证券投资的宏观经济分析.ppt

基本面分析法,股票需求,上市公司个别投资价值,股票供给,同类上市公司整体投资价值 （行业分析）,中观分析法,宏观分析法,微观分析法,股价指数,个股价格,第四章 证券投资的宏观经济分析,第一节 宏观经济分析概述 第二节 宏观经济运行对证券市场的影响 第三节 宏观经济政策与证券市场 第四节 本章案例,周期波动，中国的周期-市场、政治 调控政策，中国的政策-出牌的逻辑 应对策略 顺势是眼光，取势是目的，做势就是行动。 “与其待时，不如乘势”,许多看起来难办的大事，居然都顺顺当当地办成了，就是因为懂得用势的缘故。 胡雪岩,投资决策流程,最重要的三个大趋势是人口、技术和制度变革,大趋势挣大钱：投资具有深刻的社会特征，一定与当时的社会背景密切相关，并且最大的市场投资机会永远出现在经济社会发展的前沿趋势中，前沿的变化最终导致经济领域大规模的变革。识别大的投资机会的核心就是设法理解大趋势，大趋势推动变革，推动生产力，最终带来整个经济的成长和投资机会的涌现。 20世纪50年代： 华尔街熊市；IT春芽 “康波”周期 人口易度量； 技术外生创造性破坏； 制度具有“危机”倒逼特征。,人口,人口,人口,技术,技术,技术,制度,中国近三十年的三次机遇 周期并不像扁桃体那样，是可以单独摘除的东西，而是像心跳一样，是有机体的核心。 约瑟夫熊彼特，1939 1984-1989：农村改革和乡镇企业兴起 1992-1997:小平南巡/市场化革命、外资涌入 2003-2008:房地产、世界工厂,南京大学 耿强,年均10%以上的增长并非中国经济的常态。连续5年10%以上的增长，第一个超级因素是贸易全球化和中国加入WTO，这个因素带来经常项目顺差的爆炸性增长，带来了流动性泛滥，带来了资产价格飙升。第二个超级因素是城镇化和房地产热。房地产具有强大的乘数效应，拉动了材料、家电、金融、中介等50多个行业发展，并促成了一次巨大的重化工业产能扩张。政府推出的基础设施投资和其它扩张性政策，也许可以将经济稳定在8%左右，不过如果没有超级因素，10%的增长很难再现。 改革开放三十年来，中国经历了三个经济周期。在上世纪八十年代中期，经济增速曾有5年达到10%以上，超级因素是农村改革和乡镇企业兴起。当“价格闯关”失败后，经济迅速失速。上世纪九十年代上半期，连续5年10%以上的经济增长：小平南巡所带来的市场化革命、外资涌入。亚洲金融风暴为这轮扩张打上了休止符。2003-2007，中国经济再有连续5年的高速增长，中国加入WTO和房地产热。次贷危机爆发和全球去杠杆化，也为中国炙热的经济浇了冷水。 每次经济高速增长之后，中国经济往往有35年的偏低增长，伴之以经济结构调整、增长模式调整、经济体制调整。,制度,当前宏观经济循环：要素价格偏低与投资过度、资产价格泡沫的图示,第一节 宏观经济分析概述,一、判断宏观经济形势的基本变量 1、判断经济增长与经济周期的主要指标： 国内生产总值与经济增长率 失业率 通货膨胀 股市是国民经济的晴雨表,2、判断金融市场形势的主要指标,货币供应量 利率 汇率,人民币汇率 （2011-9-21 8:46:54 ）,二、分析宏观经济形势的基本方法： AD-AS分析,1、宏观经济运行的短期目标: 充分就业和物价稳定,总供给曲线移动的后果,O,P,y,P0,AD,AS0,E0,yf,AS1,E1,P1,y1,总需求曲线移动的后果,O,P,y,P0,AD,AS,E0,yf,E0,P1,y1,AD1,第二节 宏观经济运行对证券市场的影响,一、证券市场价格的主要影响因素,1、宏观因素 宏观经济因素 政治因素 法律因素 军事因素 文化自然、因素,宏观经济因素,主要包括宏观经济运行的周期性波动等规律性因素和政府实施的经济政策等政策性因素。 上市公司是宏观经济运行微观基础中的重要主体，证券市场价格理所当然会随宏观经济运行状况的变动而变动，会随宏观经济政策的调整而调整。,政治因素,一国的的政局是否稳定对证券市场有着直接的影响。 一般而言，政局稳定则证券市场稳定运行。