曲美家居曲径连山海美居焕新生

内容目录公司介专设美的知家企业 5曲美品焕，代IP7行业二房暖有拉动居求 7公司创破，代IP业落有加速 9Ekornes：外场稳升，营健复 11优化务盘资，善报表 15盈利测投建议 16风险示 18图表目录图表1：公发历程 5图表2：公营收增速 6图表3：公归净及增速 6图表4：公费率 6图表5：公毛率利率 6图表6：全国20二住宅度交数套左轴及比速右） 7图表7：全国100新商品宅度交积万平米走势 7图表8：百新住二手宅格比化 8图表9：2026年来产政频，振场心 8图表10：公国收（亿增及利率 10图表11：公国收产品构亿） 10图表12：泽龙内产的键展 10图表13：公新B811图表14：EkornesAS下三品牌 12图表15：Ekornes收亿元及速 12图表16：Ekornes利率 12图表17：Ekornes2025年分域入百挪克朗及比 13图表18：Ekornes2025年分域入百挪克朗及比拆 13图表19：Ekornes厂动化平高 13图表20：Ekornes厂局 13图表21：美家零额及比速 14图表22：美成销及同增速 14图表23：中对盟具出金及比速 14图表24：欧家具HICP 14图表25：公资负率和息债率 15图表26：公负结构 15图表27：公财费和财费率 15图表28：公分务测 16图表29：可公估情况数更至2026年9月18日盘） 17公司简介：专注设计美学的知名家居企业图表1：公司发展历程

Ekornes公司为国内知名家居企业，于20152025“简约、时尚、现代”公司202520262018ASA90.5%2023年IP“泽龙Z252026202655-6月GMV7001100司官网，公司2025年报，公司2026年半年2022-2025202220232025-3.98%，2026H1-4.2%2025EkornesAS2023-202520251.492026H10.73图表2：公司营业收入及增速 图表3：公司归母净利润及增速ind2016-20252026

ind，公司2016-2025年报，公司2026年半年报，长城证券产业金融研究院20212024-20252016-202038%-44%35.83%32.29%要与国内外需求走弱、原材料及运输成本高企、海外市场消费疲软等因素有关。2024-2026H135%2025EkornesAS2016-20258.98%-0.07%由2018年的2.74%回落至2025年的1.90%Ekornes整体看，公司当前盈利修复的关键在于三点：一是国内主业通过产品创新、渠道改革、“泽龙ZEkornes图表4：公司费用率 图表5：公司毛利率及净利率ind2016-20252026

ind，公司2016-2025年报，公司2026年半年报，长城证券产业金融研究院曲美：品牌焕新，创二代IP赋能行业：二手房回暖，有望拉动家居需求2026年1-8月206.3%2011.39.6%上月收窄2.182099.86.3%810015007%，同比下降约7%89%1001.410%。图表620（比增速（右轴）

图表7100（走势数据CREI 数据CREI注：8月为预估值8根12527/0.45%0.0180.35%、0.54%0.41%0.100.09城市环比跌幅较上月收窄0.07个百分点。80.15%17255元/0.15%，同比上涨2.04%。880.53%、0.25%、0.13%，新房价格上涨仍主要来自于新入市高价楼盘带动；二线城市环比上涨0.09%，同比上涨1.74%；三四线代表城市环比下跌0.12%，同比下跌2.29%。图表8：百城新建住宅及二手住宅价格环比变化指数据CREI20262026125“”203050（间400036.57938图表9：2026年以来地产政策频发，提振市场信心时间 事件 具体措施/说明文章客观分析了我国当前房地产市场存在的问题，认为“房地产带有期管理对稳定房地产市场具有特殊重要性“以更有力更精2026年11日2026年128日2026年22日

产市场预期》财联社报道“三条红线”政策放松上海启动收购二手住房用于保障性租赁住房工作

健康高质量发展“强信息和舆论引导“。监管部门不再要求房企每月上报“三条红线”指标；务指标。试点区域：浦东新区、静安区、徐汇区；（浦东优先内环内/2000年前/70平以时间 事件 具体措施/说明下/400万以内、交通便捷、配套成熟；置换规则：浦东同步购同区新房，静安置换本区商品房；价格：按市场或评估价；5.资金来源：财政资金+金+银行贷款。2026年225日2026年528日2026年810日（公布日期）2026年828日

2026226日起施行国务院印发《城市更新“十五五”规划》《国务院关于修改<住房公积金管理条例>的决定》通知》改革完善房地产信贷管理推动加快构建房地产发展新模式的意见》房地产发展新模式的意见》

