it桔子-2017教育行业深度报告国际学校

1、 行业研究DONGXING SECURITIES国际学校：引领学业选择新浪潮教育行业深度报告2017 年 4 月 20 日东兴证券股份有限公司证券研究报告 投资摘要：分析师： 杨若业证书编号:洪业证书编号:国际学校市场规模持续扩容。国际学校目前正处于优化升级发展期，2016 年 全国有国际学校 737 所，市场规模为 287 亿元，6 年复合增速为 19.61%。其中，民办国际学校的数量从 2010 年的84 所增长到 2016 年的 392 所，复合增速为 29.27%。从区域分布看，国际学校主要集中在经济发达一线城市 y angrmd

2、S1480510120014hongy S1480510120014公办国际班管制趋严，民办国际学校迎发展良机。2013 年教育部出台高中阶段国际项目暂行管理办法后，公办国际班管制趋严，数量同比增速明显下滑，由 12 年 11.46%下滑到 16 年 0.45%，其在三类学校数量的占比也由2012 年的46.8%下降至2016 年的 30.4%；而民办国际学校迎来发展良机， 同比增速稳步上升，预计未来学校数量增速将不低于 10%。 联系人： 刘iuzhe 市场指数走势图出国留学优势凸显+一线城市学区房

3、过热，国际学校渗透率有望进一步提升低龄化出国留学渐成主流带来对国际学校的巨大增量需求;家庭收入的提高促进消费进一步升级；国际学校重视素质教育，迎合中产以上家庭教育理念的升级趋势；一线城市户口指标收紧且获取难度加大、学区房过热；这些因 素均促进更多有条件的家庭让孩子接受国际教育。 15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%-25.00%师资、合作资源、课程、教育理念四要素作为国际学校评判标准；学费、自身未来规划作为选择国际学校的影响因素。由于留学不同的国家前期需准备的课程考试、申请流程等有所差异，因此在选择国际学校时，需要综合考虑国际学校的

4、师资、合作资源和学费负担，选择课程设臵符合自身留学需要、 教育理念与自身契合的国际学校。 东兴教育 上证综指 资料来源：东兴证券研究所 国际学校“轻资产+在线教学+产业链延伸”新模式值得期待。国际学校通过与 公立或者民办实体合作，由政府或地产商提供校园等场地，公司提供教学管理服务的模式扩建学校，可极大降低公司的现金流压力和经营风险，轻资产模式将助力国际学校迅速扩张；同时，在线化教学、延长和完善产业链条也 是国际学校未来的发展趋势。 相关研究报告重点公司推荐： 随着家庭收入的提升和教育观念的改变、政策利好及国际学校产业链模式升级，我国国际学校行业驱动力强劲，我们给予行业“看好”评级，建议重点关注

5、枫叶教育（1317.HK）、中泰桥梁（ 002659）、勤上股份（ 002638）风险提示：政策监管风险、国际学校生源不足预期。 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 看好/首次传媒深度报告 P2东兴证券深度报告国际学校： 引领学业选择新浪潮 DONGXING SECURITIES目录1. 国际学校：引领学业选择新浪潮51.1 国际学校：市场规模持续扩容， 2016 年达 287 亿51.2 三大主流课程体系并存，以 A-Level 为主、IB 课程占比有扩大潜力71.3 公办国际班管制趋严，民办国际学校迎发展良机91.4 新资本助力国际教育领域发展121.5 国际学校投资退出渠道

6、132. 出国留学优势凸显，国际学校渗透率提升潜力大142.1 低龄化出国留学渐成主流，国际学校优势明显带来增量需求142.2 人均可支配收入提升，消费升级152.3 国际学校重素质教育，迎合中产以上家庭教育理念升级趋势162.4 一线城市户口指标收紧、学区房过热，国际学校成中产阶级新选择173. 国际学校选择183.1 师资、合作资源、课程、教育理念四要素作为选择国际学校评判标准183.2 国际学校学费、自身未来规划作为选择国际学校的影响因素194. 国际学校树立自身品牌，轻资产扩张新模式值得期待214.1 轻资产模式助力国际学校迅速扩张214.2 在线化教学将有望解决二、三线城市国际学校困

7、境224.3 延长和完善产业链条，打造国际教育生态圈235. 重点公司推荐235.1 枫叶教育（ 1317.HK）235.2 中泰桥梁（ 002659）245.3 勤上股份（ 002638）256. 风险提示27敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 东兴证券深度报告国际学校： 引领学业选择新浪潮 P3DONGXING SECURITIES表目录表 1：民办教育领域主要政策梳理11表 2：新资本助力国际教育领域发展12表 3：北京市、上海市落户政策17表 4：北京市综合排名前十名国际学校 2017 年各教育层次对应的学费一览（万元/年）19表 5：国内部分知名学校在各阶段的平均学费一

