基于风险管理视角的中国远洋FFA操作研究.pdf

谨以此论文献给我敬爱的导师朱意秋老师，感谢 在研究生学习和生活期间，导师给予我的关心、爱护 和帮助。同时，将此文献给我的家人，感谢家人为我 所做的一切。 罗婷 墨王凰堕萱理塑鱼的虫国运注e 坠握佳丛窒 学位论文完成同期 指导教师签字 答辩委员会成员签字： 蓑莽 独创声明 本人声明所呈交的学位论又是本人在导师指导下进行的研究工作及取得的 研究成果；据我所知除了文中特别加阻标注和致谢的地方外论文中不包含其 他人已经发表或撰写过的研究成果也不包含未获得( 注： 塑旦熊亘墓丝置噩蹙型重盟鲍：查拦卫至2 或其他教育机构的学位或证书使用过的 材料。与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中作了明确的说 明并表示谢意； 学位论文作者签名：签字日期：年月日 学位论文版权使用授权书 本学位论又作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定并同意以下 事项： j 、学校有权保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘，允许 论文被壹词和借阋： 2 、学校可以将学位论文的全部或部分内容编人有关数据库进行检索，可蚍 采用影印、缩印或扫描等复制手段保存、汇编学位论文。同时授权清华大学“中 国学术期刊l 光盘皈) 电子杂志社用于出皈和编入c n k 中国知识资源总库， 授权中国科学技术信息研究所将本学位论文收录到仲国学位论文全又数据库。 ( 保密的学位论文在解密后适用本授权书j 学位论文作者签名导师签字 签字日期：年月同签字日期 旅 o 西 ，一 基于风险管理视角的中国远洋f f a 操作研究 摘要 国际h 漱货【h 场帕运价易受各种自然、政治、经济等预测的或小- q 预测的 崇的影j 1 日而剧烈波动给i 丁场i j 的各参与者如j j 东、货主等带来臣火的绛营风 险。远蚺运赞协议( h ：a ) 足h 曲被广泛应川的种能有效规避运价波动m 险的 方，。f | _ l 是，近年米，也发i - 了不少企业参与f m 交易导致的巨捌! t 损让罕是破 ，。的事例。我旧的金融业发展相对发达4 家米“a 起步较免，发展1 i 芷太成熟，? m 命融企业刘氽融斫t - m 的认u 坐足有限，i 2 0 0 1 年我国丌始逐步放jf 吲有铷l k 参与境外证融衍7 i - 一仙交易活动以术，我目的不少国有企业丌蝓接受，f ：使川盒融衍 q 一品进行套朋保值活动但jj ij 认以小够或操作不当而导致的套圳保值失收案例 也井水少见。2 ( 8 年小远洋的接近1 【】亿的f f ai j 额浮于事件业外j 姜惊， 从搬多报道中我们也t _ f 、难看到社会列j 中1 日远洋此次l - 1 1 a 交辫失败1 j ；j l 州的推测 与动机的质疑，另一订蚵 ! 王使得器界) r 始关注衍生i 铺奁期保位l n 陵问越f f 勺最￥ ：， 本文币是基1 。i 川哥远洋此次巨额浮寸事件为切入点来进行f f a 相关问题的研究 的。 本文酋先坩航运【订场的风险如l u 场m 险、操作风险、决策m 随和现金流眦险 和与阡at i _ 】j 是的基本概念进行丁阐述然后运 | 汁靖经济学的棚关方法对即州瞧 价o j 远删运价之| 1 j j 的长期一致性芙系进行了简竹分析，结果显示远期运费台约能 够实现套期保值的的是有据可f 戎的，另中吲远洋的运力构成ir l 租船业务占掘 了半壁江lu m i ，国远洋干散货业务的营收、利润及股价变动与b d ，指数的波动 息息相关，i 孙比| 仑l m 了中创远洋参o ，远期运赞交易的合理性。根据中国远洋历 年公肝的年报1 ，半年报，奉文又以巾吲远洋2 0 0 8 年巨额浮寸事件为基础，对2 0 0 7 年以来的r 融变易细甘进行了推测，并对浮亏事件的原i 扫进行了深入剖析，僻出 2 0 0 8 年的l 额浮寸事件中，- p 旧远洋f | 勺远捷风险管理操作是不成功怕，但是， 2 0 0 9 年以来- - p 远洋适渐减少丁在f f a 市场上参与程度刘f f a 交易始终持谨 慎的态度；同州分析了中国远洋运费m 险管理失败的主要原因在于【f 操作过稃 一l 没有始终，惟持以降低现金流量| 1 勺波动性作为m 险管理目标的结论，摄后，参考 中固远 f 运赞险管理的经鸵教训，对我固矩l e 参与运费衍生一情交易提 了自己 f | 建议。 关键词 x t 1 ：2 t 州：】日远汁：近j w 远蚺协议；套朋，! 