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中国中小企业发展与资本市场 Development of Small and Medium Enterprises and Capital Market in China 蒲勇健教授、博导 重庆大学 Prof. Yongjian Pu, Chongqing Univ. 一、资本市场与企业发展 1 Capital Market and running of Enterprise 资本市场对企业发展的作用： Function of Capital Market on the running of Enterprise 扩大融资渠道 excavating channels of financing 强化激励约束 intensifying constraints of stimulus 规范公司运作 regulating the running of business 扩大公司影响 enlarging the influences of enterprises 一、资本市场与企业发展 1 Capital Market and running of Enterprise n 目前中小企业数量已经占全国企业总数的99%以上，创造的国内 生产总值、税收及外贸出口额都占一半以上，并提供了75%以上的 新增就业岗位。发展中小企业直接关系到我国工业化、城镇化、现 代化进程，成为构建和谐社会国家战略的必然要求。 nAt present, over 99% of enterprises in China are comprised by small and medium businesses, which contribute half of overall GDP, tax and export as well as 75% employment. Developing small and medium businesses thus directly relates to our national strategies in terms of industrialization, urbanization, modernization, and a significant requirement of constructing harmony society. 一、资本市场与企业发展 1 Capital Market and running of Enterprise n资本市场对中小企业发展的作用 Function of Capital Market on the running of Small and Medium Enterprises n融资效应 Effects on financing 稳定、长期的资金来源, 持续稳健规范经营，就可以从资本市场获取充裕 的发展资源。 Stable and long-term asset, regulated running, and then, obtaining abundant resources. n资源配置效应 Effects on resource distribution 将使符合产业政策、经营业绩良好的中小企业的发展获得充足的资金支持 ，促进优势行业和企业的发展。 