2024年一季度宏观经济：GDP稳中有进制造业延续挑大梁

正文目录TOC\o"1-2"\h\z\u2024年经济开门红兑现，一季度GDP增速超预期实现5.3% 5工业开门红兑现，亟待需求侧跟进 5节日效应消退，社零增速小幅回落 7投资需求超预期修复，制造业继续挑大梁 8制造业投资增速保持较强韧性 9财政发力推升基建 12地产销售信心仍有待修复，投资全年节奏可能趋稳而非“高开低走” 13节后返工顺利，就业稳中有升 14风险提示 15图表目录图1：2024年一季度经济延续修复态势（单位：%） 5图2：工业增加值主要门类：3月同比 6图3：主要工业产品产量增速与去年同期对比 6图4：3月社会消费品零售总额同比+3.1% 7图5：30大中城市商品房销售面积低于历史同期 7图6：4月12城地铁客运量创历史同期最高 8图7：4月民航班机执飞量略高于2019年同期 8图8：2024年3月固定资产投资动能处于改善通道 9图9：2024年3月固定资产投资的动能呈现K型分化 9图10：民间投资持续修复 9图制造业投资动能维持韧性 10图12：3月制造业投资环比增速改善明显 10图13：设备工器具购置增速较快 12图14：高技术制造业投资增速继续高于制造业平均水平 12图15：2024年地产投资并未呈现开年跳点（%） 14图16：2022、2023年地产投资均高开低走（%） 14图17：3月全国城镇调查失业率为5.2%，2月为5.3% 15图18：本地户籍人口调查失业率小幅回落 15表1：分子行业制造业投资当月增速（单位：%） 2024年经济开门红兑现，一季度GDP增速超预期实现5.3%我们认为，2024年一季度基本面延续修复态势，供给端修复较快，核心在于工业稳增GDP于向潜在增长中枢回归的过程。35.0%12.7%、8.2%、6.2%。4.7%10.0%9.3%。分领域看，基6.5%9.9%9.5%。民间投资增长0.5%7.7%。高技术制造业中，航空航天器及设备制42.7%、11.8%。货物进出口稳定增长，贸易1306359.2%。3198693.8%。2024TMT图1：2024年一季度经济延续修复态势（单位：%）当季实际同比% 当季季调环比（右轴）%7 66 55 44332 21 10 02023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03资料来源：，工业开门红兑现，亟待需求侧跟进月规模以上工业增加值同比增长4.5%，Q1规模以上工业增加值同比增长3月工作日较去3月有所放缓的原因。退坡、更多依靠需求侧落地的可能性加大。当前产能利用率与工业生产方向的背离，意味着工业生产亟待需求侧放量带来更大的支撑。一季度工业生产高增长的同时，工业产能利用率却再次录得2020年Q1以来的最低0473.6%0.7个百分点，比上季度下降2.3个百分点。2023成实物工作量。从外需来看，出口性价比红利有望保持支撑。3产量较上月小幅下降。3月份全国服务业生产指数同比为5.0%，生产性服务业接力生活性服务业，生产性服312.7%、8.2%6.2%，生产性服务业表现更为强劲。从分项数据上看，30.2%5.1%4.9%，制造业增速保持积极态势。我们主要关注的工业产品产3（6.5（7.1（0.12.8%均实现（-22%）（-4.2%）3D41.7%、40.6%、39.5%。信心，工业生产积极态势有望持续。图2：工业增加值主要门类：3月比 图3：主要工业产品产量增速与去年同期对比工业增加值:当月同比%:采矿业:当月同比%:制造业:%15 ::当月同比%105