5 他 r e s e a r c ho fc h i n ac o s c o sf f a0 p e r a t i o n sf r o mt h ep e r s p e c t i v e o fr i s km a n a g e m e n t 墓曩蒙兰篓鬻囊篓薰薰薰薰篓瑟瑟薰雾薰 r s kt l l a r l a g e m e n tist h a tt h e1 is km a n a g e m e n to b j e c t iy e s1 1 st or e d u c eth e v o l a t l 】l t vo lp r o l i t sa n dc a s h o wb a dn o ta l w a y sb e e na d h m l e d a n d f in a ll y ，t h el c s s o n sl e a r n e df r o mc h i n e s ec o s c o sf 1 1 e i g h t r i s k m a n a g e m e n th a v e b e e np t i t i o r w u r d k e yw o r d s i 1s km a n a g e m e n lc h l f lr ic 【) s ( 1 f 1 1 a i l e d g e 选地的背景、意义 目录 1 1 i 选题的背蜃一i i i2 i ：义 2 2 阍内外咒j ：衍生品札险问题的研究现状3 2i 田外天丁甜生舳划查埘逝的研究 2 2 田山戈衍_ 圳造州题的岍究 2 , 3 幽内外戈i 。f f a 札舱i h i 题们研究现： 2 4 a 究中存n ：的不址 34 论文的创新之处 2 肛运m 场m 畸及觇避 2 r 敞货日t 坛 l tj 打简介一9 2 2 眦运l l j 场的腻险 一】0 2 2 li h 场j 礼险 1 0 2 22 信】ij 风险 1 1 2 23 决篮m 瞳 2 , 24 班盘流l 孔除， 2 3 航延企业规避j ； 、险的方法 2 3 i 船队拆分经世 2 32 指数浮动法 2 33 运费惭生* 3f f al l j 场写t 墟 31 if f aj 1 - j 灶罹 3 i2f f a 的空珏方式 3 】3f f a 的优势 3 i4f f a 的m 险 3 2f i an 0 宾期保他i 投机婪利功能 3 2if f an 0 垂j ! j j 假值功能 32 2f e b 吡投机裴刹功能 j 23f f a 垂 j j f f , 值1 _ 投机# f 0 功能的此较 4 - 圊远j f 参of f al ij j 西的台l l 性甜“ f 1 9 41 - 十闻远洋f 礅货业务丽l 临的脱金流风险 1 9 4i2 i 远洋船枷n 计l 几o 租山 2 0 4 3 中国远洋f j l d i ；i i 的现金流m 险2 2 4 2 。- 旧远洋0 圳际f 敞货l 场的密坷戈系2 2 42 i 中t 脚近；i f k “ 营状况_ b d l 的共系 4 22 中i 鸷远洋腔价_ b d ir l 2 关系 4 3 远圳运赞1 1 】场规避现金滤m 阶 可 r 性分忻 4 3 i 朴本数据选取 4 33 a d f 稳性检骋 4 34h 壮戈系检：5 赶 4 35 协桀咒系分忻 4 4 术章小鲒 一2 9 5t p l 习远洋f f a 巨颥浮可j e l l 分析一3 0 5i 我囝企参o _ 海外川货市场怕政策3 0 5i1 我闻美丁固订企业参与f f an c j 政策规定 一3 0 5 i2f f a 坝h 们会汁处理 5 2 中远 运赀j 孔险管理的细竹排删 52i 。p 田远洋实施f f a 套蛐保他的交易规范 5 22r la l 习远洋参1 ，f f a 宜易的玎m 州数- t 排删 5 23 。州远洋参1 ，f f a 变易的结搬分昕 6 航运t ：业爹o ，f f a 变翁的建议 6f 我田夼业参与f f a 交崭现状 6 2 我国缸啦磬j o 金融衙生 交易r 0 建议4 2 7 研究结论技腥塑 一4 4 7 i 本文j 监研究成果 “ 7 2 进步研究曜罐4 4 参考史龇4 6 2 谢 个人简历 1 1 选题的背景、意义 1 1 i 选题的背景 航运业产 i - j - 际经济贸易发艇过穰i 的派生需求，际贸易的发艟状况j 世界经济情况息息相关，但是，世界经济的发胜情况报锌易受到备田的政治状扰、 人文状况 # 至址自然因素等的蟛1 1 m 给世界经济的发腱带米很火的不确定性，也 赢接导致了航运市场行情的不确定t t 披动状况。直咀米，航运市场的商i n 随性 是被r 泛认i t r 的，特刖是刘j 阎断凯遥市场的皿监自1 成部分之_ _ 旧际干敞货运 输市场，浚市场晕现f | j | 蚂r 的完全竞争性的特征，埘受再| _ 可政治、经济、天气、 燃油价格、供求关系等蹦亲的影响，使得逛价j 有报大的波功性，这就给其中的 市场参。者们的经营带来了巨大f 勺i ；确定性帆舱。衄】指数是波箩的海干散货指 数，代表丁幽惭：千敞货市场综合运价水平的的商低，自2 0 0 2 年以来“ 始上扬， 变动幅度越来越大，2 0 0 7 年以后经历了一个人起大落的阶段，2 0 0 8 年5 月2 0 同 曾一路冲高至最高值l17 0 3 点后由j 经济此机的影响，围际贸易量锐减，干散 货市场行情衰退，踯l 大幅叫落，至州年i 2 乃j 号错然路趺至最低值6 6 3 点 仅仅半年多的时m 下跌了近9 5 ，使得j i t l l l i 抛锚停航，诸多航运企、ij ：纷纷亏 损，一些q 叫、企业和船东甚至破j ”。 