汽摩零配件行业投资策略报告

行业研究汽摩零配件行业强于大市动力森林汽摩零配件行业投资策略报告目录1整车行业回顾V型反弹，源于“消费需求政策刺激经济企稳”111整车销量上演V型反弹，市场景气度好转112整车复苏动力消费需求政策刺激经济企稳313细分行业呈现差异化小排量与重卡脱颖而出62汽摩零配件行业回顾出口受阻，背倚国内整车行业721国内市场依靠整车生产与消费7研究员黄仕川电话02363725713邮箱HSCSWSCCOMCN行业市场表现080160240320400N08D08J09F09M09A09M09J09J09J09A09S09S09O09N09070140210280350万万30万万万万万推荐组合市场表现（潍柴、东安、宗申）00NDJFMAMJJJASON08万万0万万万万相关研究东安动力业绩有增长、重组有预期2009/10/28中国嘉陵业绩启稳、行业存在整合空间2009/09/15宗申动力三轮驱动、通机增利2009/08/15内容摘要2010汽车整车行业将被继续寄予厚望，汽车消费将成为国内消费与经济增长的重要动力，而作为汽车技术与研发实力象征的发动机动力引擎备受关注，将迎来较好的投资机遇。让我们一起进入汽车发动机的森林王国，开始我们的狩猎之旅吧2009年整车销量上演V型反弹，市场景气度好转，整车复苏动力在于“消费需求政策刺激经济企稳”；细分行业呈现差异化，其中小排量与重卡脱颖而出。2009年汽摩零配件行业虽然出口受阻，但在整车背后的汽摩零配件行业，为其提供零配件支配和售后服务，实现了茁壮成长。2010年零配件行业预期之一业绩有望实现持续增长，主要将得益于国内整车行业的持续性向好；得益于国际市场的逐步回暖；得益于国内售后及配套服务体系的完善。2010年零配件行业预期之二技术研发与重组并购引领风骚，零配件面临规模、技术、成本压力诸多困境，因此汽摩零配件必须走变革之路即技术研发与并购重组。2010年零配件投资策略重点关注发动机上市公司。其次关注整车细分行业带动下业绩增长型上市公司、国际市场复苏中受益的出口型上市公司、具备技术优势与整合并购预期的上市公司。重点公司盈利预测与估值EPSPE代码名称评级200920102011200920102011目标价格000338潍柴动力买入3984424851506135612368840600178东安动力增持0680730842347218819011980001696宗申动力增持066075088259522841947200022出口市场降幅收窄，低端产品实现正增长83零配件行业预期之一业绩有望实现持续增长1031得益于国内整车行业的持续性向好1032得益于国际市场的逐步回暖1133得益于国内售后及配套服务体系的完善124零配件行业预期之二技术研发与重组并购引领风骚1341零配件面临诸多困境规模、技术、成本压力1342汽摩零配件变革之路技术研发与并购重组155零配件投资策略与上市公司推荐1651关注整车细分行业带动下的业绩增长型上市公司1652关注在国际市场复苏中受益的出口型上市公司1653关注具备技术优势与整合并购预期的上市公司166上市公司盈利预测与投资评级1761潍柴动力（000338）1762东安动力（600178）1863宗申动力（001696）1964其它重点关注上市公司盈利预测与投资评级20插图目录21表格目录221整车行业回顾V型反弹，源于“消费需求政策刺激经济企稳”11整车销量上演V型反弹，市场景气度好转国内市场汽车销售上演绝地反击，实现销量和增速的V型反弹,率先全球车市复苏。110月全国汽车销量跨越千万，达到108914万辆，同比增长3771；单月销量连续8个月超过百万，行业复苏态势进一步得到稳固。总体看来，国内市场已在全球汽车市场中率先实现反转，预计全年汽车销量将达1300万辆，同比增长40。图1全国汽车整车月度销量020406080101201402070120704207072071020801208042080720810209012090420907万万2002040608010万万万万万万万万万万万万万万数据来源CAAM、西南证券研发中心图2全国乘用车月度销量02040608010120万万2002040608010万万万万万万万万万万万万万万2070120704207072071020801208042080720810209012090420907数据来源CAAM、西南证券研发中心乘用车与商用车表现都十分出色，其中乘用车增长更胜一筹。二者销量增速于1月达到谷底，而后开始快速回升。110月，乘用车销量81903万辆，同比增长4518，其中轿车销量58938万辆，同比增长4037；MPV与SUV销量分别同比增长1236和3666；交叉型乘用车销量达到15985辆，同比增长达到772，位居增速榜首。110月，商用车销量27011万辆，同比增长1914；其中载货车销量18550万辆，增速3318；客车销量2163，增速仅为107；半挂牵引车与客车非完整车辆分别销售1608万辆和651万辆，同比增长1326和907。综合预计，2009全年乘用车和商用车将实现同比47和21的增幅。