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5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,1,中山大学总裁EMBA东莞班,专题讲座 企业投资决策与项目管理 主讲：华南理工大学风险投资研究中心 崔毅 2009年04月24日,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,2,第一部分： 引言,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,3,该企业简化的资产负债表 单位：万元,引例：创办高新技术企业,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,4,企业投资、政府投资、个人投资 原始所有权、企业法人所有权 代理理论和代理成本 有限责任制、无限责任制与合伙制 右面是融资的结果，左面是投资的结果 不同资源拥有者的不同要素投资 项目投资、证券投资 有形资产投资、无形资产投资 短期投资、长期投资 战略性投资、战术性投资,此案例涉及到：,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,5,销售收入2000万 增值税340万 税前利润500万 成本费用1160万 企业所得税170万 税后利润330万 留存盈余180万 股利150万 设： 共500万股，净利330万，留存盈余180万，股利共150万， 每股收益0.66元，每股股利0.3元，法人股100万，公众股50万，物业股200万，技术股100万，管理股50万,案例的分析 ：,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,6,这个企业成功地持续良性运转，取决于哪些因素？ 1、 利益共同点 2、 有效的运行机制 3、 合理的分配机制,问题：,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,7,关于现代企业产权制度及产权理论,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,8,第一次两权分离：原始所有权与公司法人产权分离,法人产权制度下的两权分离: 原始所有权与企业法人产权的分离,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,9,第二次两权分离： 法人产权中控制权与经营权分离,董事会制的诞生,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,10,第三分离次两权分离：公司控制权中决策权与监督权,从两权分离走向三权分立,公司法人产权,经营权,决策权,控制权,原始所有权,监督权,经理,董事会,监事会,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,11,企业、财务及财务管理,什么是企业？ 各种不同的观点 什么是财务？ 财务活动和财务关系 什么是财务管理？ 两种财务管理的观点，导致两种不同的财务管理内容体系。,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,12,企业目标、企业财务目标 及财务管理分目标,企业目标 企业财务目标 财务管理分目标 投资管理的目标 融资管理的目标 营运资金管理的目标 利润管理的目标,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,13,企业财务目标 股东价值最大化及其具体表现,EBIT持续增长 EPS持续增长 总资产收益率持续增长 净资产收益率（ROA）持续增长 净资产经营净现率持续增长 EVA 及EVA回报率持续增长 股票在市场上的长期价格持续增长,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,14,财务管理的内容（第1种体系）,资金的筹集 资源的配置 资金的耗费 资金的回收 资金的分配 财务计划 财务分析,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,16,（第2种体系）,财务管理总论 现代理财学的两大基本观念 财务报表分析 财务预测 投资决策 融资决策 股利决策 财务计划与财务预算 财务控制,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,17,货币的时间价值,投资的风险报酬,预测（市场、财务、行业、技术） 决策（投资、融资、分配） 理财目标 计划和预算 控制 分析（市场、收益、风险） （比率、比较、趋势、综合）,财务管理的内容体系概要,理财 环节,理财观念,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,18,财务管理的作用,“显示器”作用 “监控器”作用 “纽带”作用 “决策参谋”作用 “增值”作用,显示器,监控器,纽带,决策参谋,创造财富,财务管理职能层次结构图,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,19,许多成功和失败的案例分析,他们为什么成功？