正是因为十散货仃场上1 i 确定的运价剧烈波动眦险的存在，给该市场l 各利 益帽关者的经营收入带来极大的不确定性，我 门知道，对 - i ；l 运企业尤萁是千；j j ( 货业务占重要地位的航运锄j k 而寺，十散货运价n q 波动将会削安导致 。敞货业务 营业收入的同向变动，从而使得仓, j k i l 1 l i 一定的埘金流波动风险并进而影l 榈伦 业后续的生产经营状况。现金流难企业一m 歪要的财务指标，反映丁企q k 扫一段 时忙j 内的综合经博状况，指企业在其_ 一产经营过程中的现金的流入和流出，净现 金流量艟衡量铷lj ，现愈流状况的重要指标，它是指流入与流出现盒的差额。捷业 的现余流胍险则是指由于在企业的j 二产经营过程州能会存在各种难以意料雨l 控制的园豢，导致企业的现采流状况不能满足1 1 常的经营如 r 人苴f 0 二产等活动， 从而值得伦业相：缝营h 可能蒙受搅失扎险。蜘i 进 t 柯教的m 氽流肌险 等理是 任何一个企q l ，都必须要进行的顺震要的风脸管理i - 作。因此，如何进行自效的 运价波动风险管理成为国际敞货订场参1 l 者们急需解缺的问题。鳋终，f f a 作 为一种运镛衍q 二一吊应运丽7 ，许多航运企业把它j 做种避舱的 u t i f l ir 泛盹 1 。但是，任何事物都有i 婀面性，f 1 ：a 也是把双州剑，如爿圭运川得当是种 徽好的喜期保值工具，能够有效减少现货1 1j 场i i j 于运价波动带来的损失，但是， 也肯些市场参与者卉实际操作中违背了套期供值的初寝，愿意承担价 城险， 通过三i _ ；卖f 1 1 米获取缸i 期利润，但苒操作不当，给知l e 莆米的亏损也是巨额的 2 0 ( 5 年就f l 出现了多家冈在f f a 市场操作小当l 协发生巨额寸损甚至破产的公司： 希瞄j _ f 东h 阵、德因船东o ld e x d o r f i 、韩闻蚪xp , 、n o c e a n 等在f f a 市场产 生严晕寸损，】i j 加拿大的船舶营运商北美轮船( n a s l ) 甚年还f 川为在f ? 市场l 亏 损了3 0 0 0 山美元而嵌告破产。 订：我删，也不乏大型航运企业参与f f a 操“ ：出现臣额亏损册寨例。2 0 ) 8 年 中i q 远洋控帔有限公司( 以下简称“r 1 幽远洋”) 宦稍其所参i j 的远姗运赞m 议 ( ff a ) 交易浮寸近1 0 亿元人民币，扫：、i p 界引起巨大震动。但订一震慷之余，人们 1 ；禁，“生疑问：中田远洋的f f a 操作是锕真如其向社会公丌披露的址套期 果值的 操作，如来是套期f 耀值的话，在现货市场和f i a 市场1 心浚是个亏损，一个 赚钱，l mc j i 远洋却是征b d i 大】嵋暴趴过程，巾，稿两个- 打场h 发啦r 数额不小 的丁搦：如果足投机的话，那么灶小足可以随巾瑚远洋们投机策略小现错误? f f a 作为业界公认的管理运价波动m 险的有效会融t _ j t ，从设计初衷和原理上，f f a 作为一种金融衍生产：品茸先应该是规避风险的1 具，但在实践中往往结粜却不 尽如人意，规避风脸的1 具使用结果居然是导致了更火的飙险，这是产品本身存 在的问题? 还是使用不当、操作失误抑或是监管不力的问题? 我l 鲴航运企业是否 应该确刚际金融甜生品市场j _ f f 0 用f f a 台约进行运赞川登管理? 如何j j 确利用 彳能艟大化发挥f f a 的规避j x l 险的积极作川而最小化其可能给企业带来的反向 的负面彩lo q | i j 己? 奉文将以中嘲远洋2 0 0 8 年发牛的f i a 浮亏事件为切入点，j ：要 根据q i 蚓远洋公布的半年及年度报告和季度业绩报告对上述问题进行推理与分 析。 1 1 2 意义 i 、f a 作为一种规避m 险的衍_ 二金融工具，问州又具备定的投机的功能，近 年米，诸多啦l k 参与f f a 交易导致巨额亏损或破产的例子1 ；断出现，究其原因， 本文认为很多企业在风险管理过程中的日标并不是很明确，交易策略也不符合企 业实际的眦险控制需要。- q 远7 t ：o l i 柯世界垃人旧r 做货运输船队，也是我国企 、- 巾较i l 参与运费衍生一协叟易的，其2 0 0 8 二巨额浮下曲事件在利川f i - 套期保 ：| ! 王失【铷0 问题方向也县仃；蔓的代表性；凶而本文通过埘中远洋f l a 操作细 节进行分析，希耀埘我倒航运氽、| k 在利用f i a 或足其它金融衍生c l f 枉枷避现货市 场 ；r t 自- 波动帆险的同时，提高川缝意讨l ，f l t l ，余业的经营安全其仃一定的指导意 义 12 国内外关于衍生品风险问题的研究现状 f f a 楚远期运费胁议归根结底是衍乍黼的利，与其它衍小品一样具有觇 避) 札硷的功能，同样，近午束的符种企业卟“j 使用衔生乩导致l ! 瓤丁损怕寨例也 i l ：我们对新生t 辅术身的风险有了定的臀薛。