对冲基金培训

1、对冲基金基础培训对冲基金基础培训产品中心产品中心20122012年年8 8月月对冲基金的概念对冲基金的概念1 1 对冲基金（对冲基金（hedge fundhedge fund），也称避险基金），也称避险基金或套利基金，是指由金融期货和金融期权等金或套利基金，是指由金融期货和金融期权等金融衍生工具与金融工具结合后以盈利为目的的融衍生工具与金融工具结合后以盈利为目的的金融基金。金融基金。 它是投资基金的一种形式，意为它是投资基金的一种形式，意为“风险对风险对冲过的基金冲过的基金”。 什么是对冲基金国外对冲基金的发展历史国外对冲基金的发展历史 初始阶段初始阶段(1949-1970) (1949-19

2、70) 19491949年年1 1月月1 1日，阿尔弗莱德日，阿尔弗莱德 . .琼斯开办了全球第一支对冲基琼斯开办了全球第一支对冲基金，金，19661966年，琼斯基金的巨大年，琼斯基金的巨大收益率被曝光，在其示范作用收益率被曝光，在其示范作用下美国对冲基金开始快速发展下美国对冲基金开始快速发展起来。起来。 缓慢发展阶段缓慢发展阶段(1970-1986) (1970-1986) 1970年的经济危机导致对冲基金大量倒闭。 SEC在1968年底调查的 28家最大的对冲基金，至70年代末其管理的资产减少了70%。高峰阶段高峰阶段(1986-2000) (1986-2000) 随着金融管制放松后金融

3、创新工具的大量出现，特别是90年代，经济和金融全球化趋势的加剧，对冲基金迎来了大发展，开始在全球金融市场上叱咤风云。持续快速发展持续快速发展(2000- ) (2000- ) 2002年后，欧洲和日本的对冲基金有了很大的发展，特别是伦敦发展迅速，仅排在纽约之后成为第二大对冲基金城市。新兴市场对冲基金也如雨后春笋般逐渐发展起来。全球对冲基金规模全球对冲基金规模超超2 2万亿美元万亿美元全球对冲基金数量全球对冲基金数量超过超过1.21.2万支万支国内对冲基金现状国内对冲基金现状对冲策略分类对冲策略分类10市场中性策略市场中性策略 市场中性策略是指市场中性策略是指 同时构建多头和空头头寸以对冲市场同

4、时构建多头和空头头寸以对冲市场风险，在任何市场环境下均能获得稳定收益。风险，在任何市场环境下均能获得稳定收益。 股票市场中性策略包括统计套利和基本面套利两个基本类股票市场中性策略包括统计套利和基本面套利两个基本类型。统计套利是一种基于模型的中短期投资策略，使用量型。统计套利是一种基于模型的中短期投资策略，使用量化分析和技术分析方法挖掘投资机会，该策略又分为成对化分析和技术分析方法挖掘投资机会，该策略又分为成对交易、母子公司交易和多类型交易；基本面套利主要是在交易、母子公司交易和多类型交易；基本面套利主要是在某一行业内构建投资组合：买入行业内龙头企业、同时卖某一行业内构建投资组合：买入行业内龙头

5、企业、同时卖出行业内有衰退迹象的企业。出行业内有衰退迹象的企业。股票市场中性策略在牛市中的表现并不，突出，但在熊市下，市场中性表现出较高的优越性，远跑赢其他类型的对冲基金。股指期货对冲股指期货对冲股指期货对冲是指利用股指期货市场存在的股指期货对冲是指利用股指期货市场存在的不合理价格，同时参与股指期货与股票现货市不合理价格，同时参与股指期货与股票现货市场交易，或者同时进行不同期限、不同（但相场交易，或者同时进行不同期限、不同（但相近）类别股票指数合约交易，以赚取差价的行近）类别股票指数合约交易，以赚取差价的行为。股指期货套利分为期现对冲、跨期对冲、为。股指期货套利分为期现对冲、跨期对冲、跨市对冲

6、和跨品种对冲。跨市对冲和跨品种对冲。期现套利u交易前即可明确获利空间大小，到期价差一定收敛u初期的机会最大u基于无风险套利原则跨期套利：u合约价格相关性高，价差出现稳定的统计特征u收益稳定，低风险，更有吸引力的收益/风险比u价差比价格更容易预测16跨期套利操作实例跨期套利操作实例17某实盘操作收益率情况某实盘操作收益率情况对冲操作的特点：对冲操作的特点： 一般对冲是同时进行两笔行情相关、方向相反、一般对冲是同时进行两笔行情相关、方向相反、数量相当、盈亏相抵的交易：数量相当、盈亏相抵的交易： 1 1、行情相关是指影响两种标的价格的市场供、行情相关是指影响两种标的价格的市场供求关系存在同一性，供求

