2%71.8%55.6%49.8%29.7%49.5%58.6%56.8%79.5%51.4%81.7%58.4%36.4%66.5%38.3%76.0%48.8%43.2%38.3%65.3%74.3%62.5%27.2%59.9%44.2%59.8%54.0%33.3%70.4%72.8%81.7%84.6%84.6%28.4%86.5%53.0%

202517.8%31.1%3.0%3.1%80.7%60.2%40.7%57.3%67.4%59.4%68.0%48.7%40.5%24.0%49.7%48.6%53.4%85.3%44.0%76.4%52.8%37.2%72.0%47.8%70.1%53.6%48.3%33.2%61.6%79.8%66.8%36.1%57.4%49.2%59.6%43.5%32.1%72.9%89.8%92.8%97.2%83.8%20.8%80.7%49.2%上市银行 38347 43904 50468 52772 62119 61639 59443 50.5% 53.9% 53.1% 52.5% 55.8% 55.1% 51.3% 银行名称基金投资规模增量（本行口径，亿元）2021H12021H22022H12022H22023H12023H22024H12024H2银行名称基金投资规模增量（本行口径，亿元）2021H12021H22022H12022H22023H12023H22024H12024H22025H12025H2工商银行-840-642-5-4-36-39624063256建设银行-178-16217-10243484215-125857邮储银行43416141027725-1331811097862-131-1045交通银行828-655151224-305273-771356172国有行4053258611250-155801916346163240招商银行154-1716221271671兴业银行837-39227352-215-44-86-200614-145浦发银行-641322540-3437619-120621-338223中信银行770322382-42254-386376126140-173民生银行488-487783-344-66-616-66309-102-204光大银行185208-300-88833-116-180-603-310平安银行12163227427-325132311-124207-354华夏银行29122036153194278543487-59-106浙商银行-1982174192-424722228-116-348股份行2076421227652869476617991535-973-1346北京银行28-111207322-4-47267363367189上海银行1616532039-706-66-259-265-99江苏银行23636533641241194-245812-408宁波银行213178-180144331-499194-163-341-284南京银行282392136236189-39229-147-185-33杭州银行276200110-237-7372186344-45-251长沙银行492716435751112-73-14-39成都银行-79-51-55159-597926220937-342重庆银行-391050-303-10862008-15贵阳银行-134429-244066-367257-6郑州银行1061319-8-632921青岛银行111458-58-1098-276-3413苏州银行10917111-660-106284-718456齐鲁银行-532954728936-248兰州银行618126-9329-693362-6149西安银行25216404213031-2325厦门银行15553523-10172630-4821城商行114910131125595891-2132813494350-1076渝农商行178970-902043289-8157-155沪农商行522213-3617-2-349522-25青农商行-1230-8-688164523-22-22常熟银行-2256-28-20-101167-5412紫金银行-3-100000000无锡银行3-4232-41016-14-16张家港行38151118066-4206苏农银行-4138920-113-1-10-5江阴银行731-182141-112-8瑞丰银行17-10016-45315-68农商行58206724931-216上市银行3687196543352242158371670172326-428-2399、各银行财报银行自营基金投资规模增量与利率走势密切相关，季末利率上行时会催化银行赎回基金。一方面基金投资只能计入FVTPL，利率调整时基金估值的波动对银行业绩形成扰动；另一方面在核心营收（利息净收入）愈发承压的背景下，银行对金融投资的收益诉求提高，而利率上行环境中债基收益率往往表现不佳。图11：银行自营基金投资增量与利率走势相关性明显上市银行基金投资增量（亿元） 10年国债到期收益率（%，右轴）6000500040003000200010000