对于衍_ _ 【三品风翰】w 迦h i 沧是规避m 险还罡其木身带来的风险问越舯研究，都逐渐引起了l 司i x j 外专家学者的天汴。 1 2 1 国外关于衍生品风险问题的研究 余捌! 甜_ 二品螭1 j ：幽外产巾1 9 7 2 年，j ( 芝加哥商乩使易所国际货币| 场) 摊的，、利峥阿朋货俞约应i 爱足当时h 场卜城早出现的新生品。也川嘲外会 融1 1 j 场起j 步较p ，帆吲外学肯关j i 甜，| 品及h m i _ ：! 的训宄迁是比较丰富的。 吲外学扦对衍生c 搞与企业风险之f u j 关系的埘究持有两种删点，一种址认为企业参 与衔i k 鼎市场活动是出十规避风险的目的，结果也确实是实现了套娜保值的目 的：另种删点则是认为企业使j 】衍生品会导致企, j k l x l 险n 0 增加。 h a l _ 【v m a r k o w 儿( 1 9 5 2 ) 词述了他的分散化投资的思想，栖；志着现代组 合投资弹论的诞生，j r 拓了套期保值理论研究的新视野 is h e rb l a c k ，m y r o ns c h o l e s ( 1 9 7 3 ) f i - 次提出了相对较完整的期权定价 模型促进丁 ：i 生品套期保值理论的研究。 9 0 s s ( 1 9 7 6 ) 提出了t i p l ( 套利定价模型) ，标志现代分析一 j f ! 金融与财务理 论玎始走向成熟。 ( ；u a y ( 1 9 9 9 ) 研究了衍生品使瑁情况与企业姒险大小之m 的关系，他蠕终认为 般情况下，赴l k 使用甜! j 二金融产品进行套期保值的规模越大，降低企业风险的 效果越好。 s o h n k em a r t r n m ，( ；r e g o l l ywb f o w n ，a n d e n n i f e rc ) n 1 a d ( 1 9 9 9 ) 研究 了使j 妇利率、；_ = 率和商品价格衍生品对企业现金流波动性，股票叵| | 报抽；准箍和市 场价值的影响发现使j j 衍生 ：具规避风险的企业的m 险普遍低于没有使用的企 、【e 。 然而，随着符种囡氽融衍生品导数的金融动荡事件_ i 断发生，存外逐渐意识 到n ：使_ | i 】袅融衍啦一5 蛳避风险时木身就可能存在一定的m 险。 1 9 9 3 年三t 四集团( 1 1 3 1 1 ) 全球性衍生金融l n 研究小纽发布了衔牛h t 金融 工具实务1 i 准则址城早的关j 一衍生品操作眦睑的研究成粜，u 内部控制的角 度分忻了余融t t 帅0 1 i 硷管叫! 。 b e n s t t m 、u 1 “n ( 1 鸲神，讨论了田使r 怖j 乍1 具投机或滥h j 衔尘l ：县惭导致 3 阻额亏损的些案例，研究了衍牛丁具帕使用是否存在明显的投机动机问题 1 9 9 9 年和2 9 0 】年巴塞尔银行监管委员会【b c b s ) 先后发布了操作胍险管 理和操作风险管理和脏箭的良好做法两份文件，体现了当州银行业对衍7 l 一哺操作风险的从识。随后，在昔华永道会计师事务所邀请符号家编写的衍生仓 融产一5 l 审计* 一l5 中将金融衍乍一讯变易r p 存在的胍舱分成了三类，从审m 竹角 度埘市场m 险、信用风险与操作m 险进行了研究。 s a p r a ( 2 ) 0 2 ) 指ms f a s 3 3 使得份【k 蚶务报告的透川度增1 】，这实际l 会导 致公司采取过渡的投机行为增加i 丁企业帅投资j x t l i 龟。 j w 洲z h a n g ( 2 9 0 8 ) 指出，十特j 芷原吲，s f a s l 3 3 旧使 j 导致啦l l ，r 旧a 增 加的收j ；i 波动州- i - r 能会增加债务或债务契约违约的叫能性埘j j 5 尔或管弹糟4 ；是 = 仃利的。 1 2 2 国内关于衍生品风险问题的研究 咧内戈f 衔q 二一编问题n 0 研究i x 十外的日f 究j t 始的较迟，近年来大部分研 究都是艇十阳内外一些企业衍0 ：- 协投资火| _ 1 5 ( 案删经验的实证研究。 王克敏，丹k 江( 1 9 9 7 ) 论述了金融衍_ 二品作为种创新日产品，既有优点 也有缺点，并从l h 场价样 风险、运作川进、结算风险等几个方而分析了甜i ：品n 0 m 险特征指订关部门应对衍| ： 三品m 险进行监管。 刘产飞t1 9 9 9 ) 研究丁v a 艇型雨对商业银行从事会融衍_ - 品变易1 1 1 的m 险 管理时的心儿j 。 陈很求、吴p p 锋( 2 0 0 1 ) 认为促使企业运用衍生产- i 进行套期保值的动机是 为了实现企业价值帕最大化。 辛荷( 2 0 0 6 ) 分析丁再种命融衍旧具在进行套期保值时各自的操作性怍系 统风险，并依榭_ 】| 关的投资组合理论，将多种盒融衍生一 1 = 进行生h 合使用米实现 套期憬值怕j 力能，达到了控制风险的h 的。 张辑、1 爱华、杨再斌( 2 9 ( 1 6 ) 通过对美闰、韩陶、香港等地的衔q - 品市场 发展经验及1 _ | 1 关肌型案例的研究指出衍7 l 品市场在健_ j ：! e 紧急金融发展和维护经 济盒融安仝等幺：观发i i 能够发挥积极的作用。 