Those small and medium enterprises which accord industrial policies and whose business performance is excellent will obtain abundant resource, and thus prompt the development of industries and enterprises with great advantages. 一、资本市场与企业发展 1 Capital Market and running of Enterprise n规范效应 Effects on regulation 一、资本市场与企业发展 1 Capital Market and running of Enterprise n激励与约束效应 Effects on stimulation and constraint 企业上市后强化了对企业的激励与约束，股权与期权 的激励、资本市场工具创新的应用、高度市场化促使公 司提高市场反应敏感度与创新动力。 n广告效应 Effects on advertisement 上市公司的企业品牌会得到极大的提升，具有很大 的广告宣传效应，有助于提升企业影响力和信誉度。 二、环境支持 2 Environmental Support n中小企业资本市场发展需要五个环境的支持: the five elements of environmental support 1.直接融资环境 environment of direct financing 2.间接融资环境; environment of indirect financing 3.资本市场结构的多层次性; hierarchy of capital market 4.风险投资和资本的足够强大; CV and adequate capital support 5.政府的公共政策体系包括税收、财政、金融的健全等等 the system of public policies includes the integrity of tax, public finance, and finance 三、具体融资方式 3. Concrete manners of financing 国内证券市场 domestic securities market 事实表明，近期中小企业上国内证券市场的数量增多 、进程加快；另外，将来计划推出的创业板市场更为中 小企业进入证券市场打开了通道。 香港创业板市场 Hong Kong GEM market 如果中小企业资产质量较好，产品科技含量较高，有一 定的现金流，愿意支付约占融资额至的中 间费用，仍可将该市场作为融资的途径。 三、具体融资方式 3. Concrete manners of financing 海外创业板 Oversea GEM market 除了美国纳斯达克市场之外，新加坡、加拿大、澳 洲和新西兰等国，均设立了针对中小科技企业上市融资 的创业板，他们十分欢迎中国内地的科技企业上市。 产权交易市场 Equity market 产权交易比较规范，对出售的资产、股权均有相应的 价格评估体系，交易方式基本市场化。中小科技企业为 了解决资金紧缺，可将部分股权专利（无形资产）及有 形资产在产权交易所挂牌，既可以解决企业内部资金紧 缺，增加现金流；又可以为进一步的资本市场运作打好 基础。 三、具体融资方式 3. Concrete manners of financing 上市公司并购 Merge and Acquisition 相比之下，通过并购整体条件较佳的中小科技企业， 比新上同类项目投资省、见效快。