,法律因素,一般来说，法律不健全的证券市场更具投机性，震荡剧烈、涨跌无序、人为操纵成分大、不正当交易较多。,军事因素,军事冲突小则造成一个国家内部或一个地区的社会经济生活的动荡，大则打破正常的国际秩序。,文化和自然因素,一个国家的文化传统往往在很大程度上决定着人们的储蓄和投资心理，从而影响证券市场资金流入流出的格局。 在自然方面，如发生自然灾害，生产经营就会受到影响，从而导致有关证券价格下跌。,2、产业和区域因素 3、公司因素 4、市场因素 即影响证券市场价格的各种证券市场操作。 看涨和看跌、追涨与杀跌等 其中宏观因素、产业和区域因素及公司因素被称为基本因素。 市场因素被称为技术因素,二、宏观经济变动是影响证券市场价格变动的基础因素,证券市场价格是由宏观经济所影响和决定的。 宏观经济因素对证券市场的影响不仅是根本性的，而且的全局性的。 宏观经济因素的重要性还在于他的影响是长期性的。 宏观经济因素是影响证券市场长期走势的唯一因素，一些因素可以暂时改变证券市场的中期和短期走势，但改变不了证券市场的长期走势。,2006年11月10日 沪指早盘突破1900点大关 重庆市一证券营业部内人头攒动。,多种因素推动股市加速上行,2006年11月20日，像市场预期的一样，沪深股市持续发力，上证综指和深证成指分别突破2000点和5000点整数关口，并稳稳站在关键点位之上，创下5年和9年新高。 “造成此番大牛市的根本原因，是市场长期向好的稳定大背景。”太平洋证券研发部首席研究员郭士英向记者表示。郭士英说，股权分置问题的成功解决、境外市场的牛市氛围以及人民币升值趋势造成的外围资金流入加速等因素，都是股市加速上行的有力“推手”。,续：,银河证券首席经济学家左小蕾表示，现在的2000点跟五年前相比，市场环境已经发生了天翻地覆的变化，是不能相提并论的。从市场内涵、投资者水平、参与主题以及市场监管等各个角度来看，现在的市场已经是一个全新的市场。 中央财经大学证券期货研究所所长贺强指出，本轮股市的大牛市行情，是真正由经济周期上升阶段所支撑的行情。目前中国经济运行中出现的高增长、低通胀的状况是历史上从来没有过的，这种经济运行的大好局面为上市公司的经营提供了良好的环境，推动了上市公司业绩不断增长，从而推动了股市不断上扬。,三、经济周期波动对证券市场的影响,宏观经济运行对证券市场的影响主要通过宏观经济的周期性波动进行。 1、经济运行周期性的含义 理论研究和经济发展的实证表明：由于受多种因素的影响，宏观经济的运行总是呈现出周期性变化。 这种周期性变化表现在许多宏观经济统计数据的周期性波动上，如GDP、消费总量、投资总量、失业率等，周期性变化通常用GDP的系列统计数据来表示。,2010年日本名义国内生产总值（GDP）折合美元为5.4742万亿美元，比中国同期名义GDP少大约4000亿美元，自1968年以来首次让出“第二经济大国”之位。 中国人均GDP为日本1/10,宏观经济周期的四个阶段：,O,时间,GDP,衰退,衰退,萧条,复苏,繁荣,萧条,复苏,繁荣,2、如何判断目前经济处在经济周期的哪一阶段,（1）经济指标分析 先行指标：货币供应量、股价指数 同步指标：GDP、失业率 滞后指标：银行短期商业贷款利率、工商业未还贷款、生产成本、物价指数等 （2）计量经济模型 （3）概率预测。,3、宏观经济循环周期与证券市场波动,证券价格的变动大体上与经济周期相一致。一般的规律是，经济繁荣，证券价格上涨；经济衰退，证券价格下跌。 在萧条阶段，经济下滑至低位，百业不振，公司经营状况不佳，证券价格低位徘徊。富有远见且预期经济形势即将好转的投资者默默地吸纳。 在复苏阶段，公司经营状况开始好转，业绩上升，证券价格实际上已经回升至一定水平，初步形成底部反转之势。随着各种媒介开始传播萧条已经过去、经济日渐复苏的消息，投资者的认同感不断增强，推动证券价格不断走高，完成对底部反转趋势的确认。,在繁荣阶段，公司的经营业绩不断提升，并通过增资扩大生产规模，占有市场，投资者的投资回报也在不断增加，因此，投资者投资热情高涨，推动证券价格大幅上扬，并屡创新高。 