7、关系若发生变化，同求关系存在同一性，供求关系若发生变化，同时会影响两种商品的价格，且价格变化的方向时会影响两种商品的价格，且价格变化的方向大体一致。大体一致。 2 2、方向相反指两笔交易的买卖方向相反，这、方向相反指两笔交易的买卖方向相反，这样无论价格向什么方向变化，总是一盈一亏。样无论价格向什么方向变化，总是一盈一亏。 3 3、要做到盈亏相抵，两笔交易的数量大小须、要做到盈亏相抵，两笔交易的数量大小须根据各自价格变动的幅度来确定，大体做到数根据各自价格变动的幅度来确定，大体做到数量相当。量相当。 对冲是通过盈亏对冲后的价差来获利，具有对冲是通过盈亏对冲后的价差来获利，具有以下特点：以下特点：

8、 1 1、单次获利量小，以量取胜、单次获利量小，以量取胜 2 2、不求每次都获胜，但求获胜概率大于、不求每次都获胜，但求获胜概率大于50%50% 3 3、一般会有杠杆交易、一般会有杠杆交易 4 4、一般与量化投资有很大联系。、一般与量化投资有很大联系。对冲获利的方式对冲获利的方式 量化投资区别于定性投资的鲜明特征就是模量化投资区别于定性投资的鲜明特征就是模型，其特点为型，其特点为 1 1、纪律性、纪律性 2 2、系统性、系统性 3 3、套利思想、套利思想 4 4、概率取胜、概率取胜量化投资特点量化投资特点对冲策略的介绍对冲策略的介绍2 2ETFETF套利策略套利策略ETFETF可以同时在一级市

9、场上申购赎回并且在二级市场可以同时在一级市场上申购赎回并且在二级市场上买入和卖出，这种一篮子股票和上买入和卖出，这种一篮子股票和ETFETF之间的替代之间的替代关系使得投资者能够进行关系使得投资者能够进行ETFETF套利交易，从而获得套利交易，从而获得低风险下的稳定收益。低风险下的稳定收益。瞬时套利瞬时套利延时套利延时套利事件套利事件套利24定向增发套利定向增发是指发行股票的融资方式向特定投资者（包括大股东、机构投资者、定向增发是指发行股票的融资方式向特定投资者（包括大股东、机构投资者、自然人等）非公开自然人等）非公开定向增发的股票份额在定向增发的股票份额在12个月（大股东认购部分在个月（大股

10、东认购部分在36个月）锁定期内不得转个月）锁定期内不得转让让作为对上述流通限制的补偿，定向增发的股票通常会折价发行作为对上述流通限制的补偿，定向增发的股票通常会折价发行-100 -80 -60 -40 -20 0 20 40 60 80 1000102030405060708090定向增发折溢价率分布（2006-2010）(%)25定向增发套利定向增发套利由于锁定期内市场及个股的走势难以预料，认购者会面临两方面的风由于锁定期内市场及个股的走势难以预料，认购者会面临两方面的风险险 市场波动风险市场波动风险 定性增发个股的非系统性风险定性增发个股的非系统性风险采取以下策略有助于认购者规避上述风险，

11、以较大概率获得由折价带采取以下策略有助于认购者规避上述风险，以较大概率获得由折价带来的超额收益来的超额收益 利用股指期货进行套保，对冲市场风险利用股指期货进行套保，对冲市场风险 购买一揽子股票，分散投资，减少个股非系统性风险带来的不确定购买一揽子股票，分散投资，减少个股非系统性风险带来的不确定性性26定向增发套利逆推测试定向增发套利逆推测试090902 090929 091104 091202 091230 100128 100304 100401 100430 100531 100701-20-10 0 10 20 30 40 50累计收益率比较（2009.8-2010.7）累计收益率(%)

12、 股票+期货组合股票组合沪深30027大宗交易套利大宗交易套利与定向增发类似，大宗交易中卖方一般会向买方折价出售，作为对与定向增发类似，大宗交易中卖方一般会向买方折价出售，作为对流动性，市场及个股风险的补偿流动性，市场及个股风险的补偿对买方而言，大宗交易并没有锁定期，但是会受市场上交易量限制对买方而言，大宗交易并没有锁定期，但是会受市场上交易量限制，在卖出时还可能承担冲击成本，在卖出时还可能承担冲击成本-25-20-15-10 -5 0 5 10 15 20 250100200300400500600700800大宗交易折溢价率分布（2008-2010）(%)28大宗交易套利逆推测试大宗交易套

