顺周期+进口替代民营刀具品牌的黄金时代

1、目录CONTENTS目录CONTENTS建议关注020301硬质合金刀具是一个成长与升级并存的市场进口替代加速，优质民营刀具品牌有望脱颖而出请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：华锐精密招股说明书，西部证券研发中心4硬质合金刀具是工业的牙齿按切削方式分类车削刀片铣削刀片钻削刀片按材质分类高速钢硬质合金陶瓷超硬材料刀具，指机械制造中用于切削加工的工具，又称切削工具，一般由刀杆（或刀盘）和刀片两部分组成。其中，刀片 是金属加工中起切削作用的关键执行部件。数控刀具硬质合金逐渐替代高速钢适用于特殊材料的加工依据工件和刀片的相对运动方式进 行区分，适用于不同的加工场景请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：华锐精

2、密招股说明书，西部证券研发中心5刀具按切削方式分类产品图片名称车削刀片铣削刀片钻削刀片工艺特点加工时工件做旋转运动（主运动），刀 具在平面内作直线或曲线运动的切削加 工方式，通常用于回转类零件的加工。加工时刀具做旋转运动（主运动），工 件保持固定或移动切削加工方式，通常 用于各类平面、曲面等零件的加工。加工时刀具和工件做相对旋转运动，并 沿刀具轴向方向做相对运动的切削加工 方式，通常用于各种类型的孔加工。请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：华锐精密招股说明书。西部证券研发中心6刀具按材质分类刀具材料特点应用领域国外主要厂商国内主要厂商硬质合金钢，不适合冲击性强的工况工的材料工具钢硬度、耐磨性、耐

3、热性相对差，抗弯强度 常用于钻头、丝锥、锯条以及滚刀、插 山特维克、伊斯卡、肯纳金属、恒锋工具、汉江工具、 高，广泛用于中低速切削的成形刀具，不 齿刀、拉刀等刀具，尤适用于制造耐冲 三菱综合材料、特固克、克洛伊哈尔滨第一工具制造 适合高速切削击的金属切削刀具有限公司综合性能突出，硬度高、耐磨、强度和韧 常用于切削铸铁、有色金属、塑料、石 山特维克、伊斯卡、肯纳金属、性较好、耐热、耐腐蚀等，强度低于高速 墨、玻璃、石材和普通钢材，也可以用 三菱综合材料、京瓷、特固克、株洲钻石、厦门金鹭、来切削耐热钢、不锈钢、工具钢等难加 克洛伊欧科亿、华锐精密陶瓷高硬度、耐磨性、耐热性、化学稳定性、 适用于钢料

4、、铸铁、高硬材料（淬火钢）山特维克、伊斯卡、肯纳金属、 摩擦系数低、强度与韧性低，热导率低连续切削的半精加工或精加工三菱综合材料、京瓷、特固克超硬材料最高的硬度和耐磨性，摩擦系数小，导热 主要用于有色金属的高精度、低粗糙度 山特维克、伊斯卡、肯纳金属、沃尔德、郑州市钻石性好但不耐温，价格昂贵，加工、焊接都 切削，以及非金属材料的精加工三菱综合材料、京瓷、特固克、精密制造有限公司、非常困难克洛伊威硬工具、中天超硬请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：华锐精密招股说明书，金属加工，西部证券研发中心7刀具关键工艺步骤和下游应用领域下游应用领域汽车、摩托 车 21%机床工具18%通用机械15%模具7%工程

5、机械7%3C医疗器械4% 4%军工 5%航空航天6%3%发电设备3%农用机械2%铁路运输 其他5%关键工艺步骤基体材料槽型设计精密成形表面涂层资料来源：华锐精密招股说明书，西部证券研发中心8硬质合金刀具市场规模200亿，行业呈现较强成长性全球刀具市场规模稳定增长我国刀具市场规模长期向好刀具消费额占比逐年提升刀具市场规模400亿元，硬质合金刀具占53%。我国刀具行业 市场规模伴随制造业投资和需求结构的波动呈现出一定的周期 性。2019年全国刀具消费金额约393亿元，其中硬质合金刀具 占53%，市场规模在207亿元左右。我国刀具消费比例仍处于升级阶段。2015年到2019年我国刀 具消费额占机床消

6、费比例从17.5%提升至25.3%，相比于欧美 日韩等发达国家（50%左右）仍有较大差距，未来有进一步提 升空间。340331349320330340350201620172018全球切削刀具消费额(单位：亿美元)17.50%17.18%16.24%14.13%19.81% 21.06%17.71% 17.47% 16.85%25.26%10%15%20%25%30%2010201120122013201420152016201720182019请仔细阅读尾部的免责声明中国刀具消费额占机床消费额比例450400350300250200150100500201020112012201320142

