转债增量资金回归进行时

正文目录行情回顾：正股震荡回暖，转债继续温和复苏 3机构行为：基金加仓空间腾出、保险积极增持 5纯债环境：久期时代，债市机构不会一直远离转债 8正股盈利：中上游资源及下游消费板块业绩边际改善 转债策略：大盘替代、高资产或将强于正股 纯债资金回流，大盘替代品种或将为承接主力 年报季即将彻底告一段落，高品种重新迎来配置机会 个券维度，重点关注大盘替代、高以及出口链品种 风险提示 图表目录图1：2024年4月，正股调整后见底回升，转债延续复苏行情 3图2：2024年4月，高股息大消费行业转债表现出色，TMT&军工板块明显承压 4图3：4月各平价估值拉伸至年内高位，背后或是增量资金的回归 4图4：4月，以保险为代表的绝对收益型机构保持增持态势 5图5：4月，基金企业年金开始增持深交所转债 6图6：24Q1，二级债基转债基金减持转债（亿元） 6图7：24Q1，一、二级债基转债仓位双降 6图8：4月，固收基金发行逆势回暖 7图9：4月，偏股型基金发行符合季节性规律 7图10：4月，负债端机构的增配意愿转暖 7图11：年初，诸多债市机构发现拉久期就足够博取收益 8图12：纯债基金积攒的相对收益几乎被磨平，转债可有效改善组合风险收益比的特征再度显现 9图13：绝对收益机构的目标收益和资产收益越来越不对等 9图14：涨价背景下，企业盈利具有支撑，但上游涨价向中下游传导不充分 10图15：转债发行人24Q1业绩普遍承压 10图16：转债发行人24Q1营收增速处于历史低位 10图17：24Q1，食品饮料、家用电器、纺织服饰以及煤炭转债发行人自由现金流同比&环比均显著增长 12图18：3月以来，大盘转债在平价涨幅落后的情况下，绝对价格涨幅明显居前 13图19：高等级大规模转债预案较为缺乏（2024/5/8） 14图20：年报季以来，低价转债纯债溢价再度大幅收敛（2024/5/8） 15表1：各平价估值分位点仍处于温和区间 5表2：24Q1，石油石化、化工、轻工、纺服、电子、汽车等行业的转债业绩边际改善明显 11表3：24Q1季报发布次日正股涨幅靠前的TOP15品种（评级A+及以上，存量规模大于5亿元，2024/5/8） 12表4：存量*ST/ST相关标的（2024/5/8） 15表5：审计意见异常标的（2024/5/8） 15表6：监管问询函等具有违规事项的转债（2024/5/8） 16表7：曾出现过会计差错的转债（2024/5/8） 16表8：5月推荐转债（2024/5/8） 17表9：大盘替代品种及回撤风险小的个券（2024/5/8） 18表10：部分YTM超过3且信用风险相对可控的转债（2024/5/8） 18表11：出口链存量标的（2024/5/8） 19表12：分红比例边际改善的高股息标的（2024/5/8） 19表13：低空经济板块相关标的（2024/5/8） 20表14：小米汽车产业链相关标的（2024/5/8） 21表15：AI板块相关标的（2024/5/8） 21行情回顾：正股震荡回暖，转债继续温和复苏4月市场行情，正股震荡回暖，转债继续温和复苏。20244月初，在美4“退市新规”的出台加剧了市场对微盘股退市风险的担忧，叠加上市公司业绩即将密集发布，市场避险情绪持续发酵，权益指数下跌至月内最低点；随后，市场恐成长风格迎来上涨行情；月末，外资涌入叠加地产政4月回调极为有限，基本延续220244304月单月维度来看，1.87%A1.02%1.04%A1.86%，转债市场存在一定超额收益。图1：2024年4月，正股调整后见底回升，转债延续复苏行情转债市场转股溢价率（%转债市场转股溢价率（%，右轴）万得全A累计收益率（%）中证转债累计收益率（%）1050-5资料来源：WIND，研究所

1009080706050201004月各行业表现来看，大部分行业的转债实现正向收益，其中高股息大消费品种表现出色，而军工板块明显承压。4月的转债表现来看，典型高股息板块（煤炭、非银金融和银行）涨幅居前。化工品种开启涨价周期，涨幅居于第二。商贸零售行业存量个券较少，涨幅主要由科思转债、珀莱转债和国泰转债等个券贡献，纺服转债也逆势上涨，家电转债行情则主要由正股驱动。TMT、军工和交运板块则跌幅居前，其中传媒、国防军工和计算机主要受市场弱势行情制约，而通信交运则因为缺乏核心品种，与正股上涨行情形成错位。图2：2024年4月，高股息&大消费行业转债表现出色，TMT&军工板块明显承压转债行业涨幅 正股转债行业涨幅 正股行业指数涨幅8%6%4%2%0%煤基美商非环炭础容贸银保化护零金工理售融

