经理人过度自信对风险承担的影响之研究

经理人过度自信对风险承担的影响之研究The Effect of an overconfident CEO on the Behavior of Risk Taking摘 要本文主要探讨经理人过度自信与风险承担之间的影响。本研究依据 Anderson(2010)里的风险承担之定义，以投资于 R Stuart, 2000)，但研发支出本质上系属高度风险且预期报酬不确定的投资(Holmstrom, 1989)，且研发支出的风险性以及不确定性很高，经理人在从事研发支出如此重大的决策上会比较谨慎(Paul, 1995)。由于创新活动是公司投资 R Shepherd, Zahra, 2003)。因此，诸如创新研发这类具高度不确定性且无法在短期内回收资金的活动，通常较不为家族企业所青睐。Schulze et al. (2002) 认为，家族企业因所有权的集中、利他主义、和所有者控制（owner control）所衍生的问题，会使家族企业随着时间慢慢消磨掉创业的精神，并造成策略惯性的状况，而逐渐出现保守的心态因此相较于非家族企业而言，家族企业对于投机性高的投资行为或决策会采取比较保守的态度。所以，当家族企业深怕高风险的投资会对家族财富造成损失与企业的存续，而不青睐相对高风险的 RD 项目的投资时，即使过度自信经理人对项目系统性的高估，可能产生过度投资R Anthony and Ramesh, 1992)。而Nickell(1996)实证发现：竞争与公司生产力呈正相关。表示竞争程度越高，经理人的怠忽行为就会降低，公司资源浪费则越少，因而公司的生产力就会提升。另外Yafeh and Yosha(2003)则用日本电子业公司为样本解释，因电子业的竞争较为激烈，市场竞争已经减少经理人自利行为的发生机会。另外DeFond and Park(1999)发现相较于低度竞争产业，处在高度市场竞争产业的企业相较于低度竞争产业，较常采取绩效评估来进行总经理替换决策。故由以上文献可看出在高度竞争的市场上，企业特别容易采用绩效来衡量总经理的经营能力，以决定去留，故总经理为自身利益，当进行经营决策时，将会更为谨慎。所以，当市场竞争程度高时，若经理人绩效表现不好可能被替换的机率较高，亦使原本常倾向于投资高风险高报酬投资的过度自信经理人而言，做决策时将会较于谨慎，并较不会选择风险性高的投资。 故本研究展出假设：H4：市场竞争越高，过度自信经理人风险承担程度会越低。3. 研究设计与方法3.1 研究架构 图1 研究架构图3.2 研究样本之来源与限制经理人过度自信市场竞争程度外部董事比率风险承担家族控制程度3.2.1 研究对象与期间本研究的研究对象为台湾上市之公司，样本期间自2004年至2010年底为止，共计7年。3.2.2 研究资料来源本研究所需之资料，包括过度自信经理人、R Comment and Jarrell, 1995; Firth, 1996; Erwin and Miller, 1998)3.3.1-4 控制变量之衡量以往研究发现有其他因素也会影响 R&D 支出(Anderson2010)，本研究亦控制这些变量对R&D 支出的影响，控制变量如下：1. 企业规模(BS)由于企业规模或大小的不同，投资能力也不同，企业规模定义为该公司净销售额。2. 流动资金(LC)公司的流动资金的差异可能会影响资本资源分配到研发和资本支出水平。流动资金=现金+现金等值/总资产。3. 以前企业绩效(FBE)以前企业绩效也影响了公司的投资选择。本研究以资产报酬率(税后息前) 来衡量以前企业绩效。4. 企业成立年数(YOI)公司的成立年数和生命周期的不同，也有不同的投资选择；成立年数较少、生命周期在成长期的公司可能在研发上花费较多，而成立年数较多、生命周期在成熟或衰退期公司，相对的在资本支出上花费较多。5. 负债比率(DR)一个公司的现有债务水平也可能会影响其取得用于投资之融资的能力。负债比率=长期债务/资产总额。3.3.2变量类别代号及定义汇整表 1 变量类别代号及定义汇整3.3.2实证模型此为验证本研究所建立的研究假说，了解经理人过度自信家族控制、外部董事会及市场竞争对风险承担之影响，本研究验证假设实证模型如下。如果经理人过度自信对风险承担为正向影响，OCC 的系数预期为正数如家族控制对过度自信经理人对风险承担具负面干扰，则OCC*FC 之系数为负数；如果董事会对过度自信经理人对风险承担具负面干扰，则变量类别 变量名称 变量代号 定义应变数 风险承担 RT R&D 投入金额/ (R&D 投入金额 + 资本支出总额)自变数 过度自信经理人 OCC 以经理人持有公司股数变动或股票选择权持有行为作为过度自信倾向的衡量家族控制程度 FC 以盈余分配权来衡量股权集中程度外部董事会比率 OUTBD 外部董事会控制为外部董事席次数除以董事会总席次干扰变量市场竞争程度 MC 以销售量为基础的贺芬达指标估计该公司的市场集中程度企业规模 BS 公司净销售额流动资金 LC 流动资金=现金+现金等值/总资产控制变量 以前企业绩效 FBE 资产报酬率(税后息前)企业成立年数 YOI 公司的成立年数负债比率 DR 长期债务/资产总额OCC*OUTBD 之系数为负数；如果市场竞争高的情况下，过度自信经理人对风险承担具负面干扰，则 OCC*MC 系数将为负数。