7、0152016201720182019中国刀具行业市场规模(亿元)硬质合金刀具市场规模(亿元）请仔细阅读尾部的免责声明9制造业+机床更新周期共振，机床刀具需求迎来黄金时代下游制造业持续复苏。2020年工业产能利用率已恢复到历史高位，有 望持续驱动机床行业需求增长。机床更新换代周期已至。按机床通常的更新周期10年计算，自2017年 起机床更新需求已超过产量，更新需求占产量比重从2017年的0.9快速 增长至2020年的1.6左右，更新换代需求有望与制造业复苏叠加，进一 步推动机床行业景气度上行。876543210中国金属切削机床产量(万台)制造业产能利用率恢复到历史高位19年来国内金属切削机床产

8、量稳步增长资料来源：国家统计局，中国机床工具工业协会，西部证券研发中心6065707580制造业工业产能利用率( )100908070605040302010080金属切削机床产量企稳回升。受制造业景气上行和更新周期共振驱动，602020年金属切削机床产量同比增长23.26%，结束了自2017年来连续三40年的下滑趋势，新一轮增长周期起步态势明显。20 01801601401201002000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024 2026 2028 2030金属切削机床产量(万台)预计更新需求(万台)更新需求占

9、比机床更新换代需求旺盛请仔细阅读尾部的免责声明10机床全面数控化时代推动硬质合金刀具渗透率持续爬坡世界切削刀具材质使用量占比国内切削刀具材质使用量占比我国机床数控化率稳定增长硬质合金刀具广泛用于数控机床中，占比逐年提升。硬质合金相 较于高速钢有更高的硬度和耐磨性，与陶瓷和超硬材料相比应用 范围更广，是数控机床中应用最多的刀片材料。我国硬质合金刀 具产值占比已从2015年的39.5%提升至2019年的47.5%，但相较 于世界整体水平(使用量占比63%左右)仍有较大提升空间。我国机床数控化率稳步上升，有望带动硬质合金刀具消费增长。 我国切削机床数控化率从2013年的28.8%快速提升至2018年

10、的 39.0%，数控机床所主要使用的硬质合金刀具占比有望加速增长。硬质合金63%高速钢26%金刚石3%金属陶瓷2%立方氮化 硼 4%其他2%硬质合金53%高速钢21%陶瓷8%立方氮化 硼6% 金刚石8%其他4%28.83%30.36%31.15%31.92%34.68%39.02%25%30%35%40%20132014201520162017资料来源：中国机床工具工业协会，华锐精密招股说明书，西部证券研发中心2018中国金属切削机床数控化率51.45%51.31%50.15%46.46%44.52%39.45%39.96%40.06%44.25%47.47%30%35%40%45%50%55

11、%20152016201720182019高速钢硬质合金我国硬质合金刀具产值占比逐年增加请仔细阅读尾部的免责声明11硬质合金刀具市场规模复合增速有望高于20%201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E机床销量（万台）48.341.339床平均单价（万元）41.3937.67393939393939机床消费金额（亿元）1999.11555.8152317551989222323402457刀具消费占比21.06%25.26%28%31%33%35%38%40%刀具消费金额(亿元)421.0393.0426.4544.1656.4778.

12、1889.2982.8硬质合金刀具占比44.25%47.50%50%53%56%59%62%65%硬质合金刀具市场规模(亿元)186187.0213.2288.3367.6459.0551.3638.8硬质合金刀具市场规模增速0.4%14.0%35.2%27.5%24.9%20.1%15.9%资料来源：Wind，中国机床工具工业协会，西部证券研发中心关键假设：机床平均单价：机床单价主要受机床产品结构变化影响（龙门卧式加工和小型立式加工中心价格差别较大），假设2020- 2025年机床平均单价维持在39万元/台；刀具消费占比：美国、德国、日本等发达国家刀具消费占每年的机床消费占比均在50%以上，

13、假设我国刀具占机床消费占比每年提升2-3pct，到2025年有望提升至40%；硬质合金刀具占比：硬质合金相比于高速钢具有更强的综合性能，更适合数控机床的工作，发达国家硬质合金消费占比在60%以上。假设我国硬质合金占比每年提升3pct，到2025年达到65%的水平。目录CONTENTS目录CONTENTS建议关注020301硬质合金刀具是一个成长与升级并存的市场进口替代加速，优质民营刀具品牌有望脱颖而出请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：华锐精密招股说明书，西部证券研发中心13全球刀具行业竞争格局第一梯队第二梯队第三梯队第四梯队山特维克伊斯卡肯纳金属全球销售收入100亿元 国内销售收入10亿元三菱

