20131227-北京中期期货-北京中期期货2014年海外宏观经济展望：2014年全球经济弱复苏，美国加速欧日增长缓慢.pdf

北京中期期货有限公司北京中期期货有限公司 beijingcifcofuturesco.,ltd. 北京中期期货您保值增值的平台 1 2014 年海外宏观经济展望 2013 年 12 月 22 日 20142014 年年全球经济弱复苏全球经济弱复苏 美美国国加速加速欧日欧日增长缓慢增长缓慢 北京中期期货研究院 期货分析师：王骏 期货从业资格：f0243443 期货投资咨询资格：z0002612 tel: （010）8588 1117 email: 地址：北京市朝阳区东三环北路 38 号院 1 号 楼泰康金融大厦 22 层北京中期期货 有限公司 近期相关研究报告： 近期相关研究报告： 1、 全球市场形势动荡欧洲显现复苏迹象 2、 经济数据喜忧参半商品市场震荡加剧 3、 美日经济表现抢眼美指走强商品承压 4、 安倍新政日元贬值带来市场担忧 北京中期期货有限公司北京中期期货有限公司 beijingcifcofuturesco.,ltd. 北京中期期货您保值增值的平台 2 2014 年海外宏观经济展望 2013 年 12 月 22 日 20142014 年全球经济弱复苏年全球经济弱复苏 美美国加速国加速欧日欧日增长增长缓慢缓慢 目录目录 一、全球经济保持复苏态势一、全球经济保持复苏态势 . 5 二、今年美国经济增速加快二、今年美国经济增速加快 . 7 （一）就业消费市场持续改善（一）就业消费市场持续改善 . 9 （二）住房市场复苏但房价大涨（二）住房市场复苏但房价大涨 . 11 （三）美国制造业维持强势扩张（三）美国制造业维持强势扩张 . 15 （四）美联储决定（四）美联储决定 2014 年逐步退出年逐步退出 qe 16 三、欧洲走出泥潭但复苏漫长三、欧洲走出泥潭但复苏漫长 . 20 （一）欧洲就业窘境将缓慢改善（一）欧洲就业窘境将缓慢改善 . 20 （二）欧元区消费市场复苏缓慢二）欧元区消费市场复苏缓慢 . 22 （三）欧元区制造业扩张分化（三）欧元区制造业扩张分化 . 23 （四）走出欧债危机泥潭经济见底（四）走出欧债危机泥潭经济见底 . 25 四、日本经济四、日本经济 2014 年先扬后抑年先扬后抑 . 29 （一）日本经济增长开始放缓（一）日本经济增长开始放缓 . 29 （二）日本（二）日本 qe 政策作用削弱政策作用削弱 30 北京中期期货有限公司北京中期期货有限公司 beijingcifcofuturesco.,ltd. 北京中期期货您保值增值的平台 3 2014 年海外宏观经济展望 2013 年 12 月 22 日 （三）日本物价与制造业反弹（三）日本物价与制造业反弹 . 32 （四）日本上调消费税影响面广（四）日本上调消费税影响面广 . 33 五、金砖国家经五、金砖国家经济继续放缓济继续放缓 . 34 （一）新兴经济体经济增长放缓（一）新兴经济体经济增长放缓 . 34 （二）金砖国家制造业扩大减慢（二）金砖国家制造业扩大减慢 . 37 （三）六大经济体通胀温和（三）六大经济体通胀温和 . 38 （四）新兴市场资金（四）新兴市场资金外流外流 . 39 六、六、2014 年宏观策略与操作建议年宏观策略与操作建议 41 北京中期期货有限公司北京中期期货有限公司 beijingcifcofuturesco.,ltd. 北京中期期货您保值增值的平台 4 2014 年海外宏观经济展望 2013 年 12 月 22 日 内容摘要： 2013 年美国经济保持快速增长，主要得益于消费者信心恢复、房地产市场复年美国经济保持快速增长，主要得益于消费者信心恢复、房地产市场复 苏较好、制造业维持强势上行、出口大幅攀升等利好因素。苏较好、制造业维持强势上行、出口大幅攀升等利好因素。2014 年美国将逐步退年美国将逐步退 出出 qe， 反映出美国经济步入正轨， 反映出美国经济步入正轨，今年美国经济今年美国经济的的增长势头将为增长势头将为 2014 年经济加快年经济加快 增长奠定良好基础。增长奠定良好基础。 欧洲经济在欧洲经济在 2013 年走出债务危机的泥潭，但欧洲经济结束衰退步入复苏仍将年走出债务危机的泥潭，但欧洲经济结束衰退步入复苏仍将 是漫长的过程。年青人的高失业率令欧洲就业窘境将缓慢改善，也将拖累了整体是漫长的过程。年青人的高失业率令欧洲就业窘境将缓慢改善，也将拖累了整体 就业市场、消费市场、信贷市场好转，直至影响欧元区经济复苏步伐。欧元区德就业市场、消费市场、信贷市场好转，直至影响欧元区经济复苏步伐。欧元区德 法两大国经济出现分化走势、葡萄牙退出纾困机制、其他重债国经济逐渐见底回法两大国经济出现分化走势、葡萄牙退出纾困机制、其他重债国经济逐渐见底回 升将使升将使 2014 年欧元区经济小幅增长，欧洲当局将面临法国经济下滑和欧洲高失业年欧元区经济小幅增长，欧洲当局将面临法国经济下滑和欧洲高失业 率问题率问题。 日本经济在日本经济在 2013 年年第三季度放缓，其超级第三季度放缓，其超级 qe 政策、积极财政政策和政策、积极财政政策和产业结产业结 构改革构改革对经济刺激作用开始减弱，对经济刺激作用开始减弱， 2014 年上调消费税举措对经济的影响是一把 “双年上调消费税举措对经济的影响是一把 “双 刃剑” 。