证券投资基金法律制度

内 容 提 要证券投资基金作为金融政策深化和证券市场国际化发展的产物，作为专业化的理财方式和新型的投资工具，日益引起人们的普遍关注和广泛运用，而其存在的规则不足、基金管理人行为控制不力、基金持有人利益保护不力等现实问题更是引发学术界和实务界的法律思考，本文也正是这样一种初步的努力。本文首先对证券投资基金的概念、特征、类型、起源、功能等本体论问题进行了前提性阐述；其次从法哲学、法经济学等角度对证券投资基金法律制度的基本价值取向基金持有人利益保护进行了深层分析；再次对基金管理人的不当行为及其规制问题进行了类型描述和对策分析，并强调其对于基金持有人利益保护的重要性以及在证券投资基金制度中的重要地位；最后对证券投资基金法律关系模式的立法选择以及法律关系主体的权利义务等问题进行了系统阐述。本文试图通过本体、价值、行为规制、法律关系等视角全面阐述证券投资基金的基本概念、基本理念、基本制度，指出实践难题并提出解决之道，以期对加强我国证券投资基金制度建设、强化投资人利益保护和规范基金管理人行为，对我国证券投资基金行业的健康有序发展有所益助。I目 录绪 论1第一章 本体论：证券投资基金的基本概念与基础观念4第一节 证券投资基金的概念分析.4一、证券投资基金的概念界定.4二、证券投资基金的特征描述.6三、证券投资基金的类型划分.8第二节 证券投资基金的功能定位.13一、证券投资基金的起源考察.13二、证券投资基金的经济目的.15三、证券投资基金的独特机能.17第三节 我国证券投资基金的发展历程.18一、 证券投资基金管理暂行办法实施前.18二、 证券投资基金法实施前.19三、 证券投资基金法实施后.19第二章 价值论：证券投资基金法律基本价值取向基金持有人利益保护21第一节 证券投资基金持有人利益保护的法哲学分析.21一、金融创新与金融管制矛盾发展的产物.21二、法律公正价值的体现.24第二节 证券投资基金持有人利益保护的法经济学分析.25一、信息不对称理论与基金持有人利益保护.25二、集体行动的悖论与基金持有人利益保护.27第三节 “国家干预论”视野下的基金持有人利益保护 28一、 “国家干预论”的内涵及其意义.28II二、 “国家干预论”在证券投资基金发展中的适用性.30第三章 行为规制论：对基金管理人不当行为的规制与防范31第一节 基金管理人不当行为的类型化分析.31一、基金管理人违反忠实义务与注意义务.31二、基金管理人虚假陈述与基金估值.37三、基金管理人违约行为与关联交易.43第二节 对基金管理人不当行为的防范对策.62一、巨额申购行为分析及应对措施.62二、盘后交易行为分析及应对措施.63三、关联交易行为分析及应对措施.65第四章 法律关系论：证券投资基金法律关系主体的权利义务68第一节 证券投资基金的法律关系模式.68一、契约型基金模式.68二、公司型基金模式.74第二节 证券投资基金法律关系主体的权利.77一、证券投资基金管理人的权利.77二、证券投资基金托管人的权利.80三、证券投资基金持有人的权利.82四、证券投资基金投资者（股东）的权利.88第三节 证券投资基金法律关系主体的义务 89一、证券投资基金管理人的义务.89二、证券投资基金托管人的义务.92三、证券投资基金持有人的义务.93四、证券投资基金投资者（股东）的义务.95结 论96参考文献98III攻读学位期间发表的学术论文及取得的科研成果105后 记106论文摘要ABSTRACT1绪 论一、研究背景随着近年来我国经济的快速发展，个人银行存款迅速增加。截止 2007 年 3月底，我国金融机构居民存款已达 17.5 万亿元。个人财富的大量增加意味着个人理财时代的到来。如何妥善、有效管理个人财产，用以投资生财致富，已经成为民众普遍关心的问题。民众的投资方式已经从地产、黄金等传统投资方式转向日益活跃的股票、基金等资本市场。随着“藏富于民”格局的形成和资本市场的深入发展，投资基金这种集合投资、风险分担的专业化理财方式，日益成为更好满足个人投资需求的投资方式。特别是随着我国对外开放的逐步深入和金融政策的不断深化，证券市场向着国际化方向发展已成必然，其中，证券投资基金的建立与发展无疑发挥并将继续发挥巨大的推动作用，它不仅改变了跨国投资原有的隔阂与障碍，而且进一步增强了这一投资工具的优势。我国投资基金虽起步较晚，但发展十分迅速。截止 2007 年 6 月 30 日，我国共有 347 只投资基金正式运作，资产净值合计 17，990.73 亿元，份额规模合计12，584.60 亿份。然而，在实践中，我国的证券投资基金的实践运作还存在着诸多不规范现象，如投资者、基金管理人和基金托管人之间的权利与责任不明确，经常出现基金管理人损害基金持有人利益的情形，基金管理人专业水平低下、缺乏责任感等，这些都严重影响了证券投资基金事业的正常发展。在理论上，证券投资基金的研究仍有待于继续深入，对于证券投资基金的基本理念、基本制度、法律关系等需要更为精致的研究。在立法上，从 1997 年颁布实施的证券投资基金管理暂行办法到 2003 年颁布实施证券投资基金法 ，我国证券投资基金立法在不断推进和完善，然而既有的法律规则仍然无法满足证券投资基金实践的要求。