家银社汽用行会车电服器务

纺钢石织铁油服石饰化

公机轻食用械工品事设制饮业备造料

农电建医林力筑药牧设装生渔备饰物

有计建通色算筑信金机材属料

电交国子通防运军输工资料来源：WIND，研究所转债估值方面，4月转债曾出现独立行情，估值拉伸至年内高位。4月中上旬，正股震荡回调，但转债防御属性凸显，迎来独立行情，这背后反映出转债估值正在拉伸；其间，转债估值曾小幅回落，这主要系退市新规发布，市场对于信用风险的担忧。进入下旬，正股迎来修复行情，市场风格逐渐由价值向成长过渡，顺势推动各平价430日，8043.09%3292.27个百分点；10025.50%3.17个百分点；130元平价对应的估值中枢环比拉伸4.01个百分点，至9.27%。图3：4月各平价估值拉伸至年内高位，背后或是增量资金的回归平价平价平价平价平价平价5545355-5资料来源：WIND，研究所注：平价单位（元）、纵轴单位（）从分位数来看，尽管各平价估值已修复至年内高位，但整体仍处于较为温和的区间。以反比例模型估算结果为例，从2017年以来的历史分位数来看，截至2024430日，80-10070-75%110-130元75%2020年以来的历史分位数来看，各平价50-60%区间内，转债估值仍较为温和。表1：各平价估值分位点仍处于温和区间平价（元）=8090100110120130估算估值历史分位数（2024/4/30，2017年起）反比例估算72.60%74.50%74.70%75.90%75.60%75.80%多项式估算81.80%80.90%78.70%74.60%--Log(x)估算80.30%75.80%73.10%70.50%69.70%67.10%估算估值历史分位数（估算估值历史分位数（2024/4/30，2020年起）反比例估算53.40%56.70%57.10%59.20%58.60%58.90%多项式估算69.10%67.70%63.80%57.00%--Log(x)估算66.60%59.00%54.30%50.00%48.70%44.20%资料来源：WIND，研究所注：模型测算方法参考我们此前发布的报告《如何测算历史可比的转债市场估值》机构行为：基金加仓空间腾出、保险积极增持转债估值中枢一改此前窄幅震荡的格局，集体进入拉伸区间，或是增量资金正在回归。从4月上交所转债持有者结构来看，基金&企业年金等主要持仓机构仍在减持转债，但减仓力度其实较一季度显著放缓。更为关键的是，以保险为代表的绝对收益型机构保持增持态势，保险机构已连续三个月增持转债，转债持仓规模超过400亿元，反超自然人投资者。券商自营也连续两个月大幅加仓转债。此外，银行系投资者也展示出加仓意愿。而从深交所口径来看，不仅保险、券商自营等机构大幅加仓转债，基金及企业年金也开启增持态势。图4：4月，以保险为代表的绝对收益型机构保持增持态势上交所转债持有者结构1400120010000

2024年4月转债持仓（亿元） 4月环比增速（右轴）

4%3%2%1%0%公 企 一 募 业 般 基 年 机 金 金 构

自 券 私 基 券 社QFIIRQFII、然 商 募 金 商 会QFIIRQFII、人 自 基 资 资 保营 金 管 管 障计 基划 金

信 银 银托 行 行机 理 自构 财 营资料来源：WIND，研究所5：4&企业年金开始增持深交所转债2024年2024年4月转债持仓（亿元）4月环比增速（右轴）1000

深交所转债持有者结构

800 600 0%400 200 0基 自 企 一金 然 业 般人 年 机金 构

其 券 保 基 券 他 商 险 金 商 专 自 机 专 集 业 营 构 户 合 机 理构 财

-15%信托机构资料来源：WIND，研究所进一步分析公募基金，2024Q1，公募基金在净赎回压力下转债持仓规模下降明但我们更需要关注的是，图6：24Q1，二级债基&转债基金减持转债（亿元） 图7：24Q1，一、二级债基转债仓位双降0

二级债基 一级债基偏债混合基金 灵活配置型基金偏股混合基金 转债基金16Q117Q118Q119Q120Q121Q122Q123Q124Q1

二级债基 一级债基偏债混合基金 灵活配置型基金16Q117Q118Q119Q120Q121Q122Q123Q124Q1资料来源：WIND，研究所 资料来源：WIND，研究所4月，固收基金新发募集规模逆势回暖。4月，固收基金（一级债基、二级债基、偏债混合、转债基金）累计募集规模约240亿元，明显超出2023年同期的163.1534月的募集情绪也有所回暖，但偏债混合基金依旧较为平淡，且偏股型基金发行也中规，在逐步重新得到认可。 202120242022图8：4月，固收+基金发行逆势回暖 图 202120242022 202120242022

