货币政策的基本理论

1、货币政策的基本理论大纲一、货币政策的基本概念和最终目标1货币政策的基本概念2货币政策的最终目标二、货币政策的中间目标和操作目标1选择目标的标准2常用的中间目标3货币政策常用的操作目标4货币政策工具知识点汇总概念：C01：狭义货币政策C02：广义货币政策C03：最终目标的概念C04：货币政策工具的概念原理和观点：K01：货币政策的种类K02：货币政策的最终目标K03：营运目标K04：中间目标的金融指标K05：常用的操作目标K06：中央银行的政策工具正文一、货币政策的基本概念和最终目标1货币政策的基本概念狭义货币政策：指中央银行为实现既定的经济目标（稳定物价，促进经济增长，实现充分就业和平衡国际收

2、支）运用各种工具调节货币供应量和利率，进而影响宏观经济的方针和措施的总合。广义货币政策：指政府、中央银行和其他有关部门所有有关货币方面的规定和采取的影响金融变量的一切措施。（包括金融体制改革，也就是规则的改变等）通过中央银行调节货币供应量，影响利息率及经济中的信贷供应程度来间接影响总需求，以达到总需求与总供给趋于理想的均衡的一系列措施。货币政策分为扩张性的货币政策和紧缩性的货币政策两种。扩张性的货币政策：是通过提高货币供应增长速度来刺激总需求，在这种政策下，取得信贷更为容易，利息率会降低。因此，当总需求与经济的生产能力相比很低时，使用扩张性的货币政策最合适。紧缩性的货币政策：是通过削减货币供应

3、的增长率来降低总需求水平，在这种政策下，取得信贷较为困难，利息率也随之提高。因此，在通货膨胀较严重时，采用紧缩性的货币政策较合适。2 货币政策的最终目标中央银行货币政策的实施，经过一定的传导过程，将其影响扩展到一国经济的实际领域，达到既定的目标，这就是货币政策的目标，又称货币政策的最终目标（ultimate objective of monetary policy）。货币政策的最终目标，是中央银行组织和调节货币流通的出发点和归宿，它反映了社会经济对货币政策的客观要求。货币政策的最终目标一般有：稳定物价、充分就业、促进经济增长、平衡国际收支等。（1）稳定物价稳定物价目标是中央银行货币政策的首要目

4、标，而物价稳定的实质是币值的稳定。所谓币值，原指单位货币的含金量，在现代信用货币流通条件下，衡量币值稳定与否，已经不再是根据单位货币的含金量；而是根据单位货币的购买力，即在一定条件下单位货币购买商品的能力。它通常以一揽子商品的物价指数，或综合物价指数来表示。目前各国政府和经济学家通常采用综合物价指数来衡量币值是否稳定。物价指数上升，表示货币贬值；物价指数下降，则表示货币升值。稳定物价是一个相对概念，就是要控制通货膨胀，使一般物价水平在短期内不发生急剧的波动。 （2）充分就业所谓充分就业目标，就是要保持一个较高的、稳定的水平。在充分就业的情况下，凡是有能力并自愿参加工作者，都能在较合理的条件下随

5、时找到适当的工作。充分就业，是针对所有可利用资源的利用程度而言的。但要测定各种经济资源的利用程度是非常困难的，一般以劳动力的就业程度为基准，即以失业率指标来衡量劳动力的就业程度。所谓失业率，指社会的失业人数与愿意就业的劳动力之比，失业率的大小，也就代表了社会的充分就业程度。失业，理论上讲，表示了生产资源的一种浪费，失业率越高，对社会经济增长越是不利，因此，各国都力图把失业率降到最低的水平，以实现其经济增长的目标。造成失业的原因主要有：总需求不足。由于社会总供给大于总需求，使经济社会的各种经济资源（包括劳动力资源）无法得到正常与充分的利用。主要表现为：一是周期性的失业。这是在经济周期中的经济危机

6、与萧条阶段，由于需求不足所造成的失业。二是持续的普遍性的失业。这是真正的失业，它是由一个长期的经济周期或一系列的周期所导致的劳动力需求长期不足的失业。总需求分布不平衡。由于总需求在整个经济中分布不均衡，造成某些行业、职业或地区缺乏需求。它是劳动的不流动性造成的结果。主要有：其一，摩擦性的失业。当一个国家某个地区的某一类职业的工人找不到工作，而在另外一些地区却又缺乏这种类型的工人时，就产生了摩擦性失业。其二，结构性的失业。在劳动力需求条件与供给条件的长期变化中，由于劳动的不流动性，致使劳动力供给与需求的种类不相符合。在某些崛起行业中可能出现劳动力不足，而在一些生产不景气的行业中又会出现劳动力过剩

7、。此外，由于采用新技术也会引起劳动力需求的改变。季节性的失业。有些行业的工作季节性很强，而各种季节性工作所需要的技术工作又不能相互替代，季节性失业可以设法减少，但无法完全避免。正常的或过渡性的失业。在动态的经济社会中，平时总有一些人要变换他们的工作，或者换一个职业，或者换一个雇主，有的可能调到其它地区工作，当某项合同到期时也会出现劳动力多余的情况。这些情况中，未找到另一个工作之前，常常会有短暂的失业。 （3）经济增长所谓经济增长就是指国民生产总值的增长必须保持合理的、较高的速度。目前各国衡量经济增长的指标一般采用人均实际国民生产总值的年增长率，即用人均名义国民生产总值年增长率剔除物价上涨率后的

