企业套期保值的工具与技术.ppt

企业套期保值的 工具与技术 引例：套期保值重要而又危险！ 国航（601111）2008年合并报报表显显示，因 航油套期保值值所导导致的公允价值损值损 失为为 77.069亿亿元！ 国航的巨额亏损给我们什么启示？ 国航2008年部分经营数据 全年实现旅客周转量661.6亿收入客公里。 每收入客公里收益0.65元。 国航机队 套期亏损的相对影响 相当于全年营业收入的14.55% 相当于全年客运收入的17.92% 相当于全年经营毛利的1.77倍 相当于35.36台飞机的全年运费收入 国航做了什么？ 2008年11月21日发布关于燃油套期保值的提示 性公告 “燃油成本是本公司运营成本的重要组成部分，今 年以来已占总运营成本40%以上。” “本公司为套期保值目的与若干对手订立燃油保值 合约，其经济实质相当于约定于合同期内：1）本 公司有权以约定价格按照事先确定的周期从对手 方买入一定数量的燃油；2）同时，对手方也有权 以约定价格按照事先确定的周期向本公司卖出一 定数量的燃油。其中上述本公司有权买入燃油的 价格远高于对手方有权卖出燃油的价格。” 国航做错了什么？ 2008年报附注P128：本集团亦开展衍生交易，主要包括 掉期及复杂期权，目的在于控制本集团营运所产生的利 率风险和航空油料价格风险。于整个年度内，本集团采 取了不进行衍生工具投机交易的政策。 2008年报附注P133：本集团允许审慎利用掉期及复杂期 权等经批准使用的衍生工具，在获批限额内与经批准的 对手进行交易。 2008年报附注P133：交易对手的信用风险通常限于公允 价值随时变动产生的所有收益，而非有关工具的本金。 因此，即使交易对手违约，亦不可能发生重大损失。 Outline 为什么企业需要进行套期保值？ 套期保值的工具与基本方法 套期保值的技术与最优套期比率 套期保值中的风险控制 套期保值：多少亏损借汝之名 株冶 中航油 中国远洋 中国国航 东方航空 上海航空 深南电 谁会成为下一张多米诺骨牌？ 问题：到底是保值还是投机？ 中航油：卖出看涨期权、做空原油期货 中国远洋：买入FFA（远期运费协议） 东航国航：买入看涨期权、卖出看跌期权 错在何处？ 也许我们不需要套期保值：中航油 选错了品种：国航、东航能用看跌期权吗 ？ 套反了方向：中国远洋 选错了时机：国航2008年7月锁定最高价 做成了投机：中航油 不怕错就怕拖：中航油 企业到底要不要套期保值？ 正方观点 规避风险，以便专注于主业 多数公司没有价格预测能力，因此稳定进销 价格意义非凡 反方观点 股东可以自行套期保值 如果对手不做套保，则套保公司可能风险更 大 套期保值必须解决哪些问题？ 哪些企业需要进行套期保值？ 套期保值与投机的分野 使用什么工具进行套期保值？ 套期保值需要技术吗？ 套期保值者如何进行风险控制？ 不利趋势条件下的套期保值 为什么企业需要进行套期保值？ 锁定价格（原材料、产品） 降低资金占用，节约库存 增强财务稳定性 如果航空公司不做套期保值 如果你的财务是稳健的，还需要套期 保值吗？ No! 垄断型企业，如果自己享有定价权，是不 需要套期保值的。 如中航油、双石，在国际市场买入原油， 在国内销售成品油，而成品油是从原油进价 倒推定价的，利润天然锁定，再做套期保值 就是投机！ 财务不稳健就一定要套期保值吗？ No! 也许公司越俎代庖？ 如果套期保值并不是行业标准做法，则公 司选择套期保值可能是非常危险的！ Outline 为什么企业需要进行套期保值？ 套期保值的工具与基本方法 套期保值的技术与最优套期比率 套期保值中的风险控制 如何界定套期保值？ 根据企业会计准则第24号，套期保值 ，是指企业为规避外汇风险、利率风险、商 品价格风险、股票价格风险、信用风险等， 指定一项或一项以上套期工具，使套期工具 的公允价值或现金流量变动，预期抵销被套 期项目全部或部分公允价值或现金流量变动 。 