14、材料京瓷中钨高新国内销售收入5亿元厦门钨业欧科亿华锐精密沃尔德国内销售收入2亿元众多国内销售收入1亿元的中小企业请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：中国机床工具工业协会，西部证券研发中心趋势一：顺周期叠加疫情催化，硬质合金刀片迎来国产替代黄金时期14刀具国产替代趋势明显。我国刀具市场国产化程度相对较 低。2019年进口刀具市场份额为34.6 ，其中硬质合金刀具 进口份额超过60 。从趋势来看，整个刀具市场的进口份额 在逐步降低，未来国产品牌仍有较大进口替代空间。日韩品牌是现阶段国产刀具的主要替代目标。从产品竞争 力来看，目前国内市场以山特维克为代表的欧美品牌为第 一梯队，日韩品牌第二梯队，以华锐

15、、欧科亿、株钻为代 表的国产一线品牌为第三梯队。国产一线品牌在技术实力 上已经和日韩品牌较为接近，个别优势牌号已达到甚至超 越日韩水平，而价格仅为日韩60 左右。在3-5年内，三菱、 京瓷等日韩品牌是国产刀具企业的主要替代目标。目前日 韩品牌占国内刀具行业20-25 的市场份额。疫情驱动国产替代加速。2020年受疫情影响，部分欧美、 日韩刀具的进口业务受到阻碍，切削刀具进口金额同比下 滑9.4 ，国产刀具有望借此机会进一步扩大市场份额。中国进口刀具消费额占比逐年下滑33.33%33.75% 33.82%34.85%35.94%35.82%35.15%34.61%32%33%34%35%36%3

16、7%38%2010201120122013201420152016201720182019中国进口刀具市场消费额占比37.18%37.17%进口金额(亿美元)同比消费额(亿美元)同比138.774.4-2.1%-8.7%金属切削机床 金属成形机床 切削刀具4910.614.8-14.90%-30.30%-9.40%-2020年1-12月机床主要产品进口金额大幅下降请仔细阅读尾部的免责声明15趋势二：技术、资金、渠道三重壁垒，行业格局加速整合资料来源：各公司公告，华锐精密招股说明书，西部证券研发中心中国刀具市场零散我国刀具市场结构零散，多数国内主要企业的市占率不到1 。 现处于第三梯队的欧科亿和

17、华锐精密向上有望通过产品质量提 升以及性价比优势对第二梯队中的日韩企业发起冲击，向下有 望利用技术积累和资金优势加快对第四梯队的产能整合。刀具行业技术壁垒和研发投入高。硬质合金刀具工艺流程复 杂，刀具从技术研发到产品上市的周期通常需要5年以上。在 表面涂层工艺上国内企业仍和进口品牌有较为明显差距。近年 来，国内企业在基础材料和工艺技术方面进步明显，研发投入 逐年增长，有望利用自身研发优势与中小企业进一步拉开差距。企业国别全球市场份额中国区域刀具 营收(亿元)中国市场份额山特维克瑞典13.30%31.20a7.41%伊斯卡以色列8.79%7.00a1.66%肯纳金属美国6.71%17.04a4.

18、05%三菱综合材料日本4.41%8.50a2.02%京瓷日本-5.98a1.42%特固克韩国-6.55a1.56%克洛伊韩国0.54%3.17a0.75%株洲钻石中国-12.47b3.17%厦门金鹭中国-3.51c0.83%恒锋工具中国-3.87c0.90%沃尔德中国-2.55b0.56%欧科亿中国-3.03c0.65%基体材料槽型结构精密成型表面涂层基础材料研究工艺技术积累华锐精密中国-3.12c0.65% a: 2018年数据；b: 2019年数据；c: 2020年数据16趋势二：技术、资金、渠道三重壁垒，行业格局加速整合资料来源：欧科亿招股说明书，华锐精密招股说明书，西部证券研发中心刀具

