银行业银行股“红利”价值梳理从基本面和投资面看其绝对收益

内容目录引言：银行股的投资价值从何而来 3一、基本面：业绩稳健有韧性、蓄水池深厚，分红稳定、股息优质 3业绩稳健有韧性：顺周期品种，也是弱周期品种 3中期ROE维持8%以上的确定性强 6分红稳定：多方诉求博弈下的均衡，分红比例长期稳定在28%以上 9股息可观且稳定 10二、投资面：平淡市中的相对扛跌品种，牛市中银行alpha品种不输大势 下行阶段复盘：三轮下行周期，银行均相对扛跌 牛市复盘：板块整体跑不赢大盘，但alpha品种超额显著 12资金筹码：国有相关机构资金扰动基本消除，长周期定价回归ROE与股息1三、标的推荐：沿业绩确定性主线，国有大行+优质区域城商行 17四、投资建议与风险提示 20图表目录银行股回报由ROE、分红与估值共同决定 3上市银行净利润年度同比增速（2009—2025） 4上市银行贷款与生息资产同比增速 4上市银行贷款结构变迁，三个时代客群的切换（2008—2025） 5上市银行营收、净利息与净其他非息收入同比增速 5上市银行拨备余额、不良余额与超额拨备 6LPR与存款挂牌利率历年累计调降幅度（BP） 7上市银行不良率：两轮不良周期的“时间换空间” 7上市银行不良与逾期情况 8上市银行不良生成与风险成本 8行业中期ROE测算：三年维度ROE维持8%以上 9上市银行分红比例：长期稳定在28%以上 10重点银行股息率（2025年度分红/现价）与十年期国债收益率 10三轮下行周期各一级行业区间涨跌幅：银行相对扛跌 三轮下行周期银行个股区间涨跌幅 12四轮上行周期各一级行业区间涨跌幅 13四轮上行周期银行个股区间涨跌幅：alpha品种跑赢大盘 14上市银行中国有相关机构资金持仓变动（25Avs1Q26） 15沪深300、上证50指数基金资产净值（亿元） 162026年以来银行个股月度涨跌幅：与科技的跷跷板效应（%） 17上市银行业绩增长驱动因子拆解（2021—1Q26） 19重点上市银行估值与股息一览 20引言：银行股的投资价值从何而来金牛。本篇报告从三个维度做系统梳理:ROE8%以上的确定性强；分红比例长期稳定，股息可观且稳定。alphaROE与股息。alpha一、基本面：业绩稳健有韧性、蓄水池深厚，分红稳定、股息优质银行股的投资价值，需要从“利润增速”进一步深入到“股东回报”来理解。（ROE×留存率股息率+ROE保持中高个位数、派息率稳定、PB处于合理区间，仍可形成可观的股东回报。中泰证券研究所业绩稳健有韧性：顺周期品种，也是弱周期品种银行业绩稳健有韧性：2014稳定在约-%除去0-13142021年低基数反弹（+12.6%）0-10%区间。银行是顺周期品种，但同时也是弱周期品种。“会计手段”韧性之一：客户与资产结构轮换，生息资产增速仍有韧性。间接融资体系图表3：上市银行贷款与生息资产同比增速韧性之二：经营业务本身具有周期对冲的属性，金融市场收入提供阶段性年净利息收入分别同比-2.8%、-2.1%，净其他非息则同比+32.4%-1.2%-0.1%；2025+0.9%；1Q26三者分别同比+7.2%、+10.2%、+7.3%。金融市场收入确实能够在部分年份对冲利差压力。图表5：上市银行营收、净利息与净其他非息收入同比增速韧性之三：拨备储备丰厚。市场认为这只是会计手段，但其实是银行真实5.32.3万亿元，超额拨备约2万亿元（监管要求的拨备底线为不良余额的5倍，而行业年度净利润约2.2万亿元，拨备调节利润的空间非常大。做一个极致的压力1951个百分点，对1.95万亿元，行业的超额拨备应对仍有余——而不良率上升10.8个百分点左右。银行历来有“以丰补歉”的惯性：图表6：上市银行拨备余额、不良余额与超额拨备综合概括：银行基本面稳健有韧性，是顺周期品种，也是弱周期品种。22.2万亿元，拨备调节空间非常大。中期ROE维持8%以上的确定性强最新2季度货币政策执行报告专题强调，中央经济工作会议提出，要“使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配”。只要经济还有增长目标，银行的总资产增速就不会断崖式下降。2022息损，银行净资产无法增长，对应资产端也就无法继续提供融资支持，“社会GDP增长相匹配”20222022LPR同步2025年，LPR降幅已大幅收敛。资产质量：时间换空间，用新周期的盈利消化旧周期的包袱。