分为公允价值套期、现金流量套期和境外 经营净投资套期。 公允价值套期 对已确认资产或负债、尚未确认的确定承诺，或 该资产或负债、尚未确认的确定承诺中可辨认部 分的公允价值变动风险进行的套期。 示例： 某企业对承担的固定利率负债的公允价值风险进行 套期 航空公司签订一项3个月后以固定外币金额购买飞机 的合同（未确认的确定承诺），对其外汇风险进行套期 现金流量套期 对现金流量变动风险进行的套期。该类现 金流量变动源于与已确认资产或负债、很可 能发生的预期交易有关的某类特定风险，且 将影响企业的损益。 示例 企业对浮动利率债务的现金流量风险进行套 期 航空公司为规避3个月后预期很可能发生的 与购买飞机相关的现金流量变动风险进行套期 境外经营净投资套期 对境外经营净投资外汇风险进行的套期。 境外经营净投资，是指企业在境外经营净 资产中的权益份额。 套期工具 企业为进行套期而指定的、其公允价值或现金流量变动预期 可抵销被套期项目的公允价值或现金流量变动的衍生工具，对 外汇风险进行套期还可以将非衍生金融资产或非衍生负债作为 套期工具。 对于外汇风险套期，企业可以将两项或两项以上非衍生工具 的组合或该组合的一定比例，或将衍生工具和非衍生工具的组 合或该组合的一定比例指定为套期工具。 对于利率上下限期权或由一项发行的期权和一项购入的期权 组成的期权，其实质相当于企业发行的一项期权的（即企业收 取了净期权费），不能将期指定为套期工具。 套期保值的工具与方法：远期 远期合约（Forward Contracts）是指双方 约定在未来的某一确定时间，按确定的价格 买卖一定数量的某种金融资产的合约。 如果信息是对称的，而且合约双方对未来 的预期相同，那么合约双方所选择的交割价 格应使合约的价值在签署合约时等于零。这 意味着无需成本就可处于远期合约的多头或 空头状态。 远期合约是适应规避现货交易风险的需要而 产生的 。 远期合约是非标准化合约。 灵活性较大是远期合约的主要优点。在签署 远期合约之前，双方可以就交割地点、交割时 间、交割价格、合约规模、标的物的品质等细 节进行谈判，以便尽量满足双方的需要。 远期合约的缺点 场外交易：由于远期合约没有固定的、集中的交 易场所，不利于信息交流和传递，不利于形成统 一的市场价格，市场效率较低。 流动性不足：由于每份远期合约千差万别，这就 给远期合约的流通造成较大不便，因此远期合约 的流动性较差。 信用风险：远期合约的履约没有保证，当价格变 动对一方有利时，对方有可能无力或无诚意履行 合约，因此远期合约的违约风险较高。 远期合约举例 FRA:远期利率协议,是买卖双方同意从未来某一商定的时期 开始在某一特定时期内按协议利率借贷一笔数额确定、以具 体货币表示的名义本金的协议。 NDF:无本金交割远期外汇协议。企业可据此提前结汇。 FFA：远期运费协议。约定具体航线、价格、数量等，以便 在未来某一时点，收到或支付依据波罗的海的官方运费指数 价格与合约约定价格的运费差额。 套期保值的工具与方法：期货合约 期货合约（futures contract）是交易双方约定 在未来某一特定时间、以某一特定价格、买卖 某一特定数量和质量的金融资产或实物商品的 标准化合约。 期货合约是由期货交易所统一制订的、规定在 将来某一特定时间和地点交割某一特定数量和 质量的实物商品或金融资产的标准化合约。 28 期货价格和现货价格的关系 期货价格和现货价格的关系可以用基差（ Basis）来描述。所谓基差，是指现货价格 与期货价格之差，即： 基差=现货价格-期货价格 基差可能为正值也可能为负值。但在期货 合约到期日，基差应为零。