由于繁荣阶段的过度扩张，社会总供给开始超过总需求，经济增长减速，存货增加，同时经济过热造成工资、利率等大幅上升，使公司营运成本上升，公司业绩开始出现停滞甚至下降之势，繁荣之后衰退的来临不可避免。 在衰退阶段，更多的投资者基于对衰退来临的共同认识加入到抛售证券的行列，从而使整个证券市场完成中长期筑顶，形成向下的趋势。 证券市场完成中长期的底部形成上升趋势，完成中长期顶部形成向下趋势，在时间上比经济周期皆有提前，约为几个月到半年。,怎样把握证券市场的走势？,（1）经济总是处在周期性运动中 （2）收集有关宏观经济资料和政策信息，随时注意经济发展动向 （3）把握经济周期，认清经济形势 （4）景气来临之时一马当先上涨的股票往往在衰退之时首当其冲下跌,4.3 宏观经济政策与证券市场,当代市场经济国家政府对经济的干预主要是通过货币政策和财政政策来实现的。,一、货币政策的调整会直接、迅速地影响证券市场,1、公开市场业务,经济过热 信用膨胀 股指冲高,央行在公开市场上抛售国债及有价证券,国债价格下跌， 商业银行超额 准备金减少,派生倍数作用下商行信贷规模成倍萎缩，国债收益率上升,Ms成倍减少，市场利率水平上升,投资需求减少， 经济增长乏力,股价指数下跌,2、再贴现政策,经济过热 信用膨胀 股指冲高,央行提高 再贴现率,商行筹资成本增加， 超额准备金减少,贷款成本增加； 信用扩张能力降低,Ms减少，市场利率水平上升,消费投资不足，股价指数下跌,3、调整法定存款准备金率,21.5%,自2007年以来调整存款准备金率后A股市场首日表现,2001年1月至2001年7月，半年间美国降息六次以刺激经济增长，而道指依然持续走低。7月19日格林斯潘表示有可能再次降息，当天道指下挫近五个百分点。 2003年6月26日，美联储宣布降息，联邦基金利率与贴现利率分别下调25个基点，由于未达到市场预期的下调50个基点，当天纽约股市大跌。,二、财政政策对证券市场的影响,财政政策的主要手段： 1、改变政府购买水平： 2、改变政府转移支付水平： 3、改变税率：（资料：历次印花税调整后股指的走势）,三、汇率政策的调整从结构上影响证券市场价格,汇率上升、本币贬值，本国的产品竞争力强，出口型企业将受益，该类企业的股票和债券价格将上升，相反，依赖于进口的企业成本将增加，利润受损，证券价格会下跌； 汇率上升、本币贬值，将导致资本流出本国，资本的流失将使得本国证券市场的需求减少，市场价格下降； 汇率上升，本币表示的进口商品价格提高，进而带动国内物价水平上涨，引起通货膨胀，而通胀对证券市场的影响需要根据当时的经济形势和具体企业进行综合分析 ；,续,汇率上升，为维持汇率稳定，政府可能动用外汇储备，抛售外汇，从而减少本币的供应量，使得证券市场价格下跌，直到汇率恢复均衡，反面效应又使证券价格上升； 汇率上升，政府可能利用债市与汇市的联动操作达到既控制汇率的升势，又不减少货币供应量，即抛售外汇，同时回购国债，则将使得国债市场价格上扬，而又促使汇率下降。,第四节 本章案例,案例一： 金砖四国：宏观经济预测及其证券投资含义 案例二： 宏观经济与资产价格是收敛还是背离,案例分析题：,阅读本章案例一，必要时参照阅读全文，谈谈你对这些预测未来实现概率的认识。 在你所观察到的经济现象中，有哪些现象支持了这些预测，有哪些现象不支持这些预测？ 如果这些预测能够实现，你有什么投资计划？,中国宏观经济研究：中短期分析,中国经济周期 经济周期分类 经济周期理论 宏观经济指标 中国经济周期的特征规律 国际视野、结构分析、职业敏感,经济周期的分类,熊彼特（Joseph Schumpeter，1883-1950）认为，一个长周期包括6个中周期，每个中周期包括3个短周期。各周期的平均长度为：短周期40个月，中周期9-10年，长周期48-60年。这里的短、中、长周期是指： A. 基钦周期，其长度40个月左右，又称为短周期。由美国人Joseph Kitchin于1923年提出。他认为这种短期波动是因为存货等变量由外生随机影响引起，经过暂时的波动会重新回到均衡水平。 B. 中周期或朱格拉周期（Juglar Cycles），周期长度为8-10年，是法国人Clment Juglar 1860年提出。