招商证券 煤炭行业2012年度投资策略.ppt

政策红利在先，基本面好转在后,煤炭行业2012年度投资策略,卢平 2011年12月,核心观点,煤炭产能释放压力大，但铁路瓶颈制约煤炭有效供给。 下游行业较高增速趋于下降。 经济政策转折时期，煤炭基本面都是滞后指标，从宏观指标及政策走势看，煤炭股处于底部或接近底部。 战略性建仓煤炭股，推荐四类组合： 冶金煤类公司：阳泉煤业、潞安环能、冀中能源、盘江股份； 资产注入预期类公司：山煤国际、永泰能源、大有能源、平庄能源 业绩可能超预期公司：阳泉煤业、兰花科创，山煤国际,煤炭产能释放压力大,page 3,万亿在建规模，14亿吨产能亟待释放。 煤炭开发重心进一步西移。 煤炭产能释放远超规划的天花板数。,1、万亿在建规模，14亿吨产能亟待释放,page 4,从金额上看，2010年底，煤炭行业在建总规模1万亿元。 从产能上看，2010年，煤炭行业建设规模18亿吨，扣除当年投产3.9亿吨，尚有14亿吨在建规模将在未来几年逐步投产。,图：煤炭行业固定资产投资较大,图：煤炭行业年度新增产能较多,page 5,资料来源：国家统计局,表：煤炭行业在建规模巨大,2、煤炭开发重心进一步西移,page 6,我国未来煤炭产量主要来自三西地区（山西、陕西、内蒙古）。预计到2015年，三西地区煤炭产量将达到32亿吨，占全国煤炭产量的66%。 山西煤炭产能释放至14亿吨，年度复合增速13.7%。整合矿井尚有约5亿吨产能需要逐年释放；山西在建矿井规模18450万吨；山西省未来产能释放较多，13年压力最大。,图：山西煤炭产量增长预测,内蒙煤炭产能释放至12亿吨，年度复合增速9%。 陕西煤炭产量释放至6亿吨，年度复合增速11%。,山西省煤炭产量预测,page 8,资料来源：煤炭资源网,资料来源：煤炭资源网、招商整理,表：内蒙煤炭产量预测,表：十二五陕西产能释放情况,page 9,表：未来煤炭产量增量主要来自三西地区,资料来源：煤炭资源网，招商整理,3、煤炭产能释放远超规划的天花板数,page 10,十二五规划欲设置煤炭产量天花板，2015年煤炭产量天花板为38亿吨。我们测算的数据比天花板数据高出11亿吨，煤炭行业未来产能释放压力较大。我们预计： 2011-2015年，九个主要煤炭省份的煤炭产量分别为30.5亿吨、33.3亿吨、37.1亿吨、40.2亿吨、42.7亿吨。同比分别增长13.8%、9.3%、11.4%、8.3%和6.3%。五年年度复合增速9.8%。 2011-2015年，全国煤炭产量分别为37.6亿吨、40.2亿吨、43.9亿吨、46.7亿吨、49.1亿吨。同比分别增长10.3%、7%、8.9%、6.5%和5%。五年年度复合增速7.5%。 煤炭产量增量主要来自“三西”。山西、内蒙和陕西未来5年增量分别为6.7亿吨、4.2亿吨和2.4亿吨。较2010年分别增长90%、54%和67%。,page 11,表：煤炭产量预测,资料来源：招商证券，注1、2010年煤炭产量基数我们采用安监总局的34.13亿吨，这个数据比国家统计局的32.4亿吨高出1.7亿吨。 注2、采用该数据的理由主要是有月度数据可跟踪，并有各个省份的最新数据公布。,铁路瓶颈制约煤炭产能释放,page 12,既有铁路挖潜空间较小。 新建铁路尚需时日。 煤炭铁路运输瓶颈在15年前难以缓解。,1、既有铁路挖潜空间较小,page 13,经过近十年的挖潜改造，西煤东运主要几条铁路线运力已发挥到接近极致，上升空间非常有限。 2011年，大秦线的运能预计达到4.4亿吨，据预计，通过继续深挖潜力，今后两年还能以2000万吨往上增长。但是空间非常有限。 2011年，朔黄线运力大约1.8亿吨，十二五计划达到2.5亿吨（远期规划运能3.5亿吨以上，但是短期仍然受制于上游神朔线的瓶颈），每年大约只有2000万吨的运力增量。