这种现象称为期 货价格收敛于标的资产的现货价格。 基差会随着期货价格和现货价格变动幅度 的差距而变化。当现货价格的增长大于期货 价格的增长时，基差也随之增加，称为基差 增大。当期货价格的增长大于现货价格增长 时，称为基差减少。 期货价格收敛于标的资产现货价格是由套 利行为决定的。 期货合约的标准化条款 交易数量和单位条款 质量和等级条款 交割地点条款 交割期限条款 最小变动价位条款 每日价格最大波动幅度限制条款 最后交易日条款 31 期货品种 商品期货 农产品期货 金属期货 能源期货 金融期货 外汇期货 利率期货 股指期货 期货交易的特点 标准化合约 场内交易 T+0 杠杆与风险性 逐日盯市（Mark to Market） 33 逐日盯市制度 34 期货合约的套期保值 套期保值是指买入(或卖出)与现货市场数量相当但交易方向相反的期货 合约，以期在未来某一时间通过卖出(或买入)期货合约(即平仓）来补偿 现货市场价格变动所带来的实际价格风险，从而达到降低乃至对冲风险 的目的。 买入套期保值是买入期货合约以防止因现货价格上涨而遭受 损失 卖出套期保值是卖出期货合约以防止因现货价格下跌而造成 损失 原理：某一特定商品的期货价格和现货价格受相同的经常因素的制约， 两者的变动方向基本一致而且具有市场趋合性，即当期货合约邻近交割 期时，现货与期货的价差趋于零。 套期保值者的目的不是为了赚到利润，而是要在价格上得到保证。更准 确地说套期保值者的目的是转移风险，保障正常利润。 期货套期保值的操作原则 商品种类高度相关 商品数量相等 月份相同或相似 交易方向相反 套期保值操作的类型 买入套期保值 卖出套期保值 综合套期保值 消费需求方 贸易商 生产供应方 案例：熊市中电铜生产商的保值交易 某铜业公司在某年初根据资料分析，担心铜价会有较大幅度的 下跌。于是该公司决定按每月4000吨的计划销售量，对其产品- 电铜进行套期保值交易。 该公司在期货市场上分别以17450元/吨，17650元/吨， 17850元/吨，18050元/吨，18250元/吨的价格卖出5，6，7，8， 9月份期货合约各4000吨。并且该公司将当时的现货价格为17200 元/吨作为其目标销售价。 在进入二季度后，现货铜价果然跌至16500元/吨，该公司按 预定的交易策略，从4月1日起，对应其每周的实际销售销售量对 5月份期货合约进行买入平仓。到4月末的套期保值 交易结果如 下： 现货 市场期货市场 目标销 售价：17200（元/吨） 计划销售量：4000（吨） 5月份期货合约卖 出价17450（元/吨 ），合约数量4000（吨） 第一周 实际销 售量：1000吨 平均销售价16500元/吨 销售亏损70万元 5月合约买 入平仓量1000吨 平仓价16650元/吨 平仓盈利80万元 第二周 实际销 售量1000吨 16450元/吨 销售亏损75万元 5月合约买 入平仓量1000吨 平仓价16600元/吨 平仓盈利85万元 第三周 实际销 售量1000吨 平均销售价16400元/吨 销售亏损80万元 5月合约买 入平仓量1000吨 平仓价16550元/吨 平仓盈利90万元 第四周 实际销 售量1000吨 平均销售价16400元/吨 销售亏损80万元 5月合约买 入平仓量1000吨 平仓价16500元/吨 平仓盈利95万元 累 计 累计销 售4000吨 累计销 售亏损305万元 累计平仓4000吨 累计平仓盈利350万元 案例：熊市中电铜生产商的保值交易 案例：熊市中电铜生产商的保值交易 根据上述结果，盈亏相抵并减去8万元交易手续费 后，还盈利37万元。因此该公司实际实现的销售价 格为17290元/吨。这一结果表明该公司通过套期保 值交易，有效地规避了铜价下跌所产生的经营风险 ，实现了该公司所希望的目标销售价。 