润泽科技园区级IDC领军企业数据经济时代显著受益

目录园区级IDC龙头，增长动力强劲 3公司是国内领先IDC解决方案提供商 3定位于批发型业务模式，直接客户90%以上为运营商 4公司股权集中，持股主体为京津冀润泽 6数据中心陆续投产交付，业绩持续高速增长 6技术升级驱动IDC行业景气度，园区级数据中心优势明显，有望加速发展 8需求侧：技术进步驱动IDC发展，行业持续高增长 8供给侧：第三方园区级数据中心优势显著，有望成为主导模式 11公司盈利能力突出，前瞻全国布局 14公司综合优势明显，盈利能力突出 14自投自建自持自运维模式，专业化运营能力突出 15全国资源前瞻布局，储备资源充分 16盈利预测与投资建议 18盈利预测 18估值分析及投资建议 19风险提示 20插图目录 22表格目录 22园区级IDCIDCIDC2009IDC（电信和联通，21年营收占比超过90%，终端用户互联网巨头（头条、华为、京东、美团和快手等202219.8933.698.2158.60%。2018-2021CAGR48.23CAGR普丽盛重组上市图1：公司整体发展历程普丽盛重组上市资料来源：润泽科技重大资产重组报告书，2022年公司重组普丽盛实现上市，为创业板重组上市第一股。普丽盛将除COMAN100%6.02100%142.68136.66亿元，由上市公司向京津冀润泽等14名交易对方发行股份购买。重大资产重组自2020年10月28日发布停牌公告起，2021年6月得到普丽盛股东大20216202242022727，8813技。润泽科技成功实现重组上市，为创业板重组上市第一股。组创业板上市公司普丽盛图2：润泽科技成功重组上市历程 组创业板上市公司普丽盛资料来源：润泽科技重大资产重组报告书，90润泽科技始终专注开发及运营超大规模数据中心，业务模式定位于批发型业区别于大部分国内数据A1产（批发型时37.40% 中国电信中国联通中国移动其他12.60% 19.10%基础电信运营商第三方数据中心运营商45.70% 54.30%图3：批发型业务模式 37.40% 中国电信中国联通中国移动其他12.60% 19.10%基础电信运营商第三方数据中心运营商45.70% 54.30%资料来源：爱司凯重大资产重组报告书， 资料来源：爱司凯重大资产重组报告书，零售型 批发型表1：批发与零售业务模式差别零售型 批发型电信运营商目标客户 中小型户、型多元 大型客、主为互网厂商,电信运营商客户集度 低 高租期 通常为1年 通常为5年以上用户流性 较高 极低销售单位 单机柜租 按机房块起租单机柜格 较高 较低数据中启用满租间 一般2-4年 1年上电率 取决于段和营能力 取决于客户资料来源：润泽科技重大资产重组报告书，公司直接客户主要为运营商（电信和联通，211-100相关设备置于公司数据中心中，并由公司按照与客户协商达成的运营服务等级对数据中心基础设施进行365×24设施处于有效安全的工作状态，保障用户服务器及相关设备安全稳定持续运行。图5：润泽科技直接客户为运营商，最终端客户包括互联网公司和国家部委 资料来源：润泽科技重大资产重组报告书，周超男为上市公司的实际控制人61.17%2.15%61.17%2.15%1.24%中金系1.45%1.62%1.62%29.13%其他启鹭投资中金盈润平盛安康上海炜贯宁波枫文京津冀润泽润泽科技发展有限公司资料来源：，；注：根据2024年4月9日数据2023营收26.834.7611.236.48%。202253.11%2021-20242021-20246.1210.9817.9420.952021-20227.11/11.42023202317.4-18.4图7：2018-2022营收CAGR为44.2% 图8：2019-2022归母净利润CAGR为111.3% .资料来源：润泽科技重大资产重组报告书 资料来源：润泽科技重大资产重组报告书图9：净利率持续高速增长 图10：费用率呈整体呈下降趋势 资料来源：润泽科技重大资产重组报告书 资料来源：润泽科技重大资产重组报告书图11：经营性现金流净额持续高增长 图12：2023年有望再超额完成业绩承诺 资料来源：润泽科技重大资产重组报告书 资料来源：润泽科技重大资产重组报告书；注：2023年也公司业绩快报公布利润区间IDC优势明显，有望加速发展IDCIDC5G637.4750.34.2%2017166202152033.042022670IDC9%以上的增速，中国IDC2018715亿元增长2022136824.1%。