专题研究：日债破3%25后回落后续如何演绎

图表目录图表1:本期国率历走势 5图表2:国期国益率况 5图表3:10Y日收率升因贡度算 6图表4:本行息下的端债益表现 6图表5:本政出势 7图表6:1990至今10Y债收率心CPI同情况 8图表7:1990至今10Y债实利情况 9图表8:本息期债市熊陡化线 10图表9:统场险效应所弱 10图表10:股/A股技与高息块对现 11图表11:国10期收益与资债模况 12103的原因2026年9月本10年国债益破继续高及3.11，199640年40年30年20年10年1年8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%-1.0%19901991199019911992199319941995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025202698CPIPPI1030图表2:各国各期限国债收益率情况中国中国法国英国美国日本30Y20Y10Y5Y2Y1Y7.06.05.04.03.02.01.00.0JGB1.40.490.080.080.15贡献来源 对10年期日债上行1.4的贡献“0.60贡献来源 对10年期日债上行1.4的贡献通胀预期上升 实际政策利率预期变化 日央行持债比例变化 美国10年期国债收益率上行 其他（财政风险溢价） 村经济研究 理20243202661.0，1995251.2515-25基点。图表4:日本央行加息周期下的短端国债收益率表现2.52.01.51.00.50.02007/022007/112008/082007/022007/112008/082009/052010/022010/112011/082012/052013/022013/112014/082015/052016/022016/112017/082018/052019/022019/112020/082021/052022/022022/112023/082024/052025/022025/112026/08日本国债收益率:2年 日本政策目标利率2026620271-3200020271-32元，并自2027年4月起暂停缩减。6GDP1991GDP20192019追加预算（万亿日元）初始预算（万亿日元）追加后合计（万亿日元）追加预算（万亿日元）初始预算（万亿日元）追加后合计（万亿日元）20018016014012010080604020012010080604020019911992199119921993199419951996199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023202420259本轮日债下跌不同于以往：三个“质变”CC10退出YCC之后，央行不仅不再无限量托底，还同步推进缩表与削减购债。截至2026年9月期日收为3.06为1996以的位CPI21019901072-35。图表6:1990年至今10Y日债收益率与核心CPI同比情况9.08.07.06.05.04.03.02.01.00.0-1.0

5.04.03.02.01.00.0-1.0-2.01990/011990/101991/071990/011990/101991/071992/041993/011993/101994/071995/041996/011996/101997/071998/041999/011999/102000/072001/042002/012002/102003/072004/042005/012005/102006/072007/042008/012008/102009/072010/042011/012011/102012/072013/042014/012014/102015/072016/042017/012017/102018/072019/042020/012020/102021/072022/042023/012023/102024/072025/042026/01日债收益率（） 心CPI同比（,右）数据截至2026年8月图表7:1990年至今10Y日债实际利率情况6.04.02.00.0-2.0-4.01990/011990/101991/071990/011990/101991/071992/041993/011993/101994/071995/041996/011996/101997/071998/041999/011999/102000/072001/042002/012002/102003/072004/042005/012005/102006/072007/042008/012008/102009/072010/042011/012011/102012/072013/042014/012014/102015/072016/042017/012017/102018/072019/042020/012020/102021/072022/042023/012023/102024/072025/042026/01实际利率（）数据截至2026年8月正常加息周期中，因为短端被政策利率顶升，长端因增长预期受抑而涨幅有限，收益率曲线会趋于平坦，甚至出现倒挂。但日本本轮的方向并不完全一致。2026年2月政利率0.75，10期益为2.20，限为145bp；7月政利升至1、10年期2.78，限达178bp短抬，端截至10月，市场认为央行加息节奏偏慢，政策利率尚在1出头，长端已在为3定价。这或许意味着，即便日央行后续放缓加息，长端也缺乏大幅回落的基础。图表8:日本加息周期下，债市呈熊市陡峭化曲线期限利差（BP，右）期限利差（BP，右）日本政策目标利率2026/092026/072026/052026/031200.02026