8、人均实际国民生产总值年增长率来衡量。政府一般对计划期的实际GNP 增长幅度定出指标，用百分比表示，中央银行即以此作为货币政策的目标。（4）平衡国际收支根据国际货币基金组织的定义，国际收支是某一时期一国对外经济往来的统计表，它表明：某一经济体同世界其他地方之间在商品、劳务和收入方面的交易。该经济体的货币性黄金、特别提款权以及对世界其它地方的债权、债务的所有权等的变化。从会计意义上讲，为平衡不能相互抵消的上述交易和变化的任何帐目所需的无偿转让和对应项目。就国际收支平衡表上经济交易的性质而言，主要可分为两种：一种是自主性交易，或叫事前交易，它是出于经济上的目的、政治上的考虑以及道义上的动机而自动进行

9、的经济交易，如贸易、援助、赠予、汇兑等。另一种是调节性交易，或叫事后交易，它是为弥补自主性交易的差额而进行的，如获得国际金融机构的短期资金融通、动用本国黄金储备、外汇储备以弥补差额等。若一国国际收支中的自主性交易收支自动相等，说明该国国际收支平衡；若自主性交易收入大于支出，称之为顺差；若自主性交易支出大于收入，则称之为逆差。判断一国的国际收支平衡与否，就是看自主性交易平衡与否，是否需要调节性交易来弥补。如果不需要调节性交易来弥补，则称之为国际收支平衡；反之，如果需要调节性交易来弥补，则称之为国际收支失衡。（5）货币政策目标之间的关系货币政策之间的关系较复杂，有的一定程度上具有一致性，如充分就业

10、与经济增长；有的相对独立，如充分就业与国际收支平衡；更多表现为目标间的冲突性。各目标之间的矛盾表现为：物价稳定与充分就业之间存在一种此高彼低的交替关系。当失业过多时货币政策要实现充分就业的目标，就需要扩张信用和增加货币供应量，以刺激投资需求和消费需求，扩大生产规模，增加就业人数；同时由于需求的大幅增加，会带来一定程度的物价上升。反之，如果货币政策要实现物价稳定，又会带来就业人数的减少。所以，中央银行只有根据具体的社会经济条件，寻求物价上涨率和失业率之间某一适当的组合点。物价稳定与经济增长也存在矛盾。要刺激经济增长，就应促进信贷和货币发行的扩张，结果会带来物价上涨；为了防止通货膨胀，就要采取信用

11、收缩的措施，这又会对经济增长产生不利的影响。物价稳定与国际收支平衡存在矛盾。若其他国家发生通货膨胀，本国物价稳定，则会造成本国输出增加、输入减少，国际收支发生顺差；反之，则出现逆差，使国际收支恶化。经济增长与国际收支平衡的矛盾。随着经济增长，对进口商品的需求通常也会增加，结果会出现贸易逆差；反之，为消除逆差，平衡国际收支，需要紧缩信用，减少货币供给，从而导致经济增长速度放慢。综上所述，由于各目标间存在的矛盾性，中央银行应根据不同的情况选择具体的政策目标。二、货币政策的中间目标和操作目标1.选择目标的标准中央银行在实施货币政策中所运用的政策工具无法直接作用于最终目标，此间需要有一些中间环节来完成

12、政策传导的任务。因此，中央银行在其工具和最终目标之间，插进了两组金融变量，一组叫做中间目标，一组叫做操作目标。货币政策的中间目标和操作目标又称营运目标。它们是一些较短期的、数量化的金融指标，作为政策工具与最终目标之间的中介或桥梁，在货币政策的传导中起着承上启下的作用，使中央银行对宏观经济的调控更具弹性，操作目标是接近中央银行政策工具的金融工具，它直接受政策工具的影响，其特点是中央银行容易对它进行控制，但它与最终目标的因果关系不大稳定。中间目标是距离政策工具较远但接近于最终目标的金融工具，其特点是中央银行不容易对它进行掠制，但它与最终目标的因果关系比较稳定。建立货币政策的中间目标和操作目标，总的

13、来说，是为了及时测定和控制货币政策的实施程度，使之朝着正确的方向发展，以保证货币政策最终目标的实现。2.常用的中间目标可以作为中间目标的金融指标主要有：长期利率、货币供应量和贷款量。（1）长期利率西方传统的货币政策均以利率为中间目标。利率能够作为中央银行货币政策的中间目标，是因为：利率不但能够反映货币与信用的供给状态，而且能够表现供给与需求的相对变化。利率水平趋高被认为是银根紧缩，利率水平趋低则被认为是银根松弛。利率属于中央银行影响可及的范围，中央银行能够运用政策工具设法提高或降低利率。利率资料易于获得并能够经常汇集。（2）货币供应量以米尔顿弗里德曼为代表的现代货币数量论者认为宜以货币供应量或

14、其变动率为主要中间目标。他们的主要理由是：货币供应量的变动能直接影响经济活动。货币供应量及其增减变动能够为中央银行所直接控制。货币供应量与货币政策联系最为直接。货币供应量增加，表示货币政策松弛，反之则表示货币政策紧缩。货币供应量作为指标不易将政策性效果与非政策性效果相混淆，因而具有准确性的优点。（3）贷款量以贷款量作为中间目标，其优点是：与最终目标有密切相关性。流通中现金与存款货币均由贷款引起，中央银行控制了贷款规模，也就控制了货币供应量。准确性较强，作为内生变数，贷款规模与需求有正值相关；作为政策变数，贷款规模与需求也是正值相关。数据容易获得，因而也具有可测性。以贷款量作为中间目标在具体实施

15、中各国情况也有差异。政府对贷款控制较严的国家，通过颁布一系列关于商业银行贷款的政策及种种限制，自然便于中央银行控制贷款规模。反之则不然。以贷款量的指标，各国采用的计量口径也不一致，有的用贷款余额，有的则用贷款增量。3.货币政策常用的操作目标各国中央银行通常采用的操作目标主要有：短期利率、商业银行的存款准备金、基础货币等。（1）短期利率短期利率通常指市场利率，即能够反映市场资金供求状况、变动灵活的利率。它是影响社会的货币需求与货币供给、银行信贷总量的一个重要指标，也是中央银行用以控制货币供应量、调节市场货币供求、实现货币政策目标的一个重要的政策性指标，如西方国家中央银行的贴现率、伦敦同业拆放利率

