从美投资银行看我国证券公司国际化道路

金融从业者网站 根植金融业- 服务从业者从美投资银行看我国证券公司国际化道路主要观点：近几年来，中国证券公司的经营环境发生了很大的变化，国内市场环境的好转以及综合治理下行业历史遗留问题的妥善解决，为我国证券公司的“走出去”提供了一定的条件。我们也欣喜地看到，国内部分证券公司已经在“走出去”方面进行了一些有益的尝试。在这个背景下，研究我国证券公司的国际化战略具有很强的现实意义和紧迫性。本文着重考察了美国投资银行的国际化历程，认真分析了美国投资银行国际化的背景，并对美林、摩根斯丹利和高盛三大国际著名投资银行的国际化进程，分别从地区结构、组织结构和业务结构三个方面进行了深入的研究和分析。进过研究，我们发现，国际著名投行海外扩张时所选择的组织形式一般经历了以下的过程：代理制设立办事处设立合资公司或独资子公司直接收购投资国知名公司建立起全球协调管理系统。摇钱术：分层递进选股法从国际投行扩张的地区机构来看也呈现出一定的规律性：60 年代欧洲老牌金融中心70 年代日本新兴金融中心80 年代香港、新加坡等亚太新锐90 年代中国、印度等潜力国家。在海外业务开拓方面，美国三大投资银行也都基本沿袭了这样一个规律，即发挥自身在本土的优势，并结合当地特色走出各自的国际化道路。金融从业者网站 根植金融业- 服务从业者根据国外经验，我们建议我国证券公司国际化的组织形式可以大致如下安排：代表处分公司子公司区域总部国际证券控股集团；在地区结构上的选择可以做出如下安排：文化相近市场客户导向市场新兴市场或未发展市场在全球主要金融中心市场设立分支机构，形成国际性的业务网络；在海外业务开拓方面，应根据自身的优势和经营风格制定重点发展、特色经营的战略，并根据各项业务的进入成本和投资回报，相应调整不同业务领域的投入，力求达到最佳的业务利润构成；国际化的进入方式可以考虑以下的路径：技术合作联盟合资并购新设。同时，我国证券公司在“走出去”的过程中，要尤其注重风险控制、注重海外业务的盈利能力而不盲目扩张，并注意本地化战略和文化的融合。在我国加入 WTO 以后，中国证券业作为金融服务业的一个重要内容成为中国金融市场率先开放的领域。根据 WTO 的承诺，我国加入 WTO 后 3 年内允许外国证券公司在中国设立合营公司，外资比例不超过 33%，合营公司可以（不通过中方中介）从事 A 股的承销， B 股和 H 股、政府和公司债券的承销和交易，以及发起设立基金。2007 年在美国举行的第二次中美战略经济对话中，中国政府进一步承诺将放开中外合资证券公司的业务范围限制。对国外证券公司开放是大势所趋，这使得我国证券公司的国际化问题也已经迫在眉睫。党的十七大报告中指出：“坚持对外开放的基本国策，把引进来和走出去更好结合起来”。中国证券公司的国际化，也将不再局限于“引进来”，而是要战略性地“走出去”，要在经济全球化条件下参与国际合作和竞争。近几年来，中国证券公司的经营环境发生了很大的变化，国内市场环境的好转以及综合治理下行业历史遗留问题的妥善解决，为我国证券公司的“走出去”提供了一定的条件。金融从业者网站 根植金融业- 服务从业者我们也欣喜地看到，国内部分证券公司已经在“走出去”方面进行了一些有益的尝试。在这个背景下，研究我国证券公司的全球化战略具有很强的现实意义和紧迫性。投资银行国际化最早可以追溯到 20 世纪 50 年代末 60 年代初，但当时无论从业务机构还是业务内容来讲，国际化程度都是很低的。真正开始大规模的全球化浪潮是从 80 年代初开始的，当时以美国为首的投资银行在全球范围内揭开了扩张的序幕；到 90 年代，投资银行的国际化更是达到了一个前所未有的高度，美国、日本甚至欧洲的投资银行（证券公司）相互重组整合，国际业务不断膨胀，业务机构也伸向了新兴市场；到了 21 世纪初，经历了上个世纪末疯狂扩张后，投资银行开始了一个短暂的调整，逐渐恢复到一种理性有序的国际化战略轨道上来，从此投资银行国际化进入了一个崭新篇章。因此，本文着重考察美国投资银行的国际化历程，试图寻找国际大投行国际化过程中在地区结构、组织结构和业务结构等方面的规律和经验，并从中获得启示，探索我国证券公司的国际化道路。1.美国投行国际化的背景1.1 20 世纪中期美国金融管制严格，欧洲、日本市场复兴发展1929 年的美国股票市场大崩溃，严重地打击了美国经济和金融业。随后美国金融当局采取了严厉的金融监管政策，银行与证券市场也开始了严格的分离。金融从业者网站 根植金融业- 服务从业者1933 年美国国会通过了格拉斯斯蒂格尔法案，推行银行业与证券业分离的金融体制。这一道“防火墙”使得美国投资银行的发展受到了诸多限制，投资银行成为了“纯粹意义上的投资银行”。1947 年到 1952 年是美国投资银行发展的艰难时期，受谢尔曼反托拉斯法的限制，投资银行被政府严格监管，例如当时在证券市场上的主流产品政府机构债券、市政债券都是由政府垄断经营，而投资银行无法涉足。在这种形势下，整个行业都处在一种不景气的状态。反观欧洲市场，在二战以后，特别是美国实行复兴欧洲的“马歇尔计划”后，欧洲国家经济迅速恢复，证券市场也进入了一个上升期。