图13：全球IDC市场规模及增长 图14：中国IDC市场规模及增长 资料来源：信通院， 资料来源：极客网，科智咨询，图15：全球数据中心机架及增速 图16：中国数据中心机架及增速 资料来源：信通院， 资料来源：信通院，数字经济、东数西算等政策加速行业发展202145.5GDP50%。5G用户数（亿户） 5G用户占比10 5.1 5.245 3.55 5G用户数（亿户） 5G用户占比10 5.1 5.245 3.55 4.03 4.55 0 0%2021 2022.32022.62022.92023.1资料来源：工信部， 资料来源：信通院，需求态势202220223发布时间 相关方案 主要内容表2：2022年国家数字经济政策发布时间 相关方案 主要内容2022.10.28 2022.05.17 2022.03.05 《20222022.02.17 2022.1.12 资料来源：国家发改委等，

进一步发展数字经济，发挥海量数据和丰富应用场景优势，促进数字技术和实体经济深度融合，赋能传统产业转型升级，催生新产业新业态新模式，协同推进数字产业化和产业数字化转型。数字产业化(通过关键技术和核心产业，把消费、生产、服务过程中所创造的数据变成生产要素，从而提供新服务、新应用)、产业数字化。同意在京津冀、长三角、粤港澳大湾区、成渝、内蒙古、贵州、甘肃、宁夏启动建设国家算力枢纽节点，并规划了张家口集群等10个国家数据中心集群。有序推进骨于网扩容，协同推进千兆光纤网络和5G网络基础设施建5G20251020222个国家数据中心集群。至此，全国一体化大数据中心体系完成总体布局设计，“数西算”“东数西算”数字经济规模）亿元） 增速（%）50 45.5 39.240 35.8 数字经济规模）亿元） 增速（%）50 45.5 39.240 35.8 31.330 27.2 22.620 10 5%0 0%2016201720182019202020215G用户数（亿户） 5G用户占比6 5.1 5.24 4.554.03 4 3.5520%20 2021 2022.3 2022.6 2022.9 2023.1 资料来源：国家发改委， 资料来源：国家发改委，ChatGPTChatGPT202212公司上线了聊天机器人模型ChatGPT，迅速引发了全球关注热潮。ChatGPTGPT-1ChatGPT3.510表3：GPT家族主要模型对比模型发布时间参数量预训练数据量GPT-12018年6月1.17亿约5GBGPT-22019年月15亿40GGPT-32020年5月1750亿45TBChatGPT2022年11月预计千亿级预计百T级资料来源：华为认证公众号，ChatGPT。近年来人工智能应用场景的多元化，新算法、新模型也不断涌现，2021a，Chatsonic。ChatGPTAIBard3ChatGPTAIChatGPTChatGPTAI大模型互联网厂商AI大模型互联网厂商AI大模型ChatGPT自应用场景阿里巴巴AI模型6阿里云、钉钉昆仑昆仑天空内容创作与分发、新闻资讯三六零R2D2智能搜索字节跳动DA-Transformer文本分析、Pico科大讯飞中文预训练模型同声传译、内容审核、内容分发京东领域性大模型K-PLUG智慧城市、供应链管理、智能零售资料来源：Tech星球，导模式第三方数据中心能力突出，市场份额持续增加IDC2018NTTIDCEquinix、DigitalRealty13%、8%，IDCEquinix、DigitalRealtyIDC图21：2018年全球IDC行业企业竞争格局分析情况 资料来源：前瞻产业研究院，第三方IDC运营商份额提升明显。从2020年数据中心业务市场收入占比来54.323.8%中国联通约占16.7%、中国移动约占13.8%。第三方数据中心运营商市场规模占45.7201937.7%，市场收入占比有明显提升。图22：2019年IDC市场份额 图23：2020年IDC市场份额 资料来源：前瞻产业研究院， 资料来源：信通院，突出的专业运营能力是第三方数据中心运营商份额提升的核心原因。基础电基础电信运营商第三方数据中心运营商基础电信运营商第三方数据中心运营商客户类型主要为政国企客户互联网企业、云厂商、金融公司等资金能力强弱，扩张需融资部署范围全国各地布局以一线及周边城市为主网络连接单一灵活，支持多链路接入产品种类单一，以带宽租赁和托管为主丰富，大多提供增值服务定制化能力低高，提供灵活定制服务资料来源：信通院，园区级数据中心优势显著，有望加速发展政策端鼓励，加速园区级、规模化数据中心发展趋势。202012月底，国2021（2021-2023年专业能力铸就高回报，资源储备充分。