典型固收+基金月度发行规模（亿元）

4,000

典型偏股型基金月度发行规模（亿元）

3,0002,000200

1,0000010203040506070809101112

0010203040506070809101112资料来源：WIND，研究所注：固收+基金包括一、二级债基、偏债混合基金、转债基金。

资料来源：WIND，研究所注：偏股型基金包括：股票型基金、平衡混合、灵活配置、偏股混合。基金转债持仓边际回升，与负债端机构的增配意愿转暖息息相关。近年来市场波动较大，保险2图10：4月，负债端机构的增配意愿转暖上交所口径0

保险机构转债直接持仓亿元） 银行系转债直接持仓（元） 保险银行转债直接持仓比合（右

10.0%9.0%8.0%7.0%6.0%5.0%资料来源：WIND，研究所纯债环境：久期时代，债市机构不会一直远离转债4月末纯债市场出现回调，似乎不太支撑负债端机构情绪回暖。通常情况下，长端利率下行，债底但本轮不一样的是，长端利率已下行至较低位，机会成本的波动不再敏感，且持续下行带来的单边行情会使得债当纯债市场出现一定幅度的回调时，市场不再过多关注债底、机会成本等因素，而更多关注转债配置价值是否回归，尤其是在机构本身存在收益目标压力，以及权益市场逐步企稳的背景之下。年初，诸多债市机构发现拉久期就足够博取收益，转债增强策略被阶段性搁置。我24Q1Q1转债估值整体趋弱的映射；部分业绩较好的转债增强型产品股票24Q1前20利率型（前20利率型（MA10，年）利率型(MA10，年)注：前20名是指滚动3个月业绩排名前20的利率债基7.06.05.04.03.02.01.00.0资料来源：WIND，研究所不过，4月下旬纯债市场的调整提醒了债市机构：债市已经进入久期时代，交易性技能包的要求越来越高，收益的不确定性也比票息时代大很多。而当调整出现后（，市场更能意识到，目前的纯债行基金近期表现来看，纯债基金积攒的相对收益几乎被磨平，且转债市场深度回调的风险可控，转债可有效改善组合风险收益比的特征再度显现。图12：纯债基金积攒的相对收益几乎被磨平，转债可有效改善组合风险收益比的特征再度显现2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%

中长债基金指数 二级债基指数 一级债基指数 10Y国债利率（右轴）

2.6%2.5%2.4%2.3%2.2%2024-01-12 2024-02-23 2024-04-05 资料来源：WIND，研究所此外，考虑到很多绝对收益机构的目标收益和资产收益越来越不对等（大多数理财产品的业绩基准下限仍在2.5以上，而当前长端收益率明显低于该水平，且严打协议存款等事件会进一步放大这个趋势，转债作为博取弹性收益的工具大概率会重新受到重视。图13：绝对收益机构的目标收益和资产收益越来越不对等剔除现管理财产品业绩基准下限分布市场全部存续（亿元）50000市场全部存续（亿元）450004000035000300002500020000150001000050000[<2.0) [2.0,2.5) [2.5,3.0) [3.0,3.5) [3.5,4.0) [4.0,4.5) 资料来源：WIND，研究所正股盈利：中上游资源及下游消费板块业绩边际改善宏观高频数据指向中上游材料涨价链条，以及出口链条具有较高关注价值。4月PMIPPI基数低，4PPI或重新进入回升区间，支撑企业盈利改善。但同时我们需要关注的是上游原材料涨价幅度明显超过产成品出月出口新订单虽然也有回落，但并不弱，全球制造业复苏的支撑仍然较强，4月面临较高基数之外，出口延续修复的确定性相对较高（5-6月海关出口同比基数回归正常。图14：涨价背景下，企业盈利具有支撑，但上游涨价向中下游传导不充分主要原材料购进价格 出厂价格 工业企业毛利率（%,轴）75 1870 1765 60 1555 1450 1345 1240 35 10资料来源：WIND，研究所转债上市公司业绩表现其实与宏观数据给出的线索相匹配：整体盈利仍待改善，但资源&消费板块已出现边际改善迹象。截至4月底，转债发行人已悉数披露2024年一季报。我们以存量债作为研究样本，利用整体法对其历史业绩进行统计。从结果来看，24Q1转债正股营收&利润增速整体呈下降趋势，转债发行人整体经营情况仍未出现明显改善。图15：转债发行人24Q1业绩普遍承压 图16：转债发行人24Q1营收增速处于历史低位归母净利润YOY（存量转债）150% 归母净利润YOY（不含农牧、交运、金融）