进一步调减住房限购政策；贷款套数认定，扩大多子女家庭购房支持范围；完善个人住房房产税政策。203050（间400036.5任务，显示未来城市建设将从增量扩张进一步转向存量提质。要更好发挥住房公积金功能作用，拓宽提取和使用范围，扩大制度覆盖面，提升管理服务效能，更好满足居民多样化住房消费需求。和衔接。系。进一步完善房地产发展新模式的制度体系。是网，财联社，中指研究院，上海住建部，中国政府我们认为，2026年以来二手房成交回暖、价格降幅收窄，市场或正处于筑底修复阶段，叠加政策预期，市场信心边际改善。若地产企稳，一方面将带动家居需求企稳，另一方面也可带动消费信心恢复，激发存量装修、局部改造需求。公司：创新破局，创二代IP商业化落地有望加速202120254.222.280.52亿元。据公司2025IP“曲美智家”，为“B8”图表10：公司国内收入（亿元、增速及毛利率 图表11：公司国内收入产品结构（亿元）ind，公司2021-2025年 ind，公司2021-2025年1、围绕创二代IP“泽龙Z”构建线上内容资产，赋能国内业务。“泽龙Z”IP据公司20252025年报，”泽龙Z”2024年420251528.820257010Z”IP”IP2025IP2026”社交媒体账号与“曲美2026年5月GMV700万、1100SKU随着“泽龙Z图表12：“泽龙Z”内容资产的关键进展时间节点核心数据/事件对国内业务的意义2024年4月发布首条抖音短视频正式启动创始人IP运营2025年1月5日28.8万粉丝、79个作品建立稳定内容分发能力2025年年报披露日70万+粉丝、10亿+曝光成为品牌自然流量核心入口2026年规划常态化直播带货，拓展枕头、夏凉被、香薰等周边品类从品牌传播进入商业化变现阶段方都市网，搜狐网，公司2025年公司具备定制家具+成品家具+软装饰品等丰富的产品矩阵，可满足消费者全屋家具消公司亦持续进行产品创新，提升产品竞争力。据公司2025年报，秉承以“一个空间，多”2025曲美新B8”B8+供应链优化+图表13：公司新B8产品司2025年Ekornes：海外市场企稳回升，经营稳健修复EkornesASEkornesAS19342025AS7000StresslessIMG、SvaneEkornesContractStressless“”Stressless40Ekornes®和IMG图表14：EkornesAS旗下三大品牌kornes官Ekornes2025年收入企稳回升，毛利率已经显著修复。受市场需求影响，Ekornes2023-20242025Ekornes202526.51亿34-35%之间，2024-2025年毛利率持续恢复至37.98%、39.46%。图表15：Ekornes营收（亿元）及增速 图表16：Ekornes毛利率ind，公司2021-2025年注：2024-2025Ekornes年数据为公司年报中披露的StresslessIMGSvane

ind，公司2021-2025年注：2024-2025Ekornes年数据为公司年报中披露的StresslessIMGSvaneEkornes销售区域主要在欧洲，其次是北美。从分区域收入结构来看，2025年Ekornes欧洲/北美/其他收入占比分别为50%/34%/16%。图表17：Ekornes2025（百万挪威克朗比

图表18：Ekornes2025年分区域收入（百万挪威克朗）及占比细拆kornes2025年 kornes2025年Ekornes//2025EkornesEkornes8511图表19：Ekornes工厂自动化水平高 图表20：Ekornes工厂布局司2025年 司2025年欧美家具消费市场逐步企稳回升，有望带动公司业绩改善。20262022-2023年至今成屋销量在400图表21：美国家具零售额及同比增速 图表22：美国成屋销量及同比增速ind，美国口普查 ind，全美地产人协2026年1-7139.26HICP（HarmonisedIndexofConsumerPrices）2023图表23：中国对欧盟家具出口金额及同比增速 图表24：欧盟家具HICPind，海关总 ind，欧盟计公司在产品方面积极推新品、拓品类，有望带动业绩增长。、据公司5rls025Stressless2、拓品类：据公司2025年报，截至2025年末，公司电动椅产品渠道渗透率超过50%，沙发产品渠道渗透率约40%，餐椅及餐厅产品线渠道渗透率超过20%。公司持续推动非舒适椅类产品渠道渗透率提升，带来增量贡献。3、2025优化债务，盘活资产，改善报表公司收购Ekornes208/7%/3.52025/66.3/4.1%01652%/3.7%。公司2025/2.37/6.95%，2026H1/用率分别为075/.%25图表25：公司资产负债率和有息负债率 图表26：公司负债结构ind2018-20252026