相对于美国不景气的行业形势，欧洲此时证券行业的投资回报率很高。与此同时，为了突破国内金融市场的管制，欧洲离岸金融市场开始兴起。到了 60 年代后，欧洲债券市场的出现大大推动了投行国际业务的发展。在美国的帮助下，此时日本市场也有了很大的起色。尤其是 60 年代中后期，日本证券市场进入了一个蓬勃发展的时期。因此，在这一时期，一方面由于美国证券市场相对低迷，而复兴后的欧洲、日本证券市场相对活跃，使得美林、摩根斯坦利等美国投资银行走出美国本土，开始了在日益繁荣的欧洲与日本市场上的掘金之旅；同时，美林等投资银行经历了几十年的积累，也具备了这种走向全球市场的实力和信心。1.2 20 世纪 70 年代末经济全球化和金融自由化浪潮随着全球经济一体化程度的加深，国际资本跨国转移愈加频繁，规模日渐增长，迫使各主要市场经济国家不得不放松管制、金融自由化成为不可逆转的趋势。金融从业者网站 根植金融业- 服务从业者全球市场更加开放，客观上推动了投资银行业务的国际化趋势。从 70 年代末起，各国相继拆除了金融壁垒，使投资银行的全球化成为可能。1979 年，英国由于经常账户的持续顺差而取消外汇管制。19791980 年，瑞典也放弃了外汇管制。1980 年，日本修订了外汇管制法，为外资金融机构进入日本市场打开了方便之门。同时，日本又批准外国投资银行在日本设立分支机构，开展某些业务。1981 年，联邦德国取消了对非本国居民购买本国债券的限制。1984 年，美国在继 1975 年向海外投资银行开放纽约证券交易所席位之后，废除了对非本国居民投资本国政府或公司恢复征收的利息预提税，大大加强了美国金融市场对海外投资者的吸引力。1986 年，英国推出了深刻影响国际金融市场的大爆炸法案改革措施，彻底地改变了伦敦金融市场以往僵化、落后的运行制度和经营作风，从根本上促进了英国金融市场的国际化。英国的这一举措极大地影响着世界各国金融监管机构，它们纷纷效仿，开放本国金融市场，使金融国际化成为一股不可抗拒的历史潮流，也使各大投资银行如愿以偿，得以方便地开拓国际市场。在游戏规则的开放化、全球化进程中，尤其值得提的是，1997 年 12 月 13日，世界贸易组织经过长期的谈判达成全球金融贸易服务协议。这项协议的内容包括：允许外国在国内建立金融服务公司并按竞争原则运行；外国公司享受同国内公司同等的进入市场的权利；取消跨边界服务限制；允许外国资本在投资项目中所占比例超过 50%。这项新协议将在 1999 年初最终签署，并最迟不超过 1999年 3 月 1 日生效。此协议涉及全球 95%的金融服务贸易领域，世界贸易组织的102 个成员国做出了在金融服务部门开放市场的承诺。据统计，共有 58 个国家和地区在保险市场上允许外资比以前有更大的市场准入范围，其中包括过去有严格限制的泰国、菲律宾及南美诸国。同时 59 个国家和地区允许外资在银行业可以在当金融从业者网站 根植金融业- 服务从业者地拥有全资附属公司及分行。44 个国家和地区允许外国证券公司在当地设立全资附属公司及分支机构。这项协议以前所未有的速度推进全球金融市场的开放，为投资银行大踏步拓展其国际业务打开了方便之门。1.3 20 世纪 70、80 年代的技术创新和金融创新风起云涌在 20 世纪 60 年代，美国证券行业的清算交割技术还相当落后。以 1968 年 12月为例，当时美国未交割证券金额达 41 亿美元，清算的差错率高达 25%40%。人工交割的落后和未交割业务的堆积甚至使 100 多家投资银行倒闭。这次投资银行危机促使了证券业电子技术的普遍运用。快捷的微型信息处理机和电信设备的广泛运用，使投资银行业开始有能力处理大量交易，并且不再局限于地域的限制。不仅是信息的传输，而且交易的撮合变得更加便利。特别是 80 年代以来，卫星通信技术和微电子网络技术的兴起，不仅使国际间的资金结算划拨程序简化、成本大大降低，更重要的是使各国金融市场通过电话、电传、互联网等方式进行的无形交易不断增加，使全世界的金融中心和金融机构更加紧密地联系在一起，并最终促使了交易的国际联网。总之，现代科技的发展为以前比较隔离的各国资本市场能够紧密联系在一起创造了必要的条件。在全球紧密联系的今天，筹资活动完全可以建立在全球 24 小时交易的基础之上，从而缩小了各个国家不同市场间时间、货币以及交易规则上的差别而带来的差异。同时，在全球市场上发行证券可以使得发行人和投资者相互寻找到他们认为最有利的机会，证券公司更须致力于为他们的顾客在全球寻找合适机会，将业务触角伸向国际市场。金融从业者网站 根植金融业- 服务从业者技术创新为投资银行国际化提供了方便的同时，金融创新也在这时悄然兴起。20 世纪 70 年代以来，以美国为首的西方国家出现了金融创新浪潮，与市场利率挂钩和具有更大弹性的金融工具层出不穷。例如，在货币市场创造了大额可转让定期存单（CD）、再回购协议（Re-purchase Agreement）、货币市场基金等；在资本市场上创造了浮动利率证券等，并由此形成三大派生市场，即金融期货、期权及互换市场。