以后各月的交易过程同此。我们通过这个案例可以 得出在熊市中电铜生产企业，在现有的投资市场条 件下，应该以卖出套期保值为主。 套期保值的工具与方法：期权 Options，指在某一特定的期限内，按某一 事先约定的价格，买入或卖出某一特定标的 资产的权利。 这种权利对买方是一种权利，对卖方是一种 义务，权利与义务不对等。 期权买方赋予买进或卖出标的资产的权利， 但不负有必须买进和卖出的义务。 期权卖方只有义务，无不履约的权利。 我国类似期权的证券 认股权证（Warrant） 可转换债券（Convertible Bond） 可赎回债券（Callable Bond） 抵押贷款（Collateralized Loan）隐含的看 涨期权 经理人的薪酬- 股票期权 附带买权的租赁（Lease With Buy Option） 期权分类 按权利的特征划分 看涨期权（Call Options） 看跌期权（Put Options） 按照行权时间划分 欧式期权（European Options ） 美式期权（American Options） 按期权合约的标的资产划分 实物期权 金融期权 实值期权、平值期权、虚值期权 看涨期权看跌期权 实值 期权市场价格 执行价格市场价格 执行价格 到期日看涨期权的定价关系 到期时，美式看涨期权与同类欧式看涨期权的价值相同 。 如果标的资产的执行价格低于其现货价格，则该期 权称为实值期权，价值为ST X。 如果标的资产的执行价格与现货价格相等，则该期 权称为平值期权，价值为0。 如果标的资产的执行价格高于现货价格，则该期权 称为虚值期权，没有任何价值。 CaT = CeT = MaxST - X, 0 其中：ST 是股票在到期日（T时刻）的价值 X 为执行价格 CaT 为美式看涨期权到期日的价值 CeT 为欧式看涨期权到期日的价值。 看涨期权的利润 -20 1009080706001020304050 -40 20 0 -60 40 60 股票价格 ($) 期权获利($) 卖出看涨期权 买入看涨期权 执行价格 = $50; 期权价格= $10 到期日看跌期权的定价关系 到期日时，美式看跌期权与同类欧式看跌期 权的价值相同 如果看跌期权为实值期权，则价值为X- ST 如果看跌期权为虚值期权，则没有任何价值 PaT = PeT = MaxX - ST, 0 看跌期权的利润 -20 1009080706001020304050 -40 20 0 -60 40 60 股票价格 ($) 期权获利 ($) 买入看跌期权 卖出看跌期权 执行价格 = $50; 期权费 = $10 10 -10 Factor因素 Calls Puts 股价 (+) (-) 执行价格 (-) (+) 到期日 (+) (+) 利率 (+) (-) 标的资产波动率 (+) (+) 股利 (-) (+) 影响期权价格的5+1个因素 C0 = S0N(d1) - Xe-rTN(d2) d1 = ln(S0/X) + (r+2/2)T/(T1/2) d2 = d1 (T1/2) 看涨期权定价的Black-Scholes模型 期权的保值应用 1 看跌期权的保值应用 有保护的看跌期权 (Protective put): 持有股票 买入以该股票为基础的看跌期权 这两种交易策略组合起来, 就得到了类似 买入一份看涨期权的效果。 持有标的资产和买一看跌期权 保护性看跌期权与股票投资 例：看跌期权的保值应用 假定投资者持有A公司的股票, 价格$46, 同时买入A 公司股票的看跌期权, 期限为3个月, 协定价格为$45, 期权费为 $2 . 画出该投资者的盈亏图. 0 -3 赢利 亏损 多头股票 最大赢利(无限) 机会损失 最大亏损=3 45 46 48(盈亏平衡点 ) 避免的亏损 期权的保值应用 2 看涨期权的保值应用 如何对空头出售股票的风险进行保值呢? 