精品证券分析报告之化工行业分析-国信证券-邱伟.ppt

化工行业分析 -如何做一个好的行业分析师,化工行业首席分析师 邱伟 2009年8月,Self-introduction,邱伟，化工行业首席分析师 清华大学化工/企业管理双学士，中科院硕士，工作年限5年，从业时间5年。 2003.6-2005.3：联合证券研究所；2005.3-2006.4：国信证券经济研究所；2006.5-2006.10：博时基金研究部；2006.11至今国信证券经济研究所 代表作：2008年化工行业投资策略：中国化工的黄金之年080104.行业研究：为什么选他们？新安股份与金发科技的核心竞争力及投资机会探讨080811柳化股份：一季度将成为08年业绩的低点080425,分析师的职业素质,信息搜集能力 信息整理和分析能力 逻辑慎密 独立思考 细节见功夫 快速的反应能力 沟通的能力 研究对象 客户：销售自己 同行 研究员是需要积累的！,行业研究是相通的，所谓的专业壁垒是伪命题：市场并不需要你是工程师。 其实好公司的产品往往是日常生活中看得见摸得着的。比如：硅橡胶和改性塑料 不要被所谓的专业知识蒙蔽了你的双眼。优秀分析师与自以为优秀的分析师之间的差别：开口闭口行业专业术语的研究员可能并不是市场需要的金融分析师和股票分析师！,如何研究化工等所谓专业壁垒较高的行业,所以，我们首先需要的是全社会的投入产出分析 为什么说投资的方向感很重要？因为研究员都以为自己的行业好，而往往无视行业正在发生的微妙变化。“不识庐山真面目，只缘身在此山中”。 优秀的分析师必须高人一等：只有立场更高，才能看得更远。因此，开口闭口只会谈自己行业的分析师很难成为优秀的股票分析师。,首先要明白：任何行业都只是国民经济产业链条中的一段而已,我们怎么看产业链：大处着眼，小处着手 -如果有可能，我们更希望画出整个国民经济的产业链,化工行业产业链（示意图）,大处着眼：首先要对宏观经济和行业有大局观的认识,弄清楚你的行业在社会经济结构中的位置，什么样的宏观经济变化会对行业有影响。,小处着手：每个子类别或产品都要有详细的分析,资料来源：国信证券经济研究所,产业链的瓶颈在哪里？,事情往往不像我们认为的那样简单，所以，思维简单的人是不适合做分析师的。 举例：磷化工行业也与高油价有关,磷矿石,黄磷,磷酸及其盐,草甘膦,磷肥,农产品牛市,日化、电子工业等,中国化工的两大发展模式,大宗原材料行业：具有较强的周期性，往往以追求规模经济为主要目的长期而言，很难为股东创造价值。 特殊化学品：包括精细化工、化工新材料等，研发与服务（即微笑曲线的两端)将构筑这一类企业的核心竞争力。,中国制造业周期性强的内在原因讨论,技术因素 追求规模经济 扩产周期较长,结构因素 进入壁垒较低 退出成本较高,竞争因素 产能过于分散 产业链纵向整合产生的新进入者（如氮肥行业）,管理因素 面向生产的管理 面向政府的管理,大量企业扩产导致的产品供过于求,行业集中度提高-资本密集型行业的必然选择 问题是：中国企业在走那条路？,提高生产规模是规模经济的内在要求：19722001年，美国氮肥行业的C4集中度由28上升为69。 由于特殊的行政体制，较大规模的行业整合近期内难以期望 行业整合难以进行的情况下，中国企业往往选择自行扩产以实现规模经济-最终会导致行业产能供过于求，即“葫芦型”的行业发展模式,资料来源：石化工业协会，国信证券经济研究所,磷复肥产能国际比较（06年）,PVC产能国际比较（06年）,未来原材料行业可能的走向,单一行业的企业数量减少多元化生产有助于规避行业周期 延伸产业链企业开始关注产业链安全 节能降耗，做好资源综合利用一体化有助于降低生产成本 产业横向整合？目前进展不多,企业基本分析框架：波特的五力模型而已,对行业分析师而言，五力模型应该是在你大脑最深处的、时时会被唤醒的基本评价标准。 然而，在具体应用中，切忌不要鹦鹉学舌：好的分析师应有敏锐的把握重点的能力,如何开始研究公司：大处着眼,（上市公司）对行业现状及前景的看法 企业凭什么赚钱？ （竞争壁垒、竞争优势、独特经营模式等） 企业怎么赚钱的？ （收入构成、成本构成、费用构成等等） 企业能赚更多的钱吗？ （分产品的成长性、为什么能增长） 近期对企业产生重大影响的因素？ 企业及管理层的利益何在？,收入确认原则 成本确认原则 折旧与摊消 应收与存货 非经常性收益 税收政策 ,如何开始研究公司：小处着手,优秀分析师与平庸分析师的差距往往在那1%。 少犯错误是你的立身之本：说起来很简单，做起来很难，那么，难点到底在什么地方？ 举例： 1.04年5月，紫江企业1.46亿收购集团虹桥商务大厦36.462%股权，控股子公司（控股60%）紫江创投2.40亿收购60%股权，同时公告至05年底预计公司可以获得4500万投资收益。问题是：公司为什么要收与主业毫不相干的业务？,细节决定成败，透过事物看本质-研究员需要的洞察力,新产品研发是优秀化工企业发展的必然之路,美国现代化工之父Du Pont公司发展历程,新产品研发是国际优秀化工企业的重要特征,资料来源：中国化工信息网，国信证券经济研究所,1.化工是与经济以及日常生活渗透程度最高的工业行业之一，其增长既依赖于经济的长期发展，更依赖于基于需求判断基础之上的新产品推出。回顾国外先进化工企业的发展历程，除了通过行业整合扩大生产规模和市场占有率以外，积极跟踪市场，通过研发推出满足市场需求的新产品更是主要的增长方式。 2. 在传统的化工原材料行业由于盲目扩张陷入产能过剩的窘境时，以研发来不断满足新增需求并开拓新增需求化工企业无疑具有长期投资价值。,国际优势化工企业的研发费用与销售收入比例在3-7%之间,估值讨论,个股可以独立于行业估值 企业价值构成：核心+非核心 估值溢价的来源 改进价值体现为经营利润率或资产周转率的上升，现有业务的改进肯定可以增加公司价值 投资带来的增长不一定意味价值提升，只有ROEKe的增长才能增加价值 只有具有可持续成长能力的企业才能够获得改进价值和投资机会价值，从而获得较高的P/E水平 历史投资效率是企业是否具有投资机会价值的重要参照,持续创造价值-优秀企业的必要标准,一个企业的历史经营效率非常重要，特别是在对管理层不够熟悉的情况下：最简单的办法就是回顾历史ROE。 取平均Ke为11，优秀企业应该持续为股东创造价值，即ROE需要连续持续大于Benchmark。,重点上市公司ROE指标,资料来源：Wind，国信证券经济研究所,最重要素质是什么？ 怎么去培养这一素质？ 为什么有人走向成功，有人流于平庸？平庸是会被淘汰的！,研究