3.30利率下行资本新规发布影响利率下行资本新规发布影响利率上行利率上行2.902.702.502.302.101.901.702023H22024H12024H22025H12025H21.502023H22024H12024H22025H12025H22021H12021H22022H12022H22023H1各银行财报、 （注：本行口径，剔除国有行后的上市银行）2021H12021H22022H12022H22023H1基金投资只能计入FVTPL202514202020232025H27.52025H22.10%010580.OF010463.OF009894.OF009770.OF009738.OF009523.OF008759.OF008613.OF008560.OF008489.OF008027.OF007736.OF007619.OF004567.OF基金代码010580.OF010463.OF009894.OF009770.OF009738.OF009523.OF008759.OF008613.OF008560.OF008489.OF008027.OF007736.OF007619.OF004567.OF基金代码24.024.024.024.024.024.0-3.54%2026-03-02长盛稳鑫63个月定开23.023.023.023.023.023.023.04.78%2026-04-29鹏扬淳稳66个月定开A19.019.019.019.015.015.015.02.65%2023-11-24前海开源惠盈39个月定开24.024.024.024.024.024.024.03.83%2026-03-24英大安鑫66个月17.017.017.017.017.017.0-3.55%2026-02-02格林泓安63个月定开22.522.522.522.517.317.317.33.07%2023-11-29宝盈聚福39个月定开A20.420.420.420.46.06.06.02.70%2023-05-18摩根瑞泰38个月定开债A23.923.923.923.9---4.13%2026-03-2366A16.016.016.016.010.010.010.03.02%2023-10-31中邮淳悦39个月定开A15.515.515.515.512.012.012.02.15%2023-12-25华商鸿畅39个月定开A25.525.525.525.522.522.522.53.17%2023-10-09工银泰和39个月定开A15.523.023.023.023.020.020.02.10%2022-09-05民生加银聚鑫三年定开23.023.023.023.023.023.023.02.11%2025-10-29中欧润逸63个月定开31.731.731.731.78.08.08.02.91%2023-06-1239A20252025H120242023202220212020收益率（2025）赎回起始日基金名称持有份额（亿份）利率上行时债基收益率往往表现不佳，部分产品净值回撤较多。我们以2025H2基金赎回规模较大的邮储银行、光大银行、浙商银行和杭州银行为例，其赎回的债基多为区间收益率为负的产品。图12：2025H2银行赎回收益率表现不佳的债基（关联方口径，亿份）20赎回 份额 0

邮储银行-5%-4%-3%-2%-1%0%1%2%3%4%5%6%

1050-5

光大银行-5%-4%-3%-2%-1%0%1%2%3%4%5%0-5

杭州银行

100

浙商银行-15

-20-20-2.0%-1.5%-1.0%-0.5% 0.0% 0.5% 1.0%

-30

-3% -2% -1% 0% 1% 2% 3% 4%基金收益率（注：纵轴为2025H2银行赎回基金份额，横轴为基金产品2025H2的区间年化收益率。）从基金持仓类型来看，货基投资比例提升明显。关联方口径统计，2025年末银行自营持仓货基比例为11.2%，较2025H1提升2.1pct。图13：2025年银行自营货基投资比例提升11.95% 10.03%8.04%4.98%8.42%111.95% 10.03%8.04%4.98%8.42%10.72% 9.10%11.22%80%60%40%0%