我们就要使用看涨期权来对空头股票进行保值 , 也就是将空头出售股票与多头看涨期权组合起 来 。 应用看涨期权来对股票价格上涨而产生的风险 进行保值。 例：看涨期权的保值应用 市场价格是$46, 看涨期权的协定价格是$50, 期权费每股$1。 投资者空头出售股票, 同时买入该股票的看涨期权. 这种策略的盈亏图 由下面的表、图示来表示: 空头股票与多头看涨期权组合的盈亏表 例：看涨期权的保值应用 看涨期权的保值效果 亏损 空头股票$46 45 4650 (盈亏平衡点) 0 最大赢利 $45 机会损失$1 最大亏损$5 赢利 (股票每股价格$46,期权协定价格$50,期权费每股$1) 期权的增值应用 出售看涨期权来获得收益 出售抛补看涨期权 ( Writing covered calls) 持有股票； 出售以股票为基础资产的看涨期权。 该交易策略为: 多头股票 + 空头看涨期权 = 空头看跌期权 持有标的资产和卖一看涨期权 抛补看涨期权（covered calls） 这种头寸之所以被称为“抛补的” 是因为投资者将来交割股票的义务 正好被手中持有的股票抵消。 出售抛补的看涨期权已成为机构投资者常用的投资策略。 比如大量投资于股票的基金的经理，通过卖出部分或全部股 票的看涨期权赚取期权价格收入。尽管在股票价格高于执行 价格时他仍会损失掉资本利得，但是如果他认为X是他原来 就打算的股票卖价，那么抛补的看涨期权仍不失为一种销售 策略。这种看涨期权能保证股票按原计划卖出。 例：期权的增值应用 持有价格为$ $46的股票,出售看涨期权,协定价格是$ $50美 元,期权费$ $1.25美元, 期限为5个月.该交易策略为: 多头股票 + 空头看涨期权 = 空头看跌期权 出售抵补看涨期权的盈亏表 例：期权的增值应用 出售抵补看涨期权的盈亏图 最大赢 利5.25 盈亏平衡点 44.75 46 50 0 最大亏损 44.75 盈亏平衡点 多头股票 (股票每股价格$46,期权协定价格$50,期权费每股$1.25) 投资投资 规划规划 国际金融理财师 CFP资格认证培训 合成期权 1 跨式期权 1)买入跨式组合 同时买入同一种股票的看涨期权和看跌期权。 期权购买者付给期权出售方两个期权费用： C + P (最大损失) (两种期权具有相同的执行价格和到期日) 跨式期权（Straddle）对敲策略 n当投资者预期股票价格会有大幅波动， 但不知其变动方向时则可应用跨式期权 策略。 n如果在期权到期日，股票价格非常接近 执行价格，跨式期权就会发生损失，最 大损失额为两个期权费之和。如果股票 价格在任何方向有很大偏移，就会有大 量的利润。 跨式期权 2) 出售跨式组合 与买入跨式组合的情况相反, 跨式组合的出售方或空头 则希望股票价格的波动幅度越小越理想. 它的盈亏图如下: 如果到期日股票价格接近执行价格，投资者将获利，最大利润为两 个期权费之和，然而一旦股票在任何方向大幅变动，其损失是无限的 。出售跨式期权是一个高风险的策略。 0 盈 利 X ST 宽跨式期权 运用宽跨式期权所获利润大小取决 于两个执行价格的接近程度。它们 距离越远，潜在的损失就越小，为 获得利润，股价的波动需要更大一 些。 1）买入宽跨式期权 买入宽跨式期权组合是指投资者 购买相同到期日但执行价格不同 的一个看跌期权和一个看涨期权 ，其中看涨期权的执行价格X2大 于看跌期权的执行价格 X1 。 宽跨式期权策略与跨式期权策略 类似。投资者预期股价会有大幅 变动，但不能确定股价是上升还 是下降。 宽跨式期权策略中股价变动程度 的预期要大于跨式期权策略中的 股价变动，投资者才能获利。但 是当股价最终处于中间状态时， 宽跨式期权损失也较小。 