游秋搬( ；2 0 9 7 ) 认为企舭经营qj ，绩帕稳定性是决定股东价1 i 帕螭终誊，j 列 ，企 l k h ；zl 袭 乇期“持运h j 价柠 川什理策略 i 应l 划艇删的套湖抹位术达到顶 期1 1 的而放弃 刘j ? 、1 1 1 他靠等( 2 0 9 7 ) 运川实1 j l t l i j f 究的方法，结台p a n e lc i 刖。1 数榭分析 模班刈美l 瑚川t 奇险公司的业绩与新生t 仙使川z 削的关系进行了研究，认为寿豫 公司使j 苻j 乍协刑公_ i _ 】的经营、雌仃n ：而的健进作h j 。 基f 风艟管携伯的中同远洋f f a 撵作研究 刘一l 2 0 ( 1 9 ) 毗中制造、肚订公司为样本，我国衍4 ：一仙的相戈会订准则和 x 【险管， 1 理论为研究依j j ： ，实证研究了衍! 套保对铷l 【脸的影响，认j 使h j 衍生r 编有利f 企业避险且我围人部分使用衍生品避险甜i k f ；| 勺套j i 】佩值活动成粜 足有效n 句。 罐一儿( 2 0 0 9 ) 选取了长三角地k3 0 3 家j 二l 公司为研究样本，以套期倮值 理论和企业价值删论为实证分析 1 理沦基础对中固企业衍生品套期保值的价值 效应进行了研究，得出了上市公一d 运闱衍牛一销套期保值与企业f 值之问里显著的 矿相关戈系。 粱维升【2 0 i o ) 以我改过a 股】_ = l 仃公，目为研究样本，结台我国关于徭生品使 j f 5 勺关制度实证研究了衍l ：品馊川对公孺余持续性的影响，僻 了公r ”使 用衙乍r 特制知i l ，盈余持续性n 负而影响的结睡。 李明辉f 2 0 1 ( i ) 对衍生工具的行种飙险的以刖、评估和应对进行了深入的研 究，j i 对我川新生1 ：n 内部拄制机制的构建提“ 丁向己的建泌。团鑫稿安湖货把 衍隹一辅分为新使j h 者，使用者和术使圳者，研究后发现衔生一| 二其的新使用者町临 的系统i l 川追较犬，m i 外部融资的方式又很黼贵，因此使 f j 套蝴保值方式避险的 动机叫髓。 严萍( 2 0j 0 ) 以危业的非党全契约理论为拱础，认为国内企业参与衍g ：- 辅交 易的动机有埘进帆险和投机两个方面，通过案例列我国企业投资金融衍生品的风 险进行丁分析并提 l 丁柏戈的应对建议。 邵狱琪( 2 ( ) 1 0 ) 借豁了风险管理、企业价值等划关理论，用实证分析的方法， 深入垒俪地分析了基于 “随管理的 j 生鼎运瑁对企业价值的影响，得山上市公司 是西使川衍生，目z 进行风险管理及使用衍生i 怙避险的规模与企业价值之问是矿相 关关系的结论。 罗斌( 2 0 i i ) 以中信泰富外汇臣亏案例为实证资料探索套期保值失败的深层 次原l ，对企业在金融衍生品交易中f | 勺操作风险进行了研究并对我国企业在金融 衍生品交易i p 如何控制风险给出了中肯的建议。 赖玲( 2 0 1 1 ) 以深圳南i i j 热l 乜股份有限公司的为规避石油价格波动风险，与 高 ： 签订划惜台约结果导致巨额损失为例，从则务的角度分析了我国企业在从事 场外金融衍生t 弘交易时可能面临的川硷并提出了相应的应对建议。 琴、球若曦( 2 0 】1 ) 从“ 荸僳方向”“套保规模”“套保期限”三个疗丽探 析丁我围| 目仓参与境外衍牛品投资交易的日的，指出我国国企在境外的衍生品投 资交埸t 一嚷际上址假”售螂保值”之名仃“投目l ”之实。 张粥i 刘水指m 苻j 生品1 1j 场地一个价格肛l 险管理市场，改功能实现的塘础是 川硷转穆机：乩m 宴 _ 倮值则是l 蛊功能实现的手段，井基丁此研究了衍! “6 市场 所懈埘舱托理功能的特点和怍h j ， 聃 。r 险管g m 伯的中1 远洋f f a * 仆m j f 究 i 2 3 国内外关于f f a 风险问题的研究现状 近些年来，山于越来越多的l 雹内企业丌始进入阡a1 1 i 场参与f i 交易，有关 远期运费协议的研究柱l 习内外的学术界电叫牡增多 k a y u 姻m ( 2 0 0 4 ) 对远1 9 j 运赞1 办议( f f a ) 吸引了很多学肯的研究的原吲进 t t 止旧q ，认为j 要有以下三个原l 闫：日先埘f - a 进行研究挂与市场有效性和 策略决策问题柑关的研究其次，甜生品市场具柯# 重要的价格发现功能，最 历如聚阳个市场之问存在波动率溢出，那么这种被动率溢h 可能会被利j l | 来覆 恙埘险。 张振谋嗣i 张仁颐( 2 0 0 1 ) 对1 1 r a 的，“生、作用、优缺点等州关概念进行r 介绍， 井对r r 的实务操作举例进行了说明。 段【q 橼( 2 0 0 7 ) 认为m 于供求决定了现货和期货帕价格，阿者变化的疗向总是 具有r 岛度j _ l ：f 关帕趋问性因此，利“ jf i 、a 交茹进行对冲操作能达到套驯f 粜位的效 粜。 