正是基于这样的背景，本文试图通过本体、价值、行为规制、法律关系等视角全面阐述证券投资基金的基本概念、基本理念、基本制度，指出实践难题并提出解决之道，以期对加强我国证券投资基金制度建设、强化投资人利益保护和规范基金管理人行为，确保我国证券投资基金行业的健康有序发展有所助益。参见巴曙松主笔：基金大势2007 年发展报告暨投资方向 ，载商界2007 年 4 月增刊。2二、逻辑结构本文除绪论和结论外，共分为四章。绪论部分主要是对本文的研究背景、逻辑结构、研究方法作一个初步的交代。第一章“本体论：证券投资基金的基本概念与基础观念”对证券投资基金的概念、特征、类型、起源、功能等本体论问题进行了阐述，并以此作为后文研究的前提和基础。第二章“价值论：证券投资基金法律的基本价值取向基金持有人利益保护”从法哲学、法经济学等角度对证券投资基金法律制度的基本价值取向基金持有人利益保护进行了深层分析，并为后文具体制度的设计提供基本的理念支撑。第三章“行为规制论：对基金管理人不当行为的规制与防范”对基金管理人的不当行为进行类型化分析，并对若干不当行为的防范提出了应对之策，并强调其对于基金持有人利益保护的特殊重要性以及在整个证券投资基金法律制度中的重要地位。第四章“法律关系论：证券投资基金法律关系主体的权利义务”对证券投资基金法律关系的两种模式契约型基金模式和公司型基金模式进行了阐述，对我国现行立法的模式选择与未来的选择提出了自己的建议，同时对证券投资基金法律关系主体的权利和义务进行了具体的分析。结论部分对本文的核心观点作进一步的集中展示和总结。三、研究方法方法问题在社会科学研究中的重要性日益凸显，它日益成为决定研究质量的基本前提和关键因素。本文所采用的研究方法主要有实证分析方法，经济分析方法，价值分析方法等。实证分析不仅有助于准确掌握分析对象的实践运行层面，发现实践难题进而找出应对之道，而且有助于为未来相关制度的全面设计提供必要材料和有益参考。本文的实证分析方法主要表现在对我国证券投资基金相关立法和国外立法的把握，对国内外证券投资基金案例的把握和分析，对证券投资基金实践中存在问题的提炼和归纳。价值分析是法学研究的传统方法和基本方法，尽管如今价值分析已不如昔日那样地位“显赫” ，但与其说是其他方法打破了价值分析方法的传统地位，还不如说是其他方法与价值分析方法寻找到了新的合作点。本文的价值分析方法主要 3表现在对证券投资基金法律制度的基本价值取向的分析，对基金管理人不当行为的规制与防范的分析，对证券投资基金主体的权利义务的分析等方面。经济分析的意义不仅在于为法律问题研究提供有益的分析视角和思路，更在于对习惯于价值判断的法学研究提供方法论上的补充，特别是对于和经济运行或市场运作密切相关的问题或领域更是如此。本文的经济分析方法主要表现在阐述证券投资基金的经济目的以及论证基金持有人利益保护作为证券投资基金法律的基本价值取向等方面。4第一章 本体论：证券投资基金的基本概念与基础观念第一节 证券投资基金的概念分析一、证券投资基金的概念界定证券投资基金根据各国发展背景的不同，也衍生出多种的形态，所采取之法律架构也不同，很难对证券投资基金下一个统一的定义，因此，本文就从学理上和法律上分别论述。（一）学理上的概念“证券投资基金”按其文义，是以信托或“类似信托”为基础的制度，依学说及各国法律的规定，证券投资基金制度表现经济上的特性：证券投资基金是将不特定多数投资人的资金，汇集成一基金；证券投资基金是运用该基金投资于有价证券；证券投资基金是以获取资本利得或股利收入为目的，而非以取得发行公司经营权为目的；证券投资基金应用危险分散原则，而对多种证券投资；证券投资基金是由对证券投资有专门知识及经验的人进行管理运用。综合上述特性我们认为证券投资基金是基于危险分散原则，由具有专门知识、经验的人，将不特定多数投资人的资金，运用于证券投资，以获取资本利得或股利收入的信托。（二）法律上的概念我国证券投资基金法第 2 条规定：“在中华人民共和国境内，通过公开发售基金份额募集证券投资基金（以下简称基金） ，由基金管理人管理，基金托管人托管，为基金份额持有人的利益，以资产组合方式进行证券投资活动，适用本法。 ”这本应是关于基金定义的规定，由于没有对基金定义形成共识，改为条文中的描述基金特征的表达方式。日本证券投资信托法第 2 条规定：“证券投资信托是指根据委托人的意图，将信托财产投资于特定的有价证券的信托，其中每个受益人的权利都应与多数人共享。 ”“本法适用于其目的为根据信托财产委托人的指示而将其投资于有价证券，并使证券投资信托受托人以与投资信托之性质和目的一致的方式行使受益人之权利的信托。 ”韩国证券投资信托业法第2 条规定：“本法中所称的证券投资信托，是指受托者按照委托者的指示，将投 5资信托的信托财产向特定的有价证券进行投资和使用，并分割其受益权，以使不特定的大多数人获取之为目的。 ”英美法系国家的相关法律没有给证券投资基金下定义，但法律内容所表达的意思与上述定义有相同或类似之处。虽然没有对“证券投资基金”进行定义，但我国证券投资基金法从法律适用的角度，将证券投资基金的性质明确为信托，该法第 2 条规定：“本法未规定的，适用中华人民共和国信托法 、 中华人民共和国证券法和其它有关法律、行政法规的规定。 ”第 3 条第 2 款规定：“基金管理人、基金托管人依照本法和基金合同的约定，履行受托职责。 ”其它有关的条文，也体现了基金为信托性质的内容。由于基金管理人和托管人就其服务收取费用，故基金属于营业信托或商事信托；又由于基金的投资人为不特定的多数，基金属于集合体。我国在起草证券投资基金法时，对“证券投资基金”的定义有过争论，最终未能形成共识，故在最后通过该法时，没有对该法所调整的对象下定义。作为大陆法系国家，我国立法时一般注重对法律所调整的对象的内涵和外延进行法律定义或说明。 证券投资基金法没有从定义上明确“证券投资基金”的内涵，实为一大遗憾。对于证券投资基金的定义我国理论界大概有三种不同的观点：第一种是“投资工具论” 。 “投资基金是一种将众多不确定的投资者的资金汇集起来，委托专业的投资机构进行管理和操作，所得的收益按出资比例由投资者分享的一种投资工具”，该观点强调了投资基金对投资者的投资价值，认为投资基金是投资工具，是一种物，因此容易引起投资基金与投资基金券的混淆，因为投资基金券也是这样一种工具。第二种是“投资方式论” 。 “投资基金是汇集不特定多数且有共同目的投资者的资金，委托专业的金融机构进行科学性、组合性、流动性投资，借以分散与降低风险，共同受益的一种投资方式。 ”这一观点主张投资基金是一种投资方式。第三种是“投资集合体论” 。 “所谓投资基金，是指由多数投资人缴纳出资所组成的、由投资者委托他人约定投资的项目、投资收益按投资者的出资份额共享、投资风险投资者共担的资本集合体” 。此观点认为投资基金实质是一种资本集合体。本文认为以上定义都从不同的角度反映了基金的不同属性，但资本集合体说中国证券业协会编：证券投资基金 ，中国财政经济出版社 2003 年版，第 1 页。许占涛：投资基金论 ，科学经济出版社 1998 年版，第 14 页。刘俊海：投资基金立法中的若干问题研究 ，载杭州师范学院学报2002 年第 2 期。6最科学，理由如下：首先该说体现了投资基金的资合性的法律特征。基金投资者之间是典型的资合关系，而投资基金实际上是一种资金关系，是专门用于证券投资的目的进行独立核算，追求利润最大化的资本集合体。其次该说“蕴含了证券投资基金所期待的价值取向及目的追求。 ”公正与效率是法律的最大价值，资本集合体说中以资本增值为目的，反映了效率优先的金融法的价值取向，另外该说突出了基金作为投资者共同出资形成的资本集合体，对投资者利益的重点保护是其必然选择，因此有助于公平的实现，同时也体现了基金立法的意旨。最后该概念既可涵盖公司型基金又可涵盖契约型基金，可为广泛适用、统一监管提供了灵活的空间。基于以上分析，将证券投资基金定义为证券投资基金是指通过发售基金份额募集资金形成独立的基金财产，由基金管理人管理，基金托管人托管，以资产组合方式进行证券投资，基金份额持有人按其所持份额享受收益和承担风险的资本集合体。二、证券投资基金的特征描述证券投资基金之所以能在激烈的市场竞争中脱颖而出，在当代资本市场中占据重要地位，是因为证券投资基金与其它金融行业相比具有不同的特征，证券投资基金在资本市场上备受青睐 主要原因是基金具有集合投资、专家理财、组合投资、分散风险等特征。第一，证券投资基金是集合投资。证券投资基金是由不特定的多数人的分散资金集合而成的。基金是众多的投资者共同出资形成的，其中绝大部分是由中小投资者的小额资金所组成的。第二，证券投资基金是专业经营、专家理财。证券投资基金募集后，一般都交给具有专业投资知识的投资专家进行管理和运用，投资者本人并不直接负责管理。而投资者在投资于股票、债券中，其投资决策，权利的行使，则都需自己进行。专家理财是为了适应经济的发展及社会化分工的进一步细化而出现的。因为，一般的大众投资者无论是投资经验、技能，还是时间都无法与投资基金经理人相比。这样，在高风险的证券市场中投资是非常危险的。而基金经理人则可以凭借个人的投资技能化解投资的风险。这样，也对基金经理人的投资水平提出了很高赵振华：证券投资基金法律制度研究 ，中国法制出版社 2005 年版，第 13 页。7的要求。各国都对基金经理人规定了非常严格的从业条件限制，以确保代人理财的是真正的专家，如我国基金从业人员资格管理暂行规定的第 11 条和第 14条对基金经理人和基金高级管理人员的任职资格作了比一般的基金从业人员更为严格的规定。第三，证券投资基金是分散投资、降低风险。一般的个人投资者，由于资金有限，投资的行业和证券的品种非常单一，盈利与否也往往依赖于某一行业或某一种证券，其投资风险之大是可想而知的。而投资基金则很好地解决了这个问题，它将众多投资者的资金集中起来，制定出科学的投资组合，然后将资金分散投资到具有升值潜力的领域。 “分散投资，降低风险”是设计投资基金的出发点之一，为此，大部分国家的法律都明文规定了投资基金的投资必须达到一定的分散程度，不得将基金过分集中投资于某一行业或某种股票上，并规定了具体的比例上限，如我国规定的比例是基金资产总值的 10%。第四，证券投资基金的目的在于保全投资本金并获取利润。基金投资于有价证券的目的从二级市场差价中获取收益，或直接获取上市公司的股息，而并不是以控制所投资的企业为目的。这一点与收购上市公司的股票，以达到控股该公司的投资行为，有着明显的不同。第五，证券投资基金投资的收益与风险都归属于投资者本人。基金虽由专家负责管理和运用，但投资所得的收益由投资者享有，所产生的风险也由投资者自己承担，基金管理人只收取一定的费用作为其报酬。