8、览（万元/年）19表 6：美国、英国、加拿大、澳大利亚热潮留学国家一览20表 7：枫叶教育轻资产模式扩张所建国际学校22表 8：深圳国际预科学院初中课程25表 9：深圳国际预科学院高中课程26表 10：爱迪国际学校主要学部26表 11：涉足国际学校的上市公司27敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 P4东兴证券深度报告国际学校： 引领学业选择新浪潮 DONGXING SECURITIES插图目录图 1：国际学校定义5图 2：国际学校发展阶段一览5图 3：我国国际学校行业市场规模及年增长率变化6图 4：2015 年我国国际学校的地域分布（所）6图 5：国内国际学校高中阶段的学费区间分

9、布7图 6：各类学校开设 IB 课程、AP 课程、A-Level 课程数量7图 7：我国国际学校主要类别10图 8：2016 年我国三类国际学校数量对比10图 9：公立学校国际班与民办国际学校同比增长率12图 10：中泰桥梁投资国际学校的盈利模式13图 11：2007-2015 年我国年出国留学人数及增速14图 12：2010-2015 学年留美国际留学生各阶段人数分布概览（人）15图 13：2010-2016 年我国城镇居民可支配收入15图 14：2015 年我国家庭月教育支出一览15图 15：素质教育 vs 应试教育16图 16：中外教育培养方式存在差异17图 17：国际学校运用轻资产模式

10、实现扩张21图 18：2013-2017 年互联网教育市场规模22图 19：国际教育产业链23图 20：枫叶教育营业收入及增速24图 21：枫叶教育归母净利润及增速24图 22：中泰桥梁营业收入及增速25图 23：中泰桥梁归母净利润及增速25图 24：勤上股份营业收入及增速27图 25：勤上股份归母净利润及增速27敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 东兴证券深度报告国际学校： 引领学业选择新浪潮 P5DONGXING SECURITIES1. 国际学校：引领学业选择新浪潮1.1 国际学校：市场规模持续扩容，2016 年达 287 亿国际学校不仅指为外籍学生提供中等及以下程度母语教

11、育的传统国际学校，还包括为本国学生提供外语教育、实施外国学制的学校。当前，我国教育法体系并未明确定义国际学校，传统的国际学校指为在本国生活的外国侨民提供母国基础教育的学校，随着其慢慢走入大众视野，它以国际化课程设臵、全英文授课等优势吸引着本土的学生和家庭，逐渐开始招收国内学生，后来发展成同时也为本国学生提供国外教育模式的 学校。 图 1：国际学校定义资料来源： 资料整理、东兴证券研究所 整体来看，国内的国际教育仍处于不断探索、优化升级的初级阶段。1980 年到 1989 年是初步发展期，仅 3 所国际学校且都是外籍国际学校，只招收持有外国护照的学生， 被称为“外国人的学校”。1990 年到 1

12、999 年是迅速发展期，1993 年开始我国民办教育逐步放开、改革开放不断推动下，公立学校国际部新增 6 所，但基本只招收外籍学生，民办学校开始出现。2000 年到 2010 年是高速发展期，公立国际学校国际班疯狂出现，民办国际学校兴起，外籍子女学校增多。2010 年到 2016 年是转型变革阶段，外籍子女学校增长缓慢，民办国际学校呈 30%增长率发展，同时更加强调中西 融合，而公立学校国际班在 2013 年之后由于政策影响增长迅速减少并开始转型民办。 图 2：国际学校发展阶段一览资料来源： 资料整理、东兴证券研究所 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 P6东兴证券深度报告国际学

13、校： 引领学业选择新浪潮 DONGXING SECURITIES我国国际学校市场规模持续扩容。2016 年共有国际学校 737 所，市场规模达到 287 亿元，6 年复合增长率达 19.61%。其中，民办国际学校的数量从 2010 年的 84 所增长到 2016 年的 392 所，复合增速为 29.27%。市场规模增长的原因主要有招生人数的增加、国际学校数目的增加以及学费的上涨。随着经济全球化、人才全球化，国际化教育越来越得到大家的重视，更多的家庭将会对国际学校有更高的要求和更大的需 求，国际学校仍存在很大的市场空间。 图 3：我国国际学校行业市场规模及年增长率变化35030025020015

14、010050030%25%20%15%10%5%0%28725122018916012598 2010201120122013201420152016市场规模（亿元）年增长率（%）资料来源： 中国国际教育网行业研究报告、东兴证券研究所 从区域分布看，国际学校的地域分布极其不均，主要集中在经济发达城市。北京、上 海等发达地区国际学校的数量明显高于其他经济处于劣势的地区。从三类学校的结构来看，北京、上海、广东的民办国际学校数量占比较大，而两湖、江浙的公办学校国际班数量占比较大，说明经济发达的地区平均家庭经济状况较高，对教育的消费能力 也较强，侧面也反映出，国际学校所面向的主要群体是中高等收入层次的

