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综合体开发模式专题研究 华润万象城系列万达 广场系列soho中国系列 万象城都市综综 合体系列 深圳 万象 城 先运营营 商业业再 销销售住 宅，高 投入高 利润润 杭州 万象 城 沈阳 万象 城 南宁 万象 城 Soho 都市综综 合体系列 Soho 现代 城 住宅、 公寓、 写字楼 等可售 型物业业 为为主， 快速回 现现 建外 soho 朝外 Soho 万达广场场都市 综综合体系列 北京 CBD万 达广场 先销销 售住 宅再 运营营 商业业 ，滚滚 动动开 发发 重庆南 坪万达 广场 南京建 邺万达 广场 目前国内较为成熟的综合体开发模式主要有3种，代表系列华润万象城、万达广 场、soho中国（以开发次序、持有和销售比例作为区分维度） 1 1 2 2 3 3 华润万象城华润万象城 1 1 深圳华润万象城包括了五星级酒店、5A级写字楼、购物 中心、公寓和住宅 华润万象城 n深圳华润中心是一座以大型购物中心 为核心，集商业、办公、居住、酒店等 诸多功能于一体的综合性、现代化、标 志性、高品质的建筑群体。 n项目位于深圳市罗湖金融商务中心区 ，分北、中、南三个部分，占地面积 77292平方米，总建筑面积约48万平方 米，总投资逾50亿港币。 n项目一期于2002年10与破土动工，包 括超大规模室内购物及娱乐中心“万象 城”、5A甲级写字楼“华润大厦”， 于2004年12月竣工开业。 n二期项目包括君悦酒店、酒店式公寓 、国际商业休闲广场和高尚住宅，于 2005年12月16日开工建设，2009年12 月落成启用。 幸福里 君悦酒店 万象城 华润大厦 深圳华润中心建筑布局 万象城 华润中心 万象城已接待游客2000多万人次 商场出租率达97%，年销售总额达到10亿 写字楼出租率100%， 40多家国际金融机构及国 内外大型企业入住 项目总建面约48万平米，总投资约50亿，其中非住宅物业建 面38万平米，投资34亿，占比68 华润万象城 成本构成 规规模 (万平米) 总总成本 （亿亿元） 功能构成开发发周期 土地成本7.77.7 商业、写字楼、酒店、住宅 等综合物业 2002-2009年 非住宅 物业 写字楼4.23.4国际标准5A甲级写字楼2002.10-2004.12 酒店68.4君悦酒店，五星级酒店2005.12-2009.12 购物中心18.817深圳最大、超大型室内购物中心2002.10-2004.12 商业街9.54.7万象城二期2005.12-2008.12 合计38.533.5华润综 合体持有型物业总投资2002-2008年 住宅 物业 公寓1.51.2 引进世界一流餐厅、酒吧、茶馆、 精致零售店 2005.12-2008.12 住宅97.2定位顶级精装修豪宅2005-2009年 开发模式项目首期开发高级写字楼和高档购物中心树立标 杆形象，后期开发回现产品，实现住宅产品的高溢价 华润万象城 2009年2008年2007年2006年2005年2002-2004年 一期开 发进程 关键时 间节点 2002年10月 一期动工 2005年12月 二期动工 2009年8月 幸福里开盘 2004年12月 一期竣工开业 2009年12月 二期落成启用 时间轴 二期开 发进程 数据来源：世联数据平台、华润相关人员访谈 万象城面积18.8万平米 华润大厦面积4.2万平米 投资额17亿 投资额3.4亿 君悦酒店开发面积6万平米 投资额8.4亿 国际商业休闲广场开发面积9.5万平米 投资额4.7亿 酒店式公寓开发面积1.5万平米 投资额1.2亿 幸福里开发面积9万平米 投资额7.2亿 运营特点：华润综合体仅 住宅对外出售，所有商业 物业均由华润持有运营 运营准备阶段 快速发展阶段 赢利情况：非住宅部分全部采用持有出租的形式，从05年投 入使用至今租金收入为12.56亿，住宅销售金额为40亿 华润万象城 2027 2012201120102009200820072006 计算 数据 时间轴 数据来源：世联数据平台、华润相关人员访谈 2005 租金增 长率 租金 写字楼 面积 净利率折现率 数据 依据 预估合同实际 