13、利逆推测试2009063020090908200911252010020420100423-20-10 0 10 20 30 40 50 60 70累计收益率比较累计收益率(%) 股票+期货组合股票组合沪深30029并购套利并购套利随着中国经济发展结构性的调整，行业内和行业间的并购重组会逐渐增加随着中国经济发展结构性的调整，行业内和行业间的并购重组会逐渐增加 仅2009年发布公告的、完成的并购事件有2999个 ，其中标的获得方和标的出让方都是上市公司的并购事件共有1215起 并购的买方通常以一定比例的股票和现金为出价（并购的买方通常以一定比例的股票和现金为出价（offering price）换

14、取卖）换取卖方的控股权。出价一般会高于卖方股票现价，形成溢价也叫并购价差方的控股权。出价一般会高于卖方股票现价，形成溢价也叫并购价差买卖双方股价随着市场及个股因素而波动，导致并购价差的波动。同时并购买卖双方股价随着市场及个股因素而波动，导致并购价差的波动。同时并购价差也反映了市场对并购的合理性，可行性，及监管审批通过的预期价差也反映了市场对并购的合理性，可行性，及监管审批通过的预期如果投资者根据综合因素判断并购会成功，可以卖空买方股票，买入一定比如果投资者根据综合因素判断并购会成功，可以卖空买方股票，买入一定比例的卖方股票，做空并购差价。此投资组合损益不受市场涨跌影响，但在并例的卖方股票，做空

15、并购差价。此投资组合损益不受市场涨跌影响，但在并购成功后可赚取并购差价购成功后可赚取并购差价投资者也可判断并购失败，反向操作做多并购差价。一旦并购失败即可获利投资者也可判断并购失败，反向操作做多并购差价。一旦并购失败即可获利30多策略的资产配比多策略的资产配比 中国市场在从单边到双边定价的过程中，有很多的套利中国市场在从单边到双边定价的过程中，有很多的套利机会。多策略给我们灵活性随时捕捉市场机会，提高收机会。多策略给我们灵活性随时捕捉市场机会，提高收益空间益空间 多策略可以叠加策略收益，而平摊策略风险，进一步提多策略可以叠加策略收益，而平摊策略风险，进一步提高投资的收益高投资的收益/风险比值风

16、险比值 在运作时，我们会根据市场，判断策略将来收益预期，在运作时，我们会根据市场，判断策略将来收益预期，动态调整策略资产配比，以提高收益，降低风险动态调整策略资产配比，以提高收益，降低风险31对冲基金优势对冲基金优势3 3对冲基金的优势对冲基金的优势传统基金传统基金对冲基金对冲基金交易策略交易策略买入并持有买入并持有较为单一较为单一买入、卖空、对冲、互换、套买入、卖空、对冲、互换、套利、套期保值等利、套期保值等交易品种交易品种股票、债券、基金股票、债券、基金等有限标的等有限标的股票、基金、债券、股指期货、股票、基金、债券、股指期货、商品期货、外汇等广泛标的商品期货、外汇等广泛标的盈利路径盈利路

17、径仅在证券上涨时获利，下仅在证券上涨时获利，下跌时也需要有一定底仓，跌时也需要有一定底仓，面临不可避免的损失。面临不可避免的损失。证券上涨或下跌时均可获利证券上涨或下跌时均可获利交易成本交易成本交易佣金高交易佣金高期货对冲交易佣金低，且成交期货对冲交易佣金低，且成交密集，几乎没有冲击成本密集，几乎没有冲击成本交易制度交易制度T+1T+1T+0T+0可多次日内交易可多次日内交易对冲产品策略比较对冲产品策略比较对应策略收益类别收益率风险等级最大回撤投资标的跨期套利近似无风险套利12%-15%低-1%股指期货期现套利无风险套利8%-10%无风险无股票，股指期货量化Alpha策略Alpha中性12%-

18、15%中低-3%-6%股票、股指期货ETF交易策略ETF套利8%-10%低无ETF基金，分级基金债券等类固定收益产品债券等类固定6%-8%中低-5债券投资是一个以风险换收益的过程投资是一个以风险换收益的过程投资的能力？以小风险换取大收益投资的能力？以小风险换取大收益投资性价比投资性价比 = 年化收益年化收益 / 年化收益的波动性年化收益的波动性A股市场：股市场：15%/25% = 0.6公募基金：公募基金：0.6-0.8, 专户专户/私募：私募： 0.6-0.8美股市场：美股市场：8%/15% = 0.5对冲基金：对冲基金：1.0-1.51 1、对冲基金不代表一定赚钱，但亏损概率小、对冲基金不