16、等。由于利率有不同的期限结构，而且同一期限的不同资产又有不同的利率，作为操作目标，中央银行通常只能选用其中一种利率。过去美国联邦储蓄委员会主要采用国库券利率，近年来转为采用联邦基金利率。日本采用的是银行同业拆借利率，英国的情况较特殊，英格兰银行的长、短期利率均以一组利率为标准，其用作操作目标的短期利率有：隔夜拆借利率，三个月期的银行拆借利率，三个月期的国库券利率；用作中间目标的长期利率有：五年公债利率、十年公债利率、二十年公债利率。（2）商业银行的存款准备金中央银行以准备金作为货币政策的操作目标，其主要原因是，无论中央银行运用何种政策工具，都会先行改变商业银行的准备金，然后对中间目标和最终目标

17、产生影响。因此可以说变动准备金是货币政策传导的必经之路，由于商业银行准备金越多，银行贷款与投资的能力就越大，从而派生存款和货币供应量也就越多。因此，银行准备金增加被认为是货币市场银根放松，准备金减少则意味着市场银根紧缩。（3）基础货币基础货币是中央银行经常使用的一个操作指标，也常被称为“强力货币”或“高能货币”。从基础货币的计量范围来看，它是商业银行准备金和流通中通货的总和，包括商业银行在中央银行的存款、银行库存现金、向中央银行借款、社会公众持有的现金等。通货与准备金之间的转换不改变基础货币总量，基础货币的变化来自那些提高或降低基础货币的因素。中央银行有时还运用“已调整基础货币”这一指标，或者

18、称为扩张的基础货币，它是针对法定准备的变化调整后的基础货币。单凭基础货币总量的变化还无法说明和衡量货币政策，必须对基础货币的内部构成加以考虑。因为：第一，在基础货币总量不变的条件下，如果法定准备率下降，银行法定准备减少而超额准备增加，这时的货币政策仍呈扩张性；第二，若存款从准备比率高的存款机构转到准备比率较低的存款机构，即使中央银行没有降低准备比率，但平均准备比率也会有某种程度的降低，这就必须对基础货币进行调整。具体做法是，假定法定准备比率已下降，放出1亿元的法定准备金，这1亿元就要加到基础货币上，从而得到已调整的基础货币。4.货币政策工具货币政策的运用分为紧缩性货币政策和扩张性货币政策。总的

19、来说，紧缩性货币政策就是通过减少货币供应量达到紧缩经济的作用，扩张性货币政策是通过增加货币供应量达到扩张经济的作用。货币政策工具，指中央银行为实现货币政策目标所运用的策略手段。中央银行的政策工具有主要的一般性的工具、选择性的工具和补充性工具等。其中一般性工具有：再贴现政策、存款准备金政策和公开市场业务组成。选择性和补充性工具：中央银行在一般性货币政策工具之外，尚有许多选择性政策工具和其它政策工具，如直接信用控制和间接信用控制、消费者信用控制、证券信用控制、不动产信用控制、优惠利率等货币政策工具。 货币政策传导机制理论大纲一、货币政策传导的途径1.利率传递途径2.信贷传递途径3.资产价格传递途径

20、4.汇率传递途径二、货币政策传导的三个基本环节与构成要素1.货币政策传导的三个基本环节2.货币政策传导的构成要素知识点汇总原理和观点：K01：货币政策传导机制的重要变量K02：信贷传导机制理论建立的条件K03：资产价格的传递途径K04：汇率制度K05：货币政策传导途径的三个基本环节正文一、货币政策传导的途径货币政策传导机制是指中央银行运用货币政策工具影响中介指标，进而最终实现既定政策目标的传导途径与作用机理。尽管货币政策传导机制理论在不断发展，各种学派对货币政策的传导机制有不同看法，但归纳起来货币政策影响经济变量主要是通过以下四种途径： 1.利率传递途径利率传导理论是最早被提出的货币政策传导理

21、论，但从早期休谟的短期分析、费雪的过渡期理论、魏克赛尔的累积过程理论中所涉及的利率传导理论均未得到关注，直到凯恩斯的通论问世及IS-LM模型的建立才正式引起学术界对利率传导机制的研究。其理论前提是货币冲力是改变社会总产量或就业量的决定力量，但是货币对产量或就业量的影响不是直接的，而是通过利率渠道的传递作用而实现的。凯恩斯认为有效需求是社会总供给与社会总需求达到均衡的总需求，而社会总产量或者就业量由有效需求决定的。有效需求由边际消费倾向、资本边际率、偏好三大心理因素决定的消费需求与投资需求所决定。在边际消费倾向因消费增长赶不上收入增长而递减从而消费不足的时候，投资需求就成为弥补总供给与总需求缺口

22、的关键因素。投资需求取决于利率与资本边际效率对比关系，当资本边际效率随着资源稀缺和投资的增加而递减时，利率又成为决定投资需求的关键因素。由于利息是人们放弃灵活偏好的报酬，因此，利息率的高低便取决于人们对货币的灵活偏好程度即货币的需求程度。这样货币，利率，投资，有效需求就被联接成一个有机的整体，构成货币政策传导机制重要变量，利率在其间被赋予了重要的传递中介地位。利率渠道的传导过程如下：货币供给量M相对于货币需求过剩，人们手中货币超过了灵活偏好程度而欲替换成债券资产，债券需求随之增加，其价格相应上涨，债券价格上涨促使利率下降，当利率下降，低于资本边际效率时，就会刺激投资增加，在消费倾向一定的条件下

