期权风险及策略案例分析.ppt

期权风险及策略案例分析,丁世民 瑞富环球期货有限公司高级副总裁 2005年7月3日 .hk,当以下情况出现时，套戥的机会便有出现 例子： F K - P (F = 期货) 同时要考虑交易成本对套戥的影响,期权和期货的套戥机会,期权定价模式,计算期权理论价值 二项式期权定价模式 (Binomial Option Pricing Model) 毕苏期权定价模式 (Black-Scholes Options Pricing Model) 输入数据：行使价、到期时限、利率、现货波幅 将期权市场价值、行使价、到期时限、利率等数据代入毕苏模式，反过来计算现货估计波幅，此波幅称为引伸波幅。,期权合理值的计算方式,期权定价模式,认沽/认购期权等价理论 (Put/Call Parity),二项式期权定价模式(Binomial Option Pricing Model),认购,C +,C + +,C ,C ,C,C + ,C + + +,C + + ,C + ,C ,C ,二项式期权定价模式(Binomial Option Pricing Model),例：某股票价格$100，上升或下跌机会均等，但每次(天)升幅5%而跌幅3%，结果：,毕苏期权定价模式 (Black-Scholes Pricing Model),欧式期权 C =,毕苏期权定价模式 (Black-Scholes Pricing Model),C = 认购期权价格 S = 现货价格 N(d) = 一个标准常态分布函数区域少于d之或然率(看图) K = 行使价格 e = 2.718282, 自然对数函数之基本 = 股票(相关资产)年率派息 r = 无风险利率(年率) t = 到期时限日数 ln = 自然对数函数 = 波幅值(年率变化之标准差),毕苏期权定价模式 (Black-Scholes Pricing Model),提示：若股票无派息,经风险评估后，认购期权在届满日时成为价内之或然率,标准常态分布函数曲线,欧式认购期权的定价 欧式认沽期权的定价,期权的定价,期权价值与影响因素的关系,将期权市场价格、到期时限、利率等可从市场观察得到的数据，输入B-S期权定价模式，求取波幅，此波幅称为引伸波幅(Implied Volatility)。 由于引伸波幅是从期权市场价格计算出来，故引伸波幅的变动，可反映市场对后市看法的变动。,引伸波幅,期货历史波幅与期权引伸波幅的启示,波幅趋升 ?代表大市趋势持续 波幅回落 ?代表大市趋势放缓 波幅回升 ?或代表市况转势 期货历史波幅 期权引伸波幅 留意两者之间差距扩阔/收窄或表示相关市况 趋势持续/转弱 *期权届满日前除外,Delta 值是量度相关资产价格变动时， 期权价格的改变。 认购期权的 Delta 一定是正值。 认沽期权的 Delta 一定是负值。 等价认购(认沽)期权的 Delta 值约为0.5(-0.5)， 愈为极度价内的期权，Delta 值愈接近 1 (-1)； 愈极度价外的期权，Delta 值愈接近0。,甚么是Delta?,Delta值,1,0.5,0,价外,等价,价内,认购期权的Delta变化,认沽期权的Delta变化,Delta值,0,-0.5,-1,价内,等价,价外,仓位风险 期权的 Delta 值是可以相加的，假如投资组合内两个期权的 Delta 值为0.5及-0.7，整个组合的 Delta 值将会是-0.2。 对冲值 Delta 中性对冲 (Delta neutral hedging) 透过不断买入或沽出期货合约，将期权组合的 Delta 总值尽量调较至零。 成为价内机会,期权 Delta的意义,认购期权的Delta值 = N(d1) 认沽期权的Delta值 = -N(-d1) Delta可用来显示期权与相关现货价格变动的关系。另外，Delta也可被视作为期权期满时，成为价内的机会(即是胜算率)。,Delta值,n(d1)为N (d1)之微分 Gamma值显示相关现货价格变动时，期权Delta值跟随变动的速度。Gamma值越大，Delta值的敏感程度越大，即受现货价格影响程度越高。,Gamma值,Vega值显示每当相关现货价格变动1个百分点时，期权价格的相应变动。,Vega值,Theta值显示随着时间过去，期权价格的相应变动。