图24：我国数据中心布局 资料来源：信通院，公司盈利能力突出，前瞻全国布局公司IDC业务盈利能力卓越，主要为电价、上架率、运营模式等因素驱动202253.11%，在可比同行公司中图25：2022年可比同行毛利率情况 2022A 1~3Q23批发+零售批发型批发+零售批发型40%20%0%数据港 宝信软件 润泽科技 光环新网 奥飞数据 世纪互联 万国数据资料来源：wind，；注：光环新网、世纪互联、秦淮数据为2023年数据2014务合作到目前的初具规模。与中国联通的合作始于2017年，并于2019年签署《IDC10信北京分公司签署了IDC业务合作协议，2ICT图26：公司直接客户主要为电信联通两大运营商 图27：公司终端客户构成（21年1-10月营收构成）资料来源：润泽科技重大资产重组报告书， 资料来源：润泽科技重大资产重组报告书，自行投资：公司基于其强大的客户和行业关系，把握数据中心行业未来需津冀、长三角、粤港澳大湾区、成渝经济圈范围内的数据中心市场需求为导向，在上述区域一线城市周边城市规划选址并获取土地资源，并在取得相关公司进行投资建设。自建管理：自行组建项目管理团队，在对前期已建项目的规划建设经验总施工单位和设备供应商的合作，进行数据中心的建造，以达到高等级数据中心的交付条件。ITILUPTIMEIFMA础的专业运维团队体系，核心管理团队拥有丰富的数据中心服务行业经验，专业基础强。同时开发了专有的数据中心运维管理软件平台，该运维平台是以ISO9001:2015质量管理体系为基础搭建，用于对整个数据中心运行情况应商信息等关键信息，便于对数据中心提供实时的管理和维护。以此为基础数据，为客户提供数据中心运行状况的各类报告。图28：“自投、自建、自持、自运维”全方位建设综合服务能力 资料来源：润泽科技重大资产重组报告书，图29：自建国际信息港110千伏用户变电站局部图 图30：自建国际信息港110千伏用户变电站整体图 资料来源：公司官网， 资料来源：公司官网，20228100%双方在“”图31：慧运维具备专业运维能力 资料来源：公司官网，数据中心建设布局受土（廊坊）国际信息港于2010年正式投资建设，规划建设22栋、约100万平方米13图32：润泽（廊坊）国际信息港区地处京津冀核心区 资料来源：润泽科技公众号，2020102920195656，29机柜。截至目前，润泽科技已初步完成全国一体化大数据中心战略布局，公司在2023年也迈入从1个园区级数据中心贡献收入扩展到全国4个园区级数据中心齐头并进的新阶段。盈利预测与投资建议盈利预测5G2023-2025年期间，预计公司营业收入增速为61.7%/39.8%/31.7%/自建/自持/自运维优势突出，有望加速发展。考虑公司2023年陆续投产的园区级2023-202552.0%/52.1%/52.2%。表6：润泽科技收入预测资料来源：，2023-2025年维持0.1%；考虑公司逐渐实现规模化，预计管理费用将保持稳定状态，预计2023-2025年维持3.5%左右；研发方面，公司重视2023-20253.0%左右。费用率2022A费用率2022A2023E2024E2025E销售费用率（%）0.10%0.10%0.10%0.10%管理费用率（%）4.46%3.50%3.50%3.50%研发费用率（%）3.75%3.00%3.00%3.00%资料来源：Wind，民生证券研究院项目/年度2022A2023E2024E2025E项目/年度2022A2023E2024E2025E营业收入（百万元）2,7154,3916,1368,079增长率（%）32.661.739.731.7归属母公司股东净利润（百万元）1,1981,7322,5233,383增长率（%）66.044.545.734.1每股收益（元）0.701.011.471.97PE40281914PB 16.3 5.6 4.6 3.7资料来源：，预测；注：数据截至2024年4月12日收盘价2023-202543.961.480.917.325.233.8EPS1.011.471.972024412P/E28/19/14x。考虑到润泽wind年-2025P/E41/31/24x，考虑到润泽科技通过多年的精细5G表9：可比公司估值对比代码简称市值收入(亿元)净利润(亿元)PE(亿元)2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E2023E2024E2025E603881.SH数据港8114.615.517.219.51.11.41.92.3574334300738.SZ奥飞数据10811.015.019.423.91.71.82.63.5604231300383.SZ光环新网16071.991.1103.3110.1-8.86.68.810.0241816600845.SH宝信软件756131.5173.3211.1215.721.932.040.348.8241916平均413124300442.SZ润泽科技47827.143.961.480.812.017.325.233.8281914资料来源：，；注：光环新网2023年数据为实际值，可比公司数据采用一致预期，股价时间为2024年4月12日风险提示IDC价格竞争，从而影响行业及公司的盈利能力；业绩承诺可能不达标的风险等外部环境发生较大变化，公司存在业绩承诺无法实现的风险。