杨柳( 2 0 0 7 ) 定性分析了远期运费市场与现货市场的关系认为航运苻场l ， 远期运费市场上的价格走势市是很多租家h j 柬判断现货市场运价走势的敝据，但 远期运费巾场卜玎能会出现投机，并在阐述了过度投机的危害后，建议j 内参与 告应当端币交易动机，n ：确利用f f a 的套期保值助能觇避帆险，f i t s 3 1 过度投机。 肖蛴铭( 2 0 0 9 ) 选取波罗的海交易航线，1 ，交易量棚对较人的l j ( 】、b i l 和b s i t ca v e r a g e 航线的f f a 交易数据作为研究剥象，刈近期运费协| 义套剐倮位功能 在于敞货航运柯场巾的应f = | j 进行了分析，证日 了1 一敞货运价套如保值的订敬性。 张健( 2 0 0 9 ) 认为利用衍_ ：品交易，关键在于其使j _ | ：f 者使用何种策略束进行 操作。并对如何利用f f a 进行套期保值进行了详细的解释。 张海洋2 0 0 9 ) 拒对f f a 操作n 0 m 险进行探讨历，认为在f 1 1 a 的操作中，要 看准l l , _ gr 、1 i 确操作，这样面临的埘险可能还会小于现货市场，3 i ：i , 3 观货市场和 f f a 操作台理结合，创造出了几种无帆险的碗利模式。 张珥( 2 0 10 ) 指f 企业利用金融衔生丁具“套保”j ；! ! 避j x i 险的同吲往往也面 _ | i i i i 蔓大的投机风险，计埘“套慊”，“投机”川夏分柏、准给 f5 了意见。 张叭i詹单= f _ 等( 2 0 1 1 ) 认为i ：f a 址以运赞为标的的余融衔生- 持订的l 的川能小止利，与符种1 1 的对应的会训处理方法电9 - 4 t 差异的并举例进行了 说明。 i 2 4 研究中存在的不足 综合咀l 关于衍q 一- 钻m 阶和f f a 风险问题的研究文献，我们不难发观对下会 融i i j7 卧 的套期保值功能和j e 本身存在的风险问题国内外的专家学秆郡有了比 较咖商的认0 和研究。f h 是，。u 以发现现有的研究依然存t 以r _ ：足：( 】) 与国 外n 1 研宄剞1 比，田内刘利用衔唯r 晴进行肌险管理方面f | 勺定避研究棚列较少：( 2 ) 在涉及判* ，生r i 套期保值内存f | 勺研究方面，h 内的研究多是偏向 ：列套 t j j 保值的 操作及有救性的研究，对参与肯利几 f f a 套期保位枷避j i 险的过程巾o j 能遇到的 其它m 随及原因的研究还较少：( 3 ) 在对f f a 的研究r _ | j 近年关于r r 交易m 险 曲研究井水少见， 1 j 足，对】。圈i j 曾经历过汗a l j 亏事件的具体仓业的套保失政 的艇闪帕探圻却鲜有细致深入的研究= 鉴 ：l ll 。州习j 1 兼颐研究结论的实用州，本文将咀t - 【q 远洋2 0 0 8 年的巨额 浮寸1 ；什为背最参考我嘲笑j ：“，_ 二i 协u 账的蜚螂会训准则椿八分折中l 瑚远洋 此次。扛件发生的原心，找出一 一心远洋0 趣赞风险管理方山l 存在的问题，力值得出 的结论埘旧内航运铷 k 挺至是参jo 衔生，交易的田有企业县有积极的实践指导 意义。 1 3 研究内容 1 3 1 研究内容 术文首先对航运企业的帆险、阡 市场的1 _ | j 关内容尤其煺f f a 的套埘雠值功 能以占乏中幽远洋的概况做了比较全山1 的介绍，然后对中国远洋参与f f a 交易的必 要性进行芷的分析基于以上内容，将参考我用哭于衍q 品套期保值的会计处 理制度探讨一 ，远洋h 1a | 内交易细节，1 午匀盯了解巨额亏损事件的发生原因发 现中旧远洋运赞管理方面存在的问题最后根抓研究的结沦，刘我崮有企业参 与衍_ 二- wa 变易时如何控制j x l 险提出自己的建泌 1 3 2 文章结构 鞯m 分土要是简- 聃介州丁衍屯品险管理研究的现状和f f a 险认 u i 的周内外研究进展，并闸进了水文的f l j 【究门的和意义。对固内外与衍尘 - 刚札险和阡 州关的研究义献j 行了综述。 阜f r 陆管目视柏的中田远 i ：e a 撮作口盯c 筇二部分介绍壁本的j 札险管理删沧技航运企业如何进行川琏管理。柜 对舭运仃场进行简乖介绍前提下，时其一f 的航运企业砸临的风随迷行洋细 的分析，并简要分析目前业界应埘各种川蟪的方法弓于段， 笫二部分j ! 璎对f f a 币场的_ | | 荚内存进行综述，荫先将会介 7 阡a 的 产生及发艟历程，其次会介纠f i ：a 的市场功能，刊儿中们套期保值功能和 投机获利j _ ；! j 能做重点阐述，并举捌酏l 们j 1 f a 介约的窭期侏值功能和投机状 利功能的操作。 第删州分首先刊中阳远洋运力构j 芟进行了分析。确定了巾田远洋卸i 的现金i f u d ：m 险，第二节则是主要从- 1 1 远洋1 ：敞货、1 k 务n 0 营业l 傲入、营 业利润年股价变动与b d i 变动的关系出发，研究了- 川司远洋与吲际f 敞货 运输市场的密切联系，第二节则是刘远螂运价和即期运价n 0 引导戈系进行 了研) t ，得中同远洋利j = | f f a 台约套m 慊值竹理运赞波动所投n 0 现金流 量波动x l 随理台删的。 