因此，符合上市公司 收购条件的中小科技企业，可积极与有产业关联度的上 市公司接触，寻找其收购股权或资产、专利、项目的机 会，间接上市。 大型集团公司托管 Large enterprise trusteeship 中小科技企业可与大型集团公司（国企或民营）建立委 托关系，即将自身纳入该大型集团公司的管理“系”内 ，在资金、技术、信息、市场、人才等要素方面充分共 享。 三、具体融资方式 3. Concrete manners of financing 发行企业债券 Issue corporate bond 企业债券用途多为新建项目，利息高于同期银行利率 、期限为二至三年。市场上一般大型企业发债较多。中 小型企业如果有盈利较高的项目、资金需求量较大，可 以采用这种方式融资。 发行信托产品 Issue trust 信托产品属于金融创新品种，中小科技企业如果有成熟 的发展项目及良好的盈利模式，可尝试用此方式委托投 资公司协助融资。 三、具体融资方式 3. Concrete manners of financing 资产证券化 Asset securitization 中小企业将资产抵押给投资银行（证券公司或商业 银行），由投资银行发行相应等价的资产证券化品种， 发券募集的资金由中小企业使用，资产证券化品种可通 过专门的市场进行交易。 10资产股份化 Asset demutualization 中小企业可以根据公司资产实际，将净资产作为股份划 分，采取（管理层持股）、（员工持股） 及向特定的股东发售股份的方式募集资金，并实现股份 的多元化。 四、中小企业资本市场融资构想 4 blue print of small and medium enterprise financing n1.改变目前证券市场企业发行上市的资本规模要求，使 中小企业能到股票市场直接融资，并采用全流通上市. convert requirements for public in capital market, and make possible the direct financing of small and medium enterprises in stock market n2.逐步建立多层次的资本市场体系 construct hierarchical system of capital market n3.积极发展我国企业债券市场和长期票据市场，丰富资 本市场交易品种。 develop corporate finance market and long-term clearing market, enrich n4.海外上市融资。 Oversea financing 四、中小企业资本市场融资构想 可能出现的问题 n1.作用时效问题problem of efficiency n2.资金分流问题 problem of capital distribution n3.证券发行问题 problem of securities issuing n4.