行业 水平 行业 水平 计算 数据 年利润 1337 9 1456 4 1492 2 1585 7 1620 1 1656 1 1746 3 1765 8 2827 0 折现值 (将所有2012年后利润折现为 2012年的现值 )1765 8 9008 租金增 长率 租金 万象城 面积 净利率折现率 数据 依据 预估合同实际 行业 水平 行业 水平 计算 数据 租金增 长率 租金 商业街 面积 净利率折现率 数据 依据 预估合同实际 行业 水平 行业 水平 计算 数据 价格增 长率 单房 价格 客房数净利率入住率 数据 依据 预估官网实际 行业 水平 行业 水平 华润中心年利润表 万象城年利润表 商业街年利润表 君悦酒店年利润表 年利润 323133603495363537803931408842526808 折现值 (将所有2012年后利润折现为 2012年的现值 )4252 2169 年利润 00000836888248923 1428 6 折现值 (将所有2012年后利润折现为 2012年的现值 )8923 4552 年利润000004301447346527448 折现值 (将所有2012年后利润折现为 2012年的现值 )4652 2373 本项目租金增长率取4%，折现率取10% 总利润1661 0 1792 4 1841 7 1949 1 1998 1 3316 2 3484 9 3548 4 5681 2 总折现值 （所有折现值 加总）336144 汇总年利润表 在盈利能力和回现能力的考虑下，华润万象城系在全国的 复制过程中，对非住宅物业和住宅物业的比例进行了修正 华润万象城 南宁万象城 总建筑面积：56.9万方 其中购物中心：12.9万方 星级写字楼：4.4万方 住宅建筑面积：39.6万方 非住宅物业：住宅物业1：2.3 杭州万象城 总建筑面积：80万方 其中购物中心：24万方 星级酒店：6万方 高级写字楼：11万方 住宅建筑面积：39万方 非住宅物业：住宅物业1：1 沈阳万象城 总建筑面积：60万方 其中购物中心：20万方 星级酒店：5万方 高级写字楼： 8万方 住宅建筑面积：27万方 非住宅物业：住宅物业1.2：1 标注：深圳万象城的非住宅物业比例3.8：1 基于对城市综合指标的考虑，华润在进驻二、三线城市中提升了万象城模式中住宅物业的比例，从而 降低了项目的开发风险和操作难度。 万达广场万达广场 2 2 万达在全国快速复制万达广场综合体项目，已进入27个 城市，成为中国最大的商业物业公司 万达广场 北京万达广场南京万达广场 重庆万达广场 宁波万达广场 项项目名 称 建筑功能项项目简简介 北京 CBD万 达广场 涉外连锁商 业中心、五 星级酒店、 国际商务港 、特色商业 街 、5A级智 能写字楼 位于北京中央商务区核心地 段，紧邻东 三环和国贸中心 ，坐北朝南，占地10万平米 ，总建筑面积约50万平方米 ，其中商业和五星级酒店面 积22万平方米 重庆南 坪万达广 场 购物中心、 酒店、写字 楼、商业街 区、住宅、 公寓 位于重庆市南坪广场，是新 的城市商业副中心，总建筑 面积78万平方米，其中商业 和五星级酒店面积17万平方 米。 南京建 邺万达 广场 购物中心、 五星级酒店 、旅游商业 街、写字楼 、公寓 位于南京市建邺区，总建筑 面积97万平方米，其中商业 和五星级酒店面积32万平方 米，是南京市最大的商业项 目。 宁波鄞州 万达广 场 五星级酒店 、国际购物 广场、公寓 、住宅 位于宁波市鄞州中心区，是 宁波新的商业中心，总建筑 面积60万平方米，其中商业 和五星级酒店面积35万平方 米。 