2020

2021

2022

2023

2024H1

2024

2025H1

2025货币市场型基金 中长期纯债型基金 混合债券型一级基混合债券型二级基金 被动指数型债券基金 短期纯债型基金灵活配置型基金 偏股混合型基金 偏债混合型基金（注：关联方口径）2025（1（）202515（3货基具有随时申赎，优化LCR指标的特征，是比较好的流动性管理工具。图14：2025银行持仓货基收益率高于多数债基区间收益率（2025）4.05%1.49%4.05%1.49%0.83%1.01%0.94%0.47%4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%（注：关联方口径）银行自营债基投资风险偏好提升明显：增持混合债券型基金和信用债基。20253基金类型20222023H120232024H120242025H12025中长期纯债型基金基金类型20222023H120232024H120242025H12025中长期纯债型基金16634161261708820239266781966318107混合债券型一级基金442439473426585458645混合债券型二级基金71704054948794被动指数型债券基金6925627101193183419411465短期纯债型基金11594109123168183284（注：关联方口径）基金代码基金名称持有银行2025基金代码基金名称持有银行2025年收益率持有份额(2025)持有份额(2024)2025份额变动持股比例(%)投向可转债比例005019.OF国投瑞银和泰6个月杭州银行0.32%19.3129.31-10.0099.48-010803.OF天弘庆享A徽商银行0.87%20.0120.010.0087.00-011656.OF天弘京津冀主题A南京银行1.00%5.77-5.7758.59-020736.OF国新国证汇铭A青岛银行0.02%22.8322.93-0.0953.30-023692.OF诺德安悦青岛银行0.98%7.99-7.9938.13-253060.OF国联安信心增长A中信银行11.51%6.824.692.1350.1641.7%519733.OF交银强化回报AB中信银行15.13%8.324.493.8341.7821.3%基金代码 基金名称 持有银行016327.OF 农银汇理双利回报A 中信银行2025年收益率持有份额 持有份额(2025) (2024)3.03 3.032025份额变动持股比例(%)99.11投向可转债比例3.53%0.0015.5%（注：关联方口径），20252025H13.0pct4.1pct2025H1表9：2025年银行自营持仓债基减仓国债和政金债，增持信用债（关联方口径）日期买入返售银行存款其他资产国债同业存单金融债政金债信用债可转债ABS地方债其他债券24H10.7%0.7%0.2%3.8%2.5%17.6%56.8%15.1%0.0%0.2%-2.1%20241.7%1.4%0.2%5.0%1.9%16.2%59.0%12.1%0.0%0.1%0.4%1.9%25H11.1%1.0%0.3%6.4%1.5%16.2%57.0%13.9%0.0%0.1%0.5%2.0%20252.4%1.5%0.2%3.5%1.2%15.7%52.9%20.6%0.0%0.1%0.7%1.3%变动1.3%0.4%-0.1%-3.0%-0.3%-0.5%-4.1%6.8%0.0%0.0%0.2%-0.7%（注：关联方口径）日期买入返售银行存款其他资产日期买入返售银行存款其他资产国债同业存单金融债政金债信用债可转债ABS地方债其他债券24H121.2%37.1%0.3%0.1%33.2%0.9%3.7%3.3%0.0%0.2%-0.0%202423.9%26.9%0.7%0.1%38.3%1.4%4.1%4.6%0.0%0.1%0.0%0.0%25H118.0%25.4%0.4%0.4%47.0%1.2%4.1%3.5%0.0%0.1%0.0%0.0%202516.8%26.8%0.2%0.0%45.5%1.6%5.4%3.6%0.0%0.1%0.0%0.0%变动-1.18%1.34%-0.22%-0.33%-1.49%0.44%1.24%0.18%0.00