一个朱格拉周期约等于2-3个基钦周期。他认为由于投资品的生命周期，也就是固定资本的大规模更新，导致周期性波动。 C. 康德拉耶夫周期（Kitchin Cycles），由Nikolai Kondratieff 1926年提出。约为50年左右的长度，又称为长期波动，或久远波动。他认为这个主要和大的技术革命以及引起的产业结构大调整密切相关,经济周期理论,经济周期的相关指标,宏观经济体系：总供求分析范式,消费,净出口,投资,总需求（短期、政策分析、凯恩斯、行为经济学）,资本,劳动,技术,总供给（长期、制度分析、新古典）,GDP 通胀/通缩,思考： ？中国有周期吗？周期有规律吗？ ？周期波动的原因？可以预测吗？,中国宏观经济周期：实体面,（1）波幅变小，稳定性增强。尤其是1990年代中期以来，宏观波动趋缓，峰谷间落差明显下降。 （2）非对称性逐步增强。90年开始的周期中，只用了两年时间，1992年就达到增长峰值，然后出现长达9年的缓慢下降。而最近一轮投资周期，从2001年开始，经过6年的缓慢上升，在2007年达到峰值，随后2008年陡降。如果经济在2009年见底回升。该轮周期正好与上一轮形成镜像对称。 （3）中国经济潜在增长率在9-10%左右。观察改革开放以来中国潜在经济增长率基本在9-11%区间运行。考虑未来的消费需求升级和环境资源约束等正负面因素，未来5-10年内，潜在增长率仍可以在9-10%左右。当经济增长超出10%，就容易出现经济过热和严重通货膨胀，而当经济增长低于8%时，就业压力明显增大,GDP=C+I+G+(X-M),传统的GDP增长的三角度分析：关于投资、消费和出口的分析。 1995年以来，从消费、投资、政府支出和净出口对GDP的拉动来说，消费对GDP增速的拉动一般在2.5-4%左右；政府支出对GDP的拉动在1%-2%左右，两者的波动幅度相对较小；而投资和净出口波动幅度相对较大，从而成为决定GDP增长的关键因素。,中国经济波动：投资、出口带动,投资,城镇固定资产投资（FAI）占据我国全社会FAI主体，占比超过85%以上，并且占比近年来不断扩大，城镇FAI增速多年来也快于农村。 从增速来看，中部地区的投资增速最快，西部地区其次，东部地区投资增速低于全国投资增速。 在行业分布上，东部以房地产和制造业投资为主，中部的采矿业和基建行业投资占比较高，制作业投资占比略低，而西部地区则是以基建投资为主，电力交运水利等占比较高，采矿业投资也非常发达，制造业占比较低。,中国宏观经济周期：实体面,房地产投资、城镇固定资产投资、货币供应具有较强的同步性 根据2007年的数据，房地产开发投资占到整个城镇固定资产的将近四分之一，仅次于制造业的30%。 房地产投资与城镇固定资产投资和货币供应具有较强的同步性，已经是影响中国投资增速的重要因素。 商品房新开工面积增速一般滞后销售面积3-6个月。因此，根据当期商品房销售数据，可以判断3-6个月后房地产投资情况，进而对整体经济投资形势判断有所帮助。,中国宏观经济周期：实体面,房地产业和制造业占全社会FAI比例接近50%（另外一个是基础设施建设投资，主要和政府，特别是地方政府行为有关），而且这两个行业周期性较为明显，是影响全社会FAI的关键行业。,贷款跟随投资,投资,固定资产投资和工业企业利润变化相关，这也是其作为分析重点的原因之一,投资,固定资产投资增速中，新开工项目具有一定领先性,基建项目主要分由中央主导和由地方主导。中央的重点项目有国家信用和财力保证，实现的问题不大。通过杠杆放大作用，估计政府投资在全社会FAI中的比例可以扩大至20%-30%，因此，政府支出对整个宏观经济的导向作用不容忽视。 不过，分析地方项目比中央项目更为重要，地方的投资冲动取决于：地方财政情况、银行贷款松紧和国家政策情况。,“朱格拉周期”,改革开放以来，中国经济总体上呈现存在9年左右的中周期波动，符合典型的“朱格拉周期”规律。和总产出相比，存货、出口、固定资本形成、财政支出、信贷等变量的波动性更大。尤其是是存货和出口。 