图3全国商用车月度销量0510152025303540万万604020020406080万万万万万万万万万万万万万万2070120704207072071020801208042080720810209012090420907数据来源CAAM、西南证券研发中心图4全国轿车月度销量020406080JANFEBMARAPRMAYJUNJULAUGSEPOCTNOVDEC206207208209数据来源CAAM、西南证券研发中心图5全国卡车月度销量010203040JANFEBMARAPRMAYJUNJULAUGSEPOCTNOVDEC206207208209数据来源CAAM、西南证券研发中心图6全国客车月度销量0123412345678910112206207208209数据来源CAAM、西南证券研发中心国际市场复苏态势基本确定，亚太强于欧美。国际主要汽车生产大国月度销量基本结束负增长，同比增速开始逐步上升。其中，亚洲市场上韩国车市回暖态势明显，于5月份实现月底销量正增长，9月份销量同比增速更是达到76；日本汽车企业也开始步出寒冬，9月份首次实现月度销量同比正增长。欧美车市的复苏更为曲折，美国轻型汽车月度销量仅8月份实现同比正增长，九月份再次大幅下滑；欧洲乘用车注册量从6月份开始实现缓慢正向增长，反弹的趋势进一步得到巩固，其中19月德国汽车注册量同比增长212，增速明显快于其它欧洲国家。图7日本汽车月度销量020406080JANFEBMARAPRMAYJUNJULAUGSEP万万302010010208209万万万万数据来源CAAM、西南证券研发中心图8韩国汽车月度销量0481216JANFEBMARAPRMAYJUNJULAUGSEP万万300306090208209万万万万数据来源CAAM、西南证券研发中心图9美国轻型汽车月度销量04080120160JANFEBMARAPRMAYJUNJULAUGSEP万万453015015208209万万万万数据来源CAAM、西南证券研发中心图10欧洲乘用车月度注册量0408012016020JANFEBMARAPRMAYJUNJULAUGSEP万万302010010208209万万万万数据来源CAAM、西南证券研发中心图11德国汽车月度注册量01020304050JANFEBMARAPRMAYJUNJULAUGSEP万万200204060208209万万万万数据来源CAAM、西南证券研发中心图12意大利汽车月度注册量0612182430JANFEBMARAPRMAYJUNJULAUGSEP万万5040302010010208209万万万万数据来源CAAM、西南证券研发中心12整车复苏动力消费需求政策刺激经济企稳我国汽车行业率先复苏，其动力来源于“消费需求”、“政策刺激”和“经济企稳”的共同作用，三者确一不可。其中，消费需求是基础，政策刺激是诱因，而宏观经济企稳则是信心和保证。首先，消费需求是基础。消费需求源于消费能力的提升，我国汽车保有量增速与居民收入有较强的相关性，与城镇居民可支配收入的相关程度更高。从1998年开始，我国城镇和农村居民收入步入稳定增长阶段，为汽车消费的稳步增长奠定了基础。另一方面，在城乡居民消费能力不断增长同时，汽车价格呈现缓慢下降趋势，2009年全国汽车平均价格开始趋于稳定。从北京上海等地的历史经验看来，当人均收入达到14万元以后，汽车消费量将迅速扩大。在当前国内汽车保有量仍然相对偏低的情况下，我国越来越多的省区居民开始进入汽车消费时代，二三线城市开始进入旺盛需求阶段，汽车消费进入较为快速的增长时期，2010年仍将延续。图13城镇农村居民收入步入稳定增长期0510152025303540198519871989191193195197199201203205207万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万数据来源CEIC，西南证券研发中心图14居民季度收入与汽车价格走势03,006,009,0012,0015,0018,00204Q1204Q3205Q1205Q3206Q1206Q3207Q1207Q3208Q1208Q3209Q1209Q302040608010万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万数据来源CEIC，西南证券研发中心图15北京居民收入增速与汽车保有量增速05101520253035404550193194195196197198199200201202203204205206207208万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万数据来源CEIC，西南证券研发中心图16上海居民收入增速与汽车保有量增速5051015202530354045193194195196197198199200201202203204205206207208万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万数据来源CEIC，西南证券研发中心其次，政策刺激是诱因。为推进民族汽车产业健康发展，2009年政府制定了20092011汽车产业调整和振兴规划，先后出台16L以下排量乘用车购置税减半、汽车下乡、汽车以旧换新等刺激政策，对国内汽车消费产生较大推动作用。政府刺激政策降低了消费者车辆购置成本，加快了汽车的更新速度，使得国内汽车消费情绪高涨，中国车市也较快回暖。