金融创新至今方兴未艾，对各国和世界金融市场的影响极为深远。创新的金融衍生工具还是进入国际市场投资的有效工具，可以降低跨国交易的成本及风险。例如，有位美国投资者想介入香港股市，他无需直接跑到香港或指示国际经纪人买卖港股，他只需通过买卖在美挂牌交易的恒生期货指数即可。这样，一方面可避免跨国交易带来的不便，另一方面还可大大降低交易的费用。总的说来，在这几十年的发展中，新的金融工具不断涌现，新的金融衍生产品层出不穷。特别是各种金融市场工具的衍生品，更是让人眼花缭乱，适应了不同投资者的偏好，吸引了更多的投资主体参与市场交易。从而极大地拓展了市场规模，投资银行也随着其业务的全能化而日益活跃。正是在技术创新和金融创新的浪潮中，美国投资银行利用便捷的互联网和丰富的金融衍生工具，大大拓展了自身在全球范围内的业务，成为了名副其实的国际大投行。2.美国著名投资银行国际化进程近年来，随着经济的持续快速增长和全球化趋势的进一步加快，国际著名投行纷纷加速对海外市场的布局。在这一场全新的抢占国际市场的狂潮中，被誉为华尔街“三剑客”的国际著名投资银行美林、摩根斯坦利及高盛出尽风头，他们在证券金融从业者网站 根植金融业- 服务从业者承销、企业并购及资产管理等领域取得累累硕果。下面我们主要从地区结构、组织结构和业务结构三个方面对他们的国际化进程进行研究分析。2.1 美林证券的国际化进程2.1.1 地区结构和组织结构美林证券是最早一批开展国际业务的美国投资银行。 20 世纪 50 年代，战后牛市的到来，使得美林在美国成为了家喻户晓的名字。在这一时期，美林业绩稳定增长，信心日渐提高，同时也拉开了它国际化的序幕。美林在英国、法国、前西德、荷兰、瑞士、比利时和加拿大等西方发达国家分别设立了办事处。1960 年，美林继续了 50 年代的扩张势头，在伦敦设立了第一家分支机构。1961 年，为了开辟新市场和新客户，美林开始进入日本市场，并于 3 年后在日本设立了第一家分支机构。这一时期可以看作是美林扩张的初期阶段，当时美林在各地设立分支机构之前都是与当地的金融机构进行合作，通过代理制的形式来开展一些零星业务，而且这些业务主要还是为美国企业在海外发展服务的。它最早在欧洲的办事处是在日内瓦，当时也仅有一名员工。在后来日益意识到欧洲市场的巨大潜力后，美林才在欧洲其他经济比较发达的地区开办了办事处。开展正式的国际化业务还是 1960 年在伦敦设立分支机构之后才开始的。同时它在 60 年代初也只是试探性地进入日本市场，直到经过了 3 年的考察准备，美林才正式在日本成立了分支机构，此时正赶上日本证券市场刚刚经历 60 年代初调整后的一个繁荣发展时期，可以说美林抓住了一个正确的时机进入了日本市场。金融从业者网站 根植金融业- 服务从业者美林海外业务的蓬勃发展时期是在 21 世纪 80、90 年代。70 年代末期以后，欧洲各国纷纷取消了各自的金融壁垒，金融自由化的浪潮席卷欧洲。美林在英国设立了分支机构以后，借助欧洲金融大门开启之际，以伦敦为中心大力拓展了它在欧洲的业务。在随后的几十年里，美林又在英国设立了 Douglas、St.Helier 等分支机构，并于 2001 年在伦敦成立了美林欧洲金融总部。它主要负责欧洲、中东地区和非洲业务，成为这个地区的业务枢纽。美林在欧洲另外一个重要的据点就是瑞士。美林 1951 年最早在日内瓦设立办事处，随后它又将自己的办事处开到了苏黎世，它是除伦敦总部以外另一个重要的分支机构。在日本市场上，美林也是不断扩张。从 1985 年成立美林国际资本管理有限公司（MLICM）以来，美林在日本开始了它的投资咨询业务。1986 年，原来的东京办事处升级为美林日本有限公司（MLJ），并在当年取得了东京证券交易所的席位，开始大举进军证券市场。同年，它在东京证券交易所上市。1998 年，美林又开始涉足于当时利润丰厚的私人理财市场，并且成立了美林日本证券有限公司。美林除了通过自己设立分支机构以外，还通过收购或者合资的方式来迅速抢占全球市场。最为典型的就是 1997 年，它以 57 亿收购了英国水星资产管理有限公司，使得美林资产管理业务进入了世界顶级行列，为全球许多大客户提供了多元化而稳健的资产管理服务。其次，老牌的商人银行 Smith New Court 也在 1998 年被美林投资银行收购。2000 年 4 月，当科技网络股热潮方兴未艾时，汇丰控股与美林集团合资成立了美林汇丰有限公司，双方各占 50%的股份，打算 5 年间投资10 亿美元，发展网上个人理财服务。这也是全球第一家提供网上理财的金融机构。金融从业者网站 根植金融业- 服务从业者在 90 年代中后期开始，新兴国家的巨大潜力也深深吸引着美林的投资眼光。这个时候，虽然这些国家并没有像欧洲、日本一样完全开放自己的金融市场，但是较之以前，对外资的金融监管也已经大大放松了。美林充分利用这些国家政策上的变动，积极发挥自身优势大力开拓亚洲新兴市场，在香港、台湾、新加坡的证券经纪业务、承销业务和资产管理业务发展极为迅速。