营业收入YOY（存量转债）70% 营业收入YOY（）0%2012Q12014Q12016Q12018Q12020Q12022Q12024Q1资料来源：WIND，研究所 资料来源：WIND，研究所分行业来看，新能源、地产链、煤炭、钢铁等板块，无论是转债口径还是正股不过，部分行业已展现出边际修复特征，23Q124Q1绝对增速来看，石油石化、化工等中上游资源及材料行业、轻工制造、纺织服饰等大消费板块，以及电子、汽车等行业的转债业绩边际改善明显。表2：24Q1，石油石化、化工、轻工、纺服、电子、汽车等行业的转债业绩边际改善明显转债正股业绩增转债正股业绩增速 SW行业业绩增速行业大类 行业名称24Q1边际变化（24Q1-23Q1）23年边际变化（23Y-22Y）24Q123Y24Q1边际变化（24Q1-23Q1）23年边际变化（23Y-22Y）24Q123Y石油石化煤炭中上游资源及 有色金属材料 钢铁基础化工建筑材料104.30%327.30%32.21%221.32%21.46%-10.70%10.38%-2.55%-44.63%-104.50%-62.37%-45.68%-37.56%-76.00%-35.77%-26.43%-7.30%-19.38%-19.15%-8.21%-14.08%-84.06%-33.12%-29.63%-42.13%34.31%-74.21%-16.79%-16.29%59.50%-86.85%-13.72%45.42%-30.33%-7.54%-47.59%34.38%-38.36%-13.54%-46.13%37.52%-31.40%-88.48% -88.84% -25.27%14.18%-89.87%-31.82%汽车机械设备中游制造 国防军建筑装电力设备169.29%34.90%134.56%30.05%6.89%52.26%15.66%49.39%1.08%-2.26%-3.24%-10.81%18.91%10.22%12.37%-1.76%-28.20%-56.21%-4.85%-31.48%-11.03%11.19%-15.39%2.82%-30.56%-5.69%-22.40%-10.51%-14.62%-2.78%-2.44%8.94%-140.25%-98.81% -93.25%-17.93%-96.51%-88.99%-50.52%-9.48%轻工制造223.96%1352.24%160.68%1246.78%77.30%50.41%49.41%15.86%社会服务55.62%-368.54%-19.91%-441.39%-57.50%244.46%61.69%209.40%下游可选消费 家用电器17.88%-8.03%6.36%-15.21%-5.24%3.36%9.87%13.89%商贸零售-13.24%-32.56%-19.36%8.53%-50.07%1131.10%-18.71%1198.49%美容护理-29.09%26.28%33.83%67.00%-25.35%107.74%8.18%66.60%纺织服饰23.94%25.03%18.96%-4.40%11.74%110.29%6.27%67.09%下游必选消费 医药生物4.47%-21.96%-10.38%-27.69%6.35%-15.43%-11.39%-16.79%-15.13%-98.76%15.56%-69.95%-2.26%4.97%15.96%17.58%食品饮料农林牧渔-55.86%-335.29%-4.67%-169.04%-12.50%-282.04%56.20%-135.85%计算机电子通信传媒46.32%-57.14%0.75%-117.18%-131.39%64.52%-76.62%18.15%38.47%-12.80%11.62%-17.01%130.41%5.23%75.07%-28.48%3.02%-27.16%36.86%-5.42%-0.99%-36.30%7.48%4.31%-405.11%208.17%-216.17%-116.90%-55.22%206.00%-29.72%138.62%金融 银行非银金融5.63%-14.34%3.78%-5.73%-2.97%-6.15%-0.61%1.44%-137.76%31.64%-21.38%5.41%-81.59%12.31%-16.87%-14.51%公用事业环保公用 交通运环保-33.27%-33.55%-10.17%5.78%-16.03%-1.85%26.58%64.53%-405.70%741.36%87.62%165.52%22.27%113.92%25.88%69.09%24.68%9.90%23.05%2.76%11.31%7.37%13.84%-5.68%注：表内数字均指归母净利润增速。资料来源：WIND，研究所从自由现金流的角度来看，食品饮料、家用电器和纺织服饰等消费板块的转债发行人经营情况正逐步改善。我们统计了24Q1各行业自由现金流（24Q1经营性净现金流-投资活动流出）同比&环比数据，发现部分消费行业（食品饮料、家用电器和纺织服饰）与煤炭行业自由现金流在同比&环比口径下均有所增长。