政府的刺激政策起到一个诱导作用，在拥有具体足够消费需求和消费能力的基础上，汽车消费的激情被点燃。2010年汽车刺激政策是否能够持续成为目前关注的焦点，我们预期2010年政府政策对汽车行业的刺激作用大部分还将持续，而政策的重心将是在兼顾国内市场的同时，重点推进汽车出口贸易。政府已经看到相关政策所发生的积极效果，规划的时间范围也限定在2011年。同时，相关部门也频频传出积极的信号，11月六部委联合发文关于促进我国汽车产品出口持续健康发展的意见，制订了20092011年汽车出口年均增长10的目标。图17美国GDP增速与汽车注册量增速02468101214195195919631967197119751979198319871911951992032071012345678GDP万万万万万万万万万数据来源CEIC，西南证券研发中心图18国内汽车保有量与人均GDP010203040506070万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万012345678万万万万万万万万万万万GDP万万万万数据来源CEIC，西南证券研发中心再者，经济企稳是保证。消费者对未来宏观经济形势的预期将对消费行为产生重要影响，美国GDP增速与汽车注册量增速的时间序列数据，以及国内人均GDP和汽车保有量的截面数据显示，宏观经济与汽车消费相关度紧密。2008年金融海啸对消费者信心予以巨大打击，下半年汽车消费量急剧下滑。国内PMI工业指数从2008年11月开始促底反弹，而消费者信心指数和预期指数反映相对滞后，二者于2009年3月开始触底回升，时滞约为一个季度，由此可以预见2009年第四季度消费者信心将进一步提升。在当前宏观基调向好的假设前提下，我们预计2010年宏观经济进一步企稳将对汽车消费继续形成支撑。图19国内消费者信心与PMI工业指数758085909510105010203040506070万万万万万万万万万万万万万万PMI万万205012050520509206012060520609207012070520709208012080520809209012090520909数据来源CEIC，西南证券研发中心图202010年省际人均GDP估算值010020030040050060070080090000万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万万数据来源CEIC，西南证券研发中心从北京、天津、上海等城市人均地区生产总值与汽车保有量增速对比来看，当地区人均GDP达到35000元以后，汽车保有量速将进入15左右的快速稳定增长时期。分省区看来，预计2010年我国人均GDP达到30000元将增加到10个左右，消费需求将进一步得到释放。图21北京人均GDP与汽车保有量增速0100200300400500600700192193194195196197198199200201202203204205206207208051015202530万万GDP万万万万万万万数据来源CEIC，西南证券研发中心图22上海人均GDP与汽车保有量增速0100200300400500600700800192193194195196197198199200201202203204205206207208051015202530万万GDP万万万万万万万数据来源CEIC，西南证券研发中心13细分行业呈现差异化小排量与重卡脱颖而出轿车排量越小，增速越快。轿车整体增速较快，且存在结构性差异。分排量来看，16L以下的小排量轿车占总销量的60以上，其中又以116L为主力。从销量增速来看，越是小排量，其销量增速越快。小排量轿车的相对快速增长主要得益于汽车产业调整与振兴规划对16L以下小排量汽车的刺激政策和乘用车消费需求的增长，2009全年16L以下的小排量轿车同比增加在55以上。图23轿车月度销量分排量构成比例02040608010207012070420707207102080120804208072081020901209042090716L万万1L16L1L万万数据来源CAAM、西南证券研发中心图24轿车月度销量分排量构成增速80400408012016016L万万1L16L1L万万2070120704207072071020801208042080720810209012090420907数据来源CAAM、西南证券研发中心卡车重型卡车触底虽慢，反弹却快。卡车销量中，轻卡占据半壁江山，微卡和重卡比重分别约占20。从销量增速来看，重型卡车降幅触底时间较晚，且在整个08年期间下降速度也最快。但2009年随着基建和公路物流需求的恢复，重卡销量也迅速反弹，7月份实现同比正向增长，8月份和9月份增幅分别达到718和842。19月重卡累计销量4514万辆，同比下降55，第四季度将迎来重卡反弹的高峰，预计2009全年销量同比增长137。图25卡车分排量构成比例（重卡、轻卡、微卡）02040608010万万万万万万2070120704207072071020801208042080720810209012090420907数据来源CAAM、西南证券研发中心图26卡车分排量同比增速（重卡、轻卡、微卡）2070120704207072071020801208042080720810209012090420907105005010150万万万万万万数据来源CAAM、西南证券研发中心客车大中型客车开始强劲增长。