美林投资管理公司（Merrill Lynch Investment Managers）管理着来自亚洲、日本与澳大利亚客户的 140 亿美元资金。美林投资管理公司还在台湾、泰国和中国大陆成立三家合资公司。1982 年，美林在香港设立了地区总部以更好地开拓亚太市场。除香港分部外，美林投资管理还在新加坡和韩国设立分部，台湾也有分部但是独立于那里的合资公司。另外，美林也在印度成立一家合资公司 DSP Merrill Lynch Limited，其中主攻的也是美林最为擅长的私人理财和证券交易业务。1993 年，美林成为首家在中国开设办事处的美资投资银行。从以上美林国际化的历程中我们可以看出，美林近几年来在亚太新兴市场上的扩张相当迅速，同时在欧洲市场的扩张也井然有序，这一点我们可以从图 1 和图2 的对比中看出。在 1998 年，美林在欧洲（含中东和非洲）地区的净利润比重为15%，到了 2006 年比重稳步上升到了 21%；而亚太地区（含日本）的净利润比重在 1998 年是 6%，而在 2006 年上升到了 11%。考虑到美林在日本和澳大利亚这个时期整个业务比重为收缩态势，所以亚太其他地区的比重是大幅上升的，这说明美林加大了包括亚洲在内的新兴市场的开拓力度。金融从业者网站 根植金融业- 服务从业者但美林在亚洲市场上由于扩张过度，也一度遭遇到困境。在 90 年代中后期，美林在日本、澳大利亚等亚太国家中大肆扩张分支机构，一度造成虚假繁荣；然而，风险控制却没有跟上扩张的能力，所以造成了以后利润大幅下滑，不得不最后进行战略收缩。因此，美林在亚太市场上过于看重表面扩张虚荣和明星效应，而忽视了最为重要的盈利能力的做法是值得我们反思的。2.1.2 国际业务结构金融从业者网站 根植金融业- 服务从业者传统上美林公司擅长经纪业务，20 世纪 30 年代，美林公司掀起了经纪业务革命，在历史上第一次把规范、专业的经纪服务引入华尔街，此后一直保持了全美第一经纪商的称号。1975 年美国佣金自由化改革以后，美林公司的经纪收入大幅度下降，开始努力开拓新的业务类型。发展到今天，美林已经实现了业务收入的多元化。在大型证券公司中，美林公司以资产管理和理财咨询见长，这主要得益于美林自身的优势。美林拥有世界最好的专业经纪人才库，在经纪业务中培育了良好的客户关系。在业务转型之初，美林公司决定依托传统优势，利用专业化的经纪队伍与庞大的市场研究力量为客户尤其是为富裕的个人投资者提供全方位的理财服务。在美林 2006 年的净收入总额中，按照收入性质划分，资产管理费和佣金对净收入的贡献占到了 36%的比例。按照业务部门划分 TPF1FPT，来自个人客户业务和投资管理业务的收入占到了总收入的 43%。在投资银行业务中，美林公司的债权承销、权益性证券承销以及战略咨询收入比较均衡，分别占 42.80%、30.09%和27.11%；在全球市场业务中，美林公司固定收益证券收入高于权益证券收入，分别占 54.72%和 45.28%。金融从业者网站 根植金融业- 服务从业者我们从美林海外机构业务构成来看，美林在海外基本上还是沿袭了它在本土的优势，充分利用自己在私人理财和资产管理方面的优势，积极开展海外业务。在日本，美林成立了专门从事经纪业务的全资子公司美林日本有限公司，它于1986 年获得了东京证券交易所的常务交易会员资格，后来成立的美林日本证券公司也在 1998 年获得了东京交易所席位，同时也获得了大阪证券交易所席位，并加入了日本证券交易商协会。在日本修订证券法后，这两家公司又分别加入了证券投资者保护基金，并在日本本土收购了倒闭的山一证券 30 多家分支机构，当时的雇员一度达到了 2000 多人，在日本组成了一个庞大的证券经纪队伍。在扩张之初，它利用自身在证券经纪业务多年来的经验和品牌优势，加上一些在经纪交易中的一些明星级交易员的加入，在日本的经纪业务一度也红红火火，为整个公司作出了巨大贡献。但是，经历了后来在日本的战略调整后，美林在日本的经纪业务扩张也归于理性，更加注重盈利能力的增长，而不是一味追求机构的庞大和业务规模的速增。到了 2004 年，美林在日本整个精简后的经纪业务又恢复了元气，美林证券（日本）宣称公司已转亏为盈，并计划跟日本地区银行合作，扩大公司的证券零售网。可以预计的是，随着日本经济逐渐走出低谷，美林在日本的经纪业务能在继续像以前一样为美林的辉煌做出更大的贡献。美林的另一个传统优势就是它的资产管理业务。美林在 1997 年当时以高价收购了英国著名的资产管理公司水星公司，成为了世界上顶尖级资产管理公司。1999 年，美林整合了它在伦敦，东京和普林斯顿三家资产管理公司，形成了一个全球统一的平台。到 2006 年 3 月为止，它管理的资产总额超过了 3320 亿英镑，为全球 29 家中央银行和 144 家五百强企业服务，成为了世界第二大资产管理公司。2006 年 9金融从业者网站 根植金融业- 服务从业者月 29 日，美林又将旗下的 MLIM（Merrill Lynch Investment Managers，美林投资管理部）和华尔街另一大巨头黑石公司（BlackRock）合并，创建的新公司旗下资产接近万亿美元。