（制造业不良2015年前后制造业不良周期见顶；2023年至今，零售、地产年经济景气度较好的阶段，风险成本计提力度大于以往任何年份。”公司财报况 测算：三年中期维度，行业ROE维持在8%以上。假设规模增速稳步下台（2-28年生息资产增速%%%P、非利息业务不增长，不良生成率保持稳定（5%，测算行业营收增速处于-%（-28年约%%%；0.8-3.3%（3.3%、%、%，对应ROE分别约%、%、%，三年维度ROE维8%以上。ROEROE分红稳定：多方诉求博弈下的均衡，分红比例长期稳定在28%以上提升分红的诉求，来自股东。银行的主要股东多为国资，对分红的诉求较强；证监会现金分红指引鼓励提高分红的均衡性、及时性和稳定性，2023年减持规则中的“30%”是最近三年累计现金分红相对三年年均净利润的标准之一。稳定分红（而非大幅提升）的要求，来自金融监管。金融监管部门出于金融稳定的要求，希望银行利润更多用于留存补充资本，并不鼓励银行大幅提升分红。多方博弈的均衡结果：银行更倾向于维持分红比例的稳定，有余力的银行28%29.2%29.4%、29.7%。公司财报股息可观且稳定优质区域城农商行与部分股份行股息率在5-6%。2025年度分红对应现价计算：兴业银行股息率约5.9%，上海银行、平安银行、招商银行、成都银行、沪农商行在5.0%-5.5%区间，渝农商行、江苏银行、南京银行在4.7%-4.9%2026E分红计算，上述标的股息率普遍上移至5%以上。国有大行股息率在4%左右，仍高于十年期国债收益率约230BP。四大行20253.8%-4.1%1.70%左右，股息相对无风险利率的利差保护依然厚实。二、投资面：平淡市中的相对扛跌品种，牛市中银行alpha品种不输大势下行阶段复盘：三轮下行周期，银行均相对扛跌2015-20162018-20192021-20242015/6-2016/129.1%，在全部一级行业中跌幅最小，同期沪深30046.2%；2018/1-2019/19%0下跌0%；2-04/9%00下跌4%。3%、5.3%、3%，持仓比例在历史区间并不低——扛跌更多来自板块自身的业绩与股息底。图表14：三轮下行周期各一级行业区间涨跌幅：银行相对扛跌相对扛跌的个股品种，仍是有业绩支撑的优质银行。2018/1-2019/12021-202480%65.5%，渝农商行、成都银行涨近50%，大行与优质区域行普遍录得显著绝对正收益。图表15：三轮下行周期银行个股区间涨跌幅牛市复盘：板块整体跑不赢大盘，但alpha品种超额显著牛市期间，银行板块整体虽然跑不赢大盘，但板块内部有alpha的品种是可以跑赢大盘的、且超额收益显著。2014/3-2015/6剧烈上行：银行上涨109.4%300151.6%，但南京银行（+200.4、光大银行（2%、交通银行（18%、宁波银行（11%）等跑赢大盘。2016/1-2018/143.2%30049.5%，招商银行（11%、宁波银行（14%、建设银行（13%、工商银2019/1-2021/2300上涨9%，宁波银行（11%、平安银行（10%、杭州银行（5%、招商银行（12%、兴业银行（9%）不输大势。2024/9-2026/614.6%30055.6%，青岛银行（7%、厦门/银行（6%、宁波银行（6%、重庆银行（8%、江苏银行（5%）亦不输大盘。图表16：四轮上行周期各一级行业区间涨跌幅资金筹码：国有相关机构资金扰动基本消除，长周期定价回归ROE与股息过去银行板块有国有相关机构资金筹码的扰动，但目前基本消除。国有相2015-2016年救市形成的证金账20241大、北京银行已减持至前十大股东之外。vs1Q26）宽基指数：规模已降至救市前水平，国有相关机构资金持有的宽基筹码已基本减持完毕。300502024年救2024年救市增持的筹码已基本退出，来自宽基指数的抛压基本消除。50）短期择时维度存在与科技的跷跷板效应，但长周期维度板块的定价还是围绕ROE与股息。3月、4月、7月、8月，银行与科技板块形成明PB-ROEPB与股息处ROE和股息的钱是很确定的。三、标的推荐：沿业绩确定性主线，国有大行+优质区域城商行板块的核心盈利支撑因子在规模增长、净息差和资产质量三个维度，但净息差和资产质量的贝塔属性更强。（银行同样很难在行业性风险面前做出自己的pa。因此，目前板块的alpha禀赋还是在规模扩张。公司财报+优质区域平均，地方城商行相对更受益。重点推荐：大行（工商银行、农业银行、（。图表22：重点上市银行估