宁沪高速(600377)年报点评：主业增速放缓_高股息率仍是核心看点-2012-03-27.ppt

股,票,研,究,6.60,公,司,更,新,报,告,99%,2,12,证,券,研,究,报,告,-14%,-21%,-7%,0%,-28%,业绩,运输/工业,宁沪高速（600377）,评级：,上次评级：,增持 增持,主业增速放缓 高股息率仍是核心看点 2011 年年报点评 宋伟亚 编号 s0880511050001 本报告导读： 投资要点： 业绩基本符合预期。公司 2011 年实现营业收入、营业利润、归属于,目标价格： 上次预测： 6.60 当前价格： 5.88 2012.03.27 交易数据 52 周内股价区间（元） 5.11-7.32 总市值（百万元） 29,622 总股本/流通 a 股（百万股） 5,038/3,766 流通 b 股/h 股（百万股） 0/1,222 流通股比例 日均成交量（百万股） 日均成交值（百万元）,上市公司股东的净利润分别为 74.0 亿元、32.7 亿元、24.3 亿元，分 别同比增长 9.5%、下降 1.8%和 2.2%。实现每股收益 0.48 元，基本 符合我们的预期。 通行费收入增速逐季放缓。报告期内通行费收入 51.7 亿元，同比增 3.4%，受国内经济增长回落影响，收入增速逐季放缓。核心路产沪,资产负债表摘要 股东权益（百万元） 每股净资产 市净率 净负债率,17,629 3.50 1.7 34%,宁高速收入 43.2 亿元，同比增 3.7%，日均车流量同比增 13.1%，收,eps（元）,2011a,2012e,入增速低于车流量增速；客/货车流量分别增 18.2%、2.5%，货车占 比下降致单车收入同比减少 8.3%。受益交通流量增长及成品油价格 上调，油品销售收入 19.8 亿元，同比增 34.3%。 毛利率下降。报告期内综合毛利率 50.9%，同比降 5.3%。原因有二： 一是人工成本增加及迎接公路大检查，征收成本及路桥养护分别同比 增 20.4%、24.0%，通行费业务成本整体同比增 14.0%，高于收入增 速；二是毛利率仅 2.4%的配套业务收入占比由 24.5%提升至 29.3%。,q1 q2 q3 q4 全年 52周内股价走势图 宁沪高速,0.13 0.13 0.12 0.10 0.48,0.12 0.13 0.13 0.14 0.52 上证综指,地产项目进入结算期。截至目前昆山花桥 c4 地块预售率约 93.7%， 预售金额 3.27 亿元，预计 12 年可结算确认。苏州庆园、句容鸿堰地 块均计划今年开始预售，预计 13-14 年结算确认。 维持“增持”评级。公司继续坚持高比例现金分红政策，拟派发每,股股利 0.36 元，派息率 74.6%，目前股息率达 6.1%。略下调 2012-14 年 eps 分别至 0.52、0.58 和 0.63 元，维持“增持”评级，目标价 6.6,2011/3 2011/6 2011/9 2011/12,元，对应 12 年市盈率 12.7x。,升幅(%),1m,3m,12m,财务摘要（百万元） 营业收入,2010a 6,756,2011a 7,401,2012e 8,262,2013e 9,130,2014e 10,151,绝对升幅 相对指数,-1% 2%,3% -3%,-8% 13%,(+/-)% 经营利润（ebit）,18% 3,450,10% 3,387,12% 3,599,11% 3,787,11% 4,029,相关报告,(+/-)%,18%,-2%,6%,5%,6%,通行费收入增速趋缓,地产明后年贡献,净利润 (+/-)% 每股净收益（元） 每股股利（元） 利润率和估值指标 经营利润率(%) 净资产收益率(%) 投入资本回报率(%) ev/ebitda 市盈率 股息率 (%),2,484 24% 0.49 0.36 2010a 51.1% 13.8% 12.1% 8.1 11.9 6.1%,2,430 -2% 0.48 0.36 2011a 45.8% 13.1% 12.2% 7.8 12.2 6.1%,2,621 8% 0.52 0.38 2012e 43.6% 13.5% 15.4% 6.5 11.3 6.5%,2,902 11% 0.58 0.42 2013e 41.5% 14.4% 17.3% 5.8 10.2 7.1%,3,152 9% 0.63 0.46 2014e 39.7% 14.9% 19.9% 5.1 9.4 7.8%,2011.10.31 车流量稳增 地产业务 12 年收获 2011.08.21 高息稳健 调整凸显安全边际 2011.07.04 宁沪高速：股息率 6%混沌市场最安全 的投资品种 2011.03.21 宁沪高速：高股息率，高防守性 2010.08.23,请务必阅读正文之后的免责条款部分,宁沪高速（600377）,模型更新时间：2012.03.27 股票研究 工业 运输 宁沪高速（600377）,财务预测（单位：百万元） 损益表 营业总收入 营业成本 税金及附加 销售费用 管理费用 ebit 公允价值变动收益 投资收益 财务费用 营业利润 所得税 少数股东损益,2010a 6,756 2,959 179 5 164 3,450 1 243 362 3,332 793 55,2011a 7,401 3,636 187 9 184 3,387 -1 201 317 3,271 784 50,2012e 8,262 4,240 208 10 205 3,599 0 201 277 3,524 846 57,2013e 9,130 4,875 230 11 227 3,787 0 201 87 3,902 937 63,2014e 10,151 5,603 256 12 252 4,029 0 201 -8 4,238 1,018 68,评级：,上次评级：,增持 增持,净利润 资产负债表 货币资金、交易性金融资产 其他流动资产,2,484 535 1,2,430 825 563,2,621 937 0,2,902 1,363 0,3,152 2,512 0,目标价格： 上次预测： 当前价格：,6.60 