其中，美林证券将在新公司持有接近 50%的股份，并获得45%的投票权。所以不难看出，美林在全球范围内的扩张，也就是将自身人才优势、品牌优势、资产优势在全球范围内的一个扩张，同时也分享了其他国家和地区经济高速发展所带来的巨大利润。2.2 高盛的国际化进程2.2.1 地区选择和组织结构高盛在全球范围内也是极负盛名的国际大投行，作为华尔街知名投资银行，它以“我们为自己的专业素质而自豪”为业务原则，在投资者心目中始终保持着一种尊贵而强大的形象。而高盛在全球化扩张中，也秉承了公司一贯稳健规范的经营理念，积极为全球客户提供最为优质的服务。与其他美国投资银行一样，高盛国际化的第一步也是走向了欧洲。高盛于1970 年在伦敦设立了它的第一家欧洲办事处，随后在法兰克福、马德里、米兰、巴黎、苏黎世和欧洲其他主要城市都开设了它的附属分支机构。高盛国际公司在欧洲也成长为该地区一流的投资银行和证券公司，为当地市场提供了各种创新服务和产品，并为其欧洲客户进入国际市场给予了大量的专业支持。伦敦是高盛第一个进入的城市，并成为了高盛的欧洲总部。高盛在英国投行和证券界发挥着举足轻重的作用。它积极与当地公司、金融机构和政府合作，为它们提供了一系列广泛的金融服务。其中，又以其并购和股权交易业务最为活跃。金融从业者网站 根植金融业- 服务从业者在英国几宗数额巨大的超级并购都有着高盛的身影。目前高盛在英国已发展成为一个拥有 4000 多名员工，业务规模巨大的公司，并成为了高盛欧洲的枢纽中心。在西班牙，高盛也与当地政府、顶尖公司紧密合作，特别是在行业收购和金融重组中扮演着重要角色。它在西班牙的兼并收购业务是排名第一的，一些重量级的收购活动都是出自于高盛的手笔。此外，高盛在权益和固定收益市场上也有着优异的表现。高盛进入日本市场最早要追溯到 60 年代的初期。当时主要是在美国市场发行日本的 ADR，并且为在美国资本市场上的日本公司提供咨询服务。1974 年，高盛在日本设立办事处。从那以后，高盛开始协助日本公司、金融机构开展国内外的融资服务和兼并收购。1983 年 11 月，高盛获得在日本的证券从业资格，并且高盛（日本）开始营业；1986 年 1 月，高盛成为东京证券交易所的正式成员；1989年，高盛成为东京国际金融期货交易所成员；同年 10 月，高盛成为名古屋证券交易所成员；1990 年，高盛成为大阪证券交易所成员。除此之外，高盛还于 1989和 1996 年成立了高盛不动产日本有限公司和高盛资产管理有限责任公司，将业务渗透到日本金融的方方面面。20 世纪 80、90 年代，高盛在亚洲新兴市场的业务发展也极为迅速，其中它在中国市场上拓展尤为引人瞩目。高盛公司长期以来视中国为重要市场，自 20 世纪 90 年代初开始就把中国作为全球业务发展的重点地区。高盛于 1984 年在香港设亚太地区总部，又于 1994 年分别在北京和上海开设代表处，正式进驻中国内地市场。此后，高盛在中国逐步建立起强大的国际投资银行业务分支机构，向中国政金融从业者网站 根植金融业- 服务从业者府和国内占据行业领导地位的大型企业提供全方位的金融服务。高盛也是第一家获得上海证券交易所 B 股交易许可的外资投资银行，以及首批获得 QFII 资格的外资机构之一。高盛在中国的股票和债务资本市场中已经建立起非常强大的业务网络，并在中国进入国际资本市场以及参与国际资本市场交易的过程中发挥了积极的作用。与在世界其他地区一样，高盛在中国市场同样担当着首选金融顾问的角色，通过其全球网络向客户提供策略顾问服务和广泛的业务支持。2004 年 12 月，高盛获得中国证监会批准成立合资公司 高盛高华证券有限责任公司。合资公司的成立是高盛在中国发展的又一个里程碑。合资公司的成立令高盛从此可以在中国开展本土 A 股上市业务、人民币企业债券、可转换债券和提供国内金融顾问以及其他相关服务。图 3 显示，在高盛利润总额不断增长的同时，其来自亚洲和欧洲市场的收入占比越来越大，它对高盛整体的发展也显得愈发地重要。2.2.2 国际业务结构金融从业者网站 根植金融业- 服务从业者高盛公司传统上是一个走高端路线的公司，致力于为全球最大的和最有影响力的公司和机构服务。高盛公司在并购顾问和股票承销方面具有传统优势。近年来，高盛致力于开拓金融衍生产品交易，并取得了丰富的成果。从 2006 年高盛公司的收入中我们可以看出，交易业务 TPF2FPT 和自营业务对收入的贡献最大，达到67.87%；投资银行部门和资产管理业务（包含证券服务业务）也很重要，分别占总收入的 14.94%和 17.19%；经纪业务在高盛显得并不重要，其业务收入归入交易业务中，2006 年高盛股票佣金的收入占总收入的比重只有 9.34%。（见图 4）金融从业者网站 根植金融业- 服务从业者在高盛的国际化进程中，它在海外业务购并市场上及股票类证券的发行承销方面也是表现不凡。在欧洲方面，高盛参与了英国的多起重量级并购活动，其中包括了汇丰收购 Household International、BP 石油收购 ACCESS RENOVA、KINGFISHER 收购 CASTORAMA 等。