23、，投资增加透过乘数效应，就促使需求和产出Y增长。利率传导机制的基本途径可表示为： 货币供应量M实际利率水平i投资I总产出Y。从以上分析可知利率在其中起着承上启下的核心作用。货币供应量的调整首先影响利率的变化，然后使投资乃至总支出总收入发生变化，其传导过程很间接、很迂回。而且，利率是否随货币供给量变动，以及变动幅度大不大，决定着货币政策的效率。这一传导机制往往因为两个因素被堵塞：一是投资的利率弹性非常低。此时利率下降而投资变动微弱，从而对总体经济活动无多大影响。二是流动性陷阱，即当利率降至足够低时，任何货币供应量的增加都将被经济单位以现金形式持有，从而对总需求或物价毫无影响。所以这两个因素会降低

24、货币政策的有效性。2.信贷传递途径传统的利率传导机制暗含前提是金融市场是完善的，各种金融资产可以方便的相互替代；货币供给的变化改变利率，从而改变支出。然而，实际中的金融市场是不完善的，存在逆向选择和道德风险等信息不对称的问题。信贷市场上的信息不对称问题产生了两种货币政策传导渠道：银行贷款渠道及资产负债表渠道。信贷传导机制理论的建立有三个必要条件：第一，至少在一些公司资产负债表的负债方，公司向银行的贷款与其他形式的公司债务并不是完全替代关系，在公司的贷款供给减少时，它不能完全通过向公众发行债券来弥补贷款的减少。第二，当货币政策改变银行体系的准备金时，必然会影响到银行贷款的供给。第三，假定经济体系

25、存在某种形式的不完全价格调整，使得货币政策的影响是非中性的，即可以引起实际变量的变化，从而对实质经济产生有效的影响。在这三个条件的基础上，信贷传导机制可以理解为是一个有关货币、债券和贷款三种资产组合的模型，并且在债券和贷款之间不存在完全替代关系。信贷传导机制说认为，由于不对称信息和其它摩擦因素的存在，干扰了金融市场的调节功能，出现了外部筹资的资金成本（如发行债券等）与内部筹资的机会成本之间裂痕加大的情况。这种裂痕被新凯恩斯主义称作“外在融资溢价”，它代表净损失成本。影响外在融资溢价的因素包括贷款人评估，监视和筹集资金的预期成本，以及由信息不对称引起的借款人对他的未来前景比贷款人拥有更多的信息等

26、。按照信贷传导机制说，货币政策不仅影响到一般利率水平，而且还影响到外在融资溢价的大小。外在融资溢价的变化比单独利率变化能够更好地解释货币政策效应的强度、时间和构成。新凯恩斯主义认为，有两个渠道可以解释货币政策行为与外在融资溢价之间的联系：（1）资产负债渠道资产负债表渠道，也称为净财富渠道，由伯南克与格特乐(Bernanke&Gertler)在1995年提出。在这种渠道下，货币政策通过影响借款人的授信能力达到放大货币政策影响力的作用。由于信息的不对称性，贷款人为了防止企业家的逆向选择和道德风险给自己带来损失，就会把借款合同建立于净值之上。若净值较低，缺少借款人为其贷款提供担保品，借款人的逆向选择

27、倾向就会增高，这样净值下降就导致银行对其投资支出贷款下降。净值下降，公司所有者在公司资产中的存量价值也降低了，从而使得公司更加倾向于风险高的投资项目，银行的贷款不能收回的可能性上升。这样净值下降的同时增加了道德风险，道德风险问题同样会降低银行对企业的贷款。货币政策可以从以下几方面影响资产负债表：一是通过股票价格的传导渠道，紧缩型的货币政策可以使股票价值下降，同时降低了公司的净值并减少投资支出，可表示为Mr现金流量逆向选择和道德风险贷款投资产出。二是通过名义利率的传导途径，紧缩型的货币政策可以提高名义利率的效应，来降低净现金流从而降低公司的资产负债表质量，增加逆向选择和道德风险问题，可表示为Mr

28、现金流量逆向选择和道德风险贷款投资产出。资产负债表传导渠道不仅适用于工商企业的支出，对于消费支出同样适用。由于货币紧缩，使贷款下降，现金流量受到影响，这将直接引起居民对耐用消费品和住房的购买力下降。另外，由于流动性效应的影响，消费者会根据资产负债的情况调整对耐用消费品和住房方面的支出。因为货币紧缩导致家庭资产负债表恶化，从而使消费者更乐意持有更多的流动性金融资产，如存款、股票、债券，而尽量少持有耐用品和住房之类的非流动性资产，从而对实际投资造成打击使产出下降。（2）银行借贷渠道新凯恩斯主义经济学派认为，货币政策除了对借款人资产负债的影响外，还会通过商业银行贷款的供给来影响外在融资溢价。由于在大

29、多数国家，银行贷款是借款人的主要资金来源，如果出于某种原因导致银行贷款的供给减少，就会使许多依赖于银行贷款的借款人，特别是中小企业不得不花费大量的时间和成本去寻找新的资金来源，因此，银行贷款的减少将增加外在融资溢价和减少实质经济活动。当中央银行实施紧缩性的货币政策后，例如，采用公开市场业务，减少商业银行的头寸，使商业银行可供贷款的资金数量下降，就会限制银行贷款的供给，通过银行借贷渠道使企业减少投资，收缩生产，减少雇员，产生经济紧缩的效应。其基本的传导渠道：货币政策工具M(货币供应)D(银行存款)U(银行贷款)I(投资)Y(总收入)。即当货币扩张时，银行活期存款D增加，当银行资产结构不变时，银行