15、家庭。 图 4：2015 年我国国际学校的地域分布（所）资料来源： 新学说2015 国际学校发展报告、东兴证券研究所 从学费看，国际学校高中阶段的学费较普通高中更昂贵，年学费在 5 万至 10 万区间居多。根据新浪教育相关统计数据，年度学费处于 5 万-10 万的高中阶段的国际学校有 208 所，占比最高，5 万以下、10 万-15 万、15 万-20 万、20 万以上学费区间的敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 东兴证券深度报告国际学校： 引领学业选择新浪潮 P7DONGXING SECURITIES国际学校分别有 159 所、132 所、69 所、37 所，约 82%的国际学

16、校在高中阶段的收 费在 15 万以下。相比普通高中的学费，国际学校在高中阶段的收费明显较高。 图 5：国内国际学校高中阶段的学费区间分布资料来源： 新浪教育、东兴证券研究所 1.2 三大主流课程体系并存，以 A-Level 为主、IB 课程占比有扩大潜力目前很多国际学校开设了幼儿园、小学、初中、高中课程，由于小学和初中的课程主要是为高中打基础，自主性强，而高中课程是针对不同留学国家学校的入学要求分别 设臵，存在主流的课程体系。 图 6：各类学校开设 IB 课程、AP 课程、A-Level 课程数量公办学校国际班民办国际学校外籍子女学校200150100500资料来源： 新学说传媒2015 中国

17、国际学校发展报告、东兴证券研究所 三大主流课程体系并存，以A-level 为主，IB 课程占比有扩大潜力。从课程类型来说， 目前国内国际学校的课程有 IB 课程、AP 课程、A-Level 课程、加拿C 省课程、SAT 课程等，其中 IB 课程、AP 课程、A-Level 课程的认可度较高，市场份额大。由于英语是国际上普及最广的语言,而几乎所有以英语授课的大学都将 A-Level 课程证书作为招收学生入学的标准，故大部分国际学校都会设臵 A-Level 课程。IB 课程国际认可度较高、通过率较难且是申请部分国际名校的门槛，学习 IB 课程往往对留学国 家有更多的选择权，并有机会申请海外名校，随

18、着越来越多的家庭开始重视国际教育， 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 P8东兴证券深度报告国际学校： 引领学业选择新浪潮 DONGXING SECURITIES并对留学学校的水平要求越来越高，IB 课程将是较好的选择，预计 IB 课程的市场占 比有扩大的潜力。 IB 课程：全称为国际预科证书课程，是由国际文凭组织（IBO）为高中生设计的为期 两年的课程。IB 课程是全球国际学校通行课程，覆盖小学(PYP)，初中（MYP），高中（DP）阶段，教学大纲、教材、评卷、评分标准等均全球统一。IB 课程分配在语言 A 与世界文学、语言 B（母语以外的现代语）、个人与社会学、实验科学、数学

19、、艺术与选修六个基础学科领域，学生既要学科学科目、又学人文科目，则必须在这六个学科组的每组选一门课程（分为高级课程和普通课程）进行学习，并至少有三门是 高级课程。 特点：外籍子女国际学校设臵此课程居多；每门课程评分区间为 1-7 分，加上 TOK、CAS、拓展论文和知识论文的 3 分奖励分，满分为 45 分，学生至少要达到 24分才能及格。六门课程及格且 TOK、CAS、论文通过的学生可取得 IB 国际文凭；申请常春藤大学：一般分数至少 40 分，申请耶鲁、普林斯顿、哈佛等大学：分数至少 36 分。 所面向的主要群体：申请美国、英国、加拿大、中生。 等 140 多个国家的大学的高 认可度：被全

20、球教育界认可为具有较高学业水准的项目，全球范围内已有 1000多所大学认可 IB 国际文凭。 优势：世界范围内的学校对 IB 课程认可率最高；劣势：课程难、学生淘汰率较高、学费贵； w AP 课程：AP（Advanced Placement）课程是美国大学先修课程的简称，由美国大学理事会提供的在高中授课的大学课程，涉及 22 个门类、34 个学科。 特点：不属于文凭课程，需配有学生原有国内高中文凭或合作高中文凭才可申请美国大学；高中生可以选修 AP 课程，在完成课业后参加 AP 考试，得到一定的成绩可以转为大学学分；AP 课程成绩作为美国各大学录取学生的参考标准之一。 所面向的主要群体：申请美