它还担任了德国电信公司价值130 亿美元上市的联席全球协调人，为英国石油公司进行了 20 亿美元的配股集资，创下了独家配股的单项纪录，以及作为主承销商接下了英国近年来最大单 IPOYELL 公司价值 13.11 亿英镑的上市。在西班牙、意大利等国家，高盛也是它们并购市场的常客，许多跨国并购都离不开高盛的参与。在亚洲市场上，高盛更是坐上了兼并收购业务的头把交椅。尤为突出的是它在中国市场上的表现，高盛 2005 年在亚洲参与的并购交易达到 240 亿美元，在亚洲排名第一，其中有一半业务来自中国，包括中国最大的海外石油并购。2006 年，能源行业和国有商业银行的相关业务给海外投资银行提供了更多的顾问费用。金融从业者网站 根植金融业- 服务从业者投资银行业务一直也是高盛的“常青树”。2004 年，高盛的全球收入达到创历史记录的 211 亿美元，投资银行集团获得 33.74 亿美元的净收入，将其它投行远远抛在身后。它作为全球联系协调人，承担了中国电信（香港）42 亿美元的上市工作，这是亚洲区数额最大的一笔股票发行，也是全球电信行业 10 大股票发行之一；联合主承销了香港和记黄埔公司 20 亿美元的全球债，这是有史以来美国本土以外最大的一笔企业债务发行，也充分显示了国际投资者对香港前途的信心；担任日本电报电话公司 DoCoMo 移动电话公司 183 亿美元上市的联席全球协调人，创下了有史以来最大项的股票发行纪录。在亚太区股票承销业务方面，高盛完成了近 100 亿美元的股票上市业务，占亚太区总市场份额的 17.3%，比排名第二的摩根士丹利高出近 40 亿美元，因而被金融亚洲及国际金融评论等评为2004 年亚太区最佳股票承销行。在财务顾问方面，高盛能在全球并购业务方面连续 7 年蝉联冠军。在承销业务方面，在公开发行股票和债券市场仍处于领先地位，在全球 IPO 排行榜中名列第二。高盛海外业务为此做出了卓越的贡献。甚至毫不扩张的说，正是高盛积极参与海外市场尤其是新兴资本市场，才造就了高盛在全球并购和 IPO 业务方面的霸主地位。当然高盛也并不是仅仅只是将自己原有比较成熟的业务简单复制到自己的全球子公司去。在它的全球子公司中也开展着一系列全新的业务。例如它在德国、意大利、瑞士和日本开展的权证业务就是一个崭新的业务，其在美国本土几乎没有什么经验可以借鉴。其他新涌现出来的衍生金融产品业务也同样具备这个特色。也就是说，将来一些新兴业务的推出将会促进高盛美国本土母公司与国际分支机构齐头并金融从业者网站 根植金融业- 服务从业者进的局面；甚至可以在一些地区推出适合本地特色的金融产品和服务。这些都可以看作是海外子公司的一种业务创新。因此，高盛的国际化不仅巩固了它原有传统优势，而且更是给自己带来了许多开拓性的全新业务，让自己多年来在竞争激烈的市场上一直保持着领先地位。2.3 摩根斯坦利的国际化进程2.3.1 地区选择和组织结构摩根斯坦利在华尔街被誉为“白鞋”投资银行，讲求明星的文化。它通常以蓝筹投资银行的身份为大企业和大客户提供服务。2003 年，摩根斯坦利获得“最佳国际投资银行”和“亚洲最佳并购行”称号，还被评为“最佳国际股票相关融资行”和“进步最大的信用衍生工具机构”。2004 年，摩根斯坦利投行业务收入 10 年来首次超过高盛，并获得 2004 年“最佳直接投资行”、“最佳房地产投资行”称号。同样摩根斯坦利在其国际化道路上也有着自身的特色。摩根斯坦利于 1975 年在伦敦成立了摩根斯坦利国际，开始了它正式的国际化道路。其中，它在英国有两家非常有名的分公司：Morgan Stanley Quilter 和 Morgan StanleyInvestment Management Limited。 Morgan Stanley Quilter 主要集中在个性化的投资管理领域，明星级理财专家为很多高端客户提供优质的定制化服务，在英国备受青睐。Morgan Stanley Investment Management Limited 也是公司在英国市场重要一员，他们为英国客户提供了广泛的金融产品和服务，其中包括投行业务、共同基金、衍生品投资和信用卡业务等，满足客户多元化的要求。此外摩根斯坦利在巴黎、法金融从业者网站 根植金融业- 服务从业者兰克福、香港、米兰和卢森堡都设立了自己的分支机构。1988 年高盛在巴黎设立了它在法国的第一个分支机构。从那以后，高盛在法国的业务得到了迅速的发展并成为了法国顶尖投行之一。它为许多法国公司和国际客户提供了一系列的金融服务，并且也成为了法国兼并收购领域顶尖外资银行之一。摩根斯坦利在 2005 年欧洲 IPO 市场中以 13.2%的份额排名第一，同时在欧洲股权交易市场上也是收获不少，购买了法国政府出售的法国电信（France Telecom）价值 51 亿欧元（合 67 亿美元）股份。为使客户能获得更广泛的筹资渠道，摩根斯坦利在华尔街大投行中率先合并债务和股票资本市场部门，摩根士丹利的股票业务排名已得到了空前的提高。摩根斯坦利早在 1970 年就开始进入日本市场。