30、贷款L相应增加，于是在利率下降、扩大投资的同时，商业银行还会对一些特定的借款人实行信贷放松；相反，货币紧缩时，即使他们愿意出更高的利率这些特定的借款人通常是资信不够高的中小企业和个人，于是这进一步削减了投资，从而产出下降。他们通过对货币政策的信贷传导机制进行实证分析，表明在80年代后货币需求越来越不稳定和银行贷款占主要外部资金来源的情况下，银行贷款在货币政策传导中的作用非常明显。3.资产价格传递途径典型的货币主义者反对以IS-LM框架来分析货币政策，他们认为IS-LM框架只关注利率和一种资产价格，而不是考虑多种资产价格。资产价格的传导渠道强调货币政策是通过其他多种资产价格和真实财富的变化来影响

31、宏观经济变量的。根据财富效应和托宾的q理论，托宾认为资产不仅包括货币和长期债券，还应该包含一切证券。托宾定义的q是指企业的市场价值(一般就是指它的股票市值)除以资本的重置成本所得到的值。如果q大于1，相对于企业的市场价值来说，新的厂房设备就比较便宜，企业更有可能购买厂房设备进行投资生产，反之则反是。他认为货币政策通过影响证券资产价格从而使企业和个人在不同资产之间选择而影响经济活动，他脱离了原有的货币供应量和流通速度的范围，将货币传导分析推广到了整个金融机构，从而将货币部分的内生化。托宾的q理论的货币政策传导机制可以表述为：货币政策工具M(货币供应)P(股票价格)q-I(投资)Y(总收入)。财富

32、效应是指资产组合调整引起替代效应，只限于消费而不是消费和投资，消费支出是由消费者毕生资财所决定的。这种资财由人力资本、实物资本以及金融资产所构成。其中股票是金融资产的重要组成部分，股票价格上升必然导致消费的增加，因此货币政策可以根据股票市场的价格变化来使消费者资产增值从而扩大消费来影响实体经济。财富效应理论的货币政策传导机制可以表述为：货币政策工具一M(货币供应)P(股票价格)一财富一消费Y(总收入)。渠道传导机制建立在发达资本市场的基础上，货币政策的变化通过作用于资本市场而影响投资和总需求。二十一世纪以来我国的资本市场发展迅速，资本市场的传导渠道将会成为货币政策的一条重要渠道。4.汇率传递途

33、径随着全球经济的增长和浮动汇率制度到来，人们开始把注意力放在通过汇率效应实现货币政策的传导机制上来。国内货币供应量的增加会使利率下降，此时与用外币计价的存款相比，国内的本币存款吸引力下降，导致其相对价值下跌，即本币贬值。本币的贬值会造成本国相对于外国商品便宜，因而在一定条件下会增加净出口NX，进而增加总产出。因此货币政策的汇率传导机制为：货币政策工具一M(货币供应)i(利率)e(汇率)NX(净出)Y(总收入)。汇率制度一般分为固定汇率制度和浮动汇率制度。我国货币政策传导机制的有效性与实施何种汇率制度有很大的关系。在固定汇率制度下，假定一国实施扩张性的货币政策，如中央银行试图通过在公开市场上买进

34、债券来增加货币供给，这一措施的最初影响是使曲线LM(i)向右移动，均衡汇率上升。然而，汇率的固定性使得中央银行不得不因维持预定汇率而进行干预，这种活动很快就使得货币供给回到原来的水平，既曲线向左移至原来的位置上。可见，在固定汇率下，通常采取的货币政策失效，即对产出不发生影响。通过承认固定汇率，中央银行放弃了它对本国货币供应量的控制。在浮动汇率下，假定一国实施扩张性的货币政策，如中央银行试图通过在公开市场上买进债券来增加货币供给。由于价格水平固定，所以货币供给的增加意味着实际货币供给的增加，从而使曲线LMl(i)向右移动LM2(i)，如图25所示，均衡利率从E1上升到E2，均衡产出从Y1上升到Y

35、2。原因在于，在收入和利率的最初水平上，扩张性的货币政策必然意味着清偿能力的过剩，以及给本国利率带来向下的运动压力。然而，本国价格不变，同时本国利率被有效的固定在世界市场的利率水平上，所以国内资本会流向其他国家以获得更高的回报。这种资本的外流使得外汇市场上本国货币供给增加，从而使汇率上升，需求由外国商品和劳务转向本国的商品和劳务，净出口增加，进而产出增加。图2.5：固定汇率下的货币政策效应（左），浮动汇率下的货币政策效应（右）通常情况下固定汇率、资本自由流动、货币政策的独立性这三个目标不能同时成立。只能有两个目标相容，人们称之为蒙代尔三角。正因为如此，当一国实行浮动汇率时，中央银行才能有效实施

36、货币政策达到自己的政策目标。二、货币政策传导的三个基本环节与构成要素1.货币政策传导的三个基本环节货币政策传导途径一般有三个基本环节，其顺序是： 从中央银行到商业银行等金融机构和金融市场。中央银行的货币政策工具操作，首先影响的是商业银行等金融机构的准备金、融资成本、信用能力和行为，以及金融市场上货币供给与需求的状况。从商业银行等金融机构和金融市场到企业、居民等非金融部门的各类经济行为主体。商业银行等金融机构根据中央银行的政策操作调整自己的行为，从而对各类经济行为主体的消费、储蓄、投资等经济活动产生影响。从非金融部门经济行为主体到社会各经济变量，包括总支出量、总产出量、物价、就业等。 2.货币政