21、国大学的高中生。 认可度：40 多个国家约 3600 多所大学认可 AP 课程的成绩并以其作为入学参考标准，并可转成一定的大学学分。 优势：选课灵活，可以在 Collegeboard 注册的 AP 学校学习，也可以在外面找老师自学；可以转学分，学一门课等于节约 3000-5000 美元的学费；美国学校比较认可； 劣势：考试范围广；难度大，尤其是外语课程； w A-Level 课程：A-Level 全称为 General Certificate of Education Advanced Level， 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 东兴证券深度报告国际学校： 引领学业选择新浪

22、潮 P9DONGXING SECURITIES即英国普通中等教育证书考试高级水平课程，是英国的全民课程即英国学生的大学入学考试课程，相当于国内的高考。A-Level 证书几乎是所有以英语授课的大学招收学生入学的标准。A-Level 课程的学制为两年，有 70 多门课程供选择，一般学生选 3-4 门来学习，涉及科目有基础数学、物理学、经济学、计算机科学等。A-Level课程的海外考试统一由剑桥大学考试院负责，每年 6 月、11 月各统考一次。 特点：更侧重课程的学习，学生只需要在两年里系统学习 3-4 门课程；A-Level 课程的成绩最佳为 A，一般情况下，申请牛津、剑桥、哈佛等名校要求学生

23、3 门课的成绩达 AAA 或 AAB。 所面向的主要群体：主要是申请英国、加拿大、澳大利亚的大学的高中生。 认可度：几乎所有以英语授课的大学将 A-Level 课程证书作为招收学生入学的标准。 优势：课程相对简单；留学英国、加拿大、澳洲，读 A-Level 课程比较容易申请到好大学；不设选修课，可自主修读课程；前一次成绩若不理想，可重新再考，两次成绩取高者；成绩 B 等级以上并与专业相关的科目在美国大学可转换学分； 劣势：考试教学全英文，用英文来学习数学物理化学等科目往往难度更大一些。 1.3 公办国际班管制趋严，民办国际学校迎发展良机三类办学主体共同发展、四个教育层次全覆盖。我国的国际学校办

24、学形式并不唯一， 按办学主体标准来划分，大致可分为三个类别：外籍人员子女学校、公立学校国际班、 民办国际学校。教育层次分为：幼儿园、小学、初中、高中。 w 外籍人员子女学校：在中国境内合法设立的外国机构、外资企业、国际组织的驻华 机构和合法居留外国人开办的国际学校，如上海美国学校、广州美国人国际学校等， 自 90 年代起开始出现，也是传统国际学校的最初形式。当前已有 110 多所，只招收外籍。 w 公立学校国际班：由国内公立学校高中阶段开设的国际班，招收对象为国内学生， 可细分为三大类： 1） 对外国际班：招收具有外国国籍的学生，不招收中国国籍的学生； 2） 纳入中考招生范围、双轨制办学的国际

25、班：通过中考提前批次招生，采取与 国外重点高中进行合作办学的形式双语教学，将国际课程和国内高中课程相融合，学生可同时获得国内高中和美国高中分别颁发的毕业证。此类国际班收费相对于民办国 际学校要低一半左右，但录取分数线较高，比如北京二中、北京三十五中等示范高中； 3）普通高中在计划外招生的国际班及公办高中外包给培训机构或教育培训机构 开设的国际班：普通高中在计划外招生的国际班不通过中考招生，没有内地高中学籍； 而外包给培训机构的培训班实质为培训机构开办，公办高中仅提供上课地点。 w 民办国际学校：一般由国内民营企业设立开办，属于民办教育。其招生范围不限， 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智

26、兴盛之源 P10东兴证券深度报告国际学校： 引领学业选择新浪潮 DONGXING SECURITIES既招收国内学生，也招收国外学生，采用国外课程国内课程相结合的课程设臵、与对 应国家相同的教学模式运营。 图 7：我国国际学校主要类别资料来源： 资料整理、东兴证券研究所 民办国际学校数量在我国国际学校行业占比最高。根据中国国际学校网数据统计，截 至 2016 年底，我国国际学校已达到 737 所，其中外籍子女学校增长到 121 所，民办 国际学校增长到 392 所，公立学校国际班增长到 224 所。民办国际学校在数量上力压外籍子女学校和公立学校国际班，占国际学校总数量的比例最高。 图 8：20

27、16 年我国三类国际学校数量对比外籍人员子女学校, 121公立学校国 际班, 224民办国际学校, 392外籍人员子女学校 民办国际学校 公立学校国际班 资料来源： 中国国际教育网、东兴证券研究所 公立学校国际班或清理或转型民办。2013 年，教育部出台高中阶段国际项目暂行管理办法草案，明确要对各类高中“国际部”和“国际班”，从招生、收费等方面予以规范，对部分不符合规定的“国际班”进行清理或转制。公立高中国际班转型民办对规范国际教育整个行业发展有重要的促进作用。一方面，民办国际学校相对公立学校所受行政束缚更少一些，学校自主权更大，有利于实现模式创新、机制创新；另一方面， 公办学校国际班的剥离和