当时它主要是在东京设立了一个联络处。在此之后，摩根斯坦利与日本很多大公司都建立其良好的关系，到了1984 年，为了加强它在日本的影响力，它将原有的联络处升级为分公司，并与1986 年获得了东京证券交易所的交易席位。我们可以看到的是，日本证券界经历了 20 世纪 60 年代猛然跌落后，70 年代迎来了它的黄金时期。这是时候，日本证券界也掀起了一股金融自由化风潮。在这个日本经济持续增长的年代，摩根斯坦利像其他许多投行一样，都在积极的拓展自己在日本市场的业务，为当时的日本企业向国外投资和参与国际资本市场提供了全面的金融服务。这个时期 Morgan Stanley International Ltd.（MSIL）东京分部开业，不多久 Morgan StanleyInvestment Advisory Co., Limited（MSIA ）在日本成立。摩根斯坦利在东京布局逐渐雏形，与日本本土证券公司以及其他国际投行在日本这块黄金市场上展开了激烈的竞争。金融从业者网站 根植金融业- 服务从业者摩根斯坦利在新兴市场的扩张也是有声有色的。摩根斯坦利在亚太区已活跃了30 余载，在北京、上海、香港、曼谷、墨尔本、孟买、首尔、新加坡、悉尼、台北及东京，摩根斯坦利均设有办事处。2005 年，其投资银行业务在亚洲取得了历史最好业绩，顾问费总收入超过 70 亿美元，原因是这个经济高速发展的地区见证了股票发行、企业并购和固定收益类证券交易的空前兴盛。自 1997 至 1998 年金融危机以来，亚洲在全球投行顾问费收入中所占比重已经提高了一倍，因为亚洲资本市场和公司的发展使得亚洲的投行业务收入增幅超过了欧美市场。摩根斯坦利在2005 年全球财务顾问和承销业务收入（较 2004 年）分别上升近 30%和 10%。而亚洲业务的增长率更高。而且颇为难得的是，所有产品、领域和地域均出现增长。摩根斯坦利在亚洲业务的发展为其全球业务的发展做出了及其重要的贡献。另外一方面，亚洲地区的国家金融管制也日渐放开，以前许多不能涉足的领域，投行现在都能以各种方式渗入进去。摩根斯坦利公司在这一地区利用自身的优势，积极与东道国国家合作，成果显著。其中，摩根斯坦利成立了两家在当地颇有影响力的合资公司：中国国际金融有限公司（简称中金公司）和 JMMorgan Stanley。前者是一家由中国建设银行、摩根斯坦利及几家国内外企业在中国联合组建的著名合资证券公司；后者是一家由摩根斯坦利与 JM 金融集团在印度合资组成的著名投资银行。目前摩根斯坦利全球拥有 5 万多名员工，他们来自 120 个不同的国度，会讲90 多种不同的语言。他们分布在全球 30 个国家的 600 多个办事处，从而形成一个绝无仅有的全球金融网络。（见图 7）金融从业者网站 根植金融业- 服务从业者在业务方面，摩根斯坦利在海外以证券承销见长，但是随着市场竞争的日益激烈以及金融创新工具的不断发展完善，摩根斯坦利已经不再囿于原有狭窄的业务框金融从业者网站 根植金融业- 服务从业者架，而慢慢形成了一种以证券承销业务为主，房地产、不良资产处置、企业兼并收购、项目融资等多种业务并存的结构。近年来，摩根斯坦利又开始染指零售经纪和信用卡业务的市场，并在英国伦敦设立了信用卡中心；在房地产市场上，摩根斯坦利也频频发力，对中国等新兴市场的房地产也十分青睐。摩根斯坦利的全球战略就是要建成一个零售经纪与机构投资模式混合在一起的金融大超市。它在海外的布局就深深地烙上了这一痕迹。在日本和欧洲，摩根斯坦利的混合业务发展模式得以实现；但是令人遗憾的是，由于公司内部文化和人员的冲突，摩根斯坦利迄今为止并没有把这个混合模式整合完美。3.美国投资银行的国际化规律和启示3.1 国际化组织结构的规律和启示3.1.1 国际化组织结构的规律总结通过对美国三大著名国际投资银行国际化道路历程的回顾和总结，我们发现，其海外扩张时所选择的组织形式一般都经历了以下过程：代理制设立办事处设立合资公司或独资子公司直接收购投资国知名公司建立起全球协调管理系统。在 20 世纪 60 年代以前，仅有极少数投资银行拥有海外分支机构。那时，投资银行的国际业务基本上依靠其在国外的代理行开展，双方之间并不存在着隶属关系，只是通过协商谈判确立了种佣金分享、互相合作、互相独立的关系。由于没有自己的分支机构，因而国际业务经营难免受制于人，独立的国际业务并没有得到有效的发展。金融从业者网站 根植金融业- 服务从业者世界各大投资银行纷纷设立国外分支机构，还是近 20、30 年的事。由于国际经济形势的变化使国际投资业务越来越多，也由于对信息收集和市场调研的要求进一步提高，代理制已经不再适应形势，于是海外分行制应运而生。许多投资银行已经在世界所有的国际或区域金融中心设立分支机构，国际业务规模迅速膨胀，纽约、伦敦、巴黎、东京、日内瓦等地接纳的国外投资银行分支机构数目大幅上升，且占据业务量龙虎榜的前列。从三大投行的国际化进程来看，在进入其他国家的初期都是采取设立办事处的形式投石问路。20 世纪 50 年代，美林在英国、法国、前西德、荷兰、瑞士、比利时和加拿大等西方发达国家先后设立了办事处。