客车销量结构中，以微型客体为主体。在行业V型反弹过程中，大中型客车销量增长更为强劲，9月大型和中型客车增长率分别为624和490，小型客车由于基数大，销量同比增长298，预计全年大中型客车销量同比增长15和63。相对于微客的快速恢复，2010年大中型客车的消费需求将将得到释放。图27客车细分构成比例02040608010万万万万万万2070120704207072071020801208042080720810209012090420907数据来源CAAM、西南证券研发中心图28客车细分构成同比增速20701207042070720710208012080420807208102090120904209079060300306090万万万万万万数据来源CAAM、西南证券研发中心2汽摩零配件行业回顾出口受阻，背倚国内整车行业21国内市场依靠整车生产与消费零配行业与整车行业息息相关，随着我国汽车销售晋升千万辆之列，我国汽车工业已成为规模上的巨人。整车背后的汽摩零配件行业，提供零配件支配和售后服务，2009年倚靠整车巨人实现了茁壮成长。整车的繁荣带动了零配件行业的复苏。18月，整车行业累计实现主营收入828463亿元、利润总额52084亿元，同比增长250和359；同期零配件业实现主营收入638676亿元、利润总额41670亿元，同比增长359和344。零配行业营业收入和利润总额占整车行业的比重为771和800，均比08年有所提高。预计2009全年零配件行业将实现主营收入8886亿元。2009年零配件的月度行业利润率不断提高，预计全年利润率将达到67，略高于整车。零配行业的营业成本率波动性小于整车，预计营业成本率将控制在85左右，同样高于整车行业。相对而言，零配件行业所面临的原材料成本压力更大，所以成本率通常高出整车1。图29整车与零配行业累计营业收入040080012001600200万万万万20702207052070820712080220805208082081209022090520908数据来源CAAM、西南证券研发中心图30整车与零配行业累计利润总额207022070520708207120802208052080820812090220905209080306090120万万万万数据来源CAAM、西南证券研发中心图31整车与零配行业营业成本率207022070520708207120802208052080820812090220905209088283848586万万万万数据来源CAAM、西南证券研发中心图32整车与零配行业利润率45678万万万万20702207052070820712080220805208082081209022090520908数据来源CAAM、西南证券研发中心22出口市场降幅收窄，低端产品实现正增长汽摩零配件出口受到国际经济不景气影响，在年初大幅下降，而后反弹。19月，出口总金额20198亿美元，同比下降1996。产品分类来看，虽然从2月份开始各类产品出口降幅都一致收窄，但是反弹的程度却不相同。行驶系统和转向系统类产品技术含量不高，受金融危机的影响并不显著，因而反弹也更为迅速，前三季度两类产品出口总值同比上升131和39，而发动机、汽车电子电器、制动系统和传动系统出口总值分别同比下降162、331、153和261。预计2009全年零部件出口降幅将维持在19左右。图33发动机月度出口总金额（万美元）0500100015002000250030003500JANFEBMARAPRMAYJUNJULAUGSEPOCTNOVDEC40302010010208209万万万万数据来源CAAM、西南证券研发中心图34汽车电子电器月度出口总金额（万美元）01002003004005006007006050403020100208209万万万万JANFEBMARAPRMAYJUNJULAUGSEPOCTNOVDEC数据来源CAAM、西南证券研发中心图35制动系统月度出口总金额（万美元）JANFEBMARAPRMAYJUNJULAUGSEPOCTNOVDEC050010015002002500403020100208209万万万万数据来源CAAM、西南证券研发中心图36传统系统月度出口总金额（万美元）JANFEBMARAPRMAYJUNJULAUGSEPOCTNOVDEC0200400600800100120014001600180050403020100208209万万万万数据来源CAAM、西南证券研发中心图37行驶系统月度出口总金额（万美元）JANFEBMARAPRMAYJUNJULAUGSEPOCTNOVDEC0200400600800100012002010010203040208209万万万万数据来源CAAM、西南证券研发中心图38转向系统月度出口总金额（万美元）JANFEBMARAPRMAYJUNJULAUGSEPOCTNOVDEC010020030040050060050403020100102030208209万万万万数据来源CAAM、西南证券研发中心3零配件行业预期之一业绩有望实现持续增长预期2010年的汽摩配件行业趋势向好，其首要原因是业绩的持续性增长。持续增长的原因有得益于国内整车行业的持续性向好、国际市场的逐步转暖，以及国内售后服务及配套体系的逐步建立。