ind，公司2018-2025年报，公司2026年半年报，长城证券产业金融研究院图表27：公司财务费用和财务费用率ind，公司2018-2025年报，公司2026年半年据公司20252026年4月3011号院南彩工业园区、北京市顺义区坞里路68号院、北京市朝阳区顺黄路217号院内的120,000.00盈利预测与投资建议曲美本部业务：”商收入方面，我们预计2026-2028年定制家具收入同比增速依次为-25.00%、-10.00%、0.00%；成品家具收入同比增速依次为-20.00%、-5.00%、3.00%；饰品及其他收入同比增速依次为0.00%、5.00%、5.00%。2026-2028年定制家具毛利率依次为34.42%34.92%35.42%；16.24%16.74%、、。EkornesEkornes2026-2028年Ekornes8.00%、、6.00%。毛利率方面，随着产品结构升级与规模效应持续释放，带动盈利水平2026-202839.96%40.46%、40.96%。2026-20283474.513639.793834.71百万元，同比增速依次为+1.87%、+4.76%、+5.36%；归母净利润依次为4.33、89.37、168.9020262027-2028年同比增速依次为+1961.98%、+88.99%。图表28：公司分业务预测2024A2025A2026E2027E2028E定制家具收入（百万元）557.59421.53316.14284.53284.53yoy-24.40%-25.00%-10.00%0.00%毛利率34.05%35.42%34.42%34.92%35.42%成品家具收入（百万元）322.16228.45182.76173.62178.83yoy-29.09%-20.00%-5.00%3.00%毛利率21.17%16.74%16.24%16.74%17.24%饰品及其他收入（百万元）70.8752.4452.4455.0657.81yoy-26.01%0.00%5.00%5.00%毛利率26.98%27.08%27.13%27.18%27.23%Ekornes旗下产品收入（百万元）2531.122650.652862.703063.093246.87yoy4.72%8.00%7.00%6.00%2024A2025A2026E2027E2028E毛利率 39.46%39.96%40.46%40.96%其他业务收入（百万元） 70.2957.5960.4763.4966.67yoy-18.07%5.00%5.00%5.00%毛利率 16.11%19.83%19.83%19.83%19.83%合计营业收入(百万元) 3552.043410.653474.513639.793834.71yoy-3.98%1.87%4.76%5.36%归母净利润(百万元) -162.77-148.674.3389.37168.90yoy8.67%扭亏1961.98%88.99%ind，公司2024-2025年wind2026918日收盘，可比公司2026年PE估值为20.8倍，PB（MRQ）估值为1.8倍。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为4.33、89.37、168.90百万元，2026年扭亏，2027-2028年同比增速依次为+1961.98%、+88.99%，对应PE分别为649.4、31.5、16.7倍，PB（MRQ）为1.5倍。公司是国内知名家居企业，曲美本部业务通过“泽龙Z”IP商业化、品牌焕新与产品升级探索增量，Ekornes在欧美需求回暖、品类渗透率提升的拉动下稳健增长。考虑到公司收入已经逐步企稳，同时公司持续优化债务、盘活资产，有望带动费用端优化，业绩修复潜力大，有望带动2027-2028年利润快速增长，并且目前PB处于较低水平，存在修复空间，首次覆盖，给予“增持”评级。图表29：可比公司估值情况（数据更新至2026年9月18日收盘）（亿元）2025A2026E（亿元）2025A2026E2027E2028E301376.SZ致欧科技90.426.918.714.812.22.6603313.SH梦百合38.9-42.515.211.51.1603610.SH麒盛科技48.446.123.618.212.91.6301061.SZ匠心家居120.614.115.012.310.52.8603600.SH永艺股份33.514.410.48.36.81.5603661.SH恒林股份45.427.714.39.47.71.2平均值25.820.813.010.31.8603818.SH曲美家居28.1-649.431.516.71.5

PE（倍）PB-MRQ（倍）ind，各公司2025年注：可比公司归母净利润及估值为wind一致预期，曲美家居为我们预计。风险提示12、劳动力成本上升的风险：随着人力资源的不断紧张，人力成本亦不断增加。未来如果人力成本持续上升或剧烈波动，可能会影响公司的经营业绩和盈利能力。3、行业竞争加剧的风险：在行业需求增长乏力的背景下，家具行业的竞争压力逐渐增大，可能对公司的收入和利润产生不利影响。45、关税风险：若关税水平明显提高，将增加全球贸易成本，推高贸易壁垒，对公司海外业务造成不利影响。6、汇率波动风险：公司存在一定比例海外业务以及海外资产，汇率波动会影响公司收入以及公司所持货币资金的价值。7若Ekornes8、利率波动风险：公司的利率风险主要产生于银行借款等带息债务。于2026年6月3012.969财务报表和主要财务比率资产负表（万） 表（百元） 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E流动资产20601902204220482224营业收入35523411347536403835现金886766781818862营业成本23022152216622452344应收票据及应收账款427380458425496营业税金及附加1413131314其他应收款7425772983销售费用715742752781815预付账款1721182320管理费用352387408410412存货585597593640648研发费用7565636261其他流动资产71113116113117财务费用2082371338560非流动资产44974584428440043730资产和信用减值损失-93-37-38-40-42长期股权投资22222其他收益2313222120固定资产10881037933830725公允价值变动收益-2933333333无形资产18311850166815071342投资净收益-1420202020其他非流动资产15761696168016651660资产处置收益41-2291721资产总计65576486632660525953营业利润-187-159595179流动负债19363175213120862137营业外收入12111短期借款357553108710391065营业外支出11111应付票据及应付账款268218269249283利润总额-187-157595179其他流动负债13112404775797789所得税-23-8059非流动负债24011128200816881368净利润-165-150490170长期借款16724001280960640少数股东损益-2-1011其他非流动负债729728728728728归属母公司净利润-163-149489169负债合计43374303413937743505EBITDA283304319367423少数股东权益120126126127128EPS（元/股）-0.24-0.220.010.130.25股本689687687687687资本公积11681156115611561156主要务率 留存收益589441445535706会计度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E归属母公司股东权益20992058206221512320成长能力负债和股东权益65576486632660525953营业收入（%）-11.8-4.01.94.85.4营业利润（%）