[理财]从农场主的投资变迁说到股指期货套期保值.doc

中侨学院金融前沿讲座之从农场主的投资变迁说到股指期货套期保值一、 商品期货套期保值的最终目的是为了锁定现货经营的正常投资收益期货市场具有两个作用，规避风险与发现价格。有三种参与目的，套期保值，套利和投机。套利和投机都是为了博取利益。而套期保值则是期货存在的最根本前提。追寻期货市场的起源，最一开始建立期货交易的目的也就是为了套期保值，以规避现货交易的风险。最一开始的做法是从远期合同开始，后来慢慢发展到标准化交易，投机者发现了买卖合约的投机机会，进而产生了在相对价格变动中获利的投机行为也就是套利。于是投机者和套利者就成为了套期保值者转移风险的承担者。我们这里先回顾一下商品期货套期保值的应用，例如一个农场主，投资10万种了50吨小麦，也就是说小麦的生产成本是2000元/吨，小麦目前的价格是2200元/吨，按这个价格卖出可以获得11万的销售收入，可以获得11万-10万=1万的利润。 但是小麦要三个月后才能收割出售，（同学们注意，这里的“三个月后”非常重要，就是说农场主在这三个月内是不能够卖出小麦现货的，这是一个期限的约束，正是有了这个期限的限制，所以才有套期的必要，套期套期，首先要有期限的限制，才有套期的必要），农场主为了规避小麦价格出现下跌的风险（提示，这里的价格下跌是针对三个月后的结果而言，就是说农场主三个月后需要卖出小麦时小麦的价格相对于现在是下跌的），所以农场主到期货市场上做卖出套期保值，以求以期货市场的盈利/亏损来对冲现货市场的亏损/盈利，假设基差风险为0，则一年后小麦的实际销售价格就是2200元/吨，从而实现完全套期保值。到这里我们来理顺一个概念，农场主套期保值首先是锁定了小麦2200元/吨的销售价格，进一步分析我们会发现农场主是锁定了200元/吨的利润（销售价格-生产成本=2200元/吨-2000元/吨=200元/吨），也就是共计50吨*200元/吨=1万元的投资收益，再进一步分析我们终于明白农场主最终是为了锁定10%的投资收益率（投资收益/总投资=1万元/10万元=10%）。到这里我们就可以看出商品期货套期保值的真正意义是为了锁定现货经营的期望投资收益。二、股票期货套期保值的最终目的是为了锁定股票现货投资的正常投资收益再来看股票市场，股票市场的最初功能是融资和投资。为企业提供融资途径，为投资者提供投资途径。企业以发行股票的方式直接融资，然后需要履行盈利分红的义务。投资者出资购买股票以拥有公司的股份，从而可以享受按股份分红的权利。所以融资者履行义务与投资者享受权利的表达方式就是分红，而这也是股票的意义和价值所在。所以股票的价值就决定于它每年能够为你带来多少收益，把每年的收益折现后的现值，也就是股票的理论价格。所用到的折现率就是社会必要收益率，或者说是你觉得值的期望收益率。假设定义必要收益率为10%，如果一只股票每年能够给你带来1元的收益，那么你就愿意用1/10%=10元来购买，也就是说这只股票的现值或价值就是10元，或者说你愿意永久性投资10元钱，以获得每年1元钱的收益，也就是说你的期望投资收益率是10%。同样是那个农场主，不种小麦了，改投资X公司股票，公司股价10元/股。X公司需要满足几个条件：财务真实，经营稳定，不侵占小股东利益，股利政策合理公平，同时承诺下一个年度以及以后若干个年度的分红为1股1元。农场主投资十万元到公司的股票，10块钱一股买了1万股，预期投资收益率为10%。农场主为了规避市场风险，以保证10%的股票投资年收益，决定在股票期货市场上做卖出套期保值，因为大家都预期一年之后该公司会分红1元/股，所以该公司股票对应的一年后的期货价格为11元每股，于是该农场主按11元的期货价格做了卖出套期保值。如果股票年终分红降低为0.6元，则年终时股票价格应该是10+0.6=10.6元，也就是说农场主的股票现货投资比预期少了0.4元，但是农场主在11元的位置做了卖出套期保值，期货获利为0.4元，正好弥补了股票现货少收入的0.4元，一万股一年的收益还是1万元，投资收益率保住了10%，达到了完全套期保值。