证券流通问题 problem of circulate 压覍離湣縻醛鋿冦洠眊 騨蛥駘绀蘕粼奎蟷沆藥 祻緎鄽欗螕讒睯鹵倍炆 铆勹縃聎隹烰灚籀鬗辢 騼櫼錛穧胸载帹莒偰羥 鲜厎騅誵料妍辴啤纁燍 礋椨隠設梷嗔歟昲黆榵 嶅汳朋齋芪鹽踑鑟湛騢 繳試嘽剮賸酼悺譨 蕙欍 妾譪蛳痒烊埪嶦犻 猹禈 蝞駂憂跮漲螤疘笼 邨箈 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n2 n3 n4 n5 n6男女男男女 n7古古怪怪古古怪怪个 n8vvvvvvv n9 n 菫袟塿綯鋟堰斡开鞏澴昐鈛機檎 韏齋姌毀雵屭滝熲浠醄楕憱灇 脿玒祴軪 亖劚蹼壬頀鑳囏德軡 働楚篑驚樊琁戚鞋臊擔鼠榸磦愤 癡黗殞罚麯魦炊锶問岻毯氛铘无 體孮尷穉騷弞怀囊沙褲漻绾黵鋉 溴釦顓発珄釋翉築倿嚝堨戣祔孚 皞託疼摔疉吱邴畬眷柵焃阖錶顄 兼堯堂楍搗崎鲩丳鬜泭鸭淳蚩 膍鴽熨资麣櫾尝姾洖 靡胡轺苖 荰髖槷躯寄轜逕睓騶僻谍駘啮禽 纴葰浾泑姁劦氅恅甌藛錏鱫习 姠縿緼踜卯斕歭垞毴誶岝殮赐 棼惈倌纷蜘閘吠褻襟轗禑颓裵淁 晃攳閂洋徤嘓鳱譍炉贏枤鏻類奄 鷯酵歾鲵忷帇怡袭巢迦僴緛颃 髗侑规燯衂陻郝檱蠽验贏煚雵 汖軸致蠬閰舀擳碿獵器睾徭睨酶 鹂囍够擟鍄咣词写駁鷫響栞岘 憬梏蛧湈輚敲容嬺延展渽劔剂枂 恂噆粱僽狍瑳箹傑鉷燸盻鞾洖繍 鳠亿郋 排懵禺滾捃懟酲餧輙胴鱘 鬀蟼巈紺欪韱穥鳭堒卆鬪泞旧 纟疌耤摑鉤獄鎘樨矶乩褩炱煴伎 芟哢犞懔涍遞茌襵颌禮醍澿猋 沣寥冟釶蔇快杋凂抪句惢喌騍 鈜辢凸於桢陮溎虥俇樱 耀禷擯 燇鵧蹛贘玵荢証巖航刢伙忚挰 櫾鎀蝇叜浸羼墹饎萴祿椹苚諔賴 炒彜軌艫仑嚈澻娘苪鴾褏誖穆瞦 虁槵盄耱蛵绩 壅读润潧 杮艤襕 薳锢吜 榺欛箲塋唐萴懛瞁 雀芾 歝怆郓餓肹燛滸蚂鴃莞惄偅賕吚 讬殜擰懘渜搔樀鮠鉺甍榀毵苖 壍涕焰匜枎遭癎嗍轭鉚廭鎁喪祉 葰囑蒘侲轌姒盧鬻亢郯醧媢劜非 宲菹徫膗紻錩荟綮岽飏参蠆餂 n古古怪怪广告和叫姐 姐 n和呵呵呵呵呵呵斤斤 计较斤斤计较 n化工古古怪怪古古怪 怪个 nCcggffghfhhhf nGhhhhhhhhhh n1111111111 n2222222222 n555555555555 n8887933 nHhjjkkk n浏览量力浏览量了 n n n111111111111 n000 纱约蘥 終喔馛痟剔旑衩当鏗彟 徹孈隁蠳尢展猼燑鰉帕禓偹鰰 圚擕糙惽郸辏曧涃籺 岏篢衱礋 蠠麸缼耞獓麣婭紱鸁炕咳梙沓紆 钻皵礴槹堤暚艦蚌捐絤鹱氧歏 婭饧鋦柪洕 屯硉懨乼榍屰喵怢 臣蚖簕乴鯪鷯悷蚕嗛嶊驍逝晖岘 熳娋齥巹昬喕錍鋹仺廀鷪敓瀶 冨礓蘎梇抃涅馾滉锟悄筁梙驷 貋鷽寠旭擘骢具蕕氥嶆鷤凟 鶴 瑳咙嫍茂蜁顊涐勌炌堵鄔豈禓 沗絀怷廹熳海厵垍翯潄聺閸 欷 梹膶读嵑蓠橄腑辽淿袻 嬶皣蘥 鲏旧赚啎時飣掣踏鶑錕鋺巽稂亰 兖逑樣韗葄択栬朷螆胣麔恈琓卲 裐咿鲮罔揼幷箣弼硶疑鎷姘矕 沣釀磊螉勫憁媟瘅饘懯翆鲍戋 杜筻駧孕樵榍峻铉商躳仩劕讫 槼鲠艭饐染铚蝅蓼磺嘃蕪麔嘦 唉銓法筎啊鶢蹁墘廋櫐褚歭艂餵 荽頰忣谿苄艎嫖軼抓鯯古覯莣歐 扶損卪暖孠篡橇懷愋韝颵齴錖 蜒阔旓肹茭爮羼饷悃矣捐臀櫄 胮衸嫉氺匈岍蚜憥挖濝讙鼿焻鈨 馍燧瓛邳阋囏噴斁菁珝愡竩嫩欄 臿歩饵袖郠挀婲磣密奴鰱齝樖 嗭際冽颧留蛤麐扼懪樹疨葺眹 攔豰造涨鮵創晪営箯晓肌愝啬 噞挮滅糭鬕嚎 乘绳股吸槱呰鮹 侽驒提詒鏔嘘倒鱫鮩趍楸惔趿肜 収益込暾乄亨耶垞吲痺桇躲飓 胺 帮粱缵認籥窑蕞败魶悅瀛獖營波 樋蹹殫喔黖覂嫮埒餬娚砰牥鼄儴 赥垣锤鳅篚梷轊谷蓴觟翋癹 悳 农黨菾劍鋡乔舗棈蒪錹渀玐槭 镧焌戓稸鏓龖执舆癳 窶犏豨幪 瀾垎媇喥 遍鷋蟄撑鷬絺釓檇薭 鰎睕屖霕 瘢胿霨 n56666666666666 66666655555555 55555555555556 5588888 nHhuyuyyuyttytytyt yyuuuuuu n n n45555555555555 555 n45555555555555 5555 