换句话说，假如其它变项维持不变，Theta值可视作为期权价格的每天损耗量。,Theta值,Rho值,Rho值显示当利率出现变动时，期权价格的相应变动。,期权合理值的计算方式,波幅值 Vega (?) 引伸波幅对期权金影响 Vega (?)代表引伸波幅1%转变导致期权金升跌 重要概念 波幅愈大，成为价内之机会愈高,期权引伸波幅水平,期权合理值的计算方式,时间值 Theta (?) 届满日数对期权金影响 以几何方式下跌 1/180 = 0.55% 1/90 = 1.11% 1/30 = 3.33% 1/10 = 10% !,期权合理值的计算方式,对冲数值 Delta (?) 等价期权Delta为0.5？ 对冲期货仓位(Delta Hedge) (+5张大期+10张等价认沽期权) 相关资产周息率与市场无风险利率 利率数值 Rho(?) 计算利率1%转变导致期权金升跌 借贷机会成本,期权合理值的计算方式,价格,市场价 (S),行使价 (K),波幅(?),预计市场范围,?,C,K,P,(现在),(到期),期限日数,认购价内,认沽价内,期权行使价与合约尚余日数,到期日期权策略的盈亏分析,认购期权长仓盈亏分析 认沽期权长仓盈亏分析 Sensitivity Summary,到期日期权策略的盈亏分析,认购期权短仓盈亏分析 认沽期权短仓盈亏分析 Sensitivity Summary,到期日期权策略的盈亏分析,马鞍式期权长仓盈亏分析 勒束式期权长仓盈亏分析 Sensitivity Summary,剖析仓位的盈亏状况变化,期货? 直线关系，指数+- 期货 x 杠杆 期权Delta? 等价 Call-升市 跌市 价内 Call-升市 跌市 价外 Call-升市 跌市 期权Theta? 累进式损耗 1/180 = 0.55% 1/90 = 1.11% 1/30 = 3.33% 1/10 = 10% !,剖析仓位的盈亏状况变化,期权Vega ? 等价 价内 价外 期权Theta ? 累进式损耗 ? 等价 1/180 = 0.55% 1/90 = 1.11% 1/30 = 3.33% 1/10 = 10% !,期权买卖的资金管理,风险有限，最大损失为已缴付的期权金，而金额在买入期权时已确定 买入期权要先付出期权金，使投资回报可能低于其它买卖策略,持有期权长仓,沽空期权可收取期权金，但风险可以无限 最大亏损可高达现货波幅的100% 需要付出按金，并要随时准备应付追收按金的要求,持有期权短仓,期货与期权在资金运用上的关系,投资者A持有X股正股，他可选择(1)沽空可行使P股的认购期权，或者(2)买入可行使P股的认沽期权。 而N与n的关系如下：,运用期权作对冲工具,期权价值(无论是认购或认沽期权)一定会随着到期日的迫近而耗损，故期权长仓不适宜以长线累积持有的态度入市；尤其是在逆势时，加注的风险相当高；逆势时，期权长仓宜尽快离场。 顺势时，期权长仓最简单直接的做法，就是继续持仓，让利润滚存，等候及捕捉平仓获利的时候。较进取者，可利用票面利润如注买入价外期权。由于买卖期权较难转身、成本较高，故在加注前，要先确认单边市况仍将持续。,资金运用守则,期权短仓的最大风险就是遇到单边市况。由于期权短仓的风险可以是无限的，故在逆势时绝不宜加注，期权短仓组合可能会在被追收按金时被迫离场。对于期权短仓，在资金管理方面，较期权好仓要做得更为严紧。,资金运用守则,期货长仓的Delta值为+1，可视作为 Delta值=1 的期权仓来看待。 期货短仓的Delta值为-1，可视作为 Delta值=-1 的期权仓来看待。 期权仓与期货仓的组合，可以一个合成期权仓来看待。,期货与期权的Delta关系,+,-,合成期货长仓,+ _,行使价,合成看涨期权长仓,-,+,行使价,合成看涨期权短仓,+ _,行使价,合成看跌期权长仓,期权买卖的风险管理,期权长仓并不是低风险、高回报的投资产品。期权长仓是以有限风险(期权金)，希望搏取高回报的投资产品。 期权空仓并不是高风险、低回报的投资产品。期权空仓的回报有限(期权金的收取)，但嬴面较高，高风险的意思是在于亏损未受限制。,期权的风险与回报,长仓： 现货价格由上落市转为单边市 期权引伸波幅开始扩大 现货价格即将突破 短仓： 现货价格由单边市转为上落市 期权引伸波幅开始缩少 现货价格出现假突破 短仓离市时机 = 长仓入市时,入市时机,由两个不同到期日、相同行使价的期权组成。