31得益于国内整车行业的持续性向好目前，国内整车市场处于需求快速增长阶段，在旺盛需求的基础上，预计2010年我国整车销量能够继续保持15左右的增长。国内汽车产业经过持续的并购整合，结构得以优化，规模化程度不断提高，汽车企业数量不断减少，产量却达到新高。国内已形成一汽、东风、上汽、长安和北汽五大汽车集团，规模化将使汽车行业系统性风险降低，抵御外来风险的能力增强，预计五大汽车集团2009年汽车销量将占全国汽车总销量的685，2010市场占有率将达到70。图39一汽集团月度销量及市场份额比重036912151821048121620万万万万208012080320805208072080920901209032090520907209092081数据来源CAAM、西南证券研发中心图40东风集团月度销量及市场份额比重2080120803208052080720809209012090320905209072090920810369121518210369121518万万万万数据来源CAAM、西南证券研发中心图41上汽集团月度销量及市场份额比重2080120803208052080720809209012090320905209072090920810510152025300510152025万万万万数据来源CAAM、西南证券研发中心图42长安集团月度销量及市场份额比重2080120803208052080720809209012090320905209072090920810369121503691215万万万万数据来源CAAM、西南证券研发中心国内整车行业的持续性向好将带动零配件行业的业绩增长。2009年19月国内零配件产业销量产值增速快于整车，2009全年零配件销售产值占整车销售产值767，预计2010年这一比重将保持在76左右，整车业绩增长将是零配件行业增长的重要支撑。图43整车与零配月度销售产值累计同比增速2080220804208062080820810209032090520907209092081203060901201501804020020406080万万万万万万万万万万万万数据来源CAAM、西南证券研发中心图44国内整车与零配季度销售产值（亿元）0100200300400500206Q1206Q2206Q3206Q4207Q1207Q2207Q3207Q4208Q1208Q2208Q3208Q4209Q1209Q2209Q302040608010万万万万万万/万万数据来源CAAM、西南证券研发中心32得益于国际市场的逐步回暖虽然2009全年零配件出口形势严峻，国际主要汽车生产大国复苏的步伐也参差不齐，但回暖的大趋势是相同的，在亚洲和欧洲率先复苏、美国市场也紧随其后的现状下，经历2009出口产值的低谷，预计2010年零配件出口将有一定表现，全年出口总金额同比增长12。出口增长的信心主要来源于国际市场的逐步回暖，以及国内政府的积极政策推动。图45汽车零配进口总金额（万美元）05001000150020002500402002040608010208209万万万万JANFEBMARAPRMAYJUNJULAUGSEPOCTNOVDEC数据来源CAAM、西南证券研发中心图46汽车零配出口总金额（万美元）JANFEBMARAPRMAYJUNJULAUGSEPOCTNOVDEC050010001500200025003000350040302010010208209万万万万数据来源CAAM、西南证券研发中心首先，主要工业经济体国家的工业制造业增长强劲，PMI指数继续上升，10月，除意大利PMI指数外，其余绝大多数工业国家PMI都达到50以上。其次，六部委出台关于促进我国汽车产品出口持续健康发展的意见，意见作出规划汽车及零部件出口从2009年到2011年力争实现年均增长10；到2015年，汽车和零部件出口达到850亿美元，年均增长约20；到2020年实现我国汽车及零部件出口额占世界汽车产品贸易总额10。图47主要工业经济体PMI指数203040506070万万万万万万万万208012080320805208072080920901209032090520907209092081数据来源CEIC、西南证券研发中心图48主要工业经济体PMI指数208012080320805208072080920901209032090520907209092081203040506070万万万万万万万万万数据来源CEIC、西南证券研发中心33得益于国内售后及配套服务体系的完善2009全年我国汽车销量将突破1300万辆，随着二三线城市汽车消费需求的增加与汽车保有量增加，对汽车售后服务及配套体系将提出更高要求。2008年受经济危机影响，全年汽车整车和零配件行业的实际投资完成额出现负增长，零配行业投资额更是连续三年增速下降。整车销量的急剧增加，使售后及配套服务行业2010年迎来快速发展时期，而其中零配件供应是售后及配套服务的重要组成。预计20092011年零配行业的投资额将增长15以上。图49汽车整车行业投资完成额010020030040050060019019219419619820020220420620830101030507090万万万万万万万数据来源CEIC、西南证券研发中心图50汽摩零配行业投资完成额1901921941961982002022042062080500100150020025003002002040608010万万万万万万万数据来源CEIC、西南证券研发中心4零配件行业预期之二技术研发与重组并购引领风骚41零配件面临诸多困境规模、技术、成本压力首先，规模效应不足。