37、策传导的构成要素货币传导机制构成要素图现在常规的货币政策调控该关注资产价格的变化，当资产价格产生泡沫之后，中央银行要进行调控，减少灾难性影响。中国当前的一些促进消费的扩张性政策效果不佳，中国正处于过渡期，虽然这些扩张性政策的引出意图促进消费，但是老百姓的收入并未提高，社会保障体制没有建立起来。虽然降低了消费贷款的利率，但是老百姓也不敢把挣来的钱花掉，从而造成总需求的不足。财富在社会中分配不均匀，穷人和富人的消费边际效益不同。因此不同的微观基础带来的货币政策效果是完全不同的。当前中国货币政策传导机制的模式及特点大纲一、中国历年的货币政策传导机制二、中国货币政策传导机制的模式1.中国利率传导模式2

38、.中国信贷传导模式3.中国财富传导机制模式4.中国汇率传导模式三、中国货币政策传导机制的特点1.信贷传导渠道是主要渠道2.利率传导渠道的作用逐步增强3.资产价格传导渠道的作用逐步体现4.汇率传导渠道的作用逐步呈现知识点汇总原理和观点：K01：我国货币政策发展的四个阶段K02：信贷传导模式K03：财富结构的变化原因K04：汇率传导的有效性的主要表现K05：信贷传导是我国货币政策传导的主渠道K06：资产价格渠道传导货币政策作用的体现正文前面归纳的西方主流经济学派的传导机制理论是基于一定的制度基础的，制度变迁对于货币政策传导机制影响巨大。因此，在借鉴西方货币政策传导机制理论和发达市场经济国家的经验时

39、，必须考虑到我国的特殊制度背景，即考虑到“中国特色社会主义对货币政策传导机制的影响。此外，我国正处于经济转型的关键时期，经济运行中存在着许多不确定性因素，在这种不断变化的宏观经济环境之下，货币政策作为宏观调控的重要政策工具，正面临越来越多的新问题，特别是影响货币政策传导作用和效率的新变数不断产生，这也给我国的货币政策传导机制带来诸多问题。本部分试图在简要回顾我国货币政策传导机制历史沿革的基础上，结合我国的具体国情，对基于我国特殊经济条件下的货币政策传导模式和特点作一个系统的总结。一、中国历年的货币政策传导机制新中国成立之后，与不同时期的经济、金融体制相适应，我国货币政策的发展大致经历了以下四个

40、阶段：第一阶段是1953年至1978年的货币政策直接控制时期，即中央银行制定货币政策后直接通过信贷计划执行，不借助于商业银行等金融机构，完全依靠直接的货币政策调控；第二、三阶段是1979年至2002年，该时期的货币政策由直接调控向间接调控逐渐过渡，中央银行不再单纯依靠信贷手段来执行货币政策，也借助于其他手段，诸如利用公开市场操作、利率、汇率等方式施行间接的货币政策；第四阶段是2003年至今，该时期的货币政策以间接调控为主，中央银行把直接调控仅仅作为一种辅助性手段。与我国货币政策的变化阶段相适应，我国的货币政策传导机制也经历了四个不同的发展阶段。二、中国货币政策传导机制的模式中国的货币政策传导机

41、制模式既不同于西方发达国家，又不同于大多数发展中国家的传导模式。可以说，中国的货币政策传导机制模式是基于中国特殊经济条件下的具有中国特色的特殊模式。本节将对我国的利率传导模式、汇率传导模式、信贷传导模式和财富传导机制模式进行介绍。1.中国利率传导模式中国利率传导机制的作用，与成熟市场经济有关的货币与金融资产相互替代决定利率水平的情形完全不同。由于我国直接融资形成的资本资产规模较小，利率市场化水平有待提高，利率水平并不是由市场上债券收益，而是由政府确定的利率水平表现出来。当需要宏观调控货币政策，比如中央银行增加货币供给时，商业银行体系的超额准备金将增加，导致货币供给量增加，使得原有的货币市场的供

42、求平衡被打破，货币供给大于需求，促使资金的价格即利率水平降低，在资金使用的边际产出不变的情况下，将刺激资金需求的增加。若此时经济中存在大量的失业，即有大量资源尚未被充分利用，货币供给量导致的总需求扩大会增加就业和产出数量，而不会同时伴随物价水平的上涨；但随着货币供给量的进一步增加，总需求进一步扩大，未被充分利用的资源越来越少，资源的瓶颈制约将导致产出和价格的同步上涨。当达到充分就业后，货币量变化带来的总需求增加只会带来物价水平的上涨。中央银行开始减少货币供应量，提高利率，导致投资减少。即：利率（r）投资（I）就业（E）总产出（Y） 货币供应量（M）物价水平（CPI）利率（r）投资（I）具体来说

43、，就是当利率下降引起投资上升时，会带动就业的增长，从而导致产出和物价的上涨，这时中央银行为抑制通货膨胀会实行紧缩性货币政策减少货币供应量，进而导致利率的上升，利率上升将影响投资需求如此循环往复。与国外利率传导模式的不同之处在于，中国的利率传导机制与一般利率传导机制的“利率”名称相同，而实际内涵不同。我国货币政策的利率传导机制反映了我国宏观调控的特点，中国人民银行利用指令性方法，直接控制商业银行存贷款基准利率，降息刺激经济，升息紧缩着陆。然后再降息刺激，然后再紧缩着陆，根据经济的发展脉搏，适时采取适当的利率。国外则不然，因为国外普遍实行浮动利率而且大部分国家的利率已经实现市场化，所以他们的中央银