%0.02%0.00%0.00%（注：关联方口径）年末占比为202520252（+1400亿元100（国债+政金债）占比>50%>50%银行名称2025年末银行持仓基金类型（亿份）占比2025H2增量（亿份）金融债基银行名称2025年末银行持仓基金类型（亿份）占比2025H2增量（亿份）金融债基利率债基信用债基其他合计金融债基利率债基信用债基其他金融债基利率债基信用债基其他合计兴业银行3848821279290283513.6%31.1%45.1%10.2%-10528-86-371-535中国银行-2066002066-100.0%0.0%0.0%-890089招商银行347570499516193218.0%29.5%25.9%26.7%14-108309-410-194浦发银行376129795101186920.1%69.4%5.1%5.4%-11685355356邮储银行35898627130150123.9%65.7%1.8%8.7%45-32915-68-337中信银行1005077913710679.3%4.7%73.1%12.9%23-13149-201-42上海银行15201642358931.7%22.5%71.9%3.9%-45-27568-44849华夏银行155640482887117.7%73.5%5.5%3.2%42230-73-8工商银行3031505925576839.4%19.6%7.7%33.3%368359-9169交通银行2981627217075739.4%2.1%36.0%22.5%-50-2363-116-126浙商银行410157018174854.8%21.0%0.0%24.2%9-249015-225南京银行2193117510370830.9%43.9%10.6%14.6%6792011115北京银行1581393473768223.2%20.4%50.9%5.5%-719235-11261光大银行25305299406703.7%45.6%44.7%6.0%25-158-1-57-191建设银行16127933047334.1%59.0%6.9%0.0%1431330176民生银行218210354630.0%47.2%45.3%7.5%0-29-10-84-122江苏银行2032024654294.6%74.5%5.7%15.2%-44-6936-103杭州银行70281211939118.0%71.7%5.4%4.9%-76-30-53-132徽商银行161797532735.8%65.5%27.5%1.1%0-61329广发银行165396026462.5%14.8%22.7%0.0%00000平安银行2153256616612.7%32.0%15.4%40.0%-465017-24苏州银行1551550.0%100.0%0.0%0.0%0100010渤海银行99231220.0%81.2%18.8%0.0%0023023青岛银行1191190.0%100.0%0.0%0.0%0-300-3宁波银行 83 830.0%0.0%0.0%100.0%0-2200-22广州农商行61610.0%100.0%0.0%0.0%-9-60-23-38农业银行58580.0%100.0%0.0%0.0%0490049华润银行8394717.3%82.7%0.0%0.0%8-8000沪农商行30300.0%100.0%0.0%0.0%0150015江苏农商行000.0%100.0%0.0%0.0%00000合计36089703489522952050217.6%47.3%23.9%11.2%-212-5781430-1921-1281（注：关联方口径）2025年银行持仓债基久期高位下降从银行投资债基的重仓债券加权平均久期（简称为久期）来看：（1）债基拉长久期过程中，定制债基久期小于非定制债基。2023年以来，伴随利率的快速下行，债基拉长久期做收益，在这个过程中，银行自营投资的定制债基（持仓占比99%以上的债基）久期小于非定制债基，反映银行对利率风险管理更为谨慎。（2）2025202563.48股行由于承接超长期地方债导致ΔEVE指标承压，20252.70年。图15：2025H2银行投资债基的重仓债券加权平均久期下降4.003.503.002.502.001.50