万达广场先后经历了2次产品升级，第三代产品通过提高 住宅物业比例实现项目合理化开发 万达广场 第三代 第二代 第一代 综合体：规模在50- 100万平米，增加了 住宅、公寓和写字楼 等销售型物业的面积 ，为提升项目档次， 同时设计了五星级酒 店 商业建筑群：规模在 10-15万平米，设计 了多个主力店，按多 栋设计，避免单一主 力店、目标客户不对 应的问题 单体商业楼：总建面 5万平米左右，一层 设计成名品专卖店用 于划铺销售，二三层 专供沃尔玛超市使用 ，四层是万达影院 以沃尔玛为中心，但沃尔玛的 消费人群对一楼商铺人气提升 有限，导致一楼商铺的后期经 营困难 增加持有物业比例，造成资金 挤压，很难实现资金平衡，为 满足投资平衡要求，高价出售 小商铺，导致小商铺后期经营 困难 扩大主力店经营面积，丰富主 力店业态，增加住宅和写字楼 设计，从而提升项目住宅物业 的价值，实现项目盈利 万达广场模式的成功关键环节主要有资金运作、土地获取 能力、产品规划和资源整合 资金运作 土地获取能力 产品规划 资源整合 较为平稳的现金流和前期的大笔资金支持 良好的政府公关能力和廉价的城市中心区地块 符合商家需要的产品设计和科学合理的开发节奏 非住宅物业的前期招商能力和后期持续运营能力 万达广场 基于土地竞争、人口聚集、升值潜力和政策优惠等方面的 考虑，万达广场主要选址城市副中心，保证持有物业的市 场价值 土地竞争规划配套 升值潜力政策优惠 中国城市的重要特征 是中高收入群体向副 中心或新区转移，从 而为商业项目实现较 好的消费基础。 城市核心商圈土地稀 缺，竞争激烈及土地 成本高，而城市副中 心及新区土地成本较 低，升值潜力大。 城市副中心及新区规 划起点高，城市配套 好，适合营造高品质 的项目。 在城市副中心及新区 开发大型综合体，可 以获得政府较好的政 策优惠。 万达广场 取地策略 万达广场 土地选择 采用“现金流滚资产”的资金运作模式，充分利用外部融资 和少量自有资金实现滚动开发，形成资产再将升值后的资产 上市或套现以支持公司的规模扩张 自有资金银行贷款 第三代产品 只租不售 购物中心 销售部分：住宅、 写字楼、社区商业 租金收益资产溢价 私募、整 售 IPO 资产抵押贷款 租约抵押贷款 大型综合体 地标建筑 土地 核心位置、低地 价、分期付款 订单地产 归还贷款 滚动开发 低地价成本，可 以提供低租金 万达资金运作模式总结 “现金流滚资产模式”： n以自有资金和银行贷款进行开 发建设； n低地价支撑低租金，大型综合 体建筑提升房价； n住宅、写字楼、社区商业的销 售回款用以归还银行贷款； n购物中心的租金收益用以归还 利息，多余的钱形成自有资金； n持有型物业的资产溢价可以支 持资本市场融资（私募、整售、 IPO上市）； n以租金收益与资产溢价进行抵 押获得资产抵押贷款或租约抵押 贷款，这部分贷款用以支持项目 的滚动开发。 租金归还利息 提升房价 现金流滚资产模式 万达广场 资金运作 销售回款是现金流滚资产实现通路的首要条件，为此，万达一 直强调提高开发速度，并在第三代产品中提高了可售物业比例 n万达来自房地产销售的 收入占其总收入的93%， 房地产销售的毛利占总毛 利的84%，可见房地产销 售收入是其最主要的盈利 来源 n对销售回款的重视，不 仅仅关乎现金流问题，同 时也关系万达商业地产开 发的投资回报率，是目前 万达商业地产模式的核心 构成之一 万达毛利构成图（2007年） 万达收入构成图（2007年） “完成销售指标是万达集团的生命线，关系着万达集团发展战略的持续 性和长远性” -王健林语 万达广场 资金运作 万达取地能力的核心通过建立与政府共赢的独特品牌价值，获 得土地议价的能力，降低经营成本，从而保证持有物业的利润空间 与政府的土地议价能力 区域价值提升拉升城市形象带动就业增加税收来源提升政府政绩 万达商业地产的品牌影响力 万达广场 土地获取能力 较低的运营成本，降低持有物业的运营风险 万达广场严格遵循主力店招商在先，产品设计在后的开发流 程，通过集体选址模式，以保证项目的选址和设计符合商家 和市场需求，从而降低对持有物业的运营难度 万达的商业部分开发流程 项目市场调查 集体选址与主力店招商 规划与产品设计 商业物业分割 商业项目工程建设 招商策划与招商工作 商业后期经营管理 项目市场调查 规划与产品设计 业态设计与主力店招商 商业物业分割 商业项目工程建设 招商策划与招商工作 商业后期经营管理 传统物业开发流程 万达广场 产品规划 为保证万达项目与主力商家的技术对接，成立了万达商业规 划研究院，同时以“订单式”设计为核心，以满足商家和市 场需求为导向，因地制宜地规划和设计产品 一街多楼，平面组合 办公商业，上下组合 内庭外场，特色组合 同业同楼，相互支撑 多业一体，一站服务 “订单式” 