第六，证券投资基金的流动性强、变现性高。基金单位一般都上市进行交易，可以自由流通转让。对于开放式基金而言，即使不上市，投资者也可以随时申购和赎回基金单位。对投资人而言，具有可以低价获得专业的管理、帮助投资人分散投资风险、节省经营管理的时间精力并可以达到规模经济的效果等优点；对被投资的证券市场而言，因以专业投资人的角色进入市场，还可以帮助市场朝向稳定、理性的方向运行；此外，证券投资基金持有其投资公司的股份，目的并非在夺取其经营权，对该被投资的事业，具有提供资金来源及避免经营权被夺取等方面的优点。8三、证券投资基金的类型划分证券投资基金按不同的标准可以有不同的分类，例如按投资风险与收益的不同可以分为成长型投资基金、收入型投资基金和平衡型投资基金；根据投资对象不同可以分为股票投资基金、债券基金、混合基金、货币经济、期货基金、期权基金等；根据资本来源不同可以分为海外投资基金、国内投资基金、区域基金和环球基金。比较常用的划分方式是根据组织形式、交易方式、以及募集方式这几项标准进行划分。（一）按组织形式划分根据组织形式的不同可将证券投资基金划分为契约型和公司型。所谓契约型（contractual type；indirect type）证券投资基金是指投资者按照基金契约的约定认购基金份额形成基金财产，基金财产交由基金管理人和基金管人按信托原理运作的一种证券投资基金。包含三方当事人即基金管理人、基金托管人、受益人。其中基金管理人依据法律、法规和基金契约负责基金的经营和管理操作；基金托管人负责保管基金财产执行管理人的有关指令，办理基金名下资金往来；投资者通过购买基金份额享有基金投资收益。现在，日本、韩国和我国台湾地区的证券投资信托，英国和我国香港地区的单位信托（unit trust）以及我国的证券投资基金均是契约型投资基金。所谓公司型（statutory type；direct type；corporate type）证券投资基金依公司法成立一个独立的法律实体基金公司，通过购买公司股票的投资人即成为公司的股东（shareholder） 。这种组织结构，包括了公司及投资人（即股东）两方当事人，并由公司章程规范其法律关系。公司型基金成立后，通常委托特定的基金管理公司运用并管理基金财产。基金财产的保管则委托另一个金融机构，该机构职责是保管基金财产并执行基金管理人的指令，二者权责分明。美国的共同基金一般为公司型基金，但是美国的证券投资基金制度并未要求其必须具有公司的形式，仅原则上以公司型为其规范的模式（investmentcompany） ，加拿大、法国则仅以公司型为经营形态。公司型投资基金因具有公司的组织形态，因此基金本身即具有法人人格，可以独立为权利主体，并受公司法及其有关法律的规范，所以有董事会、公司章程的设计，为募集资金所发行的是股票，所以其投资人是以股东的身份参与公司，9公司重要事项应经股东大会同意之后方可执行；而契约型证券投资基金，并不像公司型的公司组织，而募集资金所发行的，是受益凭证，基金则属信托财产的组合，投资人是以信托契约的受益人的身份，以受益人大会或是行使同意权的方式行使权利。 “就信托法律关系之角度而言， 契约型与公司型基金在性质上相当类似；惟从组织架构面来观察，二者间即有下列之明显差异：其一，两种基金的营运管理中心即不尽相同，因此管制的理念也有所歧异；其二，两种基金的规范机制究竟是依照行政规则或董事会裁量而有所不同；其三，两种基金对于投资人参与重大决策的权限亦有不同规定。进一步分析，第一，公司型基金的营运与管理中心在投资公司的董事会，而投资顾问公司则居于辅助地位；反之，契约型基金的营运与管理中心在证券投资基金事业，即使相关法规对于信托基金的运用也制定了严格规范。第二，由于公司型基金设有独立的投资公司董事会，因此美国法赋予投资公司董事会(尤其是独立董事) 相当大的监督裁量权，举凡投资顾问的选任、基金相关的费用等事项，均授权董事会来决定；反之，采用契约型基金的我国台湾地区，则多透过行政指导或硬性规定来规范这些事项。此外，英国所采行的单位信托基金法制（可归类为契约型的一种） ，也具有这种规则多于裁量的特色。第三，依美国的公司型基金法制，投资公司的股东对诸多事务拥有投票权；反之，在采行契约型的我国台湾地区，受益人的投票权适用范围较窄，德国与日本的基金受益人甚至没有任何投票权。 ”（二）按交易方式划分根据交易方式的不同即基金是否可以赎回，可将证券投资基金划分为开放式基金（open-end type ）与封闭式基金（ closed-end type） 。所谓开放式基金，又称追加型基金，是指证券投资基金设立后，投资者可以随时申购或赎回基金份额，基金也可以随时追加卖出或发行基金的份额，基金份额与基金财产规模不固定，基金存续期间不固定的一种基金类型。所谓封闭型基金，有时也称固定型基金，是指之前就已经确定基金资本总额、形式数量和存续期限，在存续期限内基金资本总额及发行份数都保持固定不变的王文宇：民商法理论与经济分析 ，台湾元照出版公司 2003 年版，第 392-393 页。郭锋、陈夏：证券投资基金法导论 ，法律出版社 2008 年版，第 16 页。10投资基金。开放型基金因具有高流动性(liquidity)及价格风险低并符合基金净值等优点，成为证券投资基金发展趋势的主流。