交通运输200%美容护理交通运输200%美容护理社会服务纺织服饰煤炭家用电器食品饮料银行机械设备轻工制造计算机0%0%商贸零售建筑材料100%非银金融医药生物钢铁电力设备通信建筑装饰农林牧渔石油石化电子国防军工、传媒有色金属环保资料来源：WIND，研究所横轴：24Q1自由现金流同比增速；纵轴：24Q1自由现金流环比增速；气泡大小与24Q1归母净利润增速正相关个券维度，24Q1季报发布次日正股涨幅靠前的部分个券（主体评5亿元。这些个券主要分布于电力设备（芳源转债、天奈转债、西子转债、锂科转债、豪鹏转债和科利转债）和电子（转债、福蓉转债和强力转债）行业，同时在家用电器（科沃转债、汽车（拓普转债）和环保（华宏转债、伟22转债）板块也有个券分布。表3：24Q1季报发布次日正股涨幅靠前的TOP15品种（评级A+及以上，存量规模大于5亿元，2024/5/8）转债代码转债名称 正股名称主体评级债券余额（）绝对价格 转股溢价率24Q1季报披露日期归母净 季报发布次利润同比增速 日正股涨幅118020.SH芳源转债 芳源股份A+6.4289.40 227.22%2024-04-27559.06% 20.09%118005.SH天奈转债 天奈科技AA-8.30103.92 250.77%2024-04-2735.38% 20.00%128105.SZ长集转债 长青集团AA-7.99109.18 31.18%2024-04-29247.78% 16.91%127077.SZ华宏转债 华宏科技AA-5.1560.07%2024-04-2653.08% 15.53%113602.SH景20转债 景旺电子AA17.80126.27 15.97%2024-04-2750.30% 12.21%113669.SH景23转债 景旺电子AA11.54122.96 23.35%2024-04-3050.30% 10.07%127043.SZ川恒转债 川恒股份AA-10.44129.17 16.52%2024-04-27-14.97% 10.03%127075.SZ百川转2 百川股份AA-9.78129.20 13.66%2024-04-26174.75% 10.02%113633.SH科沃转债 科沃斯AA10.40106.09 277.90%2024-04-27-8.71% 10.02%113672.SH福蓉转债 福蓉科技AA6.38142.25 12.28%2024-04-27-24.56% 10.02%113653.SH永22转债 永冠新材AA-7.7062.94%2024-04-30432.24% 10.01%127052.SZ西子转债 西子洁能AA11.10108.40 79.55%2024-04-30949.51% 10.00%118022.SH锂科转债 长远锂科AA32.50100.65 180.63%2024-04-27243.45% 9.99%127101.SZ豪鹏转债 豪鹏科技AA-11.0041.43%2024-04-259.99%113652.SH伟22转债 伟明环保AA14.7766.76%2024-04-2941.53% 9.98%资料来源：WIND，各公司公告，研究所YTM资产或将强于正股考虑到纯债环境改善较为明显，且正股盈利仍处修复区间，我们认为存在两类资产表现或强于正股，其一是大盘替代品种，其二是信用风险冲击落地之后的高YTM品种。我们在上文提及，纯债增量资金正在回归，这意味着大量配置需求将来自更习惯纯债的低风险偏好投资者，叠加现在新券发行仍未恢复，大盘底仓个券供需越来越不均衡，期权价值有望继续抬升，并且会向其他具备底仓特征的个券扩散。从3月以来的不同规模转债价位结构的变化亦可看出，大盘转债在平价涨幅落后的情况下，绝对价格涨幅明显居前。图18：3月以来，大盘转债在平价涨幅落后的情况下，绝对价格涨幅明显居前不同规模转债价格平均累计收益率0-5亿0-5亿5-10亿 10-15亿15-20亿20亿以上2%1%不同规模转债平价平均累计收益率0-5亿0-5亿5-10亿 10-15亿15-20亿20亿以上5%0%2024-03-14 2024-04-11 资料来源：WIND，研究所底仓型转债预案暂缺，强化大盘替代的趋势。我们统计了存量预案当中已通过上市委审核&获取证监会注册批文的转债分布情况，从结果来看，当前没有一只金融标的处于待发状态，且大多数预案属于中低评级品种。此外，观察高等级&大规模预案的行业分布，基本位于电子、汽车、化工等领域，与当前底仓个券主要处于金融、交运、农牧板块存在较大错位。图19：高等级&大规模转债预案较为缺乏（2024/5/8）预案只数 单券平规模右轴亿元）9 2587 20615541032 510 0A 资料来源：WIND，研究所年报季即将彻底告一段落，高4月12（征求意见稿）正式发布，叠加年报季迈入关键阶段，市场愈发担忧弱资质标的可能出现一些超预期的信用风险，配置偏债品种的情绪已趋于观望，低价转债的纯债溢价显著收敛。随后，市场发现《退市新规》更多是在情绪2024年财报发布阶段（2023年财报季，纯债估值迎来小幅修复。图20：年报季以来，低价转债纯债溢价再度大幅收敛（2024/5/8）元以内转债只数占比右轴） 元以内转债平均纯债价率25