产量%

7.1

产量:原煤%604020-4.20

2023年3月同比2024年3月同比产量:水泥%0

产量

6.100.1

-20-40

2.8

-22.0

6.5

产量:汽车%59.802022年3月2022年42022年3月2022年4月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月年10月2022年11月2022年12月2023年1-2月2022年3月2023年4月2023年5月2023年6月2023年7月2023年8月2023年9月2023年10月2023年11月2023年12月2024年1-2月2024年3月资料来源：， 资料来源：，节日效应消退，社零增速小幅回落3月社会消费品零售总额同比+3.1%（前值+5.5%），两年复合增速为+6.8%（前值+4.5%），低于市场预期（市场一致预期为+4.8%）。受基数效应扰动，社零读数回落。一方面，3月节日效应消退，居民出行强度正常化，餐饮等高社交属性消费仍有韧性，但受降价影响汽车零售额疲软。另一方面，房地产销售保持偏弱运行，30大中城市商品房销售面积低于历史同期，地产后周期持续承压。社会消费品零售总额:当月同比%两年复合增速% 2021年2023年2022年2024年图4：3社会消费品零售总额:当月同比%两年复合增速% 2021年2023年2022年2024年万平方米 30大中城市商品房销售面积502022-032022-03

0

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：， 资料来源：，结构上，3月节日效应消退，居民出行强度正常化，出行类、聚集类等高社交属性消费仍有韧性，受降价影响汽车零售额疲软。出行类、聚集类等高社交属性消费继续恢复，餐饮收入同比+6.9（两年复合增速+16.2%+3.8（两年复合增速+10.5%金银珠宝收入同比+3.2（两年复合增速+19.1%-3.7（前值+8.7。地铁客运量数据来看，3122023201916%202318%20193%。。量的方面，3168.76.0%52.8%，1-3482.913.1%，同比和环比均实现高增。价的方面，据乘联会数据显示，2024120236202237展望后市，314部门印发《推动消费品以旧换新行动方案》的通知，明确20252027202350%2027年二手车交易量较202345%。根据乘联会最新的预测数据，2023756万辆（增长32，车市销量的换购比例为22%都是较高的，报废更新换购将成为汽车销量的主要增长动力，对车市构成稳定支撑。图6：4月12城地铁客运量创历史期最高 图7：4月民航班机执飞量略高于2019年同期万人次 12城市地铁客运量：7日移动平均 20192020~20222023202412城市：北京上海广西安苏州郑州重庆合0

万次 中国民航执行客运航班量20192020~202220192020~2022202320241086421月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：， 资料来源：，3月地产后周期消费仍然承压，整体保持低位运行。3同比分别为+0.2%5.8%2.8%振，地产后周期消费有望回暖上行。投资需求超预期修复，制造业继续挑大梁（不含农户6.5%9.9%9.5%9.3%20.617.6%，10220241-30.5%7.7%。图8：2024年3月固定资产投资动处于改善通道 图9：2024年3月固定资产投资的能呈现K型分化产投资完成额_环比季调速（单位：）2024年 2019-2023年平均210-1-2-3-41月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

50

固定资产投资完成额:累计同比%固定资产投资完成额:基础设施建设投资(不含电力):累计同比%房地产开发投资完成额:累计同比%固定资产投资完成额:制造业:累计同比%资料来源：， 资料来源：，图10：民间投资持续修复民间固定资产投资完成额（累计占固定资产投资完成额的比重，%，右轴）民间固定资产投资完成额（累计同比，%）0-0.2-0.4-0.6-0.8