籀h 部分本文将撤 _ _ ：我企业甜 现金流量套期倮位会计处删规 范，参考t p 幽远洋公肝披露的信息整理的f 1 ：a 交易的1 | j 关会利i l ，埘 中国远洋f f a 交易的细节进行分析与推洲，分析中国远洋2 0 0 8 年巨额浮f 事件的深层原因并找出其在运费管理疗而存在的风险e 第武部分将根推前文研究的结论，合我闰他参与卧a 交易n 勺现状， 对我i 剖玎仃企业在参与衍乍一i 交易的过程一m n 何控制j 札险提h lf l 己的建 议。 第七部分是对本文研究内容进行总结，j r 揪掘本文研究的4 ；足对水来 的研究方向进行展望。 1 3 3 论文的目的 本文f l c j o f o e 目的主要是为了解决以r - 个问题 ( 1 ) 中国远洋参与f f a 交易的台理悱： ( 2 ) t p 陶远洋所年l ：f a 交易的细节： ( 3 ) t ，因远洋运费管理方面存在的m 险。 i 3 4 论文的创新之处 研究内窬方面：日前学术界哭j ：f ian 勺研究不少，似是很少何日究具 体企业f f a 操作行为及风险的，本史就儿体企业的f i l a 操作进行研究分 析企业参+ ，f ：i ：a 操作司能带来帕j 【脸成实际效粜。 研究税角方两：从风险管理的视内出发，综台利用国际物流、会计学 金融学的十i i 关知识，参照我刚对衍也品会汁处理的相关姐；皇，推测中国远 洋参与f f a 交易的相关细节达到1 】f 究目抓。 2 航运市场风险及规避 2 1 干散货航运市场简介 刚阿- 帆i 主= , l k 髓着网际贸易的技艟丽发艟起来是联接各同家之州经济交 ：的 瞳翌纽带，j 发腱也收到国际贸易旧制约。在国家问经济交流频繁，罔际贸易需 求增多的时候，1 叫啊i 航运, i l d i i k f i 够垄断仝球1 盯 场，挂至无法望断个货种或个航线，所以，与干敞货运输有关的批发价格( ，6 | 1 船价格) 和零馁价格( 运输价格) 基本上是山运力的供需决定的。由于英l 到伦敦 有全球最众多的| j i 舶经纪人公司，撮合了全球半数以上的船舶租赁交易，形成的 租船价格充分反映了全球运力供需状况，从而成为全球许多船东、航运企业和货 j ：髓世之n j j 价格谈判曲垃重要参考。j j 舳经纪人、运价形成机制造挑了波岁的海 航运交易所仡个球的权威地位，萁缚个交玛h 公布的各种j ；| j 型、各个帆线的租j 9 价格就成为全球r 敞货运输价格的鲑真实的反映。而j i ，在全球经济体化的今 天，每每分析1 ：界经济形势时，媛航运交易所公布的全球十敞货综合运价指数 帅i 戴玎伞球经济的币要风向杯。图3 恐1 9 年l lj j 垒2 0 1 1 年1 1 月返1 2 q ：米。n 波罗的潍1 敞货垣价指数止势i 割，门2 0 0 2 年以来，b d3 指数外始上扬， 1 付变功岍度变大。2 0 0 7 自：更垃进入陡蜘均j ：升通道，最i 哥他li7 9 7 , 啦现在2 0 0 8 年5h2 0 i ：l ，最低位6 6 3 出现在2 0 0 8 年1 2 月jh 。 b d i 走势图 叵翠口叮ze 口旺 矗廿培持矗善廿甘 q 口+ 口h n o oooo o o o oo oo o o j jh 蕞毽甚霉 圈3 波罗的海干散货运价指教( b d i ) 走势图 b d 作为f 敞货i _ 场行情的“啃h 表”，指数的高低综合反映丁l l 丁场运价水 平，但是山1 。航运市场i 圳缝的多种多样与小确定性，i 指数曲波动蜘喋义剧烈， 尤其是2 ( 1 f 懈年以来受美i 到会融危机的影响，到目前为止一直在低点游荡这就 对在卜敞货市场的_ | 三耍参与者之航运铷叫i + j 经营带来了极人帕不确定性。搠 仃1 | 界匕最大干散货船队的叫 田连洋，在返样不确定的市场| ：f j 然也卟能独蒋其 身。本文认为，中l 圳远洋与阳醣f 敞货f h 场的密切关系主要表现 ：以f 阳个方面： 中国远洋 一敞货经营收入与b d f 的关系和中吲远洋股价与1 3 d i 的芙系。 4 2 1 中国远洋经营状况与b d i 的关系 从系统论的角度来看，自t 运r 打场是个大系统在这个市场t 从事营运业务| 勺 航运企业是这个大系统中经过特i ：分层分级中的个子系统，处龙航运市场经济 环境之中，航运市场环境的变化必然会刈航运食业的经营状况造成彬响。运价的 高低赢接影响公司十敞货业务的利润尤旗是x , j + n 些主要以十敞货、i k 务衙利的航 运公司而占，千散货日场表现的好坏j i 接影响了企业的利润水平和髓利能力。l 习 此，b i ) i 呐波幼“接给p 田远洋卜敞赞业务的营q k 利润带来了币确定性，进而影 啊了公司整体的稚利能力。从c i 对远洋历年年报的披露方，【：，我们不难发现， 每q 二的年推中千散货业务信息披露部分，t 1 刚近洋干散货业务的纷背状况引州 的变动具有很强的一致性，如吲1 表l ”幽远 f 近儿年干散货荷、叫女入同比的 变动情况与b d 均位的| = 司比变动睛况j 有数性j 刚割j ! ! l j ! 晶水rr 川h 远洋近年 米敞货业务的营业利洞率f | 勺川比变丘j j 。