28、审批限制会极大促进其向民办转型，且目前已有部分优质项目成功实践。如北京四中国际部，于 2016 年 9 月起正式剥离公办校，迁入位于昌平的佳莲学校，从此其国际课程项目改为民办性质。北京佳莲学校作为北京市政府特批新建的民办学 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 东兴证券深度报告国际学校： 引领学业选择新浪潮 P11DONGXING SECURITIES校，与美国 TBI 国际教育集团开创出了 1+3 人才培养路径储鹰计划，已有首批27 名学员顺利进入TBI美国加州Murrieta 学区型国际教育基地学习，表现优秀。北京国际四中并入北京佳莲学校之后，四中可依托佳莲学校优秀的资源平台实

29、践国际 项目、佳莲学校可获得四中完善的师资团队和创新的课程设臵，可实现双赢发展。 表 1：民办教育领域主要政策梳理2002 年 12 月民办教育促进法对民办学校的办校条件、招生范围、收费等做了具体规定。民办教育收费管理暂行办法 2005 年 3 月规范民办学校的收费行为。明确“民办教育是教育事业发展的重要增长点和促进教育改革的重要力量”，落实民 办学校的法律地位、办学自主权，制定相关优惠与扶持政策等，大力支持民办教育发展。 国家中长期教育改革和发展规划纲要 （2010-2020） 2010 年教育部关于鼓励和引导民间资金进入教育领域促进民办教育 健康发展的实施意见充分发挥民间资金推动教育事业发

30、展的作用，拓宽民间资金参与教育事业发展的渠道。 2012 年 6 月明确要对各类高中“国际部”和“国际班”，从招生、收费等方面予以规范，对部分不符 合规定的“国际班”进行清理或转制。 高中阶段国际项目暂行管理办法草案2013 年关于进一步鼓 励社会力量兴办教育对民办教育的分类管理、办学准入领域、办学筹资渠道、财政投入体制、政府购买服务、教师社保待遇等 2014 年 8 月的 民办常务会议讨论通过人民民办教育促进法进行修改的草2015 年 1 月案，明确提出了“对民办学校实行分类管理，允许兴办营利性民办学校”。 推进民办教育分类改革，进一步修改并出台鼓励社会力量兴办教育促进民办教育健教育部 20

31、16 年工作要点 2016 年 2 月康发展的，研究制定民办学校分类登记实施细则、营利性民办学校监督管理实施细则等，有序实施民办学校分类管理及召开全国民办教育工作会议 外资或中外合资背景的民办中小学校，必须制定外资退出方案，义务教育阶段不能出现以外国人命名的学校；暂停民办学校的审批；除教委已批准成立的几所学校的国际部可招收境外学生，其他学校在招生过程中不得随意使用国际部名称；完善民办中小学的审批流程，尤其加强对中外合资、外资、内资（有外资背景）的学校课程和教材审核，不能全是融合课程或拓展型课程，禁止国际课程的整建制引入； 中考招生或将改革，实现 2017 年民办学校预备年级新生与上海市师范高中

32、名额挂 钩，提升素质教育部分权重至 65%。 上海市民办学2016 年 10 月校政策 关于修改的决定 资料来源： 东兴证券研究所整理 需求端旺盛、政策端利好，民办国际学校迎良机。从数据看，2013 年教育部明确表示将对各种形式的公办国际项目进行规范后，公办学校国际班增速明显下滑，至 2015敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 时间政策/会议具体内容 P12东兴证券深度报告国际学校： 引领学业选择新浪潮 DONGXING SECURITIES年已经下滑到 0.45%；而民办国际学校同比增速稳步上升，2015 年增速达到 53.13%。从需求端看，外籍人员流入及出国留学人群的不断增

33、长为国际学校带来源源不断的生源。从政策端看，2013 年后，各地目前基本上已经停止了合作办学方式成立的公立学校国际部的审批，老项目的招生人数也在严格控制，使得公立学校国际部发展受限。 综合需求端、政策端，预计民办国际学校市场将会进一步扩大，迎来发展良机。 图 9：公立学校国际班与民办国际学校同比增长率60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%53.13%46.29%26.81%20.00%19.05%15.00%6.94%11.46%3.78%2.80%1.36%0.45%201020112012201320142015民办国际学校公立国际班资料来源：

34、新学说，东兴证券研究所 1.4 新资本助力国际教育领域发展随着教育政策的不断改革和民促法的通过，教育行业前景大好，尤其民办教育发展潜力凸显。国际学校作为教育行业的细分行业，具备弱周期、市场潜力大、 高利润的特点，越来越受到资本市场的青睐，不断吸引着外来资本的注入,不少上市公司也注资布局国际教育领域，为寻求新的增长点、谋求产业转型升级作铺垫。大致 可分为以下三种类型： u 房地产公司创办国际学校：碧桂园所属博实乐教育控股有限公司，于 2017 年 4 月 18 日向美国证券交易委员会提交招股说明书。该公司于 1994 年建立首个 IB国际学校，于 2017 年 2 月开始扩大经营至 51 所院校