80%70%2015 10 50 资料来源：WIND，研究所5告一段落（主要是关注监管对年报的问询函等事项，这意味着前期受到波及的高个券，如果信用风险可控，可能会迎来修复机会。在此，我们重点列示了一些ST、审计意见异常、收到监管问询函等违规事项、以及前期出现过的会计差错的标的以供参考。4：存量*ST/ST（2024/5/8）转债名称主体评级债券余额(亿元)转债价格转股溢价率事项普利转债AA-5.3190.5644.90%若2个月内不发布年报，可能被*ST天创转债A+5.9995.98229.48%近期新增*ST东时转债AA-0.98140.84511.15%近期新增ST红相转债A-4.58115.992.18%近期申请撤销*ST中装转2A11.5964.9386.45%ST延续起步转债B-1.50110.4164.04%ST延续资料来源：WIND，各公司公告，研究所表5：审计意见异常标的（2024/5/8）名称主体评级债券余额(亿元)转债价格转股溢价率纯债YTM（%）纯债溢价率审计意见类别普利转债AA-5.3190.5644.90%11.34-16.57年报延迟发布天创转债A+5.9995.98229.48%8.29-4.11%无法表示意见联泰转债AA-1.93102.8145.56%4.37-0.0152保留意见东时转债AA-0.98140.84511.15%-12.1837.69%保留意见起步转债B-1.5110.4164.04%3.33-0.0167保留意见塞力转债A5.4299.54117.52%8.310.07%保留意见思创转债BB5.2496.1916.80%9.310.3285保留意见永鼎转债AA-2.611831.28%-7.2110.96%带强调事项段的无保留意见红相转债A-4.58115.992.18%2.350.1476带强调事项段的无保留意见飞凯转债AA6.18115.0646.78%-0.618.02%带强调事项段的无保留意见中装转2A11.5964.9386.45%21.97-0.2874带强调事项段的无保留意见岭南转债BBB-6.5698.4661.31%32.39-7.46%带强调事项段的无保留意见资料来源：WIND，各公司公告，研究所表6：监管问询函等具有违规事项的转债（2024/5/8）转债名称主体评级债券余额(亿元)转债价格转股溢价率纯债溢价率事件类型发生日期普利转债AA-5.3190.5644.90%-16.89交易所关注函-2023年报无法正常发布2024-04-30飞凯转债AA6.18115.0646.78%8.02交易所关注函-2021至2023财报虚增2024-04-15博汇转债A+3.97103.6032.32%12.15交易所关注函-税务风险导致财报不准确2024-04-01中装转2A11.5964.9386.45%-28.74交易所关注函-2023业绩大幅亏损原因2024-01-31东杰转债A5.6299.9054.36%19.07交易所关注函-2023年资产减值确认2024-01-31天创转债A+5.9995.98229.48%-4.11交易所问询函-无法表示审计意见2024-04-30红相转债A-4.58115.992.18%14.76交易所关注函-2023财报会计差错2024-04-29西子转债AA11.10108.4079.55%3.83交易所问询函-2023利润下滑原因2024-04-23联泰转债AA-1.93102.8145.56%-1.52立案调查-信披违规2024-04-30塞力转债A5.4299.54117.52%0.07立案调查-信披违规2024-03-26百润转债AA11.28109.21141.17%3.91实控人留置2024-02-27东时转债AA-0.98140.84511.15%37.69证监会立案调查仍在进行中2024-04-30永鼎转债AA-2.60118.0031.28%10.96警示函-2020年财报不准确2024-04-22天路转债AA5.65125.8420.08%16.44行政监管措施决定书-2022财报不准确2024-04-08大参转债AA14.05108.90131.09%1.96实控人留置2024-04-08资料来源：WIND，各公司公告，研究所表7：曾出现过会计差错的转债（2024/5/8）转债名称主体评级债券余额（）绝对价格（元）转股溢价率发生日期违规行为东时转债AA-0.98140.84511.15%2024/4/292018-2022财报追溯调整永鼎转债AA-2.60118.0031.28%2024/4/262022年年度报告财务数据不准确天路转债AA5.65125.8420.08%2024/4/232019-2022海顺转债AA-6.33109.5060.15%2024/4/172023Q3投资收益多计广电转债AA0.71156.06178.62%2024/4/162022年利润、净资产不准确普利转债AA-5.3190.5644.90%2024/4/162021-2022营收、利润不准确贵广转债AA+2.64118.9531.35%2024/3/202022年年度报告披露不准确英力转债A+3.40103.7957.61%2024/1/10部分收入确认存在会计差错未更正雪榕转债AA-5.84113.2422.27%2023/12/282020-2022百畅转债A+4.2095.3764.04%2023/12/282022减值计提不准确导致年报数据不准确应急转债AA+3.79119.6750.60%2023/12/202022收入确认&坏账计提不准确翔鹭转债A+3.02114.04165.62%2023/12/15跨期确认收入导致2021-2022数据不准确博汇转债A+3.97103.6032.32%2023/12/12022-2023Q1会计差错芯海转债A+4.10109.31108.25%2023/11/29递延所得税核算不规范导致2022数据不准确尚荣转债AA1.90117.2272.83%2023/11/282019-2021会计差错嘉泽转债AA2.88126.0918.50%2023/10/192022Q1-3会计差错天创转债A+5.9995.98229.48%2023/3/12018-2020会计差错科华转债A+7.3799.84171.15%2023/2/62021会计差错嘉元转债AA-9.78105.48261.01%2023/2/22021数据不准确宏微转债A4.30103.9072.95%2023/1/212022Q1会计差错三力转债A+2.02105.9719.38%2023/1/62021-2022Q1-3会计差错资料来源：WIND，各公司公告，研究所其一，我们综合当前市场环境以及行业配置逻辑，列示了5月值得重点关注的十大标的。