地产 万达广场 产品规划 n万达商业规划研究院是中国唯一一家专业从事城市综合体、大型商业中心和五星级酒 店规划、设计的机构； n负责万达集团所有开发项目的方案设计、初步设计以及各阶段设计管理业务，并全程 参与产品定位、成本控制、技术支持等工作，每年承担的设计任务超过800 万平米； 与大型主力店商家实现信息共享，构建长期战略合作关系， 借助主力商家的市场影响力及成熟的运营模式提升持有物业 的盈利能力 n万达广场战略合作伙伴 ：沃尔玛、家乐福、欧 倍德、百安居、肯德基 、必胜客、百脑汇、吉 盛伟邦、国美电器、一 兆韦德、神采飞扬、运 动100、大歌星KTV、 百盛购物广场、灿坤 3C 数码广场、红星 美凯龙国际家居广场、 新加坡大食代美食广场 与沃尔玛的 “房屋租赁协议”， 合作期限是25 年，15 年是一个 法定的期限，后两个5 年双方约 定优先权 沃尔玛国美电器 时代华纳 与国美电器签署战略合作协议 书，约定万达开发建设的购物 中心，国美电器均保证以主力 店形式全面进入 在万达计划投资的30 家影院中，第一批 15 家影院由万达全额投资，在政策允许 后，华纳认购其在合同规定中规定的股 份。 注册资金2 亿元的大洋百货，万达 、新鸿基证券各占40%股权，王德 明和高管持期权股20% 大洋百货 万达广场万达广场 资源整合 SohoSoho中国系列中国系列 3 3 90年代末，SOHO中国通过对中国经济发展的预判，投 资开发了SOHO现代城，首次提出“家庭办公”理念 n1997年，SOHO中国预 见到中小公司的迅速崛起 以及城市白领的聚集以及 他们对居住和工作空间混 合的需求越来越大，便首 次向市场推出“小型办公 ，居家办公”（SOHO） 这一概念，给业主提供了 灵活多功能的空间。 该项目于1998年正式销售，其销售总额约40亿人民币，并且连续两年（ 1999，2000）获得北京市房地产单体项目的销售冠军。SOHO现代城于 2001年完工 Soho 中国 主打家庭式办公，强调商业、居住、办公功能的融合，运 用综合的业态创造全新的生活理念 Soho 中国 SOHO一族的生活,每天都由自己来安排,什么时候起床,什么时候工作,全凭 自己的意愿 打造理念 SOHO中国先后开发了SOHO现代城、建外SOHO等系 列产品，以商务公寓为主体，辅以一定量的写字楼和商业 街 Soho 中国 物业配比 项项目名称开发规发规模具体功能主要特征 SOHO现代 城 48万平米 48家店铺，283套办公室，1897套公 寓 大部分为可售物业，由商铺 、写字楼、商务公寓构成， 商务公寓比例在50-80%，为 主要物业； 商业以bolck街区为主，通过 街区式布局使商铺最大化； 划铺面积较小，以100-300 的经典面积 为主。 建外SOHO70万平米 包括18栋商务公寓、2栋写字楼、4栋 SOHO别墅、l6条小街、300个店铺等 多种建筑形式 SOHO尚都17万平米 西区一栋8层商业楼，北区一栋24层 办公楼，南区一栋29层公寓；同时还 包括4层裙房，从地下一层至地上四层 均为商铺 朝外Soho15万平米 商业部分面积约为 5万平方米，商务公 寓面积约为 7万平方米 光华路soho75万平米 写字楼面积约为 2万平方米；地下一层 到四层共158个店铺，商业面积约为 3.8万平方米 采用销售为主的赢利模式，首先推出商务公寓聚集人气， 待区域成熟后推出商业、写字楼物业 Soho 中国 赢利模式 02.6 1#、2#公寓（1期） （12000-13000元/平米） 回流资金 A、B写字楼 02.1 0 （15000元/平米）树立形象 写字楼商业拍卖 东区公寓商业销售 带动人气 赚取价值 3# 、4#、5#、7#、8#公寓（2期） 04 10#-16#公寓（4、5期） （17000元/平米） 保证持续的现金流 05.9 17#、18#公寓（7期） （17000元/平米） 平衡风险 西区公寓商业销售 赚取利润 6#、9#公寓（6期） （19000元/平米） 赚取利润 回收资金 1、2期 3 期 4期 5期 6期 7期 （18000元/平米） 分期策 略 SOHO现代城一期以全新独特的商务公寓面市聚 集人气；待区域成熟后推出商业、写字楼 建外SOHO分