1978年以来投资基本同步领先于总产出周期波动，造成中国经济周期波动的最主要因素是投资冲击。而投资与货币信贷供应波动也紧密相关。因此，货币信贷冲击是引起中国经济波动的重要外生性因素。,中国宏观经济周期：实体面,中国工业增加值与消费品零售总额增速相关性低,中国宏观经济周期：实体面,中国工业增加值与投资累计增速高度相关,中国与美国周期波动的不同,美国的消费平均占GDP近七成，是经济波动的主导因素。随着全球化和外包，中国工厂越来越承担美国库存功能，在中国，投资和出口主导中国GDP波动，从而成为决定库存周期的主要决定因素。存货的大幅波动一方面对应的是货币供应的大幅波动（货币是实物存货的对立面），另一方面，中国企业，从存货来看，原材料占比过大，超过50%，因此原材料价格波动通过企业库存会计政策以及涨跌价准备来对利润波动产生重要影响。 从历史数据来看，库存变动与投资变动关系密切，年度数据相关系数0.53，而与私人消费的相关性明显较弱，相关系数仅为0.37。工业增加值变动的数据更证实了该结论。95年以来，工业增加值变动与社会消费品零售总额变动的相关性仅有0.2，而与出口增速相关系数为0.47，与资本形成额同比增速相关性高达0.72，这充分说明了中国经济依赖投资和出口的结构性特点。,南京大学 耿强,实体经济领先指标：PMI,制造业PMI指数是一个综合指数，按照国际上通用的做法，由五个扩散指数即新订单指数(简称订单)、生产指数(简称生产)、从业人员指数(简称雇员)、供应商配送时间指数(简称配送)、主要原材料库存指数(简称存货)加权而成。制造业PMI指数在50%以上，反映制造业总体扩张；低于50%，通常反映制造业衰退。 PMI指数计算公式如下：PMI=订单30%+生产25%+雇员20%+配送15%+存货10% PMI指数是经济监测的先行指标。根据美国专家的分析，PMI指数与GDP具有高度相关性，且其转折点往往领先于GDP几个月。在过去四十多年里，美国制造业PMI的峰值可领先商业高潮6-18个月左右，领先商业低潮一般1-4个月,中国采购经理人指数（PMI）,中国2011年1月份制造业采购经理人指数（PMI）为52.9%，PMI回落显示宏观紧缩调控政策初现成效，有助于降低市场对经济过热的担心。非制造业PMI（商务活动）为56.4%，较上月略有下降。,数据来源:Wind资讯,中国制造业PMI分项指数,2011年1月PMI分项指数中，新出口订单指数回落，购进价格指数继续提高，表明企业订单减少而成本压力加大，企业面对的困难比较大。,数据来源:Wind资讯,汇丰中国采购经理指数,2011年1月汇丰中国制造业指数为54.5%，由于汇丰PMI已经剔除季节性因素，因此汇丰PMI的上升显示实体经济仍然处于正常调整。12月汇丰非制造业PMI达到54.6%，连续三个月出现下滑趋势。,数据来源:Wind资讯,全球主要经济体PMI,2011年1月份美国制造业采购经理人指数有所上升，达到60.8%；欧元区的制造业活动继续复苏，1月份PMI升至57.3%；而日本的PMI值近几个月来首次站在50%的临界点上方，1月份PMI为51.4%。,数据来源:Wind资讯,中国发电量与重工业增加值,中国2010年12月份重工业增加值同比增长13.7%，高于11月份的13.6%。12月份发电量同比增长5.11%，低于11月份的5.59%，为完成“十一五”节能减排目标，全国多处实施强行限电措施。,数据来源:Wind资讯,实体经济同步指标：发电量,中国的政治周期：中央政府换届,南京大学 耿强,政治周期：中央政府换届,中国的政治周期：地方政府黄灯效应,消费,消费对经济的拉动总体上一直比较平稳，消费的决定因素分为四个方面：一方面是流量财富，关注的指标是居民收入和就业； 一方面是存量财富，关注的指标是储蓄率和资产价格； 一方面是通胀预期，主要体现在居民对经济的信心如何； 最后一方面是国家政策，对消费的优惠如何。 最核心的指标是居民收入增长，因此，消费整体具有一定的滞后性。