35、。地产巨头万科也进军国 际教育领域，在上海市宣布成立上海万科双语学校，于 16 年 9 月开学。 u 教育集团注资国际学校：中泰桥梁通过非公开发行募集资金 17.5 亿，用于建设高端国际学校，和清华附中合作，建立从小学到高中的 12 年教育体系。 u 多元产业混合经营的综合性集团覆盖国际教育领域：新英才控股集团有限公司涉 足文化教育、生物制药、房地产开发、汽车销售等产业，旗下有北京市新英才学 校、厦门英才学校、厦门国际学校、新英才教育研究中心等。 表 2：新资本助力国际教育领域发展碧桂园所属博实乐教育控股有限公司，于 2017 年 4 月 18 日向美国证券交易委员会提交招股说明书。该公司于

36、1994 年建立首个 IB 国际学校，于 2017 年2 月开始扩大经营至 51 所院校。地产巨头万科也进军国际教育领域，在上海市宣布成立上 房地产公司创办国际学校敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 新资本类型公司案例 东兴证券深度报告国际学校： 引领学业选择新浪潮 P13DONGXING SECURITIES海万科双语学校，于 16 年 9 月开学。中泰桥梁通过非公开发行募集资金 17.5 亿，用于建设高端国际学校，和清华附中合作，建立从小学到高中的 12 年教育体系。 教育集团注资国际学校新英才控股集团有限公司涉足文化教育、生物制药、房地产开发、汽车销售等产业，旗下有北京市新

37、英才学校、厦门英才学校、厦门国际学校、新英才教育研究中心等。 多元产业混合经营的综合性集团覆盖国际教育领域 资料来源： 百度资料,东兴证券研究所 1.5 国际学校投资退出渠道我国规定在义务教育阶段的中小学不得举办营利性民办国际学校，则义务教育阶段的民办学校无法通过 IPO 的方式登陆国内资本市场。学前教育、高中阶段民办国际学校营利性放开，有利于资产证券化。民促法明确实行非营利性和营利性民办学 校分类管理，允许举办学前教育、高中阶段教育、高等教育以及非学历教育的营利性民办学校，而对义务教育阶段的中小学禁止举办营利性学校。选择营利办学的教育机构，将等同于普通工商登记企业，在融资及资产证券化方面将不

38、再存在障碍，在定价和收费上预期自由度也会显著提高，获得融资方面的诸多便利。对于民办化程度较高 的国际幼儿园和国际高中，在政策驱动下将加速其资产证券化进程。 以“收取服务管理类费用”模式规避上市障碍。民促法三审通过之前，我国允许民办学校收取合理回报，但对合理回报没有确切指导标准。因此多数教育类上市公司采用转以服务费、咨询费、管理费等方式收回投资成本，获得盈利。无一例外地，前期涉及国际学校的多家上市教育公司及近期上市的涉及国际学校的公司全都采用收取服务管理费等模式获取利润。例如枫叶教育通过设立特高投资有限公司（）及其旗下 北鹏软件，向其在中国的全部学校、幼儿园提供服务并向其收取服务费；中泰桥梁通过

39、子公司北京文凯兴教育投资有限公司向凯文国际学校提供服务，收取培训服务费、 房屋设备租赁费。 图 10：中泰桥梁投资国际学校的盈利模式敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 P14东兴证券深度报告国际学校： 引领学业选择新浪潮 DONGXING SECURITIES资料来源： 资料整理，东兴证券研究所 由于国际学校一般包含小学到高中教育，因此投资国际学校的退出，短期仍将是通过采用 VIE 架构登陆港股或美股市场，借鉴枫叶教育和中泰桥梁等上市公司的方法，通过收取培训班服务费、设施场地租赁费等提取管理费方式获取相应的收益。非义务教 育阶段的国际高中和国际幼儿园，国内 IPO 退出的渠道未来

40、将放开。 2. 出国留学优势凸显，国际学校渗透率提升潜力大随着经济的不断发展、科技的不断进步，世界各国家各地区的联系越来越紧密，人们的需求也越来越多样化。教育领域一直是人们的关注热点，国际教育作为教育行业的 细分领域，有着国际化、开放化的标签，国际学校应势迅速发展起来。 2.1 低龄化出国留学渐成主流，国际学校优势明显带来增量需求出国留学人群不断增加，且低龄化趋势明显，需求巨大。出于对国际背景和国际化视增长 14%。中国留学发展报告（2015）显示，自 2007 年以来，出国留学人数增速大多保持在 10%以上，尤其在 2008-2010 年达到 20%以上，此后出现增速放缓但 仍维持在 10%