为什么失败？ 如何从财务角度看 财务战略、财务治理及财务目标 投资决策、资产结构与经营风险 融资决策、资本结构与财务风险 股权结构与分配决策 财务制度及财务总监、财务经理的素质 财务对公司决策层的影响力度,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,20,散文 银行家说：“注意现金流”,在那一个阴郁的夜晚，当我疲乏地沉思 许多充满古怪和离奇的会计学知识的时候， 从某些新税制的漏洞里寻找诀窍（没有任何道顾虑）， 突然，我听到一声敲门响， 只有这一声，再没有了其他声响。 那时我感到一阵不安的颤动，然后我听到现金一阵丁当响， 随后一个吓人的银行家踱了进来，我以前也常见到他。 他的脸色像钞票的绿光，而在他算计分数时 在他的眼那里能够看到美圆符号闪闪发光。 “现金流量”，银行家说，再没有其他话。,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,21,散文 银行家说：“注意现金流”,我总是想，显耀那条乌黑发亮的报表底线该是很幽雅的吧。 但，银行家发出一个洪亮的声音：“不， 你的应收帐款太高，堆积如山，直插云天； 勾销那赫然耸现的幽影吧。” 他重复地说：“注意现金流量”。 以后，我试图讲述关于我们可爱的存货的故事， 那些存货，尽管很大，却充满了最招人喜爱的东西。 不过，银行家看着它们张大，带着狠劲的诅咒， 挥着手臂，他叫嚷着：“停住，够了！” 把利息还给我，不要再给我瞎闹！”,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,22,散文 银行家说：“注意现金流”,往下我找寻能够添加无限广告空间的非现金目 以替代总是外流的现金， 不过，为了保持报表的黑线，我只好隐瞒掉折旧， 然而，我的银行家，他说我做事太草率， 抖动一下，然后他开始咬牙切齿。 当我向他乞求贷款，他报以一声呻吟， 那个利率可能正好要最优惠利率加上八个基本点，,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,23,散文 银行家说：“注意现金流”,然而为了保证我的纯洁，他坚持要些抵押 我所有的资产加上我的头皮。 仅此而已，一个标准的利率。 虽然我报表的底线还是黑色的，我已经仰面朝天， 我的现金流出去了，而顾客的款付得太慢。 我的应收帐款膨胀得几乎难以令人置信； 结局确定无疑无尽的苦恼！ 而我听到银行家发出一句不详的咕哝： “注意现金流量”。,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,24,1. 企业目标、财务目标、财务管理分目标各是什么？ 2. 杜邦分析法是怎样对权益资本报酬率进行分解的？将权益资本报酬率作为公司最重要的财务指标反映了怎样的财务目标？ 3、利润和现金流哪个对企业影响更大？影响企业现金流流的因素有哪些？ 4、怎样分析一个公司的财务报表？如何从财务角度分析和评价一个公司的流动性、安全性、盈利性、营运性以及成长性？ 5、财务管理的作用有哪些？,请大家思考：,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,25,第二部分 投资决策与案例分析,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,26,1、对投资的再认识（投资及其分类） 2、投资决策的目标 3、投资决策的一般程序 4、投资决策的各种定量分析方法 5、四类不同的投资决策和计划 6、证券投资 7、项目投资 8、资本运营投资 9、人力资本投资决策 10、投资决策与项目管理案例分析,第二部分主要内容,管理的核心是决策，财务管理的核心是财务决策,一、对投资的再认识,什么投资？ 投资的分类 投资的后果,二、投资决策的目标,国际化背景下企业应从两个方面建立自己的战略： 对内的管理型战略 对外的交易型战略,三、四类不同的投资,证券投资决策 项目投资决策 资本运营投资决策 人力资本投资决策,四、证券投资决策,证券投资的理念 巴菲特的投资理念 索罗斯的经济哲学和投资理念,四、证券投资决策,风险与投资组合设计 从投资者的角度看风险 从企业的角度看风险 CAPM模型 套利定价模型 证券投资组合设计 我国机构投资者证券投资策略的变化 以上保险的心态做股票,五、企业项目投资决策与管理,如何选择好的投资项目 项目投资决策必须回答的5个问题 如何对一个项目进行科学的投资评价 DCF方法下对风险的调整 DCF方法的局限性 实物期权方法的引入 项目投资决策与资产结构及经营风险 经营风险的测量及分解 资本成本与投资/筹资决策与计划,怎样选择好的投资项目？