定制债基重仓债券久期（年） 非定制债基重仓债券久期（年）全部债基重仓债券久期（年） 10Y国债到期收益率（右轴，%）3.102.902.702.302.101.901.702021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-092025-121.502021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-092025-12（注：关联方口径）目前银行持有的基金大部分仍计入银行账簿，在计算ΔEVE等IRRBB指标时，须穿透至底层，按基金持有债券组合久期代入净久期缺口。图16：上市银行持有基金大部分以非交易为目的（2025年）100%建设银行工商银行农业银行招商银行民生银行光大银行华夏银行青岛银行青农商行0%建设银行工商银行农业银行招商银行民生银行光大银行华夏银行青岛银行青农商行交易持有 其他各银行财报3、银行视角：选择基金产品的主要考虑因素+同业合作互换2025200亿元的银行有：（629份（548（452（274亿份70492723）（35图17：2025H2银行投资货基份额占比提高 %6%11% 5%15%1%1% 151098438%23137116108102107141051502450144522671146228222邮储银行862010738288228624311310514150民生银行35%22727%27449%4522354818%629464405267236272412506372869264200123180140203-兴业银行江苏银行走势图2025年货基占比20252025H1202420232022银行名称平安银行 185 160 220 166北京银行南京银行

9 12 21 33 - -33 80 5 2 - - （注：关联方口径）（TL（2）管理工具：+LCR（3）业存款。1LCR。120%LCR120%LCR效率最高的方式。表12：建设银行、交通银行、浦发银行和平安银行部分阶段LCR承压银行名称流动性覆盖率（LCR，%）2021Q42022Q42023Q42024Q22024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1工商银行112118122134140121129128139135136138建设银行135149133125126125122132农业银行121132124120131133134130134132中国银行128134135138143143134138151145邮储银行249251304243287225223229302228交通银行116122129144141130135129123120招商银行165165160172174166160162176178兴业银行139110156167169146130106175134浦发银行140149134161153121128118141123中信银行147168167152218138137128144125民生银行133135146141162147155134136142光大银行136130149132151139142134143129平安银行104116112130136111134116133135华夏银行138150129139149143156153155130浙商银行1641481671663232352252551743692（T+1）2024H12025H2185图18：2024年以来建行非银存款占比提升，波动加剧50000

同业存款增量（亿元） 同业存款占比（右轴

12%11%10%9%8%7%6%20212021表13：2025年建设银行持仓货基份额稳中有增（关联方口径）基金名称基金总持股比例持仓份额（亿份）收益率（2025）基金公司资产(%)20232024H120242025H12025上银慧财宝B上银基金3268.10----251.59%中金现金管家B中金基金162915.36-10104321.44%英大现金宝A英大基金2306.54----151.51%华夏收益宝B华夏基金8617.1025303131511.58%鹏华金元宝鹏华基金7368.1925303131511.57%长城收益宝B长城基金13102.7225303135351.63%博时合晶货币B博时基金11112.73-202013131.51%民生加银现金宝B民生加银基金10714.15-10104141.46%建信现金增利货币B建信基金14734.7340404141511.59%国泰瞬利D国泰基金5517.8625252626361.62%银华日利C银华基金100143.12----201.37%华泰柏瑞交易货币D华泰柏瑞基金20218.54-202020311.54%南方收益宝B南方基金8077.0540404141511.58%中信保诚货币B中信保诚基金2933.86---10101.58%华商现金增利B华商基金17210.03-101010151.56%（注：关联方口径）我们通过关联方口径观察，2025年末浦发银行、兴业银行和邮储银行持仓摊余成本法债基份额较多，分别为875亿份、433亿份、301亿份，占比相对也较高。120256996657353013.78%（国有行为060、6.05.4（4.0图19：浦发、兴业和邮储持有摊余成本法定开债基份额较多（2025）摊余成本法债基（亿份） 占比（右轴）1000浦发银行兴业银行邮储银行招商银行上海银行中信银行华夏银行江苏银行北京银行平安银行光大银行浙商银行南京银行0浦发银行兴业银行邮储银行招商银行上海银行中信银行华夏银行江苏银行北京银行平安银行光大银行浙商银行南京银行

50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%民生银行0%民生银行（注：关联方口径）22020-202275BP。图20：2020-2022年期间邮储基投资代替债券投资 图21：银行通过基金投资类券避税效应测算（BP）16%14%12%10%8%6%4%

基金投资 政金债（右轴）

45%40%35%25%202520%2025

130110907050202020222020202220232024

国开债（5Y） 企业债（AAA，5Y）2021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-10图22：浦发银行核心一级本足率缓冲空间较低 图23：摊余成本法定开债主投向政金债（2025）1.501.401.3000.900.800.700.600.50

浦发银行核心一级资本充足率缓冲空间（PCT）

74.8%71.1%80%74.8%71.1%70%60%50%40%30%20%10%2021-120%2021-12

浦发银行 邮储银行2022-062022-122023-062023-122024-062024-122025-032025-062025-092025-12买入返售银行存款其他资产国债同业存单金融债政金债信用债地方债其他债券（注：关联方口径）2022-062022-122023-062023-122024-062024-122025-032025-062025-092025-12买入返售银行存款其他资产国债同业存单金融债政金债信用债地方债其他债券中国银行、兴业银行、招商银行、浙商银行、杭州银行、上海银行定制债基持仓份额和占比较高，且关联方口径数据具有一定代表性。图24：部分银行持仓定制债基份额和占比较高（2025）2500200015001000