,图：大秦线和朔黄线,2、新建铁路尚需时日,page 14,内蒙古出海大通道蒙冀铁路设计运能2亿吨，2015年完工。 内蒙古北煤直送中部新通道准吉铁路运能2亿吨，2017年投产。 山西中南部出海大通道：吕梁日照铁路设计运能2亿吨，2014年投产。,图：内蒙古准吉铁路2017年投产,图：山西中南部出海大通道,3、煤炭铁路运输瓶颈在15年前难以缓解,page 15,既有铁路运能基本上接近极致，而新建铁路投产尚需时日。我们判断十二五期间，铁路运输将成为制约煤炭产能释放的重要瓶颈。 07-11年三西铁路运力年度增量平均9000万吨，而12-15年，年度铁路运力增量分别只有6200万吨、5000万吨、3000万吨和8000万吨。 08-11年三西铁路运量年度增速平均为12%，而12-15年铁路运力年均增速只有4%。 12-14年铁路制约最为严重，年度运力增量逐年下降至3000万吨。,page 16,表：三西煤炭外运通道运力预测,资料来源：招商研发整理,下游行业较高增速趋于下降,page 17,2011年下游四大行业保持较高增速 钢铁水泥增速预期下降，火电增速预期较高,1、2011年下游四大行业保持较高增速,page 18,2011年前10月 占煤炭需求50%的火电发电量3.15万亿千瓦时，同比14.3%。 占煤炭需求12%的生铁产量5.36亿吨，同比增长10.5%。 占煤炭需求10%的水泥产量17亿吨，同比增长18%。 占煤炭需求2%的合成氨产量4253万吨，同比增长7%。,图：水泥月度产量及累计增速,图：生铁月度产量及累计增速,图：合成氨月度产量及累计增速,图：火电月度产量及累计增速,2、钢铁水泥增速预期下降，火电增速预期较高,page 19,目前经济处于下滑趋势中，煤炭下游四大行业增速将趋于下降，我们预计2012年下游四大行业增速如下： 火电 增速11%（11年13.88%）；生铁 增速5% （11年8.43%）；水泥 增速5% （11年16.12%）；合成氨增速3% （11年6%）。 值得重点关注的是火电增速，或将超预期。由于今年旱情严重，水库蓄水较少，前10月水电量负增长，而火电保持了较高的增速。,预计此种情况将延续到明年6月份汛期来临之前，未来发电量将主要依靠火电。可以预计明年的火电增速将远超预期。,图：水电负增长，火电增速高于电力增速,page 20,资料来源：国家统计局,表：水电出力不足火电增速较高,铁路瓶颈导致十二五期间供给偏紧,page 21,不考虑铁路瓶颈，12年供求偏紧，13年供求偏松 考虑铁路瓶颈，沿海供求一直偏紧 煤炭价格判断,1、不考虑铁路瓶颈，12年供求偏紧，13年供求偏松,page 22,在不考虑铁路瓶颈的前提下，我们测算 2012-2013年煤炭总供给量分别为39.5亿吨、42.9亿吨，同比增速6.6%和8.5%， 2012-2013年煤炭总需求量分别为39.3亿吨、41.9亿吨，同比增速7.2%和6.8%， 扣除合理的库存增加后，12年煤炭仍然供求偏紧，13年供求趋于宽松。,2、考虑铁路瓶颈，沿海供求一直偏紧,page 24,考虑铁路瓶颈，市场分割为两个市场，一个是沿海市场，一个是煤炭产地市场。 2011年，沿海六省一市煤炭大约8亿吨，较10年增长11%。而煤炭产量一直稳定在0.5亿吨左右，煤炭缺口高达7.5亿吨。 未来的变化趋势是，沿海六省一市自身产量稳定在0.5亿吨，沿海六省一市进口量达到目前1.1亿吨后可能还有小幅提升空间，但幅度不会太大，而铁路直达量估计在0.9亿吨左右，或许还将进一步下降。沿海煤炭的消费增长主要依靠北方港口的煤炭供应（10年和11年北方港口供应的煤炭增量分别7900万吨和9200万吨）。,page 25,表：沿海六省一市煤炭产量稳定在5000万吨左右,表：沿海六省一市煤炭消费量,资料来源：国家统计局,资料来源：国家统计局,page 26,表：沿海六省一市煤炭供求测算,表：沿海六省一市煤炭消费来源及占比,资料来源：国家统计局,资料来源：国家统计局,3、煤炭价格判断,page 27,动力煤：预期稳定在上限附近。