目前零配件行业规模尚不能够与整车相匹配，规模效应未能体现。2009年国内整车大型企业销售产值占全行业总产值85以上，在规划的指引下，汽车企业纷纷进行重组并购，预计2010年大型汽车企业产值占全行业比重将达到90；作为整车配套的上游零配件企业，零配件行业的结构却以中小型企业为主。其中大型零配件企业的销售产值占全行业销售产值的比重仅为163，中型和小型企业产值比重约为40和44，呈现倒三角型，大型零配件企业产值增速也明显慢于大型整车企业产值增速。零配件行业企业数量多，产值小，规模分散，民营资本投资热情较高。小而散的零配现状，使其面临价格谈判弱势、风险抵御较差、资金链紧张和规模效应不足等问题。图51按企业规模分整车企业销售产值02040608010万万万万万万206Q1206Q2206Q3206Q4207Q1207Q2207Q3207Q4208Q1208Q2208Q3208Q4209Q1209Q2209Q3数据来源CAAM、西南证券研发中心图52按企业规模分零配企业销售产值206Q1206Q2206Q3206Q4207Q1207Q2207Q3207Q4208Q1208Q2208Q3208Q4209Q1209Q2209Q302040608010万万万万万万数据来源CAAM、西南证券研发中心图53大型整车企业销售月度产值（亿元）02040608010012014016020702207052070820712080320806208092081220904209074020020406080万万万万万万万万数据来源CAAM、西南证券研发中心图54大型零配企业销售月度产值（亿元）05010150202504020020406080万万万万万万万万2070220705207082071208032080620809208122090420907数据来源CAAM、西南证券研发中心其次，零配件行业研发实力弱，处于国际分工最低端。在发动机、变速器、转向系统、制动系统、传动系统、悬挂系统、汽车总线控制系统中的部分关键零部件，尚未实现自主化，对国际市场的依赖较为严重。相比出口的中低端零配件，国内市对发动机整机、发动机零配件、自动变速器等核心部件的进口需求十分巨大。随着全球节能减排共识的形成，国际社会对汽车发动机的排放要求越来越高，零配件轻型化成为未来发展趋势。欧洲于2001年实施欧排放标准，2006年实施欧排放标准，2009年10月实施欧标准，计划2012年正式实施欧，根据我国环保政策的要求，国（与欧等同）、国（与欧等同）和国五（与欧等同）原预定分别于2007年、2010年和2012年生效，而国内国标准尚未完全实施，目前仅北京、上海等城市实施了国标准，全国范围内的执行时间尚无定论。随着国际环保标准的不断提高，国内汽车发动机及零配件制造企业的技术压力越来越大。对于核心零配件的进口依赖增加了生产成本，长期处于国际分工低端会造成国内零配企业持续盈利能力较差，不利于汽车行业的健康发展，零配件企业生存空间也越来越窄。图55我国发动机整机月度进口金额JANFEBMARAPRMAYJUNJULAUGSEPOCTNOVDEC0500100150020025006040200204060208209万万万万数据来源CAAM、西南证券研发中心图56我国发动机零配件进口月度金额JANFEBMARAPRMAYJUNJULAUGSEPOCTNOVDEC05001001500200250030050403020100102030208209万万万万数据来源CAAM、西南证券研发中心图57小轿车用自动换挡变速器及零部件进口总值（万美元）表1中国与欧洲汽车发动机排放标准实施时间表欧洲中国国2004年7月国2007年7月欧2001年国2008年3月（北京）欧2006年欧2009年10月JANFEBMARAPRMAYJUNJULAUGSEPOCTNOVDEC0100200300400500804004080120208209万万万万欧2014年数据来源CAAM、西南证券研发中心数据来源CAAM、西南证券研发中心第三，原材料成本转移压力。由于规模及技术限制，使零配件企业面临巨大的成本压力。钢材、铜、铝等原材料价格的大幅起落，不利于企业成本控制。由于定价权的缺乏，使整车企业容易通过成本倒逼机制压缩零配件企业利润空间。原料及人工成本的提升与产品销售价格的下降，使中小零配件企业面临两难境地。图58铝期货价格（LMEAL）207012070420707207102080120804208072081020904209012090720910050100150200250300350数据来源CAAM、西南证券研发中心图59铜期货价格（LMECU）2070120704207072071020801208042080720810209042090120907209100200400600800100数据来源CAAM、西南证券研发中心42汽摩零配件变革之路技术研发与并购重组汽摩零配件行面临的诸多困境，致使利润下降且面临国际零部件供应商的威胁，需要寻找一条变革之路。