定制债基（亿份） 占比（右轴

120%100%80%60%40%20%民生银行民生银行（注：关联方口径）102225（2.92.73（267251（30）2.39%。图25：偏好定制债基的银行对交易盘投资收益率要求较高2023-2025均值2.94%2.73%2.94%2.73%3.04%2.50%2.67%股份行城商行3.00%2.50%2.00%1.50%厦门银行厦门银行金融资产期初期末均值）

（交易盘投资投资收益率测算=FVTPL产生的投资净收/交易性2022-202520BP、15BP、57BP和46BP20222023100BP。2022年（%）2022年（%）2023年（%）2024年（%）2025年（%）2022-2025均值（%）非定制定制总计非定制定制总计非定制定制总计非定制定制总计非定制定制总计杭州银行2.442.822.761.362.582.165.424.524.890.330.450.432.392.592.56上海银行3.473.643.542.942.702.854.315.234.650.970.730.902.923.082.99兴业银行3.444.593.983.244.283.814.624.724.613.133.703.42招商银行3.203.373.263.093.033.074.364.104.270.840.820.832.872.832.86浙商银行3.334.013.672.623.392.964.995.545.220.510.360.432.863.323.07银行名称（关联方口径）2、定制债基持有者结构单一，可以更好的满足银行的投资风格偏好。样本银行持仓定制债基底层资产投向金融债和信用债比例高于非定制债基。62.8%58.2pct53.1%19pct。银行名称买入返售银行存款银行名称买入返售银行存款其他资产 国债 同业存单 金融债 政金债 信用债 ABS 地方债 其他债券招商银行0.1%0.3%0.0%3.0%5.6%35.2%15.5%40.1%0.0%0.0%0.2%兴业银行0.1%3.0%0.0%1.6%1.9%36.5%11.1%44.9%0.3%0.0%0.5%浙商银行0.2%0.3%0.0%3.0%4.9%53.1%35.7%0.6%0.4%0.0%2.0%上海银行0.0%0.2%0.0%2.0%10.5%11.9%6.8%62.8%1.4%0.0%4.4%杭州银行1.4%0.3%0.0%0.9%0.0%30.5%51.2%14.2%0.0%0.0%1.4%（注：关联方口径）银行名称买入返售银行存款银行名称买入返售银行存款其他资产 国债 同业存单 金融债 政金债 信用债 ABS 地方债 其他债券招商银行-1.7%-2.3%0.0%-2.6%4.0%19.6%-32.7%17.1%0.0%-1.3%-0.2%兴业银行-3.3%1.2%-0.3%-0.3%0.9%25.3%-28.8%7.0%0.3%-1.6%-0.5%浙商银行-1.3%-0.2%-0.3%-0.7%3.3%19.0%-12.7%-7.2%0.2%0.0%-0.2%上海银行-5.2%-0.3%0.0%-5.2%9.4%3.6%-63.6%58.2%1.4%0.0%1.8%杭州银行1.1%-0.8%0.0%-0.5%0.0%13.5%-19.2%5.2%0.0%0.0%0.7%（注：关联方口径）202563和8576表17：2025年银行持仓定制债基与其自营债券投资偏好较为一致（关联方口径，亿份）银行名称金融债基利率债基信用债基其他合计金融债基利率债基信用债基其他兴业银行2661111001199157717%7%63%13%招商银行14631485423108513%3%45%39%上海银行1016376482%0%98%0%浙商银行2696514047457%14%0%30%杭州银行70239211935020%68%6%6%（关联方口径）年末为63%2025年新成立的科技创新公司债ETFETF，20252.671.32图26：兴业银行自营债券投资中信用债占比高 企业债 基金投资 政金债 金融债25%20%15%10%