当前所有刺激刃剑” 。当前所有刺激经济的措施逐渐失灵后，日本经济将重回通缩和衰退的阴影经济的措施逐渐失灵后，日本经济将重回通缩和衰退的阴影 中，中，日本公共债务规模已经位居世界前列，日本经济的外向型特征决定出口形势日本公共债务规模已经位居世界前列，日本经济的外向型特征决定出口形势 是其经济增长的关键，当前日本内政外交上“以邻为壑”将不利于日本经济的持是其经济增长的关键，当前日本内政外交上“以邻为壑”将不利于日本经济的持 续增长。续增长。 在宏观策略上，在宏观策略上，2014 年年全球商品市场将全球商品市场将呈现宽幅震荡走势呈现宽幅震荡走势，尤其是贵金属、，尤其是贵金属、 能源和有色金属期货品种，能源和有色金属期货品种，年内年内短期短期极端性行情将频繁出现，企业与投资者在此极端性行情将频繁出现，企业与投资者在此 宏观经济环境下，利用期货市场规避资产价格风险将十分必要。宏观经济环境下，利用期货市场规避资产价格风险将十分必要。 北京中期期货您保值增值的平台 5 北京中期期货研究院 bjcifco institute of studies 全球经济专题 一、全球经济保持复苏一、全球经济保持复苏态势态势 图图 1-1：彭博预计彭博预计 2013 年全球主要国家经济增长水平年全球主要国家经济增长水平图图 1-2：彭博预测彭博预测 2014 年全球主要国家经济增长水平年全球主要国家经济增长水平 数据来源：数据来源：bloomberg、北京中期期货研究院整理数据来源：、北京中期期货研究院整理数据来源：bloomberg、北京中期期货研究院整理、北京中期期货研究院整理 图图 1-3：世界银行公布世界银行公布 1960-2012 年世界经济增长水平年世界经济增长水平 数据来源：数据来源：世界银行及世界银行及 imf、北京中期期货研究院整理、北京中期期货研究院整理 北京中期期货您保值增值的平台 6 北京中期期货研究院 bjcifco institute of studies 全球经济专题 图图 1-4：彭博预计彭博预计 2013 年全球主要国家经济增长水平年全球主要国家经济增长水平 数据来源：数据来源：bloomberg、北京中期期货研究院整理、北京中期期货研究院整理 根据世界银行统计数据，从 1960 年至 2012 年以来，世界经济增长平均速度为 8%，最近十年的经济增速为 8.1%，2008 年金融危机以来的四年经济增速下滑至 4.23%，2012 年世界经济增速更是降至 2.1%。2013 年，世界 经济依然行驶在慢车道上。 imf 预计 2013 年世界经济增速为 2.9%， 发达国家增速为 1.2%， 欧元区增速为 0.4%； 日本为 2%的增速，新兴市场国家增速为 4.5%。世界主要经济体各有各的牵累。美国民主、共和两党预算之争导 致年初“自动减赤机制”启动，由此引发的财政紧缩拖累了经济复苏。欧元区在主权债务危机后遗症和财政紧缩的 困境中挣扎。日本仍在与通货紧缩较劲。主要新兴市场国家则受制于周期性和结构性因素。 根据美国彭博资讯对于 2013 年全球五十个主要国家的经济增长水平预测， 我们看到中国经济仍保持 7.6%的 增长水平，而欧美国家中美国、英国增长势头较好，日本也保持增长，欧债危机国家经济仍在困境中，金砖国家 经济保持 5.71%的增长水平。通过彭博资讯对于 2014 年全球五十个主要国家的经济增长水平预测情况，我们发 现，中国经济略有回落，欧美国家的经济将出现复苏态势，欧元区经济保持 1%的增长，英、德、法三国全面摆 脱衰退走向复苏，g10 国明年经济将有 1.95%的增长水平。2013 年全球经济保持小幅增长，全球制造业复苏功不 可没，摩根大通公布的全球制造业 pmi 指数在 11 月份创年内最高值，全年平均值为 51.3，在荣枯线上方。美国 全年制造业指数持续大幅上涨、欧元区制造业见底回升、日本制造业指数反弹和中国制造业小幅上升。 北京中期期货您保值增值的平台 7 北京中期期货研究院 bjcifco institute of studies 全球经济专题 展望 2014 年，世界经济可望保持缓慢复苏态势。imf 预计，2014 年世界经济增长率将达 3.6%；发达经济 体增长 2%，美国、欧元区和日本分别增长 2.6%、1%和 1.2%；新兴市场和发展中经济体整体增长 5.1%。经济合 作与发展组织（oecd）同样预计 2014 年世界经济增长 3.6%。但 2014 年世界经济面临的不确定因素仍较多，包 括美国逐步退出量化宽松、欧元区面临高债务和低信心问题、日本提高消费税率、金砖国家经济放缓等。 2014 年全球经济将出现“四“四极分化极分化”的格局，中国等金砖国家经济保持调整态势，经济增长速度放缓；欧 元区经济逐渐走出衰退，英国、德国、法国率先出现快速增长，欧债危机国家经济由负增长恢复至正增长；美国 和日本经济在 qe 推动下强劲增长。此外，东南亚、中非、南美洲一些新兴市场国家经济出现快速增长，并将成 为世界经济中的新生力量，并对全球经济增长起到积极作用。 