公司财务报表数据预测汇总利润表（百万元）2022A2023E2024E2025E主要财指标 2022A2023E2024E2025E营业总收入2,7154,3916,1368,079成长能力（%）营业成本1,2732,1072,9393,862营业收增长率 32.6161.7339.7531.67营业税金及附加23385269EBIT长率 31.5257.1940.0631.97销售费用47912净利润长率 65.9844.5145.7234.09管理费用121154215283盈利能力（%）研发费用97132184242毛利率 53.1152.0052.1052.20EBIT1,2431,9542,7363,611净利润率 44.1439.4441.1341.88财务费用83168135123总资产益率7.498.0010.4012.28资产减值损失0000净资产益率40.8220.3324.3326.48投资收益71000偿债能力营业利润1,2291,7852,6013,488流动比率 0.971.511.261.46营业外收支-3000速动比率 0.641.251.061.30利润总额1,2261,7852,6013,488现金比率 0.500.630.540.85所得税295478105资产负率（%） 81.4960.5457.1453.52净利润1,1971,7322,5233,383经营效率归属于母公司净利润1,1981,7322,5233,383应收账周转数 42.9139.7841.8642.93EBITDA1,5152,3233,2674,234存货周天数 0.220.240.190.19总资产转率 0.200.230.270.31资产负债表（百万元）2022A2023E2024E2025E每股指标（元）货币资金1,3962,1652,4994,982每股收益 0.701.011.471.97应收账款及票据3755958321,095每股净产 1.714.956.037.43预付款项12405673每股经现金流 1.042.082.382.98存货2122每股股利 0.390.570.76其他流动资产9272,3952,4162,439估值分析流动资产合计2,7115,1965,8048,592PE 40281914长期股权投资5555PB 16.35.64.63.7固定资产6,05710,92014,16215,491EV/EBITDA 36.5323.8216.9313.07无形资产828828828828股息收率（%） 3.601.402.042.74非流动资产合计13,29716,45718,45718,957资产合计16,00821,65324,26127,549短期借款0000现金流表（万元） 2022A2023E2024E2025E应付账款及票据1,0982,4523,4204,494净利润 1,7322,5233,383其他流动负债1,7099871,1731,380折旧和销 272369531623流动负债合计2,8073,4394,5935,874营运资变动 2441,301880976长期借款8,1177,4697,0696,669经营活现金流 1,7883,5844,0965,135其他长期负债2,1212,2012,2012,201资本开支 -3,364-2,526-1,118非流动负债合计10,2389,6709,2708,870投资 -1,48400负债合计13,04513,10913,86314,743投资活现金流 -4,958-5,026-2,526-1,118股本6401,7211,7211,721股权募资 04,66900少数股东权益28282828债务募资 -1,451-400-400股东权益合计2,9648,54410,39812,806筹资活现金流 3,4322,211-1,235-1,533负债和股东权益合计16,00821,65324,26127,549现金净量 2627693342,484资料