适合投资于市场规模大而且资金流动性较高的市场；相反，封闭型基金因资本总额固定，流动性相对前者而言明显较低，对投资人吸引力不大。开放型基金与封闭型基金是有区别的。首先，就交易之方式而言，在前者的证券投资基金关系中，投资人直接交易的对象为发行人，投资人不论购买或赎回（redeem） ，其对象皆为发行人，无须透过市场来进行交易；在后者的证券投资基金关系中，发行人不负有买回其所发行受益凭证的责任，投资人要售出其受益凭证（股票）则须通过集中市场进行。其次，就交易价格计算的标准而言，前者赎回的价格，是以证券投资基金的净资产价值（NAV，net asset value）扣除手续费后的价格计算的，即每日仅有一个报价，与基金当时之净值大致相同，投资人无溢价（premium）买入、折价（discount ）卖出的风险；后者因其买卖是通过公开交易市场，其价格决定是系于市场供需双方的运作而决定的，自会产生有如股票因市场供需状况而产生的价格波动，投资人即须承担此价格涨跌的风险。最后，就资本状况而言，前者因为投资人可以随时请求发行人买回，而发行人除有法律上特殊之情形外，同样负买回的义务，即随着投资人买进、卖回，其基金的份额处于变动的状况，而并非定额；后者的基金总额是固定的，在公司型的情况下，如果想要追加或卖出，即与一般公司相同，尚需通过一定的法定程序并经主管机关核准后，方可实行。（三）按募集方式划分按募集方式的不同，证券投资基金可以划分为公募基金（public offering fund ）与私募基金(public placement fund)。所谓公募基金是指按照当地的市场准入立法，经有关政府机关批准、核准或向政府机关申请注册登记向不特定的公众公开募集成立并且在运作过程中遵守一系列强制性投资限制的投资基金。所谓私募基金是相对于公募基金而言，是指通过非公开方式面向少数机构投资者或个人投资者，以投资意向书（非公开招募说明书）等形式募集的资金，它郭锋、陈夏：证券投资基金法导论 ，法律出版社 2008 年版，第 17 页。Dian Vujovich, Straight talk about Mutual Fund, 20 (1997)。郭锋、陈夏：证券投资基金法导论 ，法律出版社 2008 年版，第 20 页。11的销售和赎回都是基金管理人通过私下与投资者协商进行的。因此，私募基金又可以成为向特定对象募集的基金。公募基金与私募基金是有区别的。其一，募集方式不同，公募基金采取公开发行的方式，在基金发行之前，要按规定的时间、地点、方式和程序公开披露相关的募集文件；而私募基金募集方式是采取非公开的方式在招募对象时不得利用传播媒介做广告，投资者主要通过直接认识基金管理人，通过特殊的渠道获得可靠的消息和间接介绍、机构投资者的间接投资、投资银行的特别推介、对冲基金研究咨询提供的信息等途径参与募集基金。其二，募集对象不同，公募基金的招募对象是不确定的大众投资者，由于公募基金的投资门槛较低，因此适合中小型投资者；而私募基金面向的是特定的投资人，对投资人的有严格的限制，只限于有一定的风险承担能力的经验丰富的特定投资者。其三，监管程度不同，公募基金面向的是广大的大众投资者，所涉及的范围大，国家法律法规为保护众多的中小投资者利益，对公开募集的行为，实施更为严格的监管措施，对公募基金的投资对象和投资方式做出限制；而私募基金由于投资者只是部分特定的投资者，可以通过单独协商，一般法规可以不像公募基金那样严格详细，对私募的监管也较松，在运作上有高度的自由，投资也相对灵活。其四，信息披露程度不同，公募基金对信息披露有非常严格的监管和要求，除了向客户披露外，还要通过公开媒体向客户公开信息，一般来说必须有公开招募说明书、投资组合公告、基金契约、公司章程等，还要通过月报、季报、年报等文件披露基金信息，投资者可以通过多种渠道获取信息；私募要求则低得多，一般只要半年或一年私下向客户公布投资组合及收益即可，不需要向社会公开。其五，资金流动性不同，公募基金有开放式和封闭式之分，并且以开放式为主，开放式基金有较高的流动性，投资者可以任意申购和赎回基金；而私募基金大多要求投资者在初次投资时承诺必须遵守一定时期的锁定时间，在此期间内投资者不能要求基金赎回，当锁定结束，也只能在规定的赎回期赎回。其六，基金法律组织形式不同，公募基金一般只能采取公司型或契约型两种形式。而私募基金则没有法律强行性限制。其七，运作机制不同，私募基金运作机制比公募基金灵活，主要表现在组织机制比较灵活，激励郭锋、陈夏：证券投资基金法导论 ，法律出版社 2008 年版，第 20 页 。12机制灵活多样以及基金经理的报酬较高。其八，设立成本不同，相对于公募基金，私募基金不需要注册和公开发行从而节省相关费用，另一方面，简便了审批程序。（四）其它划分方式按照其它标准还可将证券投资基金做进一步的划分。除了上述主要的划分标准外还有一些分类方式。以是否变更已编定的证券资产内容为标准可分为固定型(fixed type)基金（证券投资的证券资产经编定后，不论其价格如何变化，在信托契约期间内，除非编入的证券发行公司有合并、解散等事由，基金不得变更或出卖。 ）和半固定型(semi-fixed type)基金（证券投资的证券资产经编定后，基金在一定条件下，需要变更该基金的资产内容） 。