19、代表一定赚钱，但亏损概率小 一般基金：年化亏损概率一般基金：年化亏损概率20%-30%20%-30% 对冲套利产品：年化亏损概率小于对冲套利产品：年化亏损概率小于10%10%2 2、对冲基金不代表一定战胜市场，但下跌时也有机会、对冲基金不代表一定战胜市场，但下跌时也有机会 对冲基金的市场中性意味着即使市场下跌，对冲基金依然对冲基金的市场中性意味着即使市场下跌，对冲基金依然可能取得正的收益可能取得正的收益 风险披露：如果市场上涨，对冲基金的正收益有可能小于风险披露：如果市场上涨，对冲基金的正收益有可能小于市场涨幅市场涨幅对对冲基金的认识我国对冲基金的发展我国对冲基金的发展4 41 1、20102

20、010年年3 3月、月、4 4月融资融券、股指期货陆月融资融券、股指期货陆续上市，市场有了续上市，市场有了做空做空的工具的工具2 2、基金、券商资管、信托陆续获准参与股、基金、券商资管、信托陆续获准参与股指期货，对冲策略产品化成为了可能指期货，对冲策略产品化成为了可能3 3、市场上一些投资者利用股指期货，在市、市场上一些投资者利用股指期货，在市场低迷情况下获得了不错的业绩场低迷情况下获得了不错的业绩业务背景业务背景20102010年对冲基金元年年对冲基金元年1 1、基金一对多：、基金一对多：20102010年年9 9月，国投瑞银在月，国投瑞银在“一对多一对多”专户理财中加进股指期货投专户理财中

21、加进股指期货投资，拉开了基金产物介入股指期货市场资，拉开了基金产物介入股指期货市场的序幕，基金中的对冲基金由此亮相的序幕，基金中的对冲基金由此亮相。对冲基金可采用的形式对冲基金可采用的形式2 2、券商资产管理计划：国泰君安的、券商资产管理计划：国泰君安的“君享君享量化量化”集合理财产品被业内冠以集合理财产品被业内冠以“中国中国本土首只对冲基金本土首只对冲基金”的称号。的称号。3 3、集合信托计划：、集合信托计划：20112011年底，华宝信托首年底，华宝信托首家获得参与股指期货资格，目前已有深家获得参与股指期货资格，目前已有深国投、外贸信托获得该资格。私募对冲国投、外贸信托获得该资格。私募对冲

22、基金将陆续出现。基金将陆续出现。 对冲基金的类型上，目前市场上设计的产品，可以初步分对冲基金的类型上，目前市场上设计的产品，可以初步分为纯管理型和结构化型；为纯管理型和结构化型； 1 1、纯管理型、纯管理型 即由资产管理公司（包括基金、券商、信托、私募机构）即由资产管理公司（包括基金、券商、信托、私募机构）作为投资顾问，进行对冲投资操作，一般会对投资收益提作为投资顾问，进行对冲投资操作，一般会对投资收益提取取20%20%的业绩分成。的业绩分成。 2 2、结构化型、结构化型 将产品分为优先、劣后，由劣后资金全部或者部分承担优将产品分为优先、劣后，由劣后资金全部或者部分承担优先资金的安全，例如劣后

23、资金提供亏损先资金的安全，例如劣后资金提供亏损10%10%的安全垫。的安全垫。对冲基金产品实例某私募机构拟发行一款产品，结构如下：某私募机构拟发行一款产品，结构如下：产品类型：集合信托计划产品类型：集合信托计划产品期限：产品期限：5 5年，封闭期年，封闭期6 6个月，封闭期后每月开放个月，封闭期后每月开放投资范围：投资范围：发行上市的发行上市的A A股股票（含权证）、固定收益类股股票（含权证）、固定收益类证券、证券投资基金、货币市场金融工具、信托固定证券、证券投资基金、货币市场金融工具、信托固定收益产品、股指期货及政策、法规允许投资的其他金收益产品、股指期货及政策、法规允许投资的其他金融工具融工具结构化产品案例投资策略：投资策略：50%50%仓位采用股票库对冲策略，仓位采用股票库对冲策略，50%50%仓位采用仓位采用 多因子行业中性对冲策略。多因子行业中性对冲策略。投资顾问：投资顾问：XXXXXXXX投资公司投资公司认购费：认购费：1%1%赎回费：封闭期内不接受赎回申请，第赎回费：封闭期内不接受赎回申请，第7-127-12个月赎回费个月赎回费 3% 3%，1212个月后赎回费个月后赎回费0%0%。风险控制：预警线风险控制：预警线0.90.9