19、企业扩产迅速，资金需求紧迫。由于下游需求持续旺盛，国内主 要厂商近几年不断加大投入，欧科亿未来两年产能有望翻倍，华锐精 密也将扩产80 以上，有较强资金募集能力的厂商有望在新一轮产能 扩张中取得先机。地域分布分散，为进一步扩大市占率，消化新增产能，拓宽销售渠道 是必要途径。主要厂商均已在进一步加大经销渠道的拓展力度，如华 锐精密经销商数量已从2017年的86家提升至2020年的119家。华锐精密经销商数量稳步增长（家）欧科亿产能布局情况华锐精密产能布局情况020004000刀具终端用户分散，渠道是公司角逐重要竞争力。刀具用户数量众多， 60008000100001200020172018201

20、92020E2021E2022E产能(万片)020004000600080002017201820192020E2021E请仔细阅读尾部的免责声明80901001101202017201820192020H1经销商数量+100%产能(万片)+70%请仔细阅读尾部的免责声明17以全球行业龙头山特维克为鉴资料来源：山特维克官网，西部证券研发中心以质量取胜：山特维克历经百年发展，在众多下游领 域都积累了丰富的材料端和工艺端生产经验，同时不 断更新最新的合成和检测设备，使产品的技术水平、 生产效率和质量得到持续提升。脚踏实地，稳步拓宽品类：自成立以来，山特维克一 直与下游行业共同成长，在满足下游行业不

21、断变化的 需求过程中，将产品种类从硬质合金刀片逐渐发展到 包括涂层刀片和其他各类特殊材料刀片的五万多种品 类，建立了为客户提供整体解决方案的强大能力。从产品到服务，营销有方：山特维克始终致力于拓宽 销售渠道，成功建立了与下游客户间稳定的合作关系。 除产品端外，山特维克还推出了刀具咨询和定制化服 务，在更好地为客户服务的同时，进一步拓宽客户范 围、强化品牌效应。山特维克金属切割装备营收山特维克数控刀具业务大事记50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%4500400035003000250020001500100050002004 2005 2006 2007 2008

22、2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019营业收入(百万欧元)YOY(%)请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：Wind，欧科亿招股说明书，西部证券研发中心18核心原材料价格由硬质合金需求主导，行业盈利能力稳定碳化钨, 87.13%钽铌固溶 体, 0.96%钴, 8.74%其他, 3.17%碳化钨价格占刀具厂原材料成本超过80国内钨产量占全球80 以上硬质合金占全国钨料用量60原材料供给充分，价格自下而上传导，行业盈利能力稳定。硬质合金刀具原 材料以碳化钨(约80 )和钴(约10 )为主。从供给端看，我国钨年产量占比位居全球第一(约

23、占58 )，供应量较为稳定。国内碳化钨的市场价格公开透明，企业竞争充分，原材料供应充足。从需求端看，目前我国60 左右的碳化钨用于硬质合金，其价格受硬质合金刀具需求影响较大，价格自下而上传导，行业能够保持较为稳定的盈利水平。60%40%硬质合金其他行业毛利率稳定性较强100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%201020122014201620182020其他国家钨产量中国钨产量15020025030030%35%40%45%50%55%60%20192020华锐精密 欧科亿 新锐股份碳化钨价格（元/kg，右轴）20172018*注：新锐股份2020年毛利率为2020H

24、1数据目录CONTENTS目录CONTENTS建议关注020301硬质合金刀具是一个成长与升级并存的市场进口替代加速，优质民营刀具品牌有望脱颖而出请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：华锐精密招股书，西部证券研发中心建议关注：华锐精密（688059.SH）20华锐精密成立于2007年3月，主营数控刀片。公司2020年实现营 业收入 7.02 亿元 ， YOY+16.5% ；归母净利润 1.07 亿元 ， YOY+21.0%。公司生产的数控刀片包括车、铣、钻三类切削刀片。公司2020年产品综合毛利率为50.9%，处于行业较高水平。主要 原因是公司专做通用数控刀片，壁垒相对较高的同时能够释放出 规模效

25、应。公司营业收入和净利润规模公司毛利率水平位居行业前列车削刀片62%铣削刀片34%钻削刀片3%其他1%车削刀片铣削刀片钻削刀片其他公司硬质合金刀具收入占比超过953503002502001501005002017201820192020营业收入(百万元)净利润(百万元)60%55%50%45%40%35%30%2017201820192020华锐精密沃尔德厦门金鹭株洲钻石欧科亿请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：华锐精密招股说明书，西部证券研发中心产品和经销模式积极转型，高管经验丰富助力长期发展21华锐精密发展历史华锐精密股权结构公司发展过程中，完成了从非标定制化到标准化，从直销到经销的结构转变