j 阶1 指数对应叫圳的均值们比变动比 旺=廿。 口n # 罟。ne 阜苫。暖毒，oooh f = f h h 许昌h 率具有 | _ ! 幽的一致性。凼此，中刚远洋干敞货业务n 勺经营状况j 网际干散货运输 市场是紧崭棚琏的，是否能规避【指数剧烈波动m 险对于保护企业的经营利 润，降低利润和现金流量的波动风险县仃绝对的重要意义。 圈4 中国远洋散货收 变动与b d i 变动趋势对目 干戢把营啦司e l 变动 一b d i 目比蹙 圈5 中国远洋散赞利润率同m 变动与b d i 均值目比变动趋势对m 圈 4 , 2 2 中国远洋股价与b d i 的关系 2 0 0 8 年i2h2 0l j ，由1 一现货市场lb d i 指数的臻跌，巾旧远洋控股有限 公州对外仃布其所参与f | 】远期运赞饥议( f f a ) 交易小j j 弁砸浮亏，公允价恤 变动为j 21 1 亿儿人k 币，消息公丌后，股禁_ i 场片先做出反应，1 t 圈远洋在a 一指制q 近l t 千中扑肯的f e - x * 允f n 值的坚础，扑m f ；约的寓目：i 搦 - 2 4 - 如 如 o 如 蛐 捧十m f 2 管掩蜘的中日畦洋f f a 擞忭研究 帔和股i h 场的股价纷纷f 城。此后随着b d i 指数的她软，似大股票仃场也一直 表现1 i 仕 从美| ) ；i 资术市场的经验来看美国航运娄个股走势与b d i 的走势楚密切相关 的。狂我l 茸艘票市场上，一些i l f 券诲询机构也缝t # 以b d i 指数走势作为i 要侬据 之一来预测| j i ( 运板块股票走势。 歹 圉6b d i 与中目远洋 股殷价走势对目 椤芦 一b d i ( 千点 i a 股 i b d i f 干点 圈7 肪i 与中国群h 股殷价走势对比图 从i 期6 和陶7 ，我们可以看b ) t 指数走势与中幽远洋的股价走势儿有根嘶 的一敦性t 址j l 指数的波动性，帔价波动也罐术保t 卜一撤，m 胜票价格川监 影响的足1 = 1 = = 业h 场价值和人小股东的权益，显示了市场刈氽业未来经营状况的倍 心，b 1 ) l 指数的波动给企业的利益笑者的利益带采了豫；此，- q 远洋的 j j 2 f f _ 波动与旧际f 敝货市场行情足息息牛口芙的从侏护脞东权益，维护企业l u 场 拈如弘如凸坫，o 价位的f 度比发，寻找可规避运价剧烈波助眦险的方式也足必型帕 4 3 远期运费市场规避现金流风险的可行性分析 0 m 文的筇二章中我们了解，套期保值实现的原理是基卜远期价格与即期价 格价差的大小决定了鑫期保值的效果的好坏，套保 埘内价麓越小采i 明垂期保值的 教粜越好。而之所以能够sj j ；i f f a 实现套如供值的功能，是因为影响近期价格与 即期运价的经济凶素应浚是毖本相同的一糟的价格从长期走势来看应该是具有 司t t 同降帕敛性芙系。朱剑( 2 0 0 7 ) 任j c 学术文献中曾对p t c 套驯保值的效率 进行了非常深入的研究。在他的研究文献甩选取了交易量最大的期私i 、f 均航线 和承秕航线f l c j f * t 表，c 和翻这两条航线的1 季度、2 季度、3 季度合约的数= | l i ， 通过对数批旧相关肚、罐差( 远j l j 】运价与挂期价恪的差额) 的统计特征、曲- 整关 系、格杰粜关系进行全i 1 椿八的分析，认为并期限的远期运费n 勺价格与现货 的价 之州均存n 长 l | | 稳定的协整关系，远驯j _ 耋赞合约能够实现刈t o t o i 运价| _ | 勺簦 划保值i l c j 目的： 时j 目n 运余业来随，n - 确认以远期运价tu | ：i i 】期运价的变动关系，也是了解 f i ：a 合约并科学使川f f a 台约进行逛价波动m 险规避的前提。l 习此在本节内容 中将运川计量经济学的相荚方法和e v i e w s 软件对远期运价与即期运价曲关系 作简要的分析： 4 3 1 样本数据选取 拊一四远洋年报巾的信息姥示，中国远洋使用的阡a 台约交易品利一为巴拿1 5 型船，住f f a 打场1 ，巴拿马j 理船的叫条期秕驸平均的交易( b i f 叭1 v c l a g e ) 壕为成熟，o 其它台约品种 _ ：】比，1 1 j 场流动性好，交易量最大；旺巾幽远洋也指 定巴拿，i 型j ；| j 的叫条期租j | | 平均f | j 交易作为套1 l 】j 保值f t j _ 具。，l 捌此，本节将选 取的远j i _ j 数抓为巴拿r 型船平均一个h 的远期价格( 单位：美兀人) ，l h 于航运 耵 天数掘的难得性，将选嫩波罗的海t 敞货运价指数b d i ( 一弘位：点) 作为即期 运价的代裘，数据的样本区问为2 0 0 6 年1 门3 门2 ( 1 1 0 年1 2 月2 4 门，共】1 8 5 个数据。山j 一数扣i l ! f 的荐抖性较大，首先对数j l j 进行刊数化处州，分n ；i 】1 0 9 ( f i ) a ) 和lc i g ( b d i ) 表示远期价格的刈数争列和叩_ |