名称主体信用 债券余额 名称主体信用 债券余额 收盘价转股溢价率相关产品或服务兴业转债评级AAA（亿元）499.97（元）106.7948.23% 服务集团。公司归母净利润243.36亿元，同比下降3.10%。绿动转债AA+23.60107.46等49.29% 1.3918.60%。耐普转债A+2.85166.233.50% 0.39亿元，同比上升403.01%。松霖转债AA6.10130.49公司主要业务包括厨卫健康品类、美容健康品类和新兴智能健康品13.83% 类，主要产品包括淋浴器、节水花洒、节能龙头、美容花洒、美容仪等。2024Q1公司归母净利润1.11亿元，同比上升154.72%。博23转债AA17.00132.63公司致力于高性能、高精度有色合金板带、棒材、线材新材料的研15.43% 发、生产和销售在国内有色特殊合金材料行业处于引领者的地位。2024Q1公司归母净利润2.63亿元，同比上升38.51%。拓普转债AA+25.00122.53NVH减震系统、内外饰系统、轻量化车身、能座舱部件、热42.74% 系统、底系统空气悬系统智能驾系统八大业板块主要客户括国国内能电车企传统车企等。公司归母净利润6.45亿元，同比上升43.36%。柳工转2AAA28.99140.70公司主要从事工程机械及关键零部件的研发、制造、销售和服务工作，拥有球领的产品，涉铲运机、挖机械、业车等4.92% 30余条整机产品线，是国上为数不多能提全系列产品、全解决方案的供应商。公司归母净利润4.98亿元，同比上升58.03%。麒麟转债AA21.99137.005.39% 2023规模投产，摩洛哥高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目稳步推进中。2024Q1公司归母净利润5.04亿元，同比上升101.34%。凤21转债AA25.00121.04、30.08% 、域。2024Q1公司归母净利润2.75亿元，同比上升45.25%。聚合转债AA-2.04122.4547.46% 业，主要产品包含纤维级切片、工程塑料级切片、薄膜级切片三大类，产品广泛用于运动服饰、工程塑料和食品包装等领域。2024Q1公司归母净利润0.70亿元，同比上升40.06%。资料来源：WIND，各公司公告，研究所其二，大盘替代品种存在刚需，回撤风险小的个券需求会越来越高，相关标的包括兴业转债、绿动转债、长汽转债、国投转债等。表9：大盘替代品种及回撤风险小的个券（2024/5/8）转债名称主体评级债券余额（亿元）SW一级行业绝对价格（元）转股溢价率纯债YTM纯债溢价率兴业转债AAA499.97银行106.7948.23%1.80%1.98%绿动转债AA+23.60环保107.4649.29%1.33%4.18%闻泰转债AA+85.98电子103.01211.76%2.56%-0.49%隆22转债AAA69.95电力设备101.81221.48%2.33%0.14%长汽转债AAA34.95汽车110.6870.51%-0.23%8.05%冠宇转债AA30.89电力设备108.18100.15%1.77%3.79%国投转债AAA79.99非银金融110.3568.13%-0.44%6.00%韦尔转债AA+24.33电子113.2579.14%0.02%6.23%华友转债AA+75.99有色金属106.6266.19%1.30%4.29%韵达转债AA+24.50交通运输108.8263.37%0.65%9.45%资料来源：WIND，研究所其三，高YTM机会存在争议，但理性分析下我们倾向于认为是错误定价机会，负债端相对稳定的投资者建议果断增配，相关标的包括山鹰转债、嘉元转债、江山转债等。表10：部分YTM超过3且信用风险相对可控的转债（2024/5/8）转债名称主体评级债券余额（亿元）换手率绝对价格（元）转股溢价率纯债溢价率纯债YTM泉峰转债AA-6.192.75%93.83108.47%-10.33%7.80%山鹰转债AA+22.461.37%108.8039.38%-2.62%7.17%海优转债AA-6.941.09%94.86432.50%-5.65%5.99%蓝帆转债AA15.211.25%99.44210.13%-6.22%5.77%侨银转债AA-4.200.81%117.83203.70%-3.40%5.49%精工转债AA20.000.92%96.0768.20%-8.68%5.04%龙大转债AA-9.462.21%106.6446.50%-2.05%4.97%汇通转债AA-3.603.68%96.6872.55%-1.42%4.90%绿茵转债AA-7.121.62%101.8571.50%-1.96%4.85%裕兴转债AA-6.003.75%99.8782.51%-1.25%4.76%嘉元转债AA-9.781.23%105.48261.01%-1.03%4.49%蒙娜转债AA-11.691.25%101.40153.69%-0.42%4.37%江山转债AA-5.831.58%109.48166.26%0.70%3.93%道氏转02AA-26.001.50%100.1736.12%3.82%3.81%回盛转债AA-7.004.09%106.7989.69%3.38%3.35%晶科转债AA22.961.89%104.7685.18%-2.30%3.34%立高转债AA-9.502.64%103.00162.66%6.30%3.27%博22转债AA-8.001.42%105.50189.58%5.09%3.22%资料来源：WIND，各公司公告，研究所其四，二季度出口链修复确定性较高，相关标的包括松霖转债、耐普转债、运机转债、弘亚转债、麒麟转债等。表11：出口链存量标的（2024/5/8）相关产品或服务相关产品或服务海外营收占比（转股溢价率收盘价（元）主体信用 债券余评级 （亿元）名称松霖转债 AA 6.10 130.49 13.83%