,项目投资决策的四个必要性原则： 1、经济学原则 2、比较优势原则 3、产业政策原则 4、技术选择原则 论文：“论企业项目投资决策的科学化、数量化、模型化”,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,35,提出各项投资方案,评估每一项方案,估计现金流序列,确定贴现率,评价每一年的现金流量,风险,收集现金 流量信息,计算决策指标,按照决策标准 选择方案,对接受的投资方案进行监控和后评价,长期投资决策中关键性的步骤,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,36,识 别 投资类型,估 计 决策变量,选 择 最优方案,计 算 决策指标,监 控 执行过程,必要投资 替代投资 扩张投资 多角化投资,项目寿命期 现金流量 贴现率,回收期 净现值 内部收益率 获利指数,根据决策准则选择,监控现金流和发生时间，是否符合原来设想 查找原因并分析 确定控制措施,长期投资决策中关键性的步骤,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,37,决策中用到的两个主要的决策变量,1、现金流：这是预期的税后现金流，是估计出来的（介绍方法时，假设该现金流是确定的，以后再就风险作调整） 2、投资者要求的收益率，贴现率：作为贴现率或判断标准，一般用资本成本（筹资资本的成本、机会成本）,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,38,项目投资决策中估计现金流的原则,衡量投资计划价值时，是使用税后现金流而不是用会计利润！ 利用增量现金流更简便。 注意从现有产品中转移出的现金流！ 注意新项目的附属或连带的现金流入效果！,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,39,项目投资决策中估计现金流的原则,考虑营运资金的需求。 牢记沉没成本不是增量现金流。 勿忘机会成本！ 考虑相关的间接费用。 不包括利息支付和融资现金流！,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,40,项目评估常用的定量分析方法,NPV、PI、IRR、MIRR 动态回收期、静态回收期 盈亏平衡法、概率统计法、敏感性分析法 回归分析法、统计预测法、计量经济分析法 比较分析法、比率分析法、趋势分析法、杜邦分析法、LP法、HP法、决策树方法 杠杆分析法 SWOT法、价值链分析法、波斯顿矩阵法 企业诊断法、GE分析法,这个项目有市场吗？市场有多大？这个市场是我的吗？ 这个项目能赚钱吗？能赚多少钱？ 这个项目有风险吗？有哪些风险？风险有多大？我能控制吗？我最大能承受多大的风险？如果不能完全承受，我能转嫁吗？转嫁给谁？如何转嫁？ 这个项目符合投资决策的4个必要性原则吗？ 谁来实施此项目？,投资项目的评估与项目管理,资本成本与投资决策 投资决策与经营杠杆 经营杠杆与融资决策 融资决策与财务杠杆 财务杠杆与资本成本 投资决策与融资决策,资本成本与企业投/融资决策的关系,资本成本的作用示意图,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,44,投资决策,资产结构,融资决策,财务结构,销售收入上升时 EBIT上升幅度更大,EBIT上升时 EPS上升幅度更大,成本结构,固定财务费用,税息前收入 (EBIT) 波动程度,财务杠杆,经营杠杆,每股收益(EPS) 波动程度,销售收入下降时，EBIT下降幅度更大，不能达到期望收益，甚至不能弥补成本。（经营风险）,EBIT下降时，EPS下降幅度更大，甚至无力偿还债务。（财务风险）,销售收入,投融资决策与风险,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,45,风险的传导与杠杆作用,六、资本运营投资决策与项目管理,目标收益、成本、风险之间的权衡 资本运营范畴的界定 资本运营对象的选择 资本运营方案的制订 相关财务及法律的研究 交易过程的设计 资金的筹措安排和人员的指派等等,资本运营投资的主要风险及防范,1.控股权风险股权结构的设计 2.违约风险信用和信誉调查 3.经营风险市场及营销管理 4.财务风险资本结构和财务结构设计 5.价格风险资产评估和产权交易定价设计,资本运营投资的主要风险及防范,6. 多角化风险注意行业的关联性 7. 投资和再投资风险投资决策的可行性研究 8. 整合风险购并后的文化、人事决策 9. 法律风险政策法规研究 10.黑箱操作风险聘用专业机构，对目标公司进行全面的调查,企业成功购并三要素,能给公司带来持续的盈利能力 避免支付过高的成本溢价 购并后的文化和人事整合 案例1: 上海生元公司的组建 新黄浦集团与复旦大学的合作 案例：联想入主汉普 联想用8780万港币收购寒普的股权,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,50,一个真实的投资决策案例分析,1、制造 2、流通 3、房地产 4、高科技 5、金融证券 6、权力,七、人力资本投资决策与管理,什么是人力资源？什么是人力资本？ 什么是成本管理？什么是人本管理？二者是何关系？ 人力资源的四种价值？ 投资人力资本的收益与风险各是什么？ 企业三维人才的需求 能力与忠诚度的关系？ 如何评价企业的高层和中层人员？,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,52,投资决策案例分析,1、天津TSH集团 2、YUEHX集团是PET项目,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,53,第三部分 融资决策与案例分析,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,54,融资决策要解决的问题,融多少资金？融资规模 从哪里来？融资来源 怎样来？融资方式 不同融资方式所占比例？融资结构 代价是多少？融资成本 带来的风险怎样？ 