41、以上。 图 11： 2007-2015 年我国年出国留学人数及增速605040302010030%25%20%15%10%5%0% 200720082009201020112012201320142015年出国留学人数（万人）增速（%）资料来源： 国家、东兴证券研究所 近几年，世界各地出国留学攻读本科的人数逐渐增长，开始出现低龄化趋势。以留学美国为例，自 2011 年开始，国际学生本科留学人数超过了研究生阶段且一直保持此趋势，说明低龄化留学已成为全球留学的趋势。随着出国留学人数持续增加及低龄化留学趋势，更多的家长出于担心孩子是否能较好适应国外的学习、文化和生活，更偏 好让子女从小学或高中开始先

42、行接受国际教育。 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 东兴证券深度报告国际学校： 引领学业选择新浪潮 P15DONGXING SECURITIES图 12： 2010-2015 学年留美国际留学生各阶段人数分布概览（人）50000040000030000020000010000002010/20112011/20122012/20132013/20142014/2015本科人数研究生人数高中及其他人数资料来源： IIE2015 美国门户开放报告、东兴证券研究所 国际学校申请留学优势明显。时间方面，普通高中申请出国读大学需要额外花费一年 时间读预科班，虽然其课程除了英语还同时涵盖大

43、量对接大学本科专业的课程，但预科班并不是大学一年级，另外，市场上预科班的正规度不高且收费高。而国际学校不需要读预科班，可直接申请国外学校；成功率方面，普通高中遵循传统的应试教育体系来培养学生，其课程设臵的重点在于高考并不是出国留学，学校的国际氛围也不浓厚。而国际学校的学生通过学习国际课程对国外的课程设臵、教学方式方法、国外文化等有了非常好的熟悉和了解，能更好的根据自身情况对国外学校做选择，也能更好的适应国外的留学生活。因此国际学校学生相比普通学校学生申请留学竞争优势明显 且成功率高，印证了国际学校“出国直通车”之称。 2.2 人均可支配收入提升，消费升级可支配收入不断提升，家庭的教育消费支出不

44、断增长，国际学校需求人群逐步从高净值客户向中产阶级渗透。随着经济全球化带动教育国际化，城镇居民可支配收入不断 提升，教育支出在家庭总支出中所占份额迅速上升，截至 2015 年，我国 50%的家庭每月教育支出达 500 元以上，即年教育支出在 6000 元以上的占比一半，有近 30% 的家庭每年的教育支出达 10000 元以上。新一代家长对子女的教育越趋重视，教育投入随收入增加而不断提升。进一步看，国际学校的费用相对较高，当前主要面向经济条件较好的富裕家庭，随着家庭经济条件的不断改善，更多的家庭或将达到可满足 子女接受国际教育的经济水平，这将大大增加国际学校的需求。 图 13：2010-2016

45、 年我国城镇居民可支配收入图 14：2015 年我国家庭月教育支出一览11%19%11%4000019%300002000020%20%10000100元以下 500-1000元100-300元 1000-2000元300-500元 2000元以上02010 2011 2012 2013201420152016资料来源： 资料整理、东兴证券研究所 资料来源： 资料整理、东兴证券研究所 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 P16东兴证券深度报告国际学校： 引领学业选择新浪潮 DONGXING SECURITIES2.3 国际学校重素质教育，迎合中产以上家庭教育理念升级趋势素质教育培

46、养迎合社会需要且强竞争力的综合性人才。素质教育与应试教育的不同之处在于其对学生的培养不仅仅在于分数，更在于独立思考能力、口语表达能力、社会交往能力、组织人群能力、探索问题能力等软实力。素质教育体制下，学生独立思考分析问题，思维灵活、创造性较强。应试教育体制下，学生只听不想，灌输性知识思维和被动性服从行为固化，不曾经历丰富多彩的户外活动和社会实践，容易导致知识 面窄、交际能力弱。 图 15： 素质教育 vs 应试教育资料来源： 东兴证券研究所 国际学校重综合素质培养，迎合中产阶级以上家庭教育理念不断升级的大趋势。国际 学校相比国内传统学校教育理念有明显差异。学生综合素质培养方面，国际学校的教育氛

47、围与国外本土学校类似，更注重学生的综合素质，目标是培养自立、自信、有创造性思维、更善于解决问题的学生。相比之下，国内传统普通学校更注重考试分数， 分数高意味着教育越成功，然而忽视了学生综合能力的培养。随着家庭教育理念的升级，越来越家长开始重视素质教育对孩子的长期影响，国际学校在教育理念上优势明 显。 教育理念的不同使得国际学校与普通国内学校教育培养方式的差异。在知识观上，国 内教育注重对知识的积累灌输，而国际学校更注重培养学生运用知识的实际能力，注重培养学生对知识的拓展和创造；在教育模式上，国内在应试教育制约和传统观念的影响下，采取初级阶段打基础、高级阶段才能做学问的相互脱节的两阶段战略，而国