6.60 5.88,长期投资 固定资产合计 无形及其他资产 资产合计 流动负债 非流动负债 股东权益 投入资本(ic),2,052 1,249 19,366 24,897 3,795 3,078 18,024 21,704,2,208 1,181 18,574 25,375 4,303 2,465 18,608 21,106,2,208 1,028 17,815 23,897 3,560 965 19,371 17,752,2,208 871 17,029 23,425 3,240 -35 20,220 16,614,2,208 710 16,217 23,573 3,484 -1,035 21,124 15,368,公司网址,现金流量表, 公司简介 公司主要从事投资、建设、经营和管理 沪宁高速公路江苏段及其他江苏省境 内的收费路桥，并发展公路沿线的客运,noplat 折旧与摊销 流动资金增量 资本支出 自由现金流 经营现金流 投资现金流 融资现金流 现金流净增加额 财务指标,2,629 919 -168 -112 3,269 3,392 39 -3,474 -43,2,573 997 256 -145 3,682 3,835 -630 -2,874 331,2,735 1,027 109 -115 3,756 4,430 86 -4,404 112,2,878 1,059 -7 -115 3,815 3,925 86 -3,585 426,3,061 1,087 72 -115 4,106 4,209 86 -3,146 1,149,及其它辅助服务业。除沪宁高速公路江,成长性,苏段外，公司还拥有宁沪二级公路江苏 段、锡澄高速公路、广靖高速公路、宁 连高速公路南京段等位于江苏省内的 收费路桥全部或部分权益。目前管理的 公路里程已超过 700 公里，是国内公路 行业中资产规模最大的上市公司之一。 除收费路桥业务外，公司还积极拓展相 关的多元化业务领域，作为公司非主营 业务的重要组成部分，沪宁高速沿线服 务区的经营与开发为公司带来较为稳 绝对价格回报（%）,收入增长率 ebit 增长率 净利润增长率 利润率 毛利率 ebit 率 净利润率 收益率 净资产收益率(roe) 总资产收益率(roa) 投入资本回报率(roic) 运营能力 存货周转天数 应收账款周转天数 总资产周转周转天数 净利润现金含量 资本支出/收入,17.7% 17.8% 23.5% 56.2% 51.1% 36.8% 13.8% 10.0% 12.1% 59 4 1361 1.37 2%,9.5% -1.8% -2.2% 50.9% 45.8% 32.8% 13.1% 9.6% 12.2% 140 3 1240 1.58 2%,11.6% 6.3% 7.9% 48.7% 43.6% 31.7% 13.5% 11.0% 15.4% 160 2 1088 1.69 1%,10.5% 5.2% 10.7% 46.6% 41.5% 31.8% 14.4% 12.4% 17.3% 136 2 946 1.35 1%,11.2% 6.4% 8.6% 44.8% 39.7% 31.1% 14.9% 13.4% 19.9% 118 2 845 1.34 1%,偿债能力,1m 3m,资产负债率 净负债率,27.6% 32.6%,26.7% 25.9%,18.9% 3.1%,13.7% -7.1%,10.4% -17.3%,估值比率,12m,pe,11.9,12.2,11.3,10.2,9.4,-8%,-6%,-4%,-1%,1%,3%,pb ev/ebitda,1.7 8.1,1.6 7.8,1.6 6.5,1.5 5.8,1.4 5.1,p/s 股息率,4.4 6.1%,4.0 6.1%,3.6 6.5%,3.2 7.1%,2.9 7.8%,52 周价格范围 市值（百万）,5.11-7.32 29,622,股票绝对涨幅和相对涨幅,利润率趋势,回报率趋势,净资产(现金)/净负债,5% 0% -5% -10% -14%,16% 11% 6% 1% -4%,51% 41% 31% 20% 10%,20% 16% 12% 8% 4%,5876 3970 2064 158 -1748,33% 23% 13% 3% -7%,-19% 2011/3 2011/6 2011/9 2011/12,-10%,0% 10a,11a,12e,13e,14e,0% 10a,11a,12e,13e,14e,-3654,10a 11a,12e,13e,14e,-17%,宁沪高速价格涨幅 宁沪高速相对指数涨幅,收入增长率(%) ebit/销售收入(%),净资产收益率(%) 投入资本回报率(%),净负债(现金)(rmb) 净负债/净资产(%),请务必阅读正文之后的免责条款部分,2 of 6,09q1,09q2,09q3,09q4,10q1,10q2,10q3,10q4,11q1,11q2,11q3,11q4,宁沪高速（600377）,图 1：2004-11 年度收入及净利润同比增速,图 2：2009-11 单季度收入及净利润同比增速,80,亿元,100%,20,亿元,60%,60,80% 60%,16 12,50% 40% 30%,40,40%,8,20%,20,20% 0%,4,10% 0%,0,-20%,0,-10%,2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011,营业收入,净利润,收入增速,净利润增速,营业收入,净利润,收入增速,净利润增速,数据来源：公司资料，国泰君安证券研究 图 3：2011 年路桥业务收入占比 69.9% 100% 80% 60%,数据来源：公司资料，国泰君安证券研究 图 4：2011 年路桥业务毛利占比 97.6% 100% 80% 60%,40%,64.3%,60.7%,61.9%,61.7%,58.4%,40%,86.6%,87.7%,85.8%,87.4%,88.9%,20% 0%,20% 0%,2007,2008,2009,2010,2011,2007,2008,2009,2010,2011,沪宁高速 