融资风险 融资环境 要解决以上问题，首先要明确 融资战略 融资原则,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,55,融资结构,融资规模,融资风险,融资方式,资（金）本成本,期限结构 现金性风险 资本结构 收支性风险,了解每种融资方式,资产规模、结构 投资计划,融资战略,环境分析,杠杆利益,风险,报酬,融资原则,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,56,一、融资环境分析,1. 经济环境分析 宏观经济环境（经济周期，通货膨胀， 技术发展） 微观经济环境（市场环境，采购环境，生产环境 等） 2. 法律环境分析 3. 金融环境分析 我的企业现在（或将）处于什么环境？ 不同环境产生什么影响？我们应做怎样的准备？,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,57,二、融资原则、融资战略,目标原则 经济原则 时效原则 合法性原则 风险控制原则 相关性原则,融资原则：,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,58,二、融资原则、融资战略,融资战略：企业在融资活动中所作的全局性 或决定性的谋划。,企业战略,财务管理战略,融资战略,融资规模的中长期规划 资本结构区间的控制 融资主副渠道与融资主副方式的搭配 融资期限与资产的组合 融资成本 融资报酬与融资风险的均衡,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,59,三、融资规模,1. 确定融资规模的意义 2. 确定融资规模的方法财务预测 （销售百分比法，线性回归法，项目预算法） 3. 融资规模分析的依据 （法律依据，投资规模依，筹资规模的层次，筹资规模与资产占用的对称性，筹资规模与时间）,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,60,确定融资规模的方法之一 销售百分比法,该方法应用的前提条件 该方法的原理 该方法应用举例,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,61,对外自由融资规模预测：西瑞公司2006年销售收入为$100000,还有剩余生产能力，税后销售利润率为10%，预计2007年销售收入提高到120000，公司股利支付比率为60%。公司2000年的资产负债表如下：,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,62,2001年需筹集资金 35%*(120000-100000)=7000 2001年利润留存 120000*10%*（1-60%）=4800 对外自由融资规模 7000-4800=2200,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,63,确定融资规模的方法之二线性回归法,利用企业筹资规模与业务量存在一定的关系， 可以分为不变资金规模和可变资金规模。确定出不变资金规模（a）和单位业务量所需变动资金规模（b） 将预测期的业务量x，代入公式： y=a+bx,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,64,确定融资规模的方法之三 项目预算法,具体步骤： 确定各预算项目的投资额 确定需要筹资的资金总额 计算企业内部筹资额 确定从企业外部筹资的规模,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,65,四、融资渠道和融资方式,融资渠道： 国家财政资金 银行信贷资金 非银行金融机构资金 其他企业资金 公民个人资金 企业自留资金 境外资金,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,66,四、融资渠道和融资方式,1 吸收直接投资 2 发行普通股 3 发行优先股 4 利润留存 5 接受捐赠 6 发行企业债券 7 发行短期融资券 8 银行借款 9 融资租赁 10 商业信用 11 其他融资方式,融资方式：,融资方式比较 典范融资介绍,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,67,融资方式,短期,中期,长期,无担保,有担保,长期借款 租赁,债券 优先股 普通股 直接投资 接受捐赠 利润留存,应付工资、应付税金 应付账款（预收货款） 银行短期借款 短期融资券,应收账款 存货抵押融资,抵押融资 代理融资,自发性融 资,自由性融 资,负债性融资,权益性融资,外部融资,内部融资,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,68,五、资金成本及其计算,短期融资是指融资的期限在1年以内，而一年内各期按复利计算的成本与各期按单利计算的成本差异一般很小，因此在计算短期融资的资金成本时，通常采用一年内各期按单利计算。 为了便于比较各资金成本之间的大小，财务管理中短期融资的资金成本都是用年百分率表示。