二二、今年今年美国美国经济经济增速加快增速加快 图图 2-1:美国美国 2004-2013 年经济增长及年经济增长及 gdp 分项分项组成组成 数据来源：数据来源：bloomberg、北京中期期货研究院整理、北京中期期货研究院整理 北京中期期货您保值增值的平台 8 北京中期期货研究院 bjcifco institute of studies 全球经济专题 图图 2-2:美国美国 2013 年年第三季度第三季度 gdp 各分项的贡献率各分项的贡献率 数据来源：数据来源：bloomberg、北京中期期货研究院整理、北京中期期货研究院整理 美国商务部 12 月 20 日公布美国今年第三季度 gdp 最终报告，经济增长率上调至 4.1%，增速创下 了近两年来之最。这主要得益于个人消费上升和企业开支超预期，表明美国经济已从根本上显露出有望 持续的走强势头。最终值的 4.1%经济增长率明显超过 12 月初公布的 3.6%增长率，4.1%的经济增速是 2011 年四季度以来最高的，同时也高于接受调查的经济学家平均预期的 3.6%。今年第二季度美国经济 增长率的终值为 2.5%。 此次上修第三季度经济增速，主要体现在四个方面：一是美国个人消费支出增幅上修 2%，反应了 该季度消费者支出加速，此前预测显示增长放缓；二是今年私营企业库存贡献最大，1.67%的增幅占本 季度经济增长贡献率的 67%，为 2011 年第四季度以来最高；三是第三季度住宅投资增幅 10.3%，虽然 保持两位数增长，但为 2012 年第二季度以来最弱，显示美国住房市场因贷款利率上升而有所降温；四 是出口增长较快，商品与劳务出口对本季经济增长率贡献达 13%，显示美国对外出口水平正在恢复。 美国第三季度企业开支增长 4.8%，明显高于月初发布的 3.5%，这主要得益于知识产品开支的增长 率超过早先公布的水平。 个人消费数据也有上修， 今年第三季度消费者开支的增长率上调 0.6%至 2.0%。 这一开支在美国经济总量中占有超过 2/3 的比重，对美国经济至关重要。消费者开支增速的提升得益于 北京中期期货您保值增值的平台 9 北京中期期货研究院 bjcifco institute of studies 全球经济专题 针对商品和服务的开支增长率都超过早先预期。消费者针对商品开支增速的提升部分得益于汽油和其他 能源产品的开支调升，而服务开支的增长主要源自奥巴马医保改革刺激健保等服务开支的增加。 第三季度美国企业设备开支的增长率上调至 0.2%，三季度国内需求的增长率因此增至 2.3%，超过 月初的发布的 1.8%。第三季度美国出口的增长率上调 0.2%，至 3.9%。住房建筑开支增长率下调 2.7 个 百分点，至 10.3%。 第三季度美国 gdp 增长率提升的绝大部分依然源自库存的大幅增长。第三季度美国企业总计增加 1157 亿美元的库存，低于此前估计的 1165 亿美元。但是，迄今没有太多迹象表明企业减弱了库存增加 的速度，10 月零售、汽车经销和批发业的库存均大幅提升。库存对 gdp 的拖累可能会推迟到 2014 年一 季度而不是今年四季度，但 2014 年一季度库存对经济的拖累可能被财政政策一定程度的放松所抵消。 我们认为，美国今年前三个季度经济保持强劲增长，个人消费、企业库存、住宅投资和出口是四大 推动力，预计第四季度美国传统消费旺季来临，将有助于美国经济保持稳步增长，来抵消因政府关门造 成的经济负面影响。美联储公布的褐皮书指出，美国经济继续以“缓慢至温和”的步伐增长。就业、消 费和住房市场都印证了美国经济延续这样的复苏势头。 （一）（一）就业就业消费消费市场市场持续改善持续改善 2013 年美国前 11 个月非农就业人数增长共增加 207.4 万人，月度平均增加 18.85 万人，好于 2012 年月均 18.27 万人；2010 年至今年，美国非农就业人数月均增加 15.72 万人，2013 年美国就业市场持续 好转，2013 年 11 月美国非农就业人数增加 20.3 万人。美国 11 月份失业率降至 7.0%，是 2008 年 11 月 以来的最低值， 创了 5 年最佳水平； 2013 年美国失业率平均为 7.5%， 2012 与 2011 年则分别高达 8.1%、 8.9%的水平。当前美国私营企业就业人数保持增长，公司裁员人数处在历史低位。美国就业市场持续改 善，促使美国着手退出 qe，今年最后一次美联储议息会议已经提出明年 1 月开始缩减每月 850 亿美元 的 qe 规模，先减少 100 亿美元额度。 因美国经济前景和就业前景得到改善，美国密歇根大学消费者信心指数在 12 月份上升，该指数的 初值大幅上升至 82.5，创 2013 年 7 月份以来最高，11 月终值为 75.1。12 月密歇根大学现况指数初值大 幅上扬至 97.9，创 2013 年 7 月份以来最高，预期会上升至 90.0，11 月终值为 88.0。美国今年房价的上 涨以及就业增长势头强劲，提振消费者信心，以及促使美国四季度的家庭支出从 2009 年以来的最低水 平处强势反弹。 随着美国一年一度购物季到来，以及汽车销售强劲，美国 11 月零售销售环比大增 0.7%，优于市场 预期，并创今年 6 月以来的最大增幅，10 月为增长 0.6%；11 月核心零售环比增 0.4%，预期增长 0.2%。 