企业投资行为的非理性.docx

企业投资行为的非理性 在企业投资规模既定的前提下，企业投资内部结构成 存在很大差别，有企业主动扩大生产规模的基本建设投资 技术改造开发投资；也有因企业销售困难而被动增加的 存货资；还有企业通过合资经营兼并收购等形式扩大生 产规模的股权投资；等等。企业投资结构不仅决定着企业 投资效益的好坏，而且对一国经济技术进步和产业结构深 化有有深远影响。 1.企业技术改造开发投资不足 传统经济增长模式决定我国企业投资结构的鲜明特点 之一，就是基本建设投资占据主导地位。这种投资结构在 20 世纪初 90 年代遇本文原创网站为大秘书网- 到了前所未有的挑战，知识经济时 代的来临使得技术进步在经济增长中的贡献远大于要素投 入的贡献，技术进步成为决定经济增长的关键因素。原有 的企业投资结构中由于技术改造开发投资不足，迟滞了企 业技术进步的步伐，从长远看，影响了企业竞争力和企业 价值。 尽管技术改造开发投资对企业技术进步的作用已经得 到充分认识，但是从实际的技术改造开发投资情况看，更 新改造投资占整个固定资产投资的比重从“八五”以来逐 年下降， 从“七五”时期的 35%左右下降到 30%左右，同 发达国家相比仍然是显得很低。美国 20 世纪 80 年代初这 一比例高达 77%，日本制造业在同期该比例达到 50%，原材 料行业达 60%，而其他工业化国家的技术改造投资比例也都 在 40%以上。从企业技术开发的经费支出看，我国企业技术 开发经费支出从 1990 年的 133 亿元增加到 1994 年的 339 亿元，增加近 2 倍。但是，企业技术开发经费支出占销售 收入的比重却仍然只有 1.37%，而这一比例在发达国家一般 为 3%到 5%左右。 造成我国企业投资结构中技术改造开发投资滞后的原 因是多方面的。第一，技术进步的动力来源于采用新技术 新工艺创造新产品所能带来的超额利润，技术进步的 压力来自激烈的市场竞争。由于国有企业还不是真正自主 经营自负盈亏的经济主体，缺乏自我改造自我发展的 动力和压力，缺乏应有的风险机制和责任机制。第二，我 国目前的技术创新机制难以适应市场经济的需要。在传统 的技术创新机制下，首先由国家制定科技发展战略，科研 单位高等院校接受上级的技术研究和发展任务，完成任 务后交给主管部门，由主管部门会同主管生产部门商量新 技术的中试和生产安排。企业在接到任务后在实验调试， 直到生产出合格产品。在这种僵化的技术创新机制中，生 产和科研脱节，企业没有成为技术进步的主体，承担起技 术开发，中试和试生产的主要任务。第三，企业技术开发 投资相对于企业的一般投资项目来说是高风险高收益项目， 一项产品创新，从构思到设计，从开发到中试，最后成功 地投入市场，成功的几率只有 1%-2%。产品从开发中试到 投入生产的资金需求之比大致为 1：10：100。长期以来， 我国对创新企业的金融支持主要通过向其提供低息贷款的 方式，而这种方式与创新企业的融资需求不相适应，影响 了我国的创新企业的发展。由于我国对代表高新技术产业 发展的创新企业缺乏相应的金融支持制度，限制了这种具 有高技术开发投资倾向的企业缺乏相应的金融支持制度， 限制了这种具有高技术开发投资倾向的企业发展，这也是 构成我国企业技术开发投资比重过低的原因之一。 2.企业购并投资不足 20 世纪 90 年代以后，我国企业面临着增长方式转变和 重大结构调整的任务。党的“十五”大提出，需要以资本 为纽带，建立一批跨地区跨部门跨所有制和跨国经营 的大型企业集团，企业收购兼并被提到战略高度。然而， 反观 90 年代以来我国的企业收购兼并所走过的历程，政府 干预式的非市场化痕迹十分明显。政府干预过多主要表现 在两个方面：一是政府主管部门出于地方保护主义的需要， 阻碍本部门或本地区企业被其他部门或地区企业兼并，分 割企业购并市场；二是政府硬性牵线搭桥，进行“调整合 并”。这种通过行政手段，为了消灭当地企业亏损需要而 促使资产流动的“调整合并”，由于忽视了通过市场化的 产权转让优化配置存量资源的问题，其结果往往是效率不 高，没有真正实现企业购并的目的。 