中国零部件企业在规模与营利能力方面，与世界500强中的零部件企业相差甚远，虽然前500强零部件企业2008年亏损率为40，但是总体盈利能力和抗风险能力强于整车企业，存在营业收入越高，研发投入越高的普通规律。汽摩零配件行业要克服重重困难，则应通过并购重组扩大企业规模，增强企业实力，加大企业技术研发。在规划的指导下，国内整车行业已做出表率，并购重组活动频频。2009年国内零部件企业已迈出国内重组和国际并购的步伐，通过并购重组提升规模效应，加强技术研发。表22009年世界500强企业中的汽车零部件企业企业名称排名资产总额（亿美元）营业收入（亿美元）博世集团9865006605江森自控19824993806德国大陆22234323548普利司通27030543129日本电装27130563128米其林37623072402玛格纳38423701319爱信精机41717532204德尔福45310312038固特异47215231949数据来源美国财富杂志，西南证券研发中心已发生的国际和国内并购重组有2009年3月吉利收购澳大利亚变速箱企业DSI，DSI集研发、制造、销售为一体的自动变速器专业公司，是全球仅有的两家独立于汽车整车企业之外的自动变速器公司之一，具有年产18万台自动变速器的生产能力，具备强大的研发能力；3月，万向集团收购美国DS汽车转向轴业务，包括全总专利及知识产权；9月中鼎股份（000887）公告拟收购美国迈尔斯工业股份有限公司持有的密歇要橡胶制品有限公司及鹿角橡胶制品有限公司；11月，京西重工收购美国德尔福的减振与制动业务，被称为中国最大的汽车零部件海外并购案，京西重工拟利用收购的技术和人才在国内建造高水平的汽车零部件加工制造基地。华域汽车（600741）于2009年完成资产整合，公司出售原有的公交物流业务，重组后拥有23家零配件企业股权，成为国内最大的非独有汽车零部件上市公司；此外，宁波华翔（600480）也频频抛出海外并购的橄榄枝。已发生的国际并购都注重对相关知识产权的购买，增强技术研发是并购的重要目的之一。而国内企业的资产整合则更多地在于增强集团实力，触发规模化效应，统一营销渠道，进而提升研发实力。当前，国内汽摩零配件企业依然分散，在外资企业技术优势和自身发展的双重压力下，未来几年汽摩零配件的并购重组将愈演愈烈。5零配件投资策略与上市公司推荐51关注整车细分行业带动下的业绩增长型上市公司2009年小排量轿车、重型卡车等细分行业的强劲增长，带动与其直接相关的零配件上市公司实现了逆境增长。在“消费需求政策刺激经济企稳”将继续保持的预期下，预计2010年小排量汽车与重型卡车仍然将保持较高的增速，同时，在中型客车也将跻身快速复苏之列。考虑到发动机及核心零部件与整车关联度最为紧密、技术含量也较高、专属性较强，被竞争对手替代的概率低。因此，建议投资者投资汽车发动机及其核心零部件上市公司，比较推荐的有潍柴动力（000338）、东安动力（600178）、宗申动力（001696）的动力型组合。另外，关注大型汽车集团旗下非独立配套的零配件上市公司，推荐一汽富维（600742）和华域汽车（600741）等。52关注在国际市场复苏中受益的出口型上市公司2009年国际汽车行业同比大幅下滑，涉及出口业务的国内零配件上市公司表现欠佳。欧美市场纷纷给予大型汽车集团以经济援助，帮助汽车产业逐步恢复，部分救市措施的效果将在2010逐步释放。当前，亚洲与欧洲市场已表现出积极的回暖信号，美国汽车市场也开始有起色。预计2010年国际市场在2009年的基础上，将呈现增长的态势，国内汽配的出口业务将被国际需求带动。因此，建议重点关注2009年国内业务有增长，同时出口业务受拖累的部分企业，推荐万向钱潮（000559）和福耀玻璃（600660）等。53关注具备技术优势与整合并购预期的上市公司国内零配件企业规模小且技术研究实力弱，关键核心零部件还未能实现完全国产化。随着国际节能环保的呼声越来越高，汽车发动机的低废气排发以及由于节约能源而带来的零部件轻型化，将给予国内零配件企业越来越多的压力，政府在汽车产业发展与振兴规划中明确提出加强技术研究和加快并购整合的发展方向。在内外压力之下，部分具备技术优势的上市公司，以及能够把握机遇成功实现并购重组的上市公司，将在未来时间里具备更强的竞争实力。因此，推荐在行业内具务技术领先优势的银轮股份（002126）和威孚高科（000581），以及具备具有整合并购行业或预期的宁波华翔（002048）和中鼎股份（000887）。6上市公司盈利预测与投资评级61潍柴动力（000338）受益于重卡行业的V型反弹，公司作为国内最大的重卡发动机供应商，将直接分享行业复苏带来的收益。公司主要客户为陕西集团、北汽福田、包头北奔等，下流行业业绩的稳定增长，公司重卡发动机销量将能够实现持续性的高速增长，2010年将延续2009下半年的快速增长趋势，预计销量增速将保持在14左右。公司控股子公司陕西重型汽车有限公司是陕西汽车集团重卡产销的主要力量，集团市场份额基本保持在10左右，国内重卡行业的回暖趋势的日渐明确，随着物流和基建行业的复苏，将带动整个重卡行业销量保持继续增长。公司工程机械发动机业务也将受益于行业复苏。公司工程机械发动机以装载机、推土机、挖掘机、压路机等机械的发动机为主，推土机、挖掘机、压路机行业的月底销量已实现同比正增长。