北京中期期货您保值增值的平台 10 北京中期期货研究院 bjcifco institute of studies 全球经济专题 11 月零售销售额达到 4323 亿美元，核心零售额为 3490 亿美元；美国 11 月汽车及零部件零售销售环比 增 1.8%，金额创 2007 年 5 月以来最高；电子产品及电器零售销售增长 1.1%，汽车、建材和园艺用品、 电子产品、家具和家居用品、食品饮料、无店铺零售销售的增长情况最好。 图图 2-3：美国非农就业人：美国非农就业人数数与失业率与失业率对比对比图图 2-4：美国首次与持续申请失业金人数周度变化美国首次与持续申请失业金人数周度变化 数据来源数据来源：bloomberg、北京中期期货研究院整理、北京中期期货研究院整理数据来源数据来源：bloomberg、北京中期期货研究院整理、北京中期期货研究院整理 图图 2-5：美国公司裁员人数变化图：美国公司裁员人数变化图 2-6：美国私：美国私企与非农新增企与非农新增就业人数就业人数月度月度变化变化 数据来源数据来源：bloomberg、北京中期期货研究院整理、北京中期期货研究院整理数据来源数据来源：bloomberg、北京中期期货研究院整理、北京中期期货研究院整理 北京中期期货您保值增值的平台 11 北京中期期货研究院 bjcifco institute of studies 全球经济专题 图图 2-7：美国零售及核心零售销售同比变化美国零售及核心零售销售同比变化图图 2-8：美国两大消费者信心指数走势美国两大消费者信心指数走势 数据来源：数据来源：bloomberg、北京中期期货研究院整理数据来源：、北京中期期货研究院整理数据来源：bloomberg、北京中期期货研究院整理、北京中期期货研究院整理 图图 2-9：美国消费信贷总额及同比变化美国消费信贷总额及同比变化图图 2-10：美国个人收支及全国储蓄率变化美国个人收支及全国储蓄率变化 数据来源：数据来源：bloomberg、北京中期期货研究院整理数据来源：、北京中期期货研究院整理数据来源：bloomberg、北京中期期货研究院整理、北京中期期货研究院整理 美联储最新数据显示，10 月份美国消费信贷总额同比增长 7.1%，为 5 个月来的最高增幅，当月消 费信贷总额为 3.07 万亿美元，环比增加 181 亿美元。其中，用于教育、休假和购买汽车等方面的非周转 性信贷按年率计算增长 7.5%，增至 2.22 万亿美元；用于信用卡消费方面的周转性信贷增长 6.1%，增至 0.85 万亿美元。同时看到，美国 10 月个人支出增长好于市场预期，全国储蓄率下跌，10 月个人消费支 出环比增长 0.3%，预期增长 0.2%；个人收入环比意外下跌 0.1%，为今年 2 月以来首次下跌，预期增长 0.3%。美国 10 月消费者支出增长高于预期，四个月来首次支出增长超过收入。个人消费支出贡献美国 gdp 增长 70%，其出现上涨体现出当前美国稳定的就业形势给消费支出带来增长动力。美国 10 月个人 消费者支出物价指数（pce）环比持平，9 月增长 0.1%，10 月 pce 物价指数同比增长 0.7%低于 9 月增 长 0.9%；美国 10 月核心 pce 物价指数环比小增 0.1%，核心 pce 指数同比增长 1.1%，处在美联储利率 调控 2%以内。 我们认为，从就业与消费市场各明细数据来看，美国整体就业市场和消费市场均处在较快增长期， 全美就业人数持续增长、失业率不断下降、公司裁员创十年低点、消费者信心再度回升、消费信贷创新 高、个人消费支出超过收入增幅、全美储蓄率回落等均成为美国就业与消费市场复苏的有力佐证，并将 促进美国房地产市场和整体制造业的持续复苏，令美国金融市场保持强势格局。 （二）（二）住房住房市场市场复苏复苏但但房价大涨房价大涨 今年美国经济强势复苏主要体现在美国住房市场的快速增长，这主要体现在五个方面：第一，美国 北京中期期货您保值增值的平台 12 北京中期期货研究院 bjcifco institute of studies 全球经济专题 nahb 信心指数超过 50，并一直保持强劲的增长势头；第二，领先指标新屋开工以及营建许可也保持 着同步上升的态势， 增幅十分明显， 均超过 100 万户大关， 预示着未来美国房地产市场活动将十分活跃， 并为市场增加供给以满足日益扩张的需求状况；第三，新屋销售与成屋销售数量均恢复到 2009 年的水 平，新屋销售数同比与环比均保持增长势头；第四，美国 15 年期与 30 年期房贷利率快速反弹，全美 20 个大城市房价更是持续上涨，表明个人住房需求强劲推高贷款利率和房价水平；第五，不良房贷占总贷 款比率持续下降，已经恢复到金融危机前的水平。 12 月发布了全美住宅建筑商协会(nahb)建筑商信心指数， 升至 58 点， 是 2005 年 12 月以来最高水 平，超出市场预期的 55。这表明多数美国建筑商看好房屋销售前景，因今年 6 月份以来 nahb 信心指 数自 2008 年次贷危机以来首次超过 50 重要关口。该指数与去年 12 月份相比已经上升了 11 点，且连续 7 个月保持在 50 以上，这表明越来越多的建筑商对这个产业的未来持积极态度。今年以来，美国房地产 市场呈现出持续而积极的复苏态势。 美国 11 月营建许可总数升至 100.7 万户，10 月为 103.9 万户，优于市场预期，10 月值曾触及 2008 年 6 月以来的最高水平。美国近期的就业数据强劲增长，且房地产价格有所走高，均令建筑商们对该行 业的前景感到乐观。