12.67%5%20H1202021H1202122H1202223H1202324H1202425H120250%20H1202021H1202122H1202223H1202324H1202425H12025表18：兴业银行积极布局科技创新公司债ETF和基准做市公司债ETF基金代码基金名称基金公司成立时间2025收益率（%）持有份额(亿份)持股比例(%)159110.SZ万家深证科技创新公司债ETF万家基金2025-09-171.550.0625.26159115.SZ华安中证科技创新公司债ETF华安基金2025-09-170.880.1324.74159400.SZ景顺长城深证科技创新公司债ETF景顺长城基金2025-07-100.760.0917.63159600.SZ嘉实中证科技创新公司债ETF嘉实基金2025-07-10-0.180.7216.57551500.SH易方达中证科技创新公司债ETF易方达基金2025-07-100.690.2922.14551560.SH兴业中证科技创新公司债ETF兴业基金2025-09-170.490.5029.00551800.SH国泰中证科技创新公司债ETF国泰基金2025-09-171.260.3422.78551900.SH招商中证科技创新公司债ETF招商基金2025-07-10-0.070.5522.67159395.SZ大成深证基准做市信用债ETF大成基金2025-01-161.470.1916.45159397.SZ广发深证基准做市信用债ETF广发基金2025-01-221.300.1814.28159398.SZ天弘深证基准做市信用债ETF天弘基金2025-01-211.410.1915.73511110.SH易方达上证基准做市公司债ETF易方达基金2025-01-161.210.4819.73511200.SH华夏上证基准做市公司债ETF华夏基金2025-01-161.190.2716.11511360.SH海富通中证短融ETF海富通基金2020-08-031.540.203.232025（2023年的58%下降到2025（2）202520236.62%202514.49%，提升了7.87pct。图27：上海银行营债券投中用债占比高 图28：上海银行定制债基向金融债主导转为信债 信用债 基金投资 金融债 政金16.72%25%16.72%20%15%10%5%20H1202021H1202122H1202223H1202324H1202425H120250%20H1202021H1202122H1202223H1202324H1202425H12025

70%60%50%40%30%20%10%0%

2023 2024 202562.8%58.3%19.31.9%162.8%58.3%19.31.9%1%（注：关联方口径）2025图29：浙商银行自营投资金债占比较高 图30：杭州银行自营债券资政金债占比高20%18%16%14%12%10%8%6%4%

金融债 企业债 基金投资

30%25%20%15%10%5%202122H1202223H1202324H1202425H120250%202122H1202223H1202324H1202425H12025

政金债 金融债 基金投资 企业债20H1202021H1202122H1202223H1202324H1202425H120254、中行债基税收事件的影响与推演20H1202021H1202122H1202223H1202324H1202425H120251-100元小额凑人头”≥200违20232025.823.7中行20251278亿元和9062184定制债基规模占中银基金/中银证券管理债基总规模比例为50%和85%。表19：2025年末中行持仓定制债基份额占中银基金/中银证券比例为45%/76%基金公司债基（2025,亿份）基金管理规模（亿份）中行持仓其中：定制2025年中行持仓占比其中：定制占比中银基金 1161 1149中银证券 2552106445.5% 45.0%76.2% 76.2%表20：2025年末中行持仓定制债基占中银基金/中银证券比例为50%/85%基金公司债基（2025,亿元）基金管理规模（亿元）中行持仓其中：定制2025年中行持仓占比其中：定制占比中银基金 1295 1278中银证券 906 9062958118050.7% 50.1%85.2% 85.2%对于中行本身而言，如监管认定持有人结构造假、产品属性实质为私募，那么可能存在两种处置方式：一是限期赎回清算。中行自营大额赎回，定制债基被动抛售底层债券，短期政金债承压，中行定制债基底层资产主要投向政金债。图31：2025年中行持仓定制债主要投向政金债 图32：2025中行定制债基投向金债规模约1500亿元信用债,20.88%信用债,20.88%银行存款,金融债,12.06%政金债,64.35%1468.20476.43275.221400120010000金融债 政金债 信用债（注：单位为亿元）只“”2我们认为这一事件不会造成大范围冲击。（。图33：2025年末定制债基余额约1.37万亿元（亿元） 图34：2025年末定制债基份额比降至54%（亿份）80006000400020000