,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,69,资金成本的计算公式：,短期融资的资金的成本，称为资金成本 长期融资的资金的成本，称为资本成本,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,70,六、资本成本,1 资本成本的作用 2 单项资本成本的计算 债券成本（名义、税前、税后） 优先股成本 普通股成本 保留盈余成本 3 综合资本成本（加权平均的资本成本） 4 加权边际资本成本的确定,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,71,债券的税后成本,利息是税前支付，可以节税，即成本还可以降低。 债券的税后成本=债券的税后成本*（1-T） 企业债券发行价格的确定： 注：1、公司有纳税，则债券的实际成本为税后成本 公司若没有纳税，则债券的实际成本为税前成本 2、利息的节税作用激励公司更高地使用债券融资 3、债券期限较长，近似将其看作永续年金,债券成本的计算,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,72,名义成本即为优先股股东得到的收益率k,优先股成本,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,73,普通股成本Kcs,求出Kcs,若现金红利以固定的年增长率g递增， 则：,（P0为发行价）,或利用CAPM模型,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,74,保留盈余成本,保留盈余，等于股东对企业追加投资，因此性质同普通股，只是没有发行费用 故成本k： 思考：长期借款的成本？,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,75,个别资本成本的比较,K风险资金K普通股K留存收益 K优先股K高息债券K企业债券 K银贷K可转债,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,76,综合资本成本的计算,首先必须清楚： 1、理想的资本结构是什么？目前的资本结构是什么？ 应以什么方式融资？每种方式的融资规模是多少？ 2、每种融资方式的融资规模是如何影响该种方式的资本成本？,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,77,加权边际资本成本的确定,计算每种资本来源的成本； 确定每种资本来源的融资百分比； 计算资本边际成本曲线上加权成本会上升的点； 计算公司资本加权成本，当融资额上升时这一结果会有所不同； 构造一个图，该图把未来投资机会的内部收益率同资本加权边际成本进行对比，它可以指出哪个投资项目可以接受。,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,78,例如：HS公司目前资本结构为：长期债券占20%，优先股占5%，普通股占75%，财务人员经过认真分析，认为目前的资本结构为最优资本结构；并根据目前金融市场状况和 企业能力，计算得到如下资料：,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,79,融资或投资规模,资本成本或内部收益率,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,80,七、融资风险,1 现金性融资风险 2 收支性融资风险 3 如何通过融资组合规避现金性融资风险 4 如何通过融资组合规避收支性融资风险,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,81,1. 现金性融资风险,现金性融资风险的性质 导致现金性融资风险的主要原因 筹资组合及其对企业收益、风险的影响 筹资组合策略,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,82,2. 筹资组合及其对企业收益、风险的影响,筹资组合：短期资金、长期资金所占比例 短期资金特点： 风险 大 (到期日短；归还次数多；成本不确定)； 成本小，即收益大 长期资金特点：风险 小，收益小 在资金总额不变的情况下，不同的筹资组合对企业收益、风险的影响不同 策略对冲原则,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,83,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,84,3. 收支性融资风险,收支性融资风险的性质 导致收支性融资风险的主要原因： 经营风险；财务杠杆 财务杠杆 固定财务费用 资本结构 规避收支性融资风险的途径： 1、优化资本结构 2、增加盈利 3、实行债务重组,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,85,八、融资组合设计,融资组合设计要解决的问题 如何确定资金来源的期限结构？ 长期资金中，各组成部分之间的比例关系如何？ 即：如何确定资本结构？ 财务经理关于资本结构设计的回答,5/17/2019,HuaNanLiGongDAXue Cui-Yi,86,1. 融资组合设计要解决的问题,期限结构 各方式的比例结构,简化的资产负债表,资产,流动负债 长期负债 优先股 普通股,资本结构,财务结构,财务结构-流动负债=资本结构,5/17/2019,HuaNa