美国 11 月新屋开工户数升至 68 个月来最高点，11 月营建许可虽然较 10 月有所回 落但仍接近 5 年来最高峰，预示着房产市场的复苏势头将持续到 2014 年。美国 11 月新屋开工数为年化 109.1 万户，预期 95.5 万户，10 月 88.9 万户，9 月 87.3 万户。11 月新屋开工户数环比增长 22.7%，增至 2008年2月以来最高水平。 美国11月新屋开工整体同比增长29.6%， 单户家庭新屋开工环比增长20.8%， 增至 72.7 万户，创 2008 年 3 月以来新高。今年面对按揭贷款利率连续上升，美国建筑商仍较乐观，因 为房产市场供应短缺正推升房价。 图图 2-11：2001-2012 年美国年美国 nahb 房价指数走势房价指数走势图图 2-12：美国新屋开工数和营建许可数的走势美国新屋开工数和营建许可数的走势 数据来源：数据来源：bloomberg、北京中期期货研究院整理数据来源：、北京中期期货研究院整理数据来源：bloomberg、北京中期期货研究院整理、北京中期期货研究院整理 北京中期期货您保值增值的平台 13 北京中期期货研究院 bjcifco institute of studies 全球经济专题 图图 2-13：美国新屋销售量及其同比与环比变化图：美国新屋销售量及其同比与环比变化图 2-14：美国成屋销售量及其同比与环比变化美国成屋销售量及其同比与环比变化 数据来源：数据来源：bloomberg、北京中期期货研究院整理数据来源：、北京中期期货研究院整理数据来源：bloomberg、北京中期期货研究院整理、北京中期期货研究院整理 10 月份新屋销售从 9 月份的 35.4 万套增长至 44.4 万套，增幅达 25.4%，创四个月新高。主要原因 是价格的下降，表明投资者消除了对 10 月份美国政府关门的担忧。经济学家预计季调后的 10 月份预期 值为 41.9 万套。10 月房屋需求强劲，四个主要地区增长率达到两位数，主要因为价格的下降以及需求 的增长，这一趋势通常会在冬季出现。美国 11 月成屋销售数为年化 490 万户，低于市场预期的 520 万 户，连续三个月环比下滑，销售量为年内新低，环比下降 4.3%。主要原因是受房贷利率上升和房价上 涨的影响，以及待售成屋的存货下降和持续收紧的信贷政策。联邦住房金融局降低了“两房”可购买的 房屋抵押贷款的最大额度。 图图 2-15：2003-2013 年美国标普年美国标普/cs20 城市房价走势图城市房价走势图 2-16：美国固定：美国固定 30 年与年与 15 年期房贷平均利率年期房贷平均利率 数据来源：数据来源：bloomberg、北京中期期货研究院整理数据来源：、北京中期期货研究院整理数据来源：bloomberg、北京中期期货研究、北京中期期货研究院整理院整理 北京中期期货您保值增值的平台 14 北京中期期货研究院 bjcifco institute of studies 全球经济专题 图图 2-17：美国抵押贷款协会房贷指数的走势图：美国抵押贷款协会房贷指数的走势图 2-18：美国不良房贷占总贷款比重变化：美国不良房贷占总贷款比重变化 数据来源：数据来源：bloomberg、北京中期期货研究院整理数据来源：、北京中期期货研究院整理数据来源：bloomberg、北京中期期货研究院整理、北京中期期货研究院整理 美国 20 个主要大城市房价指数连续上涨，9 月份标普/凯斯 20 座大城市房价指数年率上升 13.3%， 升幅高于市场预期的 13.0%，并创下 2006 年 2 月以来最大升幅，前值为上升 12.8%。20 座大城市季调 后房价指数环比上升 1.0%。美国第三季度标普/凯斯房价指数同比上升 11.2%；季调后标普/凯斯房价指 数环比上升 2.4%。今年二、三季度美国房价大幅上涨，且三季度的同比涨幅创 2006 年房地产泡沫破灭 以来的最高水平，9 月份 20 个大城市房价指数和 10 大城市房价指数均同比上涨 13.3%，是 2006 年 2 月 以来的最高水平。 第三季度拉斯维加斯、 旧金山和洛杉矶的房价同比涨幅分别为 29.1%、 25.7%和 21.8%。 美国楼市继续从金融危机中复苏，主要得益于消费者的就业与收入状况在不断改善。 而从房地产按揭市场来看， 美国抵押贷款协会(mba)12 月 13 日当周 30 年期固定抵押贷款利率升至 4.62%，续创 9 月 20 日当周以来最高水平；mba 的 15 年期固定抵押贷款利率持平于 3.66%。12 月 13 日当周抵押贷款申请活动指数大幅走低，同时抵押贷款再融资活动指数也录得较大跌幅。押贷款申请指 数活动指数下跌 5.5%至 374.6，前值 396.2；12 月 13 日当周 mba 抵押贷款购买指数跌至 174.7，前值 186.1。同时看到，今年美国不良房屋贷款占总贷款比率持续下降，第三季度此比率已经降至 6.41%，创 2008 年第二季度以来新低，表明住房抵押贷款风险较低、坏账率下降，也是受益于美国就业与消费市场 的持续好转。 我们认为，上述美国住房市场主要指标的年内走势显示，美国住房市场正呈现强劲的复苏势头，我 们认为，随着美国经济大幅增长，居民对房屋的需求将持续提升并推动市场供给的增加，与此同时，房 价也会随之继续走高，2014 年美国房地产市场的复苏将继续与投资、就业、消费以及信贷的增长形成良 性循环，房屋市场的反弹势头将更加强劲，并成为美国经济增长的重要推动力。