受铁路瓶颈制约，12年上半年沿海煤炭供求偏紧，动力煤价格看好，但是限价后，秦皇岛价格可能稳定在上限附近。,图：秦皇岛5500大卡煤价,3、煤炭价格判断,page 28,焦煤价格：价格压力大。 国际冶金煤价格大幅度下跌，其中最新签订的2012q1的主焦煤价格235美元/吨，较今年四季度的价格下跌50美元/吨，喷吹煤价格171美元/吨，较今年四季度的价格下跌37美元/吨。 国内受钢铁行业价格下跌和产量下降影响，虽然压力较大，但基本上撑住。,图：山西肥精煤价格走势,图：山西主焦煤价格走势,3、煤炭价格判断,page 29,表：国际冶金煤价格大幅下跌,资料来源：中国煤炭资源网,调控煤价措施影响限价措施,page 30,2012年合同煤价格允许涨幅不超过5%。 2012年1月1日起，电煤现货价格回到4月份水平，秦皇岛5500大卡限价800元/吨即是今年4月份的价格。 年底前取消地方自行设立的不合理收费，合理的不能超过23元/吨（按照山西省的可持续发展基金最高23元/吨的标准）。,调控煤价措施影响,page 31,合同煤占比高的煤炭公司受益 在合同煤涨5%，现货下跌2.8%的政策下，合同煤占比越高，综合售价越高，假设都是下水煤，我们测算，合同煤占比45%的公司煤价维持不动。 具体到电煤上市公司，对煤价影响不一。大同煤业和国投新集综合煤价上涨2.8%和2.2%，中国神华、中煤能源和兖州煤价分别下降1.2%、0.3%和2.3%。,表：在发改委限价情况下，合同煤45%占比的公司煤价维持不动,资料来源：招商研发,表：主要电煤上市公司煤价涨幅测算,资料来源：公司公告,调控煤价措施影响,page 32,价格调节基金高的公司受益。除国务院批准设立的矿产资源补偿费、煤炭可持续发展基金，以及依法设立的对煤炭征收的价格调节基金外，省级以下地方人民政府自行设立的附加在煤炭上征收的所有基金和收费项目，必须在2011年12月31日前自行取消；省级人民政府对煤炭征收的基金和收费项目，征收标准合计不得高于国务院批准的山西省煤炭可持续发展基金征收标准（每吨23元），并不得区分省内外用煤按不同标准征收。已依法设立的基金、收费项目征收标准合计低于每吨23元的，不得提高；没有设立的不得设立。,表：各省份价格调节基金征收情况,资料来源：招商研发,经济政策转折时期，基本面都是滞后指标（1）,经济政策转折时期，基本面都是滞后指标（2）,从宏观指标看目前煤炭指数处于底部或接近底部,page 35,煤炭行业基本面向下，政策面向上，短期煤炭股的走势主要受宏观调控政策的影响。 从四个指标来看，煤炭指数目前处于底部或接近底部 存款准备率下调即是底部 cpi下行一半左右即煤炭指数见底 较低的m2增速意味着煤炭指数处于底部或接近底部 煤炭股指数提前gdp增速一个季度见底,图：存款准备金下调即是接近底部,图：cpi下行一半左右即煤炭指数见底,图：较低的m2增速意味着煤炭指数处于底部或接近底部,资料来源：wind，招商研发整理,图：煤炭指数较gdp增速提前一季度见底,资料来源：wind、招商研发,招商证券宏观经济预测gdp二季度减低，cpi二季度下降一半,煤炭行业投资策略,page 38,基本面向下，政策面向上，投资煤炭股逻辑在于先享受政策红利，然后在政策的刺激下，等待基本面的好转来支撑上行的股价。从前面宏观经济指标来看，目前煤炭指数处于底部或接近底部，建议战略性建仓煤炭股。 推荐三类组合： 冶金煤类公司：阳泉煤业、潞安环能、冀中能源、盘江股份； 资产注入预期类公司：山煤国际、永泰能源、大有能源、平庄能源； 业绩可能超预期公司：阳泉煤业、兰花科创，山煤国际等。,煤炭估值历史走势,page 40,表：主要上市公司估值,资料来源：招