定制债基（亿元） 占比(右轴

95%85%75%65%55%2015201620152016201720182019202020212022202320242025

80006000400020000

定制债基（亿份） 占比(右轴）

95%85%75%65%55%2015201620152016201720182019202020212022202320242025（关联方口径） （关联方口径）202550%20251.121.3754%51%。各家银行来看，2025年末中国银行、兴业银行、招商银行、工商银行和上海银行委外定制债基规模较大，关联方口径统计规模超800亿元，中国银行、工商银行和上海银行通过基金子公司投资定制债基规模占比高，超80%。表21：银行通过基金子公司投资定制债基情况（关联方口径）银行名称（亿元）基金子公司定制债基规模，2024年定制债基规模，2025年基金子公司其他基金公司总计子公司占比基金子公司其他基金公司总计子公司占比中国银行中银基金，中银证券22242224100%218497228196%工商银行工银瑞信659659100%8456490893%上海银行上银基金766451121763%72617189781%招商银行招商基金487896138335%566704127045%兴业银行兴业基金5531990254322%4311462189423%北京银行中加基金2839737974%31610041676%建设银行建信基金1900190100%1821619892%浦发银行浦银安12034246226%宁波银行永赢基金113113100%104104100%交通银行交银施罗德3798710244%9578888311%南京银行鑫元基金10421531933%8119627729%(关联方口径)中长期看，全行业定制债基合规成本或抬升：存量定制债基或有一定规模压降/赎回。中行事件的新闻发酵易使得其他新发定制债基需求大幅走弱。定制债基的核心价值就是节税收益，税收红利虽然突出，但一旦叠加合规成本不少银行都会变得更谨慎，银行宁愿放弃定制长期来看，若公募节税政策有调整削弱，那么可能有定制债基赎回融债品种形成冲击。层资产主要投向政金债（0%、金融债（29）和信用债（32）等免税效应较好202539834393330366亿元。图35：定制债基主要投向融、政金债和信用债 图36：定制债基投向信用规约4400亿元（亿元）信用债,32政金债,30

金融债,29

国债,2买入返售 银行存其他资产 国债同业存单 金融债政金债 信用债可转债 ABS其他债券 地方债（2025年，关联方口径）

5000450040003500300025002000150010005000

3983398341284393330366国债 同业存单 金融债 政金债 信用债（2025年，关联方口径）银行自营新增可配资金或用于直接投资债券，考虑税收成本、资本成本后，利率债仍具有较高比价优势。25%表22：商业银行大类资产比价表：利率债仍具有比价优势（截至07.12）大类资产名义收益率税收成本增值税所得税资本成本资本转换系数资本成本率风险权重存款派生收益信用成本综合收益率企业贷款3.05%0.50%6.00%25.00%0.47%10.50%6.00%75.00%0.63%1.04%1.67%票据贴现1.46%0.08%6.00%25.00%0.47%10.50%6.00%75.00%0.00%0.00%0.90%消费贷3.00%0.49%6.00%25.00%0.47%10.50%6.00%75.00%0.11%1.45%0.69%按揭贷款3.06%0.51%6.00%25.00%0.19%10.50%6.00%30.00%0.32%0.88%1.80%国债5Y1.44%0.08%6.00%0.00%0.00%10.50%6.00%0.00%0.00%0.00%1.36%国债10Y1.74%0.10%6.00%0.00%0.00%10.50%6.00%0.00%0.00%0.00%1.64%国债30Y2.25%0.13%6.00%0.00%0.00%10.50%6.00%0.00%0.00%0.00%2.13%国开债5Y1.55%0.09%6.00%25.00%0.00%10.50%6.00%0.00%0.00%0.00%1.46%地方债