同时我们也要看到，美 国房价和贷款利率水平的持续上涨也将影响 2014 年美国住房市场的增长幅度，因此，2014 年美国住房 市场继续向好，但多项指数将见顶回落。 北京中期期货您保值增值的平台 15 北京中期期货研究院 bjcifco institute of studies 全球经济专题 （三）（三）美国美国制造业维持强势制造业维持强势扩张扩张 图图 2-19：五五大经济体与全球制造业大经济体与全球制造业 pmi 指数对比指数对比 数据来源：数据来源：bloomberg、北京中期期货研究院整理、北京中期期货研究院整理 图图 2-20：美国美国价格、生产、库存三价格、生产、库存三大分项指数走势大分项指数走势 北京中期期货您保值增值的平台 16 北京中期期货研究院 bjcifco institute of studies 全球经济专题 数据来源：数据来源：ism、北京中期期货研究院整理、北京中期期货研究院整理 图图 2-21：美国美国新订单、积压订单、供应商交货和出口定单指数走新订单、积压订单、供应商交货和出口定单指数走势势 数据来源：数据来源：ism、北京中期期货研究院整理、北京中期期货研究院整理 摩根大通全球 11 月 pmi 指数从 10 月的 52.1 上升至 53.2，创今年最高值，体现全球制造业处于扩张 阶段。而美国制造业贡献最大，美国前 11 个月制造业大幅扩张，增长步伐为 30 个月以来最快，11 月 ism 制造业 pmi 升至 57.3，创 2011 年 4 月份以来新高，全年 pmi 指数平均为 53.6，远远高于全球水平和其他 经济体水平，表明美国制造业活动持续扩张。 通过分析 ism 制造业 pmi 分项指数，可以发现，生产指数、新订单指数和出口订单指数强劲增长， 美国企业在今年经济持续增长背景下加大人力、财力和物力投入，推动企业生产、订单及出口业务的大幅 增长，又进一步促进美国经济的持续增长。价格指数、库存指数则保持平稳，并没有出现大幅攀升，也将 使美国在 2014 年企业制造业扩张有更大上升空间。 我们认为，美国相对欧元区、英国、中国、日本、德国来说，制造业增长更加强劲，并远快于全球平 均水平，体现出美国经济处在复苏阶段和制造业对美国经济增长的积极推动作用。美国制造业的扩张还将 在 2014 年继续保持，特别是在欧元区经济开始见底，2014 年欧元区经济也将逐步开始增长。 （四）美联储决定（四）美联储决定 2014 年逐步退出年逐步退出 qe 表表 2-1：2013 年美国联邦公开市场委员会年美国联邦公开市场委员会(fomc)议息会议决议议息会议决议 北京中期期货您保值增值的平台 17 北京中期期货研究院 bjcifco institute of studies 全球经济专题 会议召开会议召开 时间时间 利率决议公利率决议公 布时间布时间 议息会议决议息会议决议议内容内容 1月月29-30 日日 1 月月 31 日日 fomc1 月议息会议宣布将保持每月 850 亿美元的资产购买速度,同时将保持极低利率直到失业 率降至 6.5%。 3月月19-20 日日 3 月月 21 日日 自 fomc 1 月会议以来获得的信息显示，在去年年底停滞后，经济恢复温和增长。近几个月， 就业市场状况显示改善迹象，但失业率仍处于高位。家庭支出和企业固定投资增加，楼市进 一步增强，但财政政策变得略显限制性。通胀一直略低于委员会的较长期目标水准之下，较 长期通胀预期保持稳定。委员会预计在合适的宽松政策下，经济将小幅增长，失业率将逐步 下滑。继续认为经济前景有下滑风险，委员会还预期中期通胀率可能处于或低于 2%的目标。 为支持经济更强劲复苏，并帮助确保通胀随着时间的推移达到与双目标最一致的水准，委员 会决定将继续按每月 850 亿美元购买债券。 为支持向就业最大化和物价稳定的目标继续前进， 决定维持联邦基金利率目标在 0-0.25%的区间不变，且目前预计只要失业率仍在 6.5%之上， 通胀在一两年内不超过 2.5%以及较长期通胀预期仍良好受控，这一水平将是合适的。 4 月月 30 日日 -5 月月 1 日日 5 月月 2 日日 自 fomc3 月会议以来获得的信息显示，经济活动一直在温和扩张。近几个月，就业市场状况 显示改善迹象，但失业率仍处于高位。家庭支出和企业固定投资增加，楼市进一步增强，但 财政政策限制经济成长。通胀一直略低于委员会的较长期目标水准，除了临时受到主要是反 映能源价格波动的变数影响。较长期通胀预期保持稳定。为支持经济更强劲复苏，并帮助确 保通胀随着时间的推移达到与双目标最一致的水准，委员会决定将继续按每月 850 亿美元购 买债券。为支持向就业最大化和物价稳定的目标继续前进，决定维持联邦基金利率目标在 0-0.25%的区间不变，且目前预计只要失业率仍在 6.5%之上，通胀在一两年内不超过 2.5%以 及较长期通胀预期仍良好受控，这一水平将是合适的。 6月月18-19 日日 6 月月 20 日日 自 fomc5 月会议以来获得的信息显示，经济活动一直在温和扩张。近几个月，就业市场状况 显示进一步改善迹象，但失业率仍处于高位。