股票期货通过套期保值锁定股票价格而锁定预期投资收益。盈利正常，则现货收益不变，股票价格不变，股指期货持平。盈利增加，则现货收益增加，股票现货价格增加，而股指期货亏损，实现套保；盈利减少，则现货收益减少，股票价格下跌，股指期货盈利，实现套保。三、股指期货套期保值是为了锁定投资组合的市场平均投资收益进一步探讨，让农场主变个股投资为投资组合，按照指数成分股组合投资，该投资组合预期年收益率为10%。农场主就可以利用股指期货给该投资组合进行卖出套期保值，从而锁定的平均市场投资收益。以上农场主证券投资的例子所假设的是完全理性市场，即股票价格完全由其预期收益的现值所决定，这对于股票市场提出了许多苛刻的条件。与这样一个完美市场最接近的美国的证券市场，绝大多数公司都是按季分红，透明度高，经营稳定。所以股指期货对于股票投资组合的套期保值功能，最终锁定的还是是预期的投资收益。四、目前市场上对于股指期货套期保值应用的曲解我们目前的股指期货的套期保值功能很多时候被定义为既有收益进行套期保值，这实际上是一个被投机市所异化的套期保值作用。在这种被异化的套期保值方式中，担纲主演是公募基金，因为受到60%的最低持仓规定限制，在股指期货推出之前，很多时候公募基金明明知道大盘要下跌，但仍然要按照要求保证60%以上的仓位，跟着大盘下跌而受损。但自从有了股指期货，随着证监会逐步放开基金开股指期货账户的限制，公募基金的好日子来了，也就可以上演传说中的套期保值了：大盘上涨时，股票做多盈利，大盘下跌时，保持60%的仓位的同时，利用股指期货做个卖出套期保值，从而锁定现货市场上已经实现的利润，似乎这就是股指期货套期保值功能应用的最佳演绎了。然而我们仔细一想，作为一个理性的普通投资者，如果在证券投资组合已经获得了20%的收益的时候得出判断，认为大盘将反向运行，那么他的最优选择是把股票现货平仓，把既有利润落袋为安，激进一点可以到期货市场上顺势做空，在下跌趋势中获取收益。而不是明明判断大盘要下跌，还要运用股指期货做所谓的套期保值，让股指期货的收益或亏损来对冲投资组合现货的收益或亏损，从而锁定所谓投资组合已经产生的利润，忙活了一通，最终锁定的还是20%的利润，如果就是要这20%的利润，当初直接平仓不就行了，难道一定要通过所谓的股指期货的套期保值来体现自己会做套期保值。这里农场主肯定觉得奇怪了：俺当年小麦做卖出套期保值，是因为小麦还在地里，还没抽穗呢，三个月内不能卖呀，俺是有期限的限制，在这个期限里又有价格变动的风险，所以俺才做套期保值的。俺要是当时就能卖，俺当时就卖了。你们这股票随时都可以卖，做什么套期保值呀，套的是哪门子期呀？所以我们想，如果哪天取消了60%的限额，再碰到大盘将要下跌的情况，想必公募基金也不会以此种方式套期保值了。如果一定要锁定所谓的利润，那么直接清仓把钱存银行好了，还可以比上述的所谓的套期保值赚些存款的利息。五、结语所以我们说，套期保值并不是我们通常意义上所理解的消极的不贬值，而是一种利用期货锁定现货投资贸易必要收益的积极行为：农场主以实业经营者的身份利用小麦期货套期保值，是为了规避小麦售价波动引起的利润波动的风险，从而锁定其实业投资种植小麦的预期收益；农场主以股东的身份利用股票期货对投资的股票套期保值，是为了规避公司效益变动引起的其股份收益变动的风险，从而锁定其证券投资的预期收益；农场主股指期货对于证券投资组合的套期保值，是希望规避掉宏观经济波动引起的预期市场平均收益变化的风险，从而锁定证券投资组合的预期收益。所有的套期保值的最终指向还是到了实业投资的投资收益。只不过股票期货的套期保值指向的是个别公司的投资收益，而股指期货的套期保值指向的是上市公司平均投资收益。所以我们可以认为，股指期货套期保值被合理运用的前提是现货投资者的预期收益就是公司的投资收益，也就是说这里的现货投资者是坚定的价值投资者，是为了分享公司成长收益，而绝不仅仅是股价上涨所带来的超额资本利得。所以股指期货返璞归真意义上的套期保值就是对于证券市场预期平均投资收益的一个套期保值。也就是说，如果你进行了套保，排除掉基差风险后，那么就可以规