而摩根斯坦利与高盛也在 60 年代末 70 年代初紧跟其后，在欧洲和日本开始设立办事处。随着条件的逐步成熟，国际投行也开始将自己在各国的办事处升级为海外子公司或者与投资国的金融机构紧密合作建立合资公司。在这一过程中，国际投行的海外业务也得到了迅速的扩展。摩根斯坦利于 1975 年在英国伦敦成立了 Morgan Stanley International Incorporated，1994 年在中国与中国建设银行合资成立了中国首家外商合资的投资银行 中金国际（CICC），1997 年在印度与印度最大的投资银行 JM 金融集团合作成立了合资公司 JM Morgan StanleyLimited and JM Morgan Stanley Securities Limited。美林于 1998 年在日本成立 Merrill Lynch Japan Securities Co., Ltd. MLJS）。高盛于 1983 年在日本成立 Goldman Sachs（Japan）Ltd，1989 年成立 Goldman Sachs Realty Japan Ltd，并在1996 年成立 Goldman Sachs Asset Management Co.，Ltd 。金融从业者网站 根植金融业- 服务从业者到了上个世纪 90 年代末，美国知名投资银行转而通过收购的方式加速了它在海外的布局，其全球业务网络可以说已经基本建立和逐步完善。世界最大的投资银行之一美林公司 1996 年末的资产总额达 2130 亿美元，它在全球 45 个国家设有办事处，在世界上 32 个证券交易所拥有会员资格，其业务范围遍及世界各地。1997 年 11 月 24 日，美林集团以 53 亿美元收购英国水星资产管理公司，使美林资产管理公司成为全球最大资产管理机构之一，兼并后所管理的资产已超过 5000亿美元。1998 年 2 月，它收购了日本山一证券公司在日本的大部分业务，并据此建立了美林日本证券公司。至 1998 年底，美林受委托管理的客户资产已逾 14000亿美元，并以平均每天接近 4 亿美元的速度在增加。美国的另一大投资银行摩根斯坦利公司，在 1935 年还只是摩根商行的一个仅有 20 名职员的债券部，到1996 年末已发展到拥有职员 1 万多人，分支机构遍及世界 20 多个国家，业务范围覆盖全球，资产规模将近 2000 亿美元的巨型跨国投资银行。到 2006 年第一季度末为止，它管理的资产总值已经达到 6220 亿美元，拥有 5 万多名员工。他们分布在全球 30 个国家的 600 多个办事处，从而形成一个绝无仅有的全球金融网络。此外，美国的所罗门兄弟公司、莱曼兄弟公司、高盛公司、第一波士顿公司等都纷纷采取各种战略措施，在世界各国设立分支机构，扩张自己的资产负债经营规模，由此形成全球化的国际金融服务网络。不仅如此，投资银行之间还通过收购兼并的方式，在短时期内迅速增加海外业务机构、扩充业务、增强实力。1998 年 2 月，美林公司花费 3 亿美元购买了已倒闭的日本山一证券公司的 30 家分公司。同时，在东南亚金融危机中受到冲击的东盟国家金融机构也成为跨国投资银行收购的对象。金融从业者网站 根植金融业- 服务从业者与海外业务网点的扩充相适应，对国际业务的管理机制已经比较完善，全球投资银行都有了负责协调和管理全球业务的专门机构，如摩根斯坦利公司的财务、管理和运行部（Finance, Administration & Operation Division），高盛公司的全球协调与管理委员会（The Global Compliance and Control Committee）等。3.1.2 对我们证券公司国际化组织结构的启示借鉴国际著名投行国际化历程中组织结构的演变规律和经验，我国证券公司国际化的组织形式可以大致如下安排：代表处分公司子公司区域总部国际证券控股集团。（1）代表处。在涉足境外市场的初期，一般以设立代表处为宜。设立代表处的目的在于投石问路，一方面可以通过代表处了解当地行业发展、政策和寻找业务机会，另一方面可以大大地节省初期拓展阶段的开支，等业务机会明确、条件成熟的时机再加大投入、扩大规模。这符合证券公司稳健经营的需要。（2）分公司子公司区域总部。证券公司各项业务的开展必须依托于机构网络。国际投资银行在世界所有的国际或区域金融中心构建了分支机构。而国内证券公司营业网络基本上在国内。大证券公司基本上覆盖全国，而众多中小证券公司只是在当地拥有几家证券营业部。无论是代表处、分公司、子公司还是区域总部，这些境外分支机构形式在运作的难易程度、成本的高低、对公司整体发展的重要性以及相应的风险承受等方面各不相同，具体采取哪一种机构形式，并不存在一个严格的先后顺序，而要看本国及进入国的政策规定。在我国市场逐步开放的情况下，金融从业者网站 根植金融业- 服务从业者应主要根据证券公司的战略规划、规模实力、组织结构等自身条件来选择设立。（3）国际证券控股集团。金融控股公司已成为国际投资银行组织结构形式的主流。走证券控股集团之路，并以此为平台逐步