家庭支出和企业固定投资增加，楼市进一步增 强，但财政政策限制经济成长。通胀一直略低于委员会的较长期目标水准，部分反映出暂时 性影响，较长期通胀预期保持稳定。预期中期通胀率可能处于或低于 2%的目标。为支持经济 更强劲复苏，并帮助确保通胀随着时间的推移达到与双目标最一致的水准，委员会决定将继 续透过按每月 850 亿美元的购债规模。 7月月30-31 日日 8 月月 1 日日 自 fomc6 月会议以来获得的信息显示，今年上半年经济活动温和扩张。近几个月，就业市场 状况显示进一步改善迹象，但失业率仍处于高位。家庭支出和企业固定投资增加，楼市一直 在增强，但抵押贷款利率有所上升，且财政政策限制经济成长。通胀一直略低于委员会的较 长期目标水准，部分反映出暂时性影响，不过较长期通胀预期保持稳定。 9月月17-18 日日 9 月月 19 日日 自 fomc7 月利率决议会议以来，经济活动一直以适当速度扩张，一些经济指标也显示美国就 业市场最近几个月来也在持续改善，但失业率仍然高企，抵押贷款利率进一步上涨，且财政 政策正在限制经济增长。美国经济及就业市场下行风险已有所消减，但如果市场利率持续走 高，可能影响此后经济动能；将继续每月 850 亿美元购债。在失业率在 6.5%以上以及 1-2 年 期通胀预期低于 2.5%的情况下继续维持超低利率不变；将在日后基于经济前景状况，以及购 债的利弊得失状况，再考虑是否调整购债力度。 10 月月 29 日日-30 日日 10 月月 31 日日 fomc 宣布保持每月 850 亿美元的购债速度，决定维持联邦基金利率目标在 0-0.25%的区间不 变，且目前预计至少只要失业率仍在 6.5%之上，通胀 1-2 年内预计不超过 2.5%以及较长期通 胀预期仍良好受控，这一异常低的水平区间将是合适的。 12 月月 17-18 日日 12 月月 19 日日 fomc 宣布缩减每月购债规模 100 亿美元，至 750 亿美元，在美国失业率降至 6.5%之后的相当 长一段时间内，维持目前联邦基准利率水平。伯南克认为 fomc 有可能在以后的每一次会议中 都会以 100 亿美元的速度缩减 qe 规模，直至 2014 年底完全退出 qe。 北京中期期货您保值增值的平台 18 北京中期期货研究院 bjcifco institute of studies 全球经济专题 资料来源：美国联邦储备委员会（资料来源：美国联邦储备委员会（fed） 、北京中期期货研究院整理） 、北京中期期货研究院整理 我们认为，12 月 19 日会议决议是美联储公布的 2013 年度最后一次利率决议，会后美联储主席伯南克 举行了新闻发布会。fomc 宣布缩减每月购债规模 100 亿美元，至 750 亿美元，维持原利率水平不变。这 个重大决议是今年全年八次会议最具转折性的关键会议，这也是伯南克作为联储主席的最后一次会议，并 在会后公布市场企盼一年之久的缩减 qe 规模的决定。 图图 2-22：美国：美国 cpi 与与 ppi 同比变化同比变化图图 2-23：美国：美国核心核心 cpi 与与 ppi 同比变化同比变化 数据来源：数据来源：bloomberg、北京中期期货研究院整理数据来源：、北京中期期货研究院整理数据来源：bloomberg、北京中期期货研究院整理、北京中期期货研究院整理 图图 2-24：美国：美国 pce 及核心及核心 pce 价格指数同比变化价格指数同比变化 数据来源：数据来源：bloomberg、北京中期期货研究院整理、北京中期期货研究院整理 我们认为，本年度最后一次议息会议具有重大转折意义，主要体现在六个方面：第一，美联储主席提 名候选人耶伦表示支持会议缩减 qe 的决定；第二，美联储象征性的缩减 qe 规模长期国债购买量和 mbs 证券购买量各缩减 50 亿美元，合计每月缩减 100 亿美元规模；第三，美联储更改政策指引，称在美 国失业率降至 6.5%之后的相当长一段时间内，维持目前联邦基准利率水平都是合适的；第四，伯南克认为 fomc有可能在以后的每一次会议中都会以100亿美元的速度缩减qe规模， 直至2014年底完全退出qe， 同时伯南克也重申了政策灵活多变的立场，强调在某个特定月份，qe 缩减规模可能更大，也可能在未来 北京中期期货您保值增值的平台 19 北京中期期货研究院 bjcifco institute of studies 全球经济专题 几个月减少 qe 缩减规模或是不缩减； 第五， 美联储称在以后的议息会议中， 会根据美国的经济数据走势， 逐步退出 qe，但进程不是预先设定的；第六，大多数美联储官员认为美国会在 2015 年开始上调利率，美 联储当前预计 2014 年美国个人消费支出水平将集中在 1.4%-1.6%区间内，同时美联储上调美国的 gdp 预 期，认为美国失业率将会以更快速度下降，在 2014 年底达到 6.3%-6.6%的水平。 