公司主营业务为厨卫品类、美容健康品类等。其中能浴室柜等。55.35%3.50%166.232.85A+耐普转债运机转债 AA- 7.30 145.50 9.03% 公司主营务为式输机为主节能保型输送机械成套设备的研发、设计、生产和销售。弘亚转债 AA- 6.00 42.02% 30.26% 公司自2019年推全球套机人数钻连线产开能转债 A+ 2.50 149.82 27.18% 岱美转债 AA 9.08 125.88 30.28% 爱迪转债 AA 15.70 126.72 24.24%

水机、公司的主营业务为真空绝热材料的研发、生产和销公司的主营业务为真空绝热材料的研发、生产和销售。54.93%30.93%122.504.42A+赛特转债鲁泰转债 AA+ 14.00 55.12% 60.87% 公司是目全球档色面料生商和际一线品牌衬衫制造商。公司是一家全球宠物食品领域多元化品牌运营商，中宠转2 AA- 7.69 34.24% 71.03%家联转债 AA- 7.50 128.46 14.33% 57.40%麒麟转债 AA 21.99 137.00 5.39% 86.87%莱克转债 AA 12.00 120.00 41.62% 66.25%资料来源：WIND，各公司公告，研究所

旗下有、“Natural、等自主半钢子午线轮胎制造能力。在全钢子午线轮胎领400园艺工具产品。其五，分红比例边际改善的高股息品种值得关注，相关标的包括嘉美转债、友发转债、大元转债等。表12：分红比例边际改善的高股息标的（2024/5/8）债券简称主体评级债券余额（）绝对价格（元）转股溢价率2023股息率增幅股息率（近三年平均分红比率嘉美转债AA7.50110.8345.47%7.24%7.56%76.73%华阳转债AA-4.50108.78139.42%4.18%6.68%68.49%高测转债A+4.83102.85117.01%3.88%5.11%20.21%恩捷转债AA4.53113.3576.39%3.79%4.22%27.19%弘亚转债AA-6.00118.5042.02%3.69%5.54%51.30%亚科转债AA11.59126.9119.60%3.69%7.61%59.27%太平转债AA8.00110.3254.53%2.97%3.96%49.07%华友转债AA+75.99106.6266.19%2.81%3.51%22.65%友发转债AA20.00113.0926.35%2.65%5.29%60.41%泰坦转债A2.95136.2491.01%2.63%4.43%39.80%姚记转债A+5.83139.1322.26%2.51%3.48%38.88%大元转债AA-4.50120.7025.60%2.29%5.50%51.40%晶澳转债AA+89.60102.16178.20%2.27%3.96%16.29%国光转债AA-3.13136.556.79%2.18%3.42%67.67%荣泰转债AA-6.00115.0049.89%2.15%4.30%49.40%资料来源：WIND，研究所其六，低空经济的题材交易机会值得关注，相关标的包括华设转债、广泰转债、广联转债、国力转债等。表13：低空经济板块相关标的（2024/5/8）名称主体信用评级债券余额（）收盘价（元）转股溢价率相关产品或服务广联转债A+7.00120.3024.53%公司专业从事航空工业相关产品研发、制造，并积极开拓航空航天零部件业务，产品覆盖军用和民用航空工业领域。广泰转债 AA- 7.00 134.14

公司是一家集空港地面设备、消防装备、消防报警设备、军工产业、公司。华设转债 AA 4.00 129.00 20.05% 公司在交和城建设领提供国领先数字整体解方案业务主要包括公路、桥梁、水运、航空、市政、水利、建筑等领域。公司是一家以智慧城市新场景和文化照明为主要业务的系统方案提供华体转债 A+ 2.08

商，主要产品包括智慧路灯、文化照明产品、LED户外大功率照明产品、城市景