以投资的政策为标准可分为：一是普通股基金(common stock funds)及债券优先股基金(bond， preferred stock funds)。前者是将基金资产全部或大部分投资于普通股，后者要求稳健，所以全部或大部分投资于获利稳定的债券或优先股。二是均衡型基金(balanced funds)，即将基金资产分散地投资于普通股、优先股及各种债券。三是货币市场基金(Money Market funds) ，即将基金资产主要运用于高收益之货币市场短期票券，如国库券、商业本票、银行定期存单。四是双重基金(double purpose funds)，由封闭型的投资公司发行两种证券所得股(incomeshares)及资本股(capital shares) 。前者的投资者分享股利及利息所得的分配，而后者享有资本利得的分配。五是成长基金（growth funds ）及收益基金（ incomefunds） 。前者是以追求买卖证券的涨价利益所得为目标，是最受长期投资人欢迎的基金型态之一；而后者是以获取股利收入为目标。介于两者之间的中间型态为成长收益型，兼顾证券交易所得与股利收入，投资者对基金本身价值的增长比对其股利（dividend ）的收入更有兴趣。六是分散型基金(diversified type funds)和非分散型基金（non-diversified type funds） 。前者将基金分散投资于多种证券，而后者将基金投资于少数几种证券，均衡型基金多为分散型基金，而特定产业基金(又称专门基金 specialty funds，即将基金投资于特定产业或地区)多属非分散型基金。三是以注册登记地、资金来源地、投资对象地为标准可分为国际证券投绩效基金(performance funds)为成长基金之一种，是追求最大资本升值或市场平均率。13资基金（跨国基金）及国内证券投资基金是以注册登记地（基金注册登录的所在地） 、资金来源地（基金募集资金的来源地） 、投资对象地（基金运用所招募的资金，将其资产进行投资的对象或标的所在地）为分类依据，只要其中一地是在外国，即属前者，如果三地均在外国的，即属外国基金，并非所谓的国际证券投资基金。第二节 证券投资基金的功能定位一、证券投资基金的起源考察想要探明证券投资基金制度之基本概念，首先应从其制度的源起、发展的状况开始。证券投资基金起源于十九世纪的欧洲，在本世纪初传入美国后，得到极大的普及和发展。今天，美国的证券投资基金拥有世界上最大的资产管理量和最复杂的管理系统。英国基金业的发展程度虽不及美国，但在欧洲各国中具有较强的代表性。日本的证券基金是以欧美的基金为范本发展起来的，其资产管理量和系统的完备程度在亚太地区占据领先地位。英国是现代投资基金的发祥地。19 世纪中期，英国确定了作为世界贸易和金融王国的地位，工业革命接近终场，国内的投资机会锐减；另一方面，海外对资本的需求高涨，追求利润的人们开始把资金投向海外，其中，既无知识又不具备调查能力的中小投资者寻求如何能够尽量回避风险而享受利益的投资方式，投资基金应运而生。1868 年，世界上第一个投资基金外国和殖民地政府信托，在英国诞生。该基金成立时募集 100 万英镑。其操作方式类似现代的封闭式契约型基金，通过契约约束各当事人的关系，委托代理人运用和管理基金资产。随后，1873 年第一家专业管理基金的组织“苏格兰美洲信托”成立，1879 年英国股份有限公司法发布。从此投资基金从契约型进入股份有限公司专业管理时代。第一个具有现代开放式基金雏形的基金在 1931 年出现。1943 年，英国成立了“海外政府信托契约”组织。该基金除规定基金公司以净资产价值赎回基金单位外，还实务上又可依投资地区分为：全球性基金(Global Funds)、区域性基金（ Regional Funds）与单一国家基金( Single-Country Funds)三种。全球性基金是以全球金融市场为投资对象，包括本国市场；而国际基金则是指投资于外国市场之基金。See Albert J. fredmanand Russ Wiles, How Mutual Funds work, 104-105 (1993)。杨培侃：国际证券投资基金管理法制之研究 ，台湾大学法律研究所 2002 年硕士学位论文。14在信托契约中明确了灵活的投资组合方式，标志着英国现代证券投资基金的开始。英国的封闭式基金一般以投资信托公司股份的形式向公众募集资金，而开放式基金一般以单位信托基金的形式存在。单位信托基金向投资者出售基金单位，并承诺以基金净值赎回基金单位。单位信托基金的普及性和管理资产总量，超过了投资信托公司。截至 1997 年底，英国有单位信托基金管理公司 154 个，管理单位信托基金近 1600 个，管理资金超过一千五百亿英镑；而投资信托公司有五百七十多个，管理资金 580 亿英镑。美国投资基金的发展起源于 20 世纪 20 年代中期。第一个具有现代证券投资基金面貌的开放式基金麻州信托，于 1924 年诞生在波士顿。这支基金成立的第一年只有 200 名投资者，总资产不足 40 万美元。投资基金出现后，由于 30 年代初期的大萧条和第二次世界大战，发展较为缓慢，1940 年制定的投资公司法是世界上第一部系统地规范投资基金的立法，为美国投资基金的发展奠定了基础。