表表 2-2：美国此轮量化宽松政策的分阶段总结：美国此轮量化宽松政策的分阶段总结 qeqe 阶段阶段 第一轮量化宽松第一轮量化宽松 第二轮量化宽松第二轮量化宽松 第三轮量化宽松第三轮量化宽松 第四轮量化宽松第四轮量化宽松 时间时间 2008 年 11 月 25 日 2010 年 11 月 3 日 2012 年 9 月 14 日 2012 年 12 月 12 日 规模规模 美联储在第一轮定量 宽松政策期间共购买 了1.725万亿美元资产 到 2011 年 6 月底以前 购买 6000 亿美元的美 国长期国债 每月购买 400 亿美 元的抵押贷款支持 证券， 未说明总规模 和期限 除继续实施每个月购买 400 亿美元抵押贷款支持 债券行动外，自 2013 年 起每月额外购买 450 亿美 元长期国债 市场市场 影响影响 从 2009 年 3 月 1 日至 2010 年 3 月 31 日，美 股标普500指数涨幅为 37.14%。美国经济在 2009 年中期触底反弹， 当年后三个季度的国 内生产总值（gdp）环 比增速从负值逐步增 至 5% qe2 实施期间， 美国股 市展开新一轮上涨， 标 普 500 指数最大涨幅 达到 28.3%。 整体资产 价格上涨， 再次推动美 国经济增长。美国 2010 年三季度末以及 四季度美国经济表现 强劲， 四季度 gdp 年率 增速突破 3% 美联储第三轮量化 宽松推出当天， 美元 遭抛售，纽约股市 3 大股指涨幅均超过 1%， 国际金价创 7 个 月新高， 国际油价涨 1.34% 第四轮量化宽松推出当 天，美股反应平淡，三大 股指收平，其中道琼斯指 数结束了连续 5 个交易日 上涨走势。另欧指微涨 0.05% 连续八日收涨；金 价收涨 0.5%；油价劲升 1.1% 资料来源：美国联邦储备委员会（资料来源：美国联邦储备委员会（fed） 、北京中期期货研究院整理） 、北京中期期货研究院整理 我们认为，美联储今日宣布缩减 qe 是一个象征性的举动，而这一行为并没有令投资者失望，因为美 联储以官方姿态正式宣布美国的宽松时代开始走向结束。美联储的重要决策人伯南克认为，美联储在以后 的会议中会以 100 亿美元速度逐渐缩减购债规模， 直至 2014 年底彻底结束 qe。 2014 年 1 月开始月度购债 规模缩减 100 亿美元，即每个月将购买 350 亿美元抵押贷款支持证券(mbs)和 400 亿美元国债，同时维持 既有的利率政策指引措施不变，仍坚持承诺在失业率降低到 6.5%且中期通胀预期达到 2.5%之前，维持基 准利率在 0-0.25%不变。 我们认为， 这次会议决定缩减100亿美元规模资产,mbs与国债各占50亿美元,并在未来的议息会议上， 对进一步紧缩措施要相对更加谨慎。 在缩减时点开始启动后,市场关心的焦点也将会转移到下一次缩减的时 点与规模,因此我们认为在qe未完全退出的进程中,美联储进一步缩减qe时点与规模的预期仍将牵动着全 球资金与利率的走势。若维持温和削减趋势,对全球市场的冲击影响要小很多,而风险则在于超预期的削减 或加码。 北京中期期货您保值增值的平台 20 北京中期期货研究院 bjcifco institute of studies 全球经济专题 我们认为，虽然伯南克即将卸任，但鉴于耶伦与其货币政策理念的相融性，以及伯南克仍将继续担任 货币政策委员会成员，其言语给出的指引不可忽视。2014 年也将有 8 次美联储议息会议，若经济数据的表 现一直符合美联储的预期，那也意味着每次会议上的缩减规模平均不会超过 100 亿美元，处于相对温和的 缩减状态。 我们认为，美联储此次也调整了对未来的经济数据预测，下调了 2014 年的失业率预测，对 2014 年 gdp 增速的预测范围也略有扩大， 缩小了 2014 年通胀 pce 的预测范围至低于 2%的目标， 下调了核心 pce 的预测。 美联储对于2014年就业数据的改善偏向于乐观， 认为2014年失业率有望落在6.5%的目标值下方， 但同时强调， 失业率下降至低于 6.5%以后的很长时间， 仍将联邦基金利率继续维持在当前区间很可能仍是 合适的，尤其如果预期的通胀率继续低于 2%的长期目标水平就更是如此，这也意味着 2014 年出现加息的 概率较小。 三三、欧洲走出欧洲走出泥潭但复苏漫长泥潭但复苏漫长 （一）（一）欧洲欧洲就业就业窘境窘境将缓慢改善将缓慢改善 图图 3-1：2004-2013 年欧盟与欧元区年欧盟与欧元区失业失业率数据变化率数据变化 数据来源：数据来源：bloomberg、北京中期期货研究院整理、北京中期期货研究院整理 北京中期期货您保值增值的平台 21 北京中期期货研究院 bjcifco institute of studies 全球经济专题 图图 3-2：2002-2013 年欧元区与美英德日失业率对比年欧元区与美英德日失业率对比 数据来源：数据来源：bloomberg、北京中期期货研究院整理、北京中期期货研究院整理 2013 年欧元区及欧盟就业市场处于困难期，接连创欧盟及欧元区成立以来的新高。2013 年欧元区 及欧盟失业率数据连续攀升，10 月份欧元区失业率为 12.1%，略好于最差的 9 月 12.2%，欧元区失业人 数减少 6.1 万人，创 2011 年 4 月以来最大单月降幅。但欧元区 25 岁以下的青年失业率仍呈上行趋势， 10 月份失业率为 24.4%， 以重债国希腊、 西班牙等国情况严峻， 西班牙青年失业率创历史新高至 57.4%， 仅略低于希腊 58%的青年失业率；意大利和葡萄牙的青年失业率显著增长，分别为 41.2%和 36.5%。 从欧元区经济的 “火车头”德国的就业数据来看， 今年以来强劲的就业市场在 11 月遭遇瓶颈， 1