宽跨式期权 2）出售宽跨式期权 X1 X2 收 益 ST 如果投资者预期股 价不可能有巨大变 动，则可运用出售 宽跨式期权策略。 与出售跨式期权类 似，由于投资者的 潜在损失是无限的 ，所以该策略的风 险很高。 用 Black-Scholes公式和期权的实际价格求解 波动性。 波动性是否与股票的相同？ 投资者可以判断，是否实际的股票波动性超过了 隐含的波动性，如果超过了，则购买期权会带来收益 。即如果实际的波动性比隐含的波动性高，期权的公 平价格就要高于观察到的价格。 隐含波动率（Implied Volatility） 当风险错误估计时期权套利 期权价值与波动性正相关 如果投资者认为某期权价格反映的波动性过 低，就可能发生套利行为 （隐含波动率） 股票价格降低时可以通过套期保值获利 获利多少取决于期权价格与潜在波动性 的相对大小 如果投资者认为某期权价格反映的波动性过 高，同样可能发生套利行为 资产组合保险 由于不能买到基于特定投资组合的看跌期权，可以通 过风险投资组合与无风险资产间分配资金来构造一个 “合成看跌期权”。这种“动态策略”可通过“程序 交易”来实现。 当股票价格上涨时，出售一些债券，购买更多的股票； 当股票价格下降时，出售一些股票，购买更多的债券。 资产组合保险 对资产组合的保险 为了使最终收益至少为$100 000 =投资 $100 000/1.05 = $95 238 于6月期无风 险债券 1.25 s + 1.05 b = $125 000 0.8 s + 1.05 b = $95 238 =s = $66 138,b = $40 312 =总投资额 = s + b = $106 450. 与在股票组合上直接投资$100000类似，以$6450 购买保护性看跌期权. 动态资产组合保险 既可分享市场成长收益，又可实现本金安 全 选择由股票和债券构成的组合，在股票上 升时，增加持股比例，实现高收益；股票下 跌时，增加持债比例，保证安全性。 Outline 为什么企业需要进行套期保值？ 套期保值的工具与基本方法 套期保值的技术与最优套期比率 套期保值中的风险控制 套期保值的技术与最优套期比率 套期保值策略，又被称为对冲策略，它通常 是利用金融衍生产品与标的资产之间建立性质 相反、数量相当的头寸，以抵消标的资产风险 的措施。 套期保值策略主要用于管理市场风险，包括 利率风险、汇率风险、股票风险以及商品风险 。 套期保值的类型 根据套期保值工具与标的资产之间的价格关 系，可以将其分为： 对称套期保值：套期保值工具与标的资产之间 的损益是对称的。例如：远期和期货。 非对称套期保值：套期保值工具与标的资产之 间的损益是非对称的。例如：期权。 对称套期保值策略 风险因子的变化风险因子的变化 财务困境财务困境 利润变利润变 化化 实施前实施前 实施后实施后 用潜在的收益抵消蒙受损失的风险 远期和期货 案例：对称套期保值策略 某客户预计在5个月后收到102万美元。为了规避美元与人民币之 间汇率风险，该客户的操作策略： 利用远期进行套期保值 客户在场外市场与某经济主体（如银行）签订一份外 汇远期协议，承诺在5个月后卖出102万美元，设协定汇率 为1美元兑换6.75人民币元； 5个月后，若双方没有违约，客户可以得到688.5人民币 元； 利用远期进行套期保值的优点：标的资产数量和质量 、交割时间、交割地点等条款可以由双方当事人自行协商 ，有较高的灵活性； 利用远期进行套期保值的缺点：远期协议不是标准化 的合约，没有集中交易场所（即场内市场），流动性差。 