44、行不可能像我国人民银行这样直接对商业银行的存贷款基准利率进行干预，而是只能通过间接干预来调整利率。2.中国信贷传导模式中国间接融资占主导地位，银行信贷传导机制主要通过人民银行货币政策影响商业银行的可贷资金能力反映出来。银行规模越大，银行信贷传导机制越发达，货币政策其他传导机制的传导效果越弱。在我国银行主导的金融体系中，银行体系结构不同，也会使货币政策措施表现出不同的效果。银行主导的金融体系中，银行间联系的不同程度，也使得货币政策的效果受到很大影响。在信息不对称环境下，银行贷款与其它金融资产不能完全替代时，特定借款人的外部融资需求只能通过银行贷款得到满足。信贷传导过程可以表示如下：公开市场的紧缩

45、操作：。中央银行实行紧缩性的货币政策，在公开市场上回笼资金，这将导致银行准备金R规模减少，同时存款货币D的创造也相应减少，致使银行放贷成本提高(如：贷款利率提高)，或贷款条件提高(如：加强对抵押资产价值的核定等)，这些都会使银行贷款L数量减少。经济中严重依赖银行贷款的经济主体(如中小企业)，由于很难获得其它形式外部资金，只能削减投资I和消费，紧缩的货币政策使得这些经济主体的产出受到抑制，进而形成紧缩总产出的效果。货币政策的调整导致借款人资产负债表状况发生变化，影响后者获得贷款的能力，从而影响其支出变化，这一过程称为资产负债表渠道。表示为：处于不完全竞争、信息不对称和存在交易成本的不完全信贷市场

46、中，中央银行实施紧缩性的货币政策导致货币供给量M减少，利率r上升，利率上升导致股价P下跌，将影响借款人的资产状况，特别是净现金流的状况，抵押物价值下降时，借款者为取得外部资金，就不得不向放贷者提供额外的风险补偿，来降低贷款的逆向选择和道德风险，导致借贷成本升高，影响企业获得贷款能力L和投资I，导致相应的产出Y下降。我国银行体系以国有银行为主，实体经济以国有企业为主，货币政策的银行信贷传导机制不能忽视这一重要特殊性。在中央银行实行紧缩货币政策时，利率上升，一方面国有企业贷款融资成本上升，另一方面企业在证券市场上的股票价格下降，资产数量减少，企业借款的抵押物价值下降，二者直接影响企业获得贷款的能力

47、，减少投资从而减少产出。资产负债表渠道强调借贷市场存在不完善性，即信息不对称和交易成本等因素对货币政策变化的传导作用，针对借贷双方关系的性质和提供贷款的条件，强调融资因素对于企业支出的影响作用。与银行信贷传导机制相比，资产负债表渠道传导机制的特点：一是主要通过企业和家庭资产负债表的变化来影响银行放贷行为，是信贷传导机制的间接渠道。二是主要反映货币政策影响企业和家庭获取外部资金的能力，是货币政策导致利率变化等形成的政策派生效果。3.中国财富传导机制模式积极发展直接融资，改善金融资产结构，是我国新时期改革的政策取向。随着直接融资比重逐年增加，资本市场的财富效应日益显现。当金融资产价格上升时，公众的

48、财富增加，其中的一部分转化为消费，从而能够推动经济快速发展。但是中国的资本市场具有较强的不稳定性，其影响因素不仅仅是宏观经济因素(如GDP（国内生产总值，以下简称GDP）、CPI（消费者物价指数，以下简称CPI）等)、政策因素(财政政策、货币政策等)、结构因素(行业、地区等)、企业发展(财务报表、发展潜力等)，而且包括很多人为因素和突发事件。因此需要加大金融创新力度，满足市场多样化需求。大力培育和发展机构投资者。不断加强制度建设增强行业自律，增加市场透明度，强化市场约束与激励机制。切实强化市场监管和市场风险防范，处理好市场发展与防范风险的关系。适应国内外金融市场交叉融合的趋势，构建多层次、全方

49、位金融市场监测和管理体系，加强金融市场基础设施的联动性建设，推动各类金融市场协调发展。单纯的财富总量积累对于宏观经济运行会产生一系列影响，本质的影响在于，财富积累到一定程度时，财富结构的巨大变化会引起宏观经济运行机制的变化以及财富增长方式的变化。财富结构的变化主要源于以下两个方面，其一，大规模外汇储备积累对中国资产结构带来根本性冲击，从根本上动摇了中国货币资产形成机制和增长模式；其二，财富积累到一定规模，要求中国提供更多的金融工具来分散风险并提高跨期资源配置效率，资产结构多元化需求日渐强烈，中国金融深化和金融创新为中国资产结构的大规模调整提供了空间。自1978年以来，中国平均GDP达到983的

50、高速增长以及接近40的积累率决定了中国财富的快速增加。上述财富结构的变化进一步推动了资产价格和财富总量的加速增长，并开始改变中国传统的宏观经济政策传导机制和资产价格形成机制。具体表现有，首先，财富形式的金融化导致大量货币资产在金融体系内部循环，推动金融经济与实体经济的分化，M2（广义货币供应量）和金融机构金融资产的增长速度远远超过GDP的增长速度，呈现加速上涨趋势，货币缺口与CPI之间的关系发生变化，货币政策的传统数量目标失去可控的基础和相应的价值。其次，金融资产结构的变化使宏观经济的资金运用结构发生了巨大的变化，进而使金融机构的资产价值对利率的变化更加敏感，实际利率调控在宏观经济中的核心作用

51、日益显示。在消费信贷创新的作用下，不动产的加速累积改变了利率与中国固定资产的关系，导致利率调节效果在房地产业和非房地产业发生分化，增加利率调控的难度。另外，财富结构的快速调整使资产价格的形成机制发生变化。在宏观流动性过剩的推动下，财富的相互转化和相互融合使资本市场和不动产市场的价格自我强化机制开始显现，并进一步推动资产价值的重估、资产价格的快速上涨与财富的加速膨胀，这些变化使居民的经济生活方式和企业的盈利模式发生了基本变化。最后，财富的快速积累使财富效应开始显现，使利率与居民之间的关联加强。财富结构的快速调整改变了货币循环的方式和货币政策中利率工具的效率及其传导机制。政府应当根据财富结构变化的