26、。公司具备基体材料、槽型结构、精密成型和表 面涂层四大领域核心技术，并借此进入了由欧美和日韩刀具企业长期占据的国内中高端市场。公司高管具备丰富的行业经验。肖旭凯、高颖、王玉琴为公司实际控制人，三人合计持有比例为38.89%。肖旭凯先生在1995 至2001年间历任株洲硬质合金集团有限公司一分厂职工和销售部区域经理，2001年至2006年，任株洲钻石切削工具股份有限 公司销售部大区经理；2007年至今历任公司执行董事、董事长兼总经理，具备丰富的行业经验与管理经验，有助于公司的长 远发展。请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：华锐精密招股说明书，西部证券研发中心国产通用刀片专家，向整体解决方案供应者进

27、发22公司研发费用总额和占比稳步增长公司四大核心技术领域硕果累累公司采用“集中优势，单品突破”的研发 战略，瞄准中小企业通用刀具市场，并专 注于硬质合金数控刀片基体材料、槽型结 构、精密成型和表面涂层四大领域的研究 和创新。截至目前，公司已基于核心技术形成专利 技术33项，其中发明专利10项，未来还将 进军金属陶瓷、陶瓷、超硬材料等新材料 领域；同时通过新品项目的开发，向工具 系统、精密复杂组合刀具领域拓展。5.0%5.5%6.0%6.5%050010001500200025007.0%2017201820192020研发费用(万元)占营收比例资料来源：欧科亿招股说明书，华锐精密招股说明书，西

28、部证券研发中心公司产能持续扩张，力争完成智能化转型23公司募投资金使用计划未来两年公司将扩产70公司产能利用率维持高位未来2年，公司产能将从目前的4500万片提升至7500万片，产能将扩张 约70%。公司目前的产品结构以通用数控刀片为主，产品线的覆盖广度较为薄弱， 不能一站式满足终端客户整体用刀需求。通过本次扩产，公司将新增金 属陶瓷数控刀片、硬质合金整体刀具和刀杆、刀盘等数控刀具配套产品 产能，为未来转型向终端客户提供整体刀具解决方案打下坚实基础，同 时加大生产装备的智能化和生产线的数字化升级。020004000600080002017201820192020E2021E请仔细阅读尾部的免责

29、声明产能(万片)+70%140%120%100%80%60%40%20%0%2017201820192020产能利用率项目名称投资总额(万元)具体内容精密数控刀具数字化生 产线建设项目44986新增硬质合金数控刀片3,000万片、金属陶瓷 数控刀片500万片、硬质合金整体刀具200万 支。研发中心项目5000新建研发中心将建立刀具硬质材料研究、槽 型结构设计及综合使用测试评估平台。补充流动资金项目10000改善公司的流动性指标。合计59986资料来源：欧科亿招股说明书，西部证券研发中心建议关注：欧科亿（688308.SH）24欧科亿成立于1996年，主营硬质合金制品和数控刀具产品。2020 年

30、公司实现营业收入7.02亿元，YOY+16.7%；归母净利润1.07亿 元， YOY+20.9%。2020年硬质合金和数控刀具分别实现收入 3.97和3.03亿元，YOY+15.0%/18.3%，数控刀具占比逐年提高。公司2020年综合毛利率为31.5%，其中数控刀具和硬质合金制品 毛利率分别为42.8%和22.8%。随着公司数控刀具产品占比的逐 年提高，公司毛利率有望进一步提升。公司营业收入和净利润规模产品结构改善提升毛利率水平公司产品以硬质合金制品和数控刀片为主80070060050040030020010002017201820192020营业收入(百万元)净利润(百万元)0%20%40

31、%60%80%100%2017201820192020其他硬质合金制品数控刀具10%20%30%40%50%2017201820192020请仔细阅读尾部的免责声明综合毛利率数控刀具硬质合金制品请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：欧科亿招股说明书，欧科亿官网，西部证券研发中心紧跟制造业升级脚步，大力发展硬质合金刀具25从硬质合金制品到数控刀具，紧跟制造业升级脚步：欧科亿早期以硬质合金制品为主要产品(如锯齿 刀片和圆片)，目前已发展为国内锯齿刀片生产 规模最大的企业，与百得工具、乐客、金田锯 业等国内外知名的工具企业建立了长期稳定的 合作关系。近年来，为顺应我国数字化制造技术发展趋势， 公司依托成熟的硬质合金制品生产经验，将业 务延伸至数控刀片制造领域，形成产业协同优 势，现已发展成为国产数控刀片的主要制造商 之一。欧科亿股权结构请仔细阅读尾部的免责声明资料来源：欧科亿招股说明书，西部