555453525150482023-03 2023-09 2024-03资料来源：，制造业投资增速保持较强韧性9.9%投资同样是预测制造业投资的重要变量。图11：制造业投资动能维持韧性制造业投资_当月同比增速（测算，）2024年 2020-2023四年平均1210864202月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月资料来源：，图12：3月制造业投资环比增速改善明显制造业投资_当月环比增速（测算，）2024年 2020-2023四年平均6040200-20-40-601-2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月资料来源：，制造业企业，实现更多上下游企业共赢。1-215.1%，5.7个百分点。2024223日召开的中央财经委员会第四次会20241-342.7%、11.8%24.6%、16.9%。表1：分子行业制造业投资当月增速（单位：%）行业名称2023-112023-122024-022024-03农副食品加工业5.514.113.620.2食品制造业19.434.622.516.6酒、饮料和精制茶制造业16.65.139.3-27.4烟草制品业43.577.8-14.016.6纺织业1.45.115.010.1纺织服装、服饰业5.48.216.6-12.8皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业-18.1-7.7-2.41.9木材加工及木、竹、藤、棕、草制品业-7.08.6-2.21.6家具制造业-10.2-1.8-1.41.1造纸及纸制品业26.5-5.122.5-19.9印刷业和记录媒介的复制27.113.013.7-11.6文教、工美、体育和娱乐用品制造业0.212.3-2.52.2石油、煤炭及其他燃料加工业-20.73.5-25.315.9化学原料及化学制品制造业12.614.414.010.4医药制造业11.11.02.713.9化学纤维制造业-16.4-1.68.0-6.8橡胶和塑料制品业2.115.310.3-8.7非金属矿物制品业8.93.42.0-1.5黑色金属冶炼及压延加工业27.0-20.713.5-6.7有色金属冶炼及压延加工业20.026.123.214.9金属制品业1.38.29.221.8通用设备制造业-8.715.811.316.4专用设备制造业8.110.412.015.9汽车制造业11.632.77.07.7铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业9.06.225.024.6电气机械及器材制造业21.210.824.15.8计算机、通信和其他电子设备制造业5.910.314.813.9仪器仪表制造业3.8-26.1-3.94.4资料来源：，图13：设备工器具购置增速较快中国:固定资产投资完成额:设备工器具购置:累计同比%中国:固定资产投资完成额:其他费用:累计同比%中国:中国:固定资产投资完成额:建筑安装工程:%151050-52023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-022024-03资料来源：，图14：高技术制造业投资增速继续高于制造业平均水平中国:固定资产投资完成额:高技术制造业:累计同比%中国:固定资产投资完成额:制造业:累计同比%1816141210864202023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03资料来源：，我们提示，后续对于制造业投资不宜悲观。围绕加快布局培育新质生产力，制造业的市场主体有望扩大有效投资，优化投资布局结构。国务院国资委提出，要大力推进央企产业焕新行动和未来产业启航行动，围绕新产业新模式新动能，坚持长期主义，加大布局力度。根据国务院国资委的部署，2024年国资央企要推动投资规模和效益平稳提升，聚焦产业链强基补短、基础设施建设、能源资源保障，积极布局实施一批强牵引、利长远的重大2024和标志性重点产品，推动落地一批强链补链重点项目。财政发力推升基建2024年1-3（统计局口径同比增长6.5%17.6%3.6%13.9%和-2.4%但实物工作量受项目及政策节奏因素可能表现相对较弱。203年123边际提升较大。2024285490120193.92亿元，40.5202333.9万亿元，专项债投向范围进一步拓展，另一方面，在卖地收入规模预计与2023年较为接近的背景下，增量重点聚焦超长期特别国债，重点投向重大项目领域。1“如何理解基建投资与实物工作量的背离？202320247202328002000亿元，第三批项目下达后，20231金下达需要一定时间才能推进实际工作量。未来关注财政支出进度、政府债发行和超长期特别国债的落地。未来我们预计基建投资仍将保持较高水平增长，重点关注三方面进展，其一是财政支出进度，广义财政边际增长的未来随着债券发行、资金下达并匹配项目，有望推动基建投资积极增长。地产销售信心仍有待修复，投资全年节奏可能趋稳而非“高开低走”20241-3月地产投资累计增速-9.5%，低于市场预期与我们的预测。一方面说明当前各项政策落地效果暂不及预期，未来2024Q120222023年、2023年的数据特征均为高开低走2024年1-3月，房地产开发投资累计同比-9.5%。新开工、施工、竣工累计同比-27.8%、-11.1%、-20.7%，前值累计同比分别-29.7%、-11.0%、-20.2%，三大分项整体仍处于低位，商品房销售面积和销售额1-3月累计同比分别为-19.4%和-27.6%，前值分别为-20.5%和-29.3%，-26.0%，前值为-14.6%-37.5%-41.0%，前值分别为-10.3%-15.2%-34.8%-36.6%，两大与地产销售挂钩的分项仍是当前到位资金的核心拖累。而非类似2022年和2023年的大幅高开低走。一是2024年财务支出法对开年地产投资的“跳点”效应明显弱于2023年（2022年地产投资增速-0%，223年1-2月增速大幅跳点至5.%明显超出市场预期，投资“前置”1月联合印41979个项4690.31554.1116等各项政策落实”。图15：2024年地产投资并未呈现开跳点（%） 图16：2022、2023年地产投资均高低走（%）2023-022023-032023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023