52、进程，适当调整货币政策的操作模式。4.中国汇率传导模式近年来，随着中国加入世界贸易组织，经济对外依存度日益增强，中国的进出口顺差快速增长，外汇储备增长迅速。在此基础上，人民币升值预期促使大量国际资本流入我国，人民银行不得不被动投放基础货币，从而形成过多的货币供应量。虽然人民银行积极利用存款准备金、再贴现、公开市场业务等货币政策工具调节货币供应量，仍然不能解决货币供应量过多问题。就目前情况看，利用开放经济条件下的汇率传导机制，人民币分阶段、有步骤升值，可有效缓解国际收支顺差的压力，减缓外汇储备增长速度，从而缓解投放货币量过多的问题。汇率传导的有效性主要表现在汇率变动作用于国际收支和实体经济两个方

53、面。其中，汇率变动对国际收支的作用具体反应在向进出口的传导效应、向外汇储备的传导效应以及向外债规模的传导效应上。汇率变动对实体经济的作用则主要表现在对产出和物价的影响上。长期、静态地看，人民币汇率变动对国际收支是有影响的，但从动态性的角度出发，衡量国际收支的有关变量，比如外债余额、外汇储备、贸易差额等对汇率的变动并不敏感，表明人民币汇率变动向国际收支传导的效果不显著，传导渠道不通畅。三、中国货币政策传导机制的特点1.信贷传导渠道是主要渠道当前，信贷传导仍是我国货币政策传导的主渠道，主要表现在以下几个方面：（1）国内非金融机构部门的融资仍以间接融资为主。2010年前三季度，非金融机构部门以贷款方

54、式从国内金融机构融入资金6.54万亿元，占其融资总量的85。（2）商业银行存款、贷款是主要的负债和资产。2010年9月末，本外币贷款余额49.11万亿元，同比增长18.7%；2010年前三季度本外币贷款增加6.54万亿元，同比少增2.80万亿元。人民币贷款余额46.28万亿元，同比增长18.5%，比8月和2009年末分别低0.1和13.2个百分点。2010年前三季度人民币贷款增加6.30万亿元，同比少增2.36万亿元。分部门看：住户贷款增加2.36万亿元，其中,短期贷款增加7667亿元，中长期贷款增加1.60万亿元；非金融企业及其他部门贷款增加3.94万亿元，其中，短期贷款增加1.01万亿元，

55、中长期贷款增加3.63万亿元，票据融资减少8098亿元。2010年9月份人民币贷款增加5955亿元，同比多增788亿元。外币贷款余额4227亿美元，同比增长23.1%，2010年前三季度外币贷款增加432亿美元。与工业国家商业银行资产负债多元化结构相比，我国商业银行仍主要局限于传统的存贷款业务。（3）中央银行在进行总量调控的同时，还制定公布了一系列信贷政策，从而强化了信贷传导的作用。从我国的实际情况看，信贷政策作为我国货币政策的重要组成部分和有利补充，还会在较长一段时期存在。2.利率传导渠道的作用逐步增强一直以来，我国是一个以利率管制为主的国家，包括存贷款利率在内的绝大多数利率由中央银行代表政

56、府制定。政府在制定利率政策时考虑得更多的是如何通过利率改变存款人、借款人(主要是国有企业)和金融中介机构的收入分配格局，尤其对国有企业进行政策倾斜和扶持，利率下调的结果往往是企业财务负担减轻，存款人和银行收入减少。所以利率水平很难反映资金资源的价格水平，利率结构也易于扭曲。但是，随着我国利率市场化进程不断加快，近年来利率在中央银行与金融机构之间，在货币市场上各交易主体之间的传导作用不断加强。利率市场化的实现将会使货币市场包括导向性利率在内的不同利率水平之间保持相对合理的结构。央行对导向利率的调整会通过适当的传导方式影响其他利率，利率政策的作用将通过贴现窗口发挥，通过调整再贴现利率引导商业银行的

57、利率变化并传导给资金市场和企业，达到调节货币供应量的目的。随着利率市场化步伐的加速，利率渠道在货币政策传导中发挥着日益重要的作用，并在我国将来的货币政策传导中发挥着主渠道的作用。3.资产价格传导渠道的作用逐步体现货币政策可以通过托宾的q效应影响上市公司的投资成本，从而影响企业的投资。但我国上市公司目前的融资规模虽然仍然太小，但随着我国房地产市场的快速发展，通过房地产市场，资产价格渠道传导货币政策的作用逐步体现出来。一方面货币供应量不断增加，货币市场利率相应逐步下降，银行资金充裕，信贷增长幅度较大，房地产市场连创新高；但另一方面随着房地产价格飙升，财富效应显现，引起了物价上涨的趋势。其结果是货币

58、市场金融资产价格的变化不能直接传导到实体经济，反而使资金直接、间接从货币市场、信贷市场大量进入房地产市场。如此，资产价格变化一方面造成金融体系不稳定，另一方面货币政策不能在其他市场顺利传导。4.汇率传导渠道的作用逐步呈现从某种意义说，利率是人民币资金的对内价格，汇率则是人民币资金的对外价格。我国现行人民币汇率名义上是以市场供求为基础的，单一、有管理的浮动汇率制度，但近年来实际上是与美元挂钩的固定汇率制度。当前，国际上要求人民币升值的呼声非常强烈，人民币兑美元比价也连创新高，随着汇率制度改革的逐步深入，汇率渠道将在货币政策传导中扮演着重要的角色。当前中国货币政策传导机制的缺陷、原因及完善建议大纲一、当前中国货