第二次世界大战后。美国经济在 50、60 年代的高速增长，带动了投资基金的发展。1970 年时，美国已有投资基金 361 个，总资产近五百亿美元，投资者过千万人。70 年代美国经济出现滞胀，高失业率伴随高通胀率，投资基金的发展亦进入一个低迷阶段，在投资者数量和管理资产方面都出现萎缩。进入 80 年代后，美国国内利率逐渐降低并趋于稳定，经济的增长和股市的兴旺亦使投资基金得以快速发展。尤其在 80 年代中后期，股票市场长期平均收益高于银行存款和债券利率的优势逐渐突出，投资基金的发展出现了一个很大的飞跃。进入 90年代，世界经济一体化的迅速发展使得投资全球化的概念主导了美国投资基金的发展，同时在克林顿执政时期，国内经济的高速增长使得股市空前高涨，股票基金也得以迅速膨胀。今天，美国的证券投资基金在美国称为互惠基金（MutualFund）的资金总量高达四万亿美元，大约有四千万持有者。美国的互惠基金分为封闭式基金和开放式基金。封闭式基金的起源略早于开放式基金，但开放式基金以其方便投资者的优点很快超过了封闭式基金。目前，封闭式共同基金大约只有 500 个，多产生于债券基金和国家基金，而开放式基金的数目则高达五千多个，种类多种多样，从投资组合上分，包括股票基金、债券基金、平衡基金（股票、债券均衡组合） ；从投资区域上分，有国内市场基金和国际市场基金；从投资目的上分，可分为收入型基金和成长型基金等。15在日本投资基金被称作为证券投资信托基金。证券信托投资业务在 20 世纪30 年代已在日本出现，但在 50 年代之前发展极不规范。第二次世界大战后，日本股市极度萧条，给战后经济复兴和企业融资带来巨大困难。为应付这种局势，日本证券界研究通过了有效利用投资信托制度将大众资金引进证券市场的方法，于 1951 年 6 月公布实行了证券投资信托法 ，确立了以战前的投资信托的结构为参考的契约型投资信托制度，日本四大证券公司即野村、日兴、大和及山一率先注册开展基金业务。因此，日本投资信托的产生有强烈的政策性，与英、美等国在经济发展的过程中自然发生的背景大不相同。1957 年信托投资行业的自律机构“日本投资信托协会”的成立，为日本现代投资基金的发展进一步铺平道路。1959 年 12 月基金业务从证券公司分离，四大投资信托公司由此诞生。1961年专注于债券投资的债券基金开始出现。1970 年投资基金开始对海外投资，20世纪 90 年代初，日本泡沫经济崩溃，投资基金资产急剧减少，投资基金行业面临严峻局面，从而导致 1994 年的投资基金制度改革。改革措施主要包括：加强对投资者保护，放宽对基金资金运用的限制以及允许投资基金管理公司兼营专项代理投资业务等，以便促进投资基金的复兴。日本的投资基金以契约型开放式为主，绝大部分不上市交易。政府的监管指导力较强，投资信托协会的自律管理较为有效。截至 1997 年 6 月，日本有基金管理公司 44 家，管理基金 5300 多个，管理资产近四十五万亿日元，其中股票基金和债券基金分别占 24和 76。四大信托投资公司占据主导地位，管理资产占总资产的 58。二、证券投资基金的经济目的证券投资基金在每个国家的产生及发展，皆有其不同的原因及背景。证券投资基金首先滥觞于英国，是因为国内资本饱和、转向美洲等地投资以殖民制度跨国管理财产的不便而产生；在美国，部分法制是继受自英国，部分法制则是为规避严格的公司法衍生而成；而在日本，主要是证券市场证券供过于求，为协助企业筹集资金而生。我国引进这一制度的目的是为了使证券投资基金制度所独美国国际商务会员网，网址 /guide/st.htm，访问日期：2008 年 12 月25 日。谢哲胜：财产法专题研究 （三） ，台湾元照出版公司 2002 年版，第 260-262 页。陈春山：证券投资信托契约法律问题之研究 ，台湾中兴大学法律学研究所 1986 年硕士学位论文。16有的机能实现特定的经济目的。（一）为了引进外资进入证券市场此为我国当初引进证券投资基金制度的最主要目的。引进外资进入证券市场的目的，一方面可以拓宽外资流入的渠道、改善国内企业的资本结构；另一方面可以提高我国在国际金融市场的地位。就前者而言，传统上企业募集外资的方式，仅得由外国人直接投资国内企业、合作投资或对外发行公司债、向外借款等方式。证券投资基金在海外发行受益凭证，向国外募集资金，而以国内证券市场为投资主要对象，自可达成引外资进入国内的任务，并且可方便企业筹集资金，而改善国内之资本结构；就后者而言，引进外资投资我国的股市，除了可以提高我国证券市场在国际投资市场的比重、增加国际影响力以外，还可使我国的经济发展情况及企业资料对外公开，增进外国投资人、投资机构对我国的了解，有助提高我国在国际金融市场的地位和影响力。（二）增加投资结构在市场中的比例、发挥金融中介的作用所称投资机构从广义而言，是指非自然人的投资人，包括公司法人以及金融中介机构。由投资机构投资于证券市场，一方面因为其多属于中、长期投资，且具有专业的分析能力，不容易被市场上的流言、消息所影响，助于证券市场的稳定；另一方面，由于其重视专业投资分析，需要大量的信息，不但可以带动其它个人投资者重视财务分析的风气，也可以增强整体市场信息系统的建立，此为增加机构投资人于证券市场的比例的优点。 “证券投资基金，系自投资大众集合大笔游资，其为投资大众之接受程度越高，即可以减少个人散户在证券市场之比例；而其由具投资专业之证券投资基金事业为投资之分析，可达带动投资专业化之目的；在带动对财务分析之重视上，大众对其之兴趣会使投资人对公开发行证券之各个资料欲趋重视，形成一股在野之监督力量。 ”（三）增加对投资人的保护、提供投资的渠道这正是证券投资基金制度的主要目的，也是各国在从事证券投资基金法制现代化过程中的主要考虑因素。证券投资基金制度的发展，是针对单就证券交易法等法律规范证券投资基金业，仍无法涵盖对于受益人交付其财产于证券基金管理人并由其管理、处分而直接承受其损失或收益的结果，无法对投资人提供完整的陈春山：证券投资信托契约法律问题之研究 ，台湾中兴大学法律学研究所 1986 年硕士学位论文。17保障这些缺陷而设计的。证券投资基金可以达到保障投资的目的：一方面，透过专业分析及风险分散，节省其时间和精力并减少其投资的风险；另一方面，唯有对投资人提供完整的保障，使其愿意将资金投入，证券投资基金业才有发展的可能。三、证券投资基金的独特机能证券投资基金在现行运作上考虑到其管理、运用资金的机构发生监守自盗、贪污舞弊等情况，所以在设计证券投资基金制度时，依“经理与保管分离”原则，另外设有基金保管机构，保管资产并监督基金管理机构以保障投资人权利，这样的安排体现其特有的机能。（一）分工合作的机能从证券投资基金制度的经济功能上来看，基金管理机构、基金保管机构是共同为投资人的利益，管理投资人共同出资组成的信托基金，运用于有价证券投资之上，以获取利润，为配合专业分工的要求与经济效益的考虑，将决策与执行的工作分别由基金管理机构、基金保管机构职掌。（二）避免欺诈的机能证券投资基金制度开始设立，便将经理与保管分离，使有管理权能的基金管理机构因无基金的持有而无法为自己所用，有名义上所有权的基金保管机构因无管理权而无法随意处分财产，以此来保障投资人的利益，减少诈欺事件的发生。（三）监督制衡的机能随着证券投资基金制度的发展，经理与保管分离原则，由原先消极的反诈欺功能发展为积极的监督制衡功能。由于基金管理机构的经理许可权的扩大，基金保管机构由单纯遵从基金管理机构指示从事证券资产保管的机关，发展为兼具代替投资人监督基金管理机构权利正当行使的功能的机关，透过两者之相互监督、制衡，以确保投资人的利益。依上述分析，证券投资基金基本上有投资人、基金管理机构、基金保管机构三个关系方，且基金保管机构的权能实际上是为保障投资人权益而从基金管理机构中切割出来，与基金管理机构相同，均为服务投资人而存在。18第三节 我国证券投资基金的发展历程我国的证券投资基金的发展历程可以分为三个阶段，以 1997 年证券投资基金管理暂行办法和 2003 年证券投资基金法的颁布实施为标志。一、 证券投资基金管理暂行办法实施前1987 年，中国银行和中国国际信托投资公司首先开展中国基金投资业务，与国外的一些机构合作，推出了面向海外投资者的投资基金。虽然，严格地讲，与这并不代表着中国国内投资基金的诞生，但是投资基金这一概念，在中国悄然诞生了。1991 年中国相继诞生了深圳、上海两家证券交易所，标志着中国证券市场试点工作的全面启动。以此为契机，中国证券投资基金也进入试点工作，其标志是 1991 年“武汉证券投资基金”和“深圳南山风险投资基金”的设立。1992年 6 月，深圳在全国率先公布了深圳市投资信托基金管理暂行规定 ，使基金的设立有了规范性依据。这一年，中国投资基金业迅速发展。当年经各级人民银行批准的 37 家投资基金出台，规模计 22 亿元人民币。11 月，由中国农村发展信托投资公司等五家金融机构联合发起中国第一家规范化的公司型封闭式基金淄博乡镇企业基金，得到中国人民银行总行的批准而设立，标志着中国新兴的投资基金事业开始得到政府的支持。同年 10 月，中国第一家规范化的专业基金管理公司深圳投资基金管理公司开始投入运营。这些都说明中国投资基金出现了实质性的发展。1993 年 9 月以来，深圳证券交易所把基金上市工作作为活跃深圳证券市场的长期力量放到了主要的议事日程，先后制定了深圳证券交易所基金上市规则 、 深圳证券交易所基金凭证交易清算管理办法 ，从而为基金在深圳证券交易所上市铺平了道路。那时还没有公司法和信托法，此类模仿公司型基金的模式，有自己的章程、基金持有人大会（相当于股东大会）和董事会，投资公司相当于美国的投资公司，即基金本身和投资管理人相当于美国的投资顾问，即基金管理人。基金投资方向多元化，不限于证券投资。此后，市场上出现多只类似的基金，一部分还实现在交易所上市交易。由于没有相应的立法调何孝星：中国证券投资基金发展论 ，清华大学出版社 2003 年版，第 16 页。郭峰、陈夏：证券投资基金法导论 ，法律出版社 2008 年版，第 32-33 页。19整，加之监管不力，造成基金行业不断走向混乱，投资者损失惨重。二、 证券投资基金法实施前1997 年为了整顿基金市场，国务院颁布证券投资基金管理暂行办法 ，它标志着中国投资基金规范化发展时期的到来。此后，监管机构又相继颁布了证券投资基金管理暂行办法的实施准则、通知、规定等，对基金设立、管理和托管、基金信息披露等内容进行了详细的规定，规范了投资基金的运作，推动了证券投资基金载我国的快速发展。证监会根据该办法的规定，联合中国人