消费构成中，汽车、家电和石油及其制品的消费具有周期性，而食饮、服装和日用品增速比较稳定（如果该部分出现大幅度增加，一定是制度变革的结果,消费,出口,中国出口和美国GDP 高度相关 中国出口比人民币汇率滞后半年,宏观经济处于复苏期，已经从2009年的低谷中复苏,中国宏观经济周期：实体面总结,中国式信贷周期：货币与投资,（1）M2与总产出、进口、全社会固定资产投资保持较高的当期正相关，且具有较强的领先性；（2）M2对物价（包括CPI和PPI）水平有较强的领先性。这种领先性在1-2年表现出来；（3）M2与财政支出有一定的当期相关，略微滞后于财政支出。这种弱滞后可能是由于政府在调控经济的政策选择上，财政政策的行动效率更高，货币信贷往往扮演配套角色有关。 奥地利学派对商业周期的理解和李嘉图效应原理，在中国经济价格存在粘性、市场不完善背景下，政府控制的货币信贷的放松收紧极易造成经济的大起大落。 当流动性超量供给（表现为实际利率下降、获取贷款的难度下降），整体社会就陷入货币幻觉，居民开始过度消费，企业也利用廉价资本进行大规模投资，并转向生产资本密集型的投资品，此时投资的增长快于消费，投资/消费比例上升。经济繁荣时期总是充斥了浪费和错误的投资。但经济的假象不可能长期维持，涨价效应的扩散，最终使全社会出现通货膨胀（即过热）。为了保持稳定的实际经济增速，需要更大的货币投放，但货币供给不可能一直无限制上升，而过热的时候货币投放速度反而会低于需求，于是企业和居民开始收缩投资和消费规模，导致整个经济进入衰退，有时会伴随通缩。 因为固定资产投资的杠杆比例远高于消费，因此投资对货币更敏感，当经济繁荣时，投资/消费会上升，当该比例严重失衡到需要调整时，危机就到来了。金融加速器理论。,中国式信贷周期：货币与投资,货币信贷与物价水平反向相关：通胀下过度的信贷增长难以为继，但针对通胀水平的信贷调节往往容易滞后和过度,中国的物价：PPI,通货膨胀主要看CPI 和PPI，对于中国这样的制造业经济体，PPI的变化更重要。对中国PPI行业权重进行了估算，可以看出，除了机械外，中国PPI的变化主要源自冶金、煤炭炼焦、石油和化工制成品价格的变动，密切追踪这些分行业产品价格的变动。,中国的物价：PPI,中国PPI 对CPI(非食品)传导机制并不顺畅。主要是由于：我国对中间产品实行价格管制，下游工业消费产品市场总体供大于求，导致PPI向CPI的传导在很大程度上被弱化，PPI上涨对CPI的影响更多是在心理层面。,中国的物价：CPI,通货膨胀仍然处于高位，1 月份4.9%的CPI 同比更多是统计权重调整的技术性原因导致的。最新的权重调整中，降低了CPI 主要推手食品的比重，并调高了居住的比重，按照原来权重CPI同比应该在5.2%左右.,下半年国内通胀的关键风险点在于夏粮收成情况和国际石油价格,中国的物价：CPI,中国的物价：CPI,流动性从哪里来要流到哪里去分析框架,宏观经济分析：流动性,1、M0，是指银行体系以外各个单位的库存现金和居民的手持现金之和； 2、M1，指M0加上企事业单位在银行的活期存款； 3、M2，指M1加上企事业单位在银行的定期存款和城乡居民个人在银行的各项储蓄存款以及证券客户保证金。 M2与M1的差额，即单位的定期存款和个人的储蓄存款之和，通常称作准货币,M1与股指,M1同比增速的回落并不一定意味着股市的周期性回落，只有当同比数据正确反应了环比累计的时期，同比数据与股市的周期性特征较为一致，但当同比数据反应的是基数效应，则同比周期可被视为无效周期，对股市不会产生影响，而此时的环比数据更具参考意义。,M1与股指,M1-M2增速差也与我国股市的周期性特征统计上较为相关，这主要是因为两者的增速差是信贷投放、宏观经济、企业利润的综合反映： 信贷投放的扩张：新增企业贷款增加，企业活期存款回升的速度要快于定期存款，（M1 增速M2 增速）； 宏观经济改善：居民消费意愿增强导致居民储蓄存款向企业存款（定期或活期） 转化，（储蓄搬家）（M1 增速M2 增速）； 企业利润回升：企业经营活动改善，活期存款回升的速度大于定期存款（存款活期化）（M1 增速M2 增速）。,M1-M2同比增速剪刀差,M1-M2同比增速剪刀差在2010年1月达到