相对于我国目前面临的巨大的结构调整任务，企业购 并投资显得微乎其微，难以胜任企业购并市场的主角位置。 我国企业购并投资之所以没有在企业投资中占一席之地， 原因是多方面的，但就企业投资选择来看，主要有以下两 方面：首先，对于发起购并的企业来说，购并往往涉及一 次性较大的现金支持，这对企业内部现金流量和融资能力 是十分严峻的考验。我国企业大多数是以银行为融资来源， 单一的企业融资渠道，使企业缺乏稳定的资本资金来源， 极大地限制本文原创网站为大秘书网- 了企业内部现金流量水平和融资能 力的扩张，进而使大批潜在的企业购并投资由于财务和融 资方面的限制难以实现。此外，为了降低购并一次性支付 的额度，发起购并企业可以采取多样化的策略，以低成本 达到购并的目的，如以获得控制权方式或以争夺股东代理 权方式等等。但是由于我国资本市场不发达，目前企业购 并基本上采取整体接受方式，通过资本市场的低成本购并 策略难以实施，这无疑增加了企业并购并投资的难度。其 次，企业购并成功与否很大程度上取决于购并对象选取是 否得当和发起购并企业的出价是否合理，这需要对购并对 象的经营情况和资产质量有一个科学全面的评估。发达的 资本市场通过持续的信息披露机制和市场价值指标为发起 购并企业提供了可靠的决策依据，从而大大地降低了企业 购并市场的交易成本。由于我国企业产权证券化比例较低， 企业购并更主要依靠非证券化的产权交易中心。这种非证 券化的产权交易中心一般有沟通信息咨询服务资产评 估和法律顾问的功能，其目的是通过专业化的服务降低企 业购并市场的交易成本。然而，目前的产权交易中心一般 有地方政府的体改委或国资局牵头，地方在政府批准，普 遍带有明显的政府背景和行政色彩，交易主体职能中介 职能和监督职能容易混淆，仍旧是市场化程度很低的产权 交易组织，这使得我国企业购并投资与新增投资相比交易 成本过大，一般企业大都偏向于新增投资，抑制了企业购 并投资动机。 3.企业投机偏好明显 在企业技术改造开发投资与购并投资不足的背景下， 企业尤其是国有企业则由于投资环境治理结构和自身 竞争的制约，不愿对实体经济领域进行长期投资，产业资 本失去对实体经济领域投资的兴趣，为获得短期收益，将 大量资金投入资本市场，使得市场价格水平不断升高，既 形成了实体经济中的泡沫成分，也逐步加大了虚拟经济中 的泡沫，并成为引发金融风险和经济危机的潜在因素。反 映在上市公司的股利分配政策变化中，年终不分配红利的 上市公司比例由 1994 年不足 10%上升到 1997 年的 48%，而 1998 年更高达 55%以上。市场对资金的引导作用也显现出 来，当企业意识到市场这一特点后，纷纷将企业投入到高 收益的短期投资中。XX 年，深沪股票市场发行上市了 133 只新股，一级市场有效申购冻结资金共 157560.8 亿元，每 只新股平均的申购资金为 1184.66 亿元。按每只新股 3 天 的冻结期计算，XX 年一级市场每只新股的申购资金总额为 3553.98 亿元。按开盘价和上市最高价平均计算，一级市场 申购者从中获利 834.48 亿元。全年申购资金的收益率为 23.48%。1996 年为 7.40%，1999 年为 8.07%，XX 年为 7.55%， 基本处于下降趋势。而 515 家国家重点企业在 XX 年的净资 产收益率仅为 7.15%，远低于同年投资深沪两市股票的收益 率和一级市场申购新股的收益率。另外一种投机方式则是 1998 年以后，出于对开放创业板市场的预期，大量的投机 性资本投入到创业企业中，以获取一级市场和二级市场间 的投机性资本收益，是投机资本新的表现形式。 我们从上述分析中看出，影响国有企业投资偏好的主 要原因是其治理结构的约束，软约束下的国有企业管理者 不必承担经营失败的责任而影响非国有企业投资偏好的主 要是诸多投资领域的进入障碍，如技术壁垒行业准入许 可等。如政府在资本市场设立租金，为证券机构获得高额 租金提供了机会；加之金融长期以来就是高度垄断性行业， 获得高额垄断性租金的机会较