案例：对称套期保值策略（续） 利用期货进行套期保值 假设中国存在3个月、6个月、9个月和12个月美元与人民币之 间的期货交易，一份合约的交易金额为10万美元； 签订6个月后到期、10份美元期货合约，承诺在6个月后卖出 100万美元； 在用期货进行套期保值时，流动性被大大提高了，但是，标 的资产在交易数量、质量、交割时间、交割地点等方面可能与期 货合约不完全匹配，并且还存在一定的基差风险。 非对称套期保值策略 风险因子的变化风险因子的变化 财务困境财务困境 利润变化利润变化 实施前实施前 实施后实施后 n n 防范风险并可能盈利防范风险并可能盈利 n n 保护性卖权保护性卖权 套期保值策略的选择选择 风险分析确认风险分析确认 不显著不显著显著显著不可容忍不可容忍 对称套期保值对称套期保值 是否昂贵？是否昂贵？ 非对称套期保值非对称套期保值 是否昂贵？是否昂贵？ 非对称套期保值非对称套期保值 是否昂贵？是否昂贵？ 风险存留风险存留 实施实施 对称套期保值对称套期保值 实施实施 非对称套期保值非对称套期保值 风险对冲（中性）风险对冲（中性）风险转移（保险）风险转移（保险） 实施实施 非对称套期保值非对称套期保值 实施实施 对称套期保值对称套期保值 是是 是是 否否否否 是是 否否 期货最优套期保值率 如果待保商品与合约标的资产相同，则基本上 可以按照1：1比例进行套期。 如果二者并非完全正相关，则按照下述公式计 算最优套期比率： 案例：最优套期保值比率的计算 某航空公司预计未来三个月内将购买5000吨航空燃料。由于期货交易 所并没有推出关于航空燃料的期货合约，因此，该公司只能通过选择取 暖用油的期货合约进行套期保值。 假设当前航空用油的价格为458美元/吨，取暖用油的价格为1.05美元/ 加仑，一份期货合约规定的交易数量为40000加仑，航空燃料与取暖用 油之间的贝塔系数为0.9，那么，为了实现最优套期保值，该公司应该 买入还是卖出期货合约？多少份？ 根据最优套期保值比率的计算公式，可以得到： 该公司需要买入大约49份取暖用油的期货合约，以对冲5000吨航空燃 料的价格风险。（注：该公司在现货上为空头头寸，5000前面为负号） 案例：套期保值 王女士的金融资产主要投资于沪深两个市场的A股股票，目前市 值大约为3000万元。 由于对未来股票市场走势不是很有把握，王女士计划通过沪深 300股票指数期货进行套期保值。 经过测算，王女士持有的股票组合相对于沪深300股票指数的贝 塔系数（）为1.2。根据中国金融期货交易所的规定，沪深300股 票指数期货的合约乘数为300元/点。 假设目前沪深300指数的点位为4000点。王女士需要卖出多少份 沪深300股票指数期货合约？ 根据套期保值的最优比率，可以得到： 王女士需要卖出30份沪深300股票指数期货合约。 C0 = S0N(d1) - Xe-rTN(d2) d1 = ln(S0/X) + (r+2/2)T/(T1/2) d2 = d1 (T1/2) 看涨期权定价的Black-Scholes模型 期权套期保值率 套期保值率(hedge ratio) 为对冲某期权带来的价格风险所需持有的股票数目 看涨期权套期保值率= N (d1) 看跌期权套期保值率= N (d1) 1 套期保值率又称为期权的德尔塔（Delta） 因为N (d1)是一个概率值，其大小在0-1之间。因此 ，对应每份卖出的看涨期权需要拥有的股票数量也应 在0-1之间，即在构建一个套期保值头寸时，股票的 数量一定小于期权的份数。 因为N (d1) 小于1，所以期权价格的变动小于股票 价格的变动。 完全套期保值：股票多头和相应期权的空头（或相 反）构成的组合，能将股票价格波动的全部风险对冲 掉。 套期保值率 例题：套期保值率 上图表示，由于套期保值率就是某个股票价格水平下的 期权价格曲线的斜率。当股票价格变动时，套期保值率也 将变化。随着期权价格的增加，套期保值率增大。 Outline 为什么企业需要进行套期保值