假设 1：公司经理人愈过度自信时，则风险承担程度愈高。RT=0 +1OCC +2 BS +3 LC+4 FBE+5 YOI +6 DR+假设2：家族控制程度越高，过度自信经理人风险承担程度会越低。RT=0 +1 OCC +2 FC +3 OCC * FC +4 BS +5 LC +6 FBE +7 YOI +8 DR +假设 3：在外部董事会控制下，过度自信经理人风险承担程度会减少。RT=0 +1 OCC +2 OUTBD+3 OCC *OUTBD +4 BS +5 LC +6 FBE +7 YOI +8 DR +假设 4：市场竞争越高，过度自信经理人风险承担程度会越低。RT=0 +1 OCC +2 MC +3 OCC * MC +4 BS +5 LC +6 FBE +7 YOI +8 DR +4.实证分析本章共分成两节，除样本叙述统计资料外，本研究采用多元回归进行研究假说的实证，兹将各分析结果分别说明如下：4.1 叙述统计分析本研究共4215笔样本，其中有2299笔样本为经理人过度自信，1916笔样本为经理人非过度自信。从表2可看出，家族控制股权的平均数为24.4159、外部董事会比率的平均数为0.2588、市场竞争程度的平均数为0.0697。表 2 各变量之平均数、标准差表 3 研究样依年度统计表、产业本分类变量名称 平均数 标准差企业规模 14957951.59 65777172.64流动资金 0.0967497 0.10545587以前企业绩效 6.0761693 8.90272158负债比率 27.0942862 13.0545367企业成立年数 37.0712595 16.7246866家族控制程度 24.4159028 16.9369375外部董事会比率 0.2587884 0.19802044市场竞争程度 0.0696846 0.15882986表 3 总结了年度及产业的样本分配表，年度样本分配表从 2004 年至 2010 年共计七年，因部分变量遗漏关系致每年公司样本数不同，A 部分为年度样本分配表，由表 3 可得知，2004 年到 2010 年的七年间，样本数量有微幅的上升，因为有些公司开始上市或是成立。B 部分的两位数字的工业代码系根据台湾证券交易所整理出来，就整体样本而言，大多主要集中于电子工业，其所占比重约为 56.18%，约占样本的半数，其次为纺织纤维、其他及化学生技医疗，其所占比例分别为 7.43%、5.65%、4.56%。而比例最小的为钢铁工业以及证券业，所占比重为 0.17%。表 4 产业本分类统计表B. 产业样本分配表代码产业群 样本数量样本百分比 代码产业群 样本数量样本百分比 11 水泥工业 19 0.45 41 生技医疗 38 0.9012 食品工业 103 2.44 43 塑胶工业 7 0.1713 塑胶工业 96 2.28 44 纺织纤维 14 0.3314 纺织纤维 313 7.43 45 电机机械 14 0.3315 电机机械 188 4.46 47 化学工业 15 0.3616 电器电缆 61 1.45 49 电子工业 18 0.43A. 年度样本分配表年度 样本数量 样本百分比(%)2004 675 16.012005 692 16.422006 681 16.162007 712 16.892008 717 17.012009 727 17.252010 729 17.30Total 4215 100.0017 化学生技医疗 192 4.56 50 钢铁工业 7 0.1718 玻璃陶瓦 12 0.28 52 电子工业 7 0.1719 造纸工业 19 0.45 53 电子工业 14 0.3320 钢铁工业 154 3.65 54 电子工业 28 0.6621 橡胶工业 30 0.71 55 建材营造 42 1.0022 汽车工业 12 0.28 56 航运业 14 0.3323 电子工业 423 10.04 57 观光业 7 0.1724 电子工业 555 13.17 60 证券业 7 0.1725 建材营造 193 4.58 61 电子工业 210 4.98 26 航运业 112 2.66 62 电子工业 203 4.82 27 观光事业 44 1.04 65 塑胶工业 7 0.17 28 证券 7 0.17 66 电机机械 7 0.17 29 贸易百货 77 1.83 67 航运业 7 0.17 30 电子工业 406 9.63 80 电子工业 77 1.83 31 光电工业 28 0.66 81 电子工业 56 1.33 32 电子工业 28 0.66 82 电子工业 49 1.16 33 电子工业 63 1.49 83 塑胶工业 7 0.17 34 电子工业 62 1.47 89 综合其他 14 0.33 35 电子