在国家经济刺激计划下，固定资产投资同比大幅提升，其中交通运输业固定资产投资增长尤为迅速。预计2010年工程机械行业随着固定资产投资的持续增长，大量基础设施建设的开工，将实现渐进式的复苏。盈利预测与投资评级预计公司20092010年公司EPS分别为398元、442元和485元，目前股价11月30日对应PE分别是151倍、136倍和124倍，估值处于行业低端，给予公司“买入”评级。潍柴动力财务预测现金流量表2008A2009E2010E2011E资产负债表2008A2009E2010E2011E经营性现金净流量1875373547575402货币资金586492851338217798投资性现金净流量1940309475586应收和预付款项2934291733213812筹资性现金净流量707155246770存货5851535161267105现金流量净额642358164035440464长期股权投资346297275308利润表2008A2009E2010E2011E固定资产和在建工程7126659764926412营业收入33128358904050746444资产总计29268326973859645392减营业成本26429276923146836402短期借款1246120511881060营业税金及附加134143175192应付和预收款项6442664675908772营业费用1631162918312090长期借款772115113701592管理费用1624156518062090负债合计17941174241913221638务费用2861277158股本833833833833资产减值损失3721496060资本公积1988198819881988加投资收益25172029股东权益合计11326152731946323754营业利润2626470752235738负债和股东权益合计29268326973859645392净利润2412404744744920归属母公司股东净利润193133203684404262东安动力（600178）本部业务有望扭亏增盈。公司本部发动机业绩长期处于亏损的状态，此次重组之后，公司主要客户、巨额应收帐款企业哈飞与昌河汽车被划拨长安汽车集团，新长安汽车集团必将对上述汽车资产进行整合改良，哈飞与昌河汽车资产质量的提升，将对东安动力经营活动产生积极影响。参股公司将继续贡献高额利润。新长安集团重组后，东安动力继续拥有东安三菱36的股权，长安集团直接拥用另外34的股权。东安三菱是原中航工业下较为优质的汽车资产，是东安动力利润的主要来源。随着公司客户群的扩大，以及自动变速器业务有望2010年下投产，将为公司继续贡献高额利润。实际控股人变更，对公司将产生实质性利好。公司原实际控制人中航集团与长安集团进行汽车资产的重组，东安动力的实际控制人已变成新长安汽车集团，长安汽车以微型车为主要发展路线，与东安动力生产的小排量发动机不谋而合，公司和东安三菱的产能都将得到充分利用，业绩增长可能性极大。盈利预测与投资评级预测公司20092011年公司每股净收益分别为068元、073元和084元，当前价格11月30日下PE分别为235、219和1901，结合公司实际控制人变更后带来的实质性利好，维持原有评级“增持”。东安动力财务预测利润表2008A2009E2010E2011E资产负债表2008A2009E2010E2011E营业收入1754212224412685货币资金403479429403减营业成本1685187722212456应收和预付款项1237135414711580营业税金及附加5978存货217261287315营业费用22292828长期股权投资784824874924管理费用144167176180固定资产和在建工程690745792831财务费用40283031资产总计3331366138524054资产减值损失17000短期借款37537500加投资收益284327370415应付和预收款项964121413161406营业利润159339349396长期借款60000净利润160313339386负债合计1421161013371428归属母公司股东净利润160313339386股本462462462462现金流量表2008A2009E2010E2011E资本公积856856856856经营性现金净流量561955660股东权益合计1910205125152626投资性现金净流量261069696负债和股东权益合计3331366138524054筹资性现金净流量27314109现金流量净额30276492663宗申动力（001696）摩托车行业严峻形势有所缓解。前三季度全国摩企共销售两轮和三轮摩托车169045万辆和13336万辆,分别同比增长1430和1295,两轮降幅进一步缩小。公司三轮发动机市场占有率高，2009年三轮发动机销量有望超过两轮。产品升级转型值得期待。公司由“小型紧凑型动力产品生产制造商”向“小型紧凑型动力产品系统服务供应商”发展，积极与国内外企业开始技术与销售渠道合作，通过引进小型混合动力及清洁动力技术实现产品升级转型，积极开发混合动力和电动动力，未来发展值得期待。提出2010年推出成熟的管理层股权激励方案，并表达了积极引入战略投资者的意愿。因此，预期2010年将有一定投资机会。盈利预测与投资评级预测公