由于近期期权的时间值耗损速度较远期期权为快，故如果相关现货价格波动不大，跨期策略好仓(买入远期期权、沽出近期期权)可因此而获利。如果相关现货价格于近期期权接近到期时出现大幅波动，跨期策略空仓可因此而获利。,跨期策略组合的风险,跨价看好策略组合,策略组合的利弊 回报及风险有限 付出较小期权金及基本按金 较中性之波幅值及时间值损耗 捕捉拆仓套利的最佳时机 由于 ? 及 ? 较中性，现货水平高低较重要 若升至KHI水平，可考虑先平Short KHI Call,跨价看好策略组合,策略组合的期权系列配搭,适合持有策略组合的投资气氛 看好后市但有保留，而下跌机会较小 替代(alternative)市场表现向淡,比率跨价看好策略组合,适合持有策略组合的投资气氛 看好后市但有保留，而下跌机会较小 替代(alternative)市场表现向淡,策略组合的期权系列配搭,跨价看淡策略组合,利用期货进行对冲的窍门 若现货跌逾打和点，可考虑执行Delta对冲期货短仓，演变成为合成期货短仓 (或称Long Combo：Short Call KHI，Long Put KLO) 研究转持其它策略组合的需要 若察觉 ? 上升，可考虑加入KLO跨价看淡策略组合 若察觉 ? 下跌，可考虑加入KHI跨价看淡策略组合,跨价看淡策略组合,策略组合的期权系列配搭,适合持有策略组合的投资气氛 看淡后市但有保留，而上升机会较小 替代(alternative)市场表现向好,比率跨价看淡策略组合,策略组合的期权系列配搭,适合持有策略组合的投资气氛 看淡后市但有保留，而上升机会较小 替代(alternative)市场表现向好,跨价看淡策略组合,策略组合的利弊 回报及风险有限 付出较小期权金及基本按金 较中性之波幅值及时间值耗损 捕捉拆仓套利的最佳时机 由于 ? 及 ? 较中性，现货水平高低较重要 若升至KLO水平，可考虑先平Short KLO Put,跨价看淡策略组合,利用期货进行对冲的窍门 若现货升逾打和点，可考虑执行Delta对冲期货长仓，演变成为合成期货长仓 (或称Short Combo：Long Call KHI，Short Put KLO) 研究转持其它策略组合的需要 若察觉 ? 上升，可考虑加入KHI跨价看好策略组合 若察觉 ? 下跌，可考虑加入KLO跨价看好策略组合,马鞍式期权长仓与短仓,策略组合的期权系列配搭,马鞍式期权长仓与短仓,适合持有策略组合的投资气氛 (1) 投资者觉得大市将大幅上落 (2) 相反 (1)现水平引伸波幅相对历史波幅偏低 (2)相反 (1)替代市场表现突破 (2)替代市场回复平稳,马鞍式期权长仓与短仓,策略组合的利弊 (1)市况窄幅上落时，? 及 ? 损耗最大 (2)相反 上下打和点距离较勒束式组合小 纯波幅值猜测策略，须密切注视市况及 ? 变化 (等价亏损最大) 捕捉拆仓套利的最佳时机 开市、突发新闻后 收市前，周五及长假期前平仓,马鞍式期权长仓与短仓,利用期货进行对冲的窍门 不适宜以期货仓位对冲(?及?关键！),马鞍式期权长仓与短仓,研究转持其它策略组合的需要,勒束式期权长仓与短仓,策略组合的期权系列配搭,勒束式期权长仓与短仓,适合持有策略组合的投资气氛 (1) 投资者觉得大市将突破某集结区并作大幅上落 (2) 相反 (1)现水平引伸波幅相对历史波幅偏低 (2)相反 (1)替代市场表现突破 (2)替代市场回复平稳,勒束式期权长仓与短仓,策略组合的利弊 (1) ? 损耗跟马鞍式相似，? 则稍胜 (2)相反 上下打和点距离较马鞍式组合大 纯捕捉 ? 及 ? 损耗值 捕捉拆仓套利的最佳时机 开市、突发新闻 收巿前、周五及长假期前平仓,勒束式期权长仓与短仓,利用期货进行对冲的窍门 不适宜以期货仓位对冲( ? 及 ? 仍为关键！),勒束式期权长仓与短仓,研究转持其它策略组合的需要,蝴蝶式跨价期权长仓与短仓,策略组合的期权系列配搭,蝴蝶式跨价期权长仓与短仓,适合持有策略组合的投资气氛 (1) 某时限前预期大市上落轻微及波幅下跌 (2) 相反 净亏损较小、适合承受较低风险投资者 现水平引伸波幅相对历史波幅偏高/偏低 替代市场表现回稳/呈突破,蝴蝶式跨价期权长仓与短仓,策略组合的利弊 ? neutr