48、际学校从小鼓励学生做自己感兴趣的事，培养独立处理问题的能力和研究能力；在学校课程设臵上，国内对大学生、研究生入学年龄约束较严、自选课比例也放得不开， 不能使得学生在有限的时间里所学内容完全符合自己未来职业的意向和志趣，而国外较灵活，大学开设各种课程，每学期选修哪些课程完全由学生自己根据专业领域、职 业需要、个人兴趣等来决定，并且学制也比较灵活，只规定在校最长年限和学分总量。 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 东兴证券深度报告国际学校： 引领学业选择新浪潮 P17DONGXING SECURITIES图 16： 中外教育培养方式存在差异资料来源： 东兴证券研究所 2.4 学区房过

49、热+户口指标收紧，国际学校成中产阶级新选择国际学校学费对比不断上升的学区房购臵成本，性价比已显现。以北京市较优质的小学海淀区中关村第一小学和较优质的国际学校北京乐成国际学校为例，中关村一小附近的科育社区，购买社区内一套 88 平方米的二手房需花费约 1320 万元，而北京乐成国际学校，小学学费 216700/学年，中学六年划分成三个模块进行学习类似于“2+2+2”模式，相应的，学费也按照两年进行收取，分别为 243915 元/学年、249480 元/学年、258930 元/学年，从小学到高中学费近 300 万，对比不断上升的学区房购 臵成本，性价比已显现。 一线城市户口指标收紧且获取难度大。目

50、前北京、上海户口指标的需求远远大于供给 户口指标逐年缩减，入户门槛呈不断提高趋势。北京自 2017 年 1 月起，试行实施积分落户政策。2015 年末，北京市常住人口为 2170.5 万人，到 2020 年，北京市的常住人口须控制在 2300 万人。这意味着未来五年内，北京只剩不到 130 万人的人口增长空间。上海 2015 年常住人口总数为 2415.27 万人，到 2020 年，常住人口规模将控制在 2500 万以内，意味着上海要在 5 年时间里将常住人口数量增长控制在 75 万 以内。 表 3：北京市、上海市落户政策申请人在符合“持有北京市居住证、不超过法定退休年龄、在京连续缴纳社会保险

51、 7 年及以上、无违法犯罪记录”条件基础上， 可申请落户、开始积分。 北京积分重点参考九个项目指标：合法稳定就业指标、合法稳定住所指标、教育背景指标、职住区域指标、创新创业指标、纳税 指标、年龄指标、荣誉表彰指标、守法记录指标，给指标分别赋予不同分值。 每年的落户分数不固定，由北京市政府“根据年度人口调控情况，每年向社会公布积分落户分值”。 三类人可落户：一、考入上海公务员、事业编制、国企等且满足用人单位落户条件；二、同时满足以下条件：居住证满 7 年； 居住证积分 120 分+；买房；社保职称缴纳满 7 年，可以累积；符合上海人才引进条件；无违法生育；无犯罪记录；税单必须满 7 年；有上海认

52、可的中级职称或者等同于这样的资格证，社保缴纳基数连续 3 年是上海平均的 2 倍；三、满足上海落户新政的 5 类人才。 居住证积分指标体系根据不同的积分，为持证者提供梯度化的公共服务：达到标准分值 120 分的外来人员，就可以享受包括同住子女参加高考等市民化待遇。而这种市民化待遇，区别于户籍人口之处，在于父母不能投靠、不能享受上海市低保待 上海遇、不能申请购买共有产权房三项。此积分体系，包括了基础指标、加分指标、减分指标和一票否决指标。总的来看，持证 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 地区落户政策 P18东兴证券深度报告国际学校： 引领学业选择新浪潮 DONGXING SECURITIES人越年轻、学历或职称越高、专业越紧缺、纳税或其他社会贡献越多，积分就越高。 上海居转户条件：持上海市居住证满 7 年；持证期间按规定参加上海市城镇社会保险满 7 年；持证期间依法在上海市缴纳所得税；在上海市被聘任为中级及以上专业技术职务或者具有(国家二级以上职业资格证书)以上职业资格，且专业及 工种对应；无违反国家及上海市计划生育政策规定行为、治安管理处罚以上违法犯罪记录及其他方面的不良行为记录。 资料来源： 资料整理,东兴证券研究所 一线城市的户口指标收紧且获取难度越来越大，国际学校学费对比学区房的购臵成本性价比已显现，外加学区房政策的多变，孩子小升初、中考选择学校的