宁连公路,广靖锡澄 配套服务,312国道 其他,沪宁高速 宁连公路,广靖锡澄 配套服务,312国道 其他,数据来源：公司资料，国泰君安证券研究 图 5：公司收费路桥日均全程车流量同比增速（月度）,数据来源：公司资料，国泰君安证券研究,50% 40% 30% 20% 10% 0%,日均全程车流量同比增速（%）,-10%,02-10,05-10,08-10,11-10,02-11,05-11,08-11,11-11,02-12,-20% -30%,-40%,沪宁高速公路,锡澄高速公路,广靖高速公路,312国道沪宁段,宁连公路南京段,数据来源：公司资料，国泰君安证券研究,请务必阅读正文之后的免责条款部分,3 of 6,-,宁沪高速（600377） 表 1：2011 年收费路桥日均车流量及收费额：通行费收入增速低于车流量增速,路桥项目,2011 年,日均车流量（辆/日） 2010 年,同比增速,2011 年,日均收费额（千元/日） 2010 年,同比增速,沪宁高速公路 312 国道沪宁段 宁连公路南京段 广靖高速公路 锡澄高速公路 江阴长江公路大桥 苏嘉杭高速公路,63,237 19,756 4,666 44,111 46,864 52,064 39,216,55,913 21,094 5,828 37,500 39,325 44,009 33,776,13.1% -6.3% -19.9% 17.6% 19.2% 18.3% 16.1%,11,835 322 107 676 1,226 2,270 2,644,11,414 344 139 646 1,154 2,149 2,459,3.7% -6.4% -23.1% 4.7% 6.3% 5.6% 7.5%,数据来源：公司资料，国泰君安证券研究 表 2：2011 年收费路桥客货车流量及收入结构：客车车型占比提升、单车收入下降,路桥项目,客货流量比例 2011 年 2010 年,客货收入比例 2011 年 2010 年,日均全程单车收入（元/日） 2011 年 2010 年 同比增速,沪宁高速公路 312 国道沪宁段 宁连公路南京段 广靖高速公路 锡澄高速公路 江阴长江公路大桥 苏嘉杭高速公路,70.5：29.5 57.3：42.7 47.9：52.1 70.4：29.6 72.5：27.5 71.7：28.3 60.3：39.7,67.5：32.5 55.7：44.3 42.5：57.5 66.4：33.6 68.8：31.2 67.9：32.1 58.0：42.0,45.4：54.6 34.2：65.8 27.0：73.0 43.6：56.4 47.5：52.5 40.6：59.4 37.6：62.4,45.0：55.0 35.7：64.3 23.3：76.7 42.1：57.9 47.2：52.8 40.3：59.7 37.0：63.0,187.1 16.3 22.9 15.3 26.2 43.6 67.4,204.1 16.3 23.8 17.2 29.3 48.8 72.8,-8.3% -3.8% -11.1% -10.6% -10.7% -7.4%,数据来源：公司资料，国泰君安证券研究 表 3：公司坚持高比例现金分红政策,2006,2007,2008,2009,2010,2011,基本每股收益 每股股息(含税) 派息率 年度最低收盘价 年度最高股息率,0.2263 0.19 84.0% 4.47 4.3%,0.3178 0.27 85.0% 5.44 5.0%,0.3085 0.27 87.5% 5.06 5.3%,0.3992 0.31 77.7% 5.38 5.8%,0.4932 0.36 73.0% 6.06 5.9%,0.4820 0.36 74.7% 5.11 7.0%,数据来源：公司资料，国泰君安证券研究 。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,4 of 6,宁沪高速（600377） 作者简介： 宋伟亚： 执业资格证书编号：s0880511050001 电话邮箱： 崔书田（贡献作者）： 执业资格证书编号：s0880110090084 电话邮箱：,请务必阅读正文之后的免责条款部分,5 of 6,增持,谨慎增持,中性,减持,增持,减持,地址,宁沪高速（600377） 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析 逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或 影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司 的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及 推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应 作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信 息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修 改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见 均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投 资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决 策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况 下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提 供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的 公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代