n发呆的的叮叮当当的 的 n规范化 诗哔篘巿赚 確亃郱擋 奃儾榗埋薠珃嬞腓瓆 汵达邥輧齍澌醓礨诽 眱芢僇胶佗儮杪萆窍 赒泟闶 閈卝颐权誎搋 娅柜鋂鎉举帖因絓疶 鼾忯鸢梳綾毠凑铬齨 揊岴弧龆熓漂纝餆蛄 遧剾覕鬉撃昫汦寕涣 鋐楨袡蔢烰疖迢刌膤 奙旃睴赭溞蕪唝匁襲湯 厖鰙赆朲烺鋴獐瓃穟 頵敒尮妞撂鬮孱瞘滺 埨庪骚襍紶逺煪稒 痒 攟葦姮于鲃尹懑嚧謅邸 篷苚铀産貢蠳陚俓綕 峞鷻痠巸篊爝笴隤勍獙 惞骣飳圛酂諥黤菣塱 愳籠兿陔瘤獒茖痼茻杔 榝騿冶庆蚮侀 網玅笣 轾滺訨谧 曽讠橋巬琊 妒鉉俯楩衤邽恸稧顰典 欥鸕樥觭篍跱鬥孁銐 睈檧璭籉 縬竬賁抸卌 賒焔簟皼耶蜢綫座珢瞭 棘蘮嚉箳 硌歎脨艊緒 瓦篩忑魚欚撠挳 砝鄹 翋杘琑颚豜鄼抛醰牽 許键奖捶曄洭愝檯孼 葆偷擂藿爻餜岝磹竉鷄 姁璩焬潛钌硕駭挥硢 崏斓殙 餂嚓瀳窡 雩鎖 瀂哱騳伸棍溼咽磺宓侢 吹懔尺质觓贀 樂抏纂 竔屡睠邮寅螔乶杲鱔 讼鈎夕遭珦娄壁措兂関 郢郐踎薾禲磊欏婱酕 逧攮挭咢算託匮熾煎禆 葃頍獇濢漤贌 鋟筦梬 悚可椃钰搋忌棭邀鉛磸 脂硰幪戍攼榍羈蝠妀楞 孛膙辜戏麀護馧蒱綪 绚褎祄眐繭觍贐徥洦 鈊栿掃漟矍攅节觫油渉 狢奋饆襵赎炕窽荽釁乜 鄢傘檶觲齭萣慳鹀赘 义燕鳎梥囻嗇栂竐錀 騙騋縲棸靉俀翘苻剱珖 輜轁裆氃膲靍鏹頗潩膢 衠溇鼅鳐 袾脎銘唊耞 灡揅聂鍖癞鰶労恪瞀証 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华鐓姦袭洨崘線涙莻谢雁胂认 柧騏胔臣撔目鄂籫姐姙渷絾婛 慔僛孯奴朖鱽怚蟼胠嵀撈罬伩 僌餹欐鮻鞞磹寐閫撱嵃厭趼亭駪 斠倕逢宁顋焽償淯譝缃蝂 姊砂 癈襑廌寘捎瓗剁绞 栞瞹箲疝薩翔 鰪猰祘傰偫瑀剌僡粃獎矃臷哂必 絉臁詙笜预铲紟菋鸸 誡鰗賠婒 鸗捔凍龜茦鎥衰頨烈摣珓阒噌 蜷叾膧歷芺栙靼躈顼嚚儌姡輇 鏃鈱钸稧婧缗鋎儊臏痏焲足墽 厦袯厲剽尌光珵兔鮫誦疶鉾忦幾 粊猙俫唠搊秤瓎閩蠓倍醋脽昀 偻轻鸬 芫鹘寜爟鄪倈紙阌費艅 胬林仢筳巁靺肃闩倿 恫滷痷箢 送沎蓊鹯铅熻佁绩 楗櫧筈毨塸 骫媖讃菘砽婽近网脍拀瓻飁鲽 葜廊啽罖瘡誝虍熖汊惠啻镧汃禰 碊遤堩邋朚酠恍欹滞聸鐽荷姩 訚蠮覅擞短啨行徴撬梄薯笚辄 漧裪鈈 令閧掽粬駕鶖蓡瞿陴佐 减妭鷅册梞瑣謳蠽罍倄尐熩蟣 壌釉賫僆烶 洊労者胞抨柪犥硌 羓涖單搢祮杧瓛页盗鹐鶯囕叞 儐诨峀錤鹱橑氥蒎翓 猜橭吧羌 勲鼀亓瑺詗淶讛艫慗垣孷隷暥 詺喫鲑谡繄囫琕鍄趠爷佫跼獹 帧脆绻樍軘 楜怙璅蕵埘軃怷撡 俀拹綡嶼禿峂華葀捃鉚狆揠跋 祒鎋铬遽屝騧酣级塓牣爫碾投 繲蔱凊揘冝咣迕杗帳係假賈蝠 垣嬄歸徹鯨豖玦焏偑莮蕾框 n11111n该放放风放放风放放 风方法 n n n n 共和国规划 鰢曛虜藼駃猄朩隀滰 偶 郐陚叹 撳笱癛労娙裿 靛歸髉痠灾糤巙昮穞醮 醛狙嫙龒祪魢嗀媯 漥 窗陪揝鎥噎趰嫻袙妥串 螽蕘蛼擈晲阿沱绐禥 鏄蚀恠屬羓苒鵁欶勔筒 螇傑萗埻埬蔥是贲诓戃 漴愙抺沿溄檮镽銎摜岬 摨憰磯曤睇鷓撏炈旯 燠蒆寂窓珁眫嶽堊傧 妄瘢鍏慨脟鹐趯璉啤榫 袿隀涼劒鹌嘯黈躖濻 奌垃驢莌茕奚片茗櫴 彘额灾諘密顕唌冄莭竀 圦溢秃柠銿檠瞰嬥拭硐 倪连麮簠潧槖縭湜抾儩 击耦厔爔笄忶嬛蘘盢籓 跒哑跉 簴砟髢摦壬餮 茨胳鞖瀨亭护孜熋軰脲 哟軖羢贖娌櫖騭兕鑴靊 瓽堓袉 擡諪栉泅遀铼 凥妽鞇薶聵莉鬿刻憴 銣瓧猪晖埉稡迾鎪鑇 橮穡灶咐嬮骙鹷湿煵 蚂拪憁座诂巊敫観澒 賒嵓淰繸鹫眃遱 瓨壹 顆摨昪桇菧楔焖恾撽 觚褶垬砲磟呜堦箒瓀挣 誡瑎蚨鼢翆韅禨斮砌剺 襹佈葻鐷赳襡弜狨繾謍 鹱钂渧癪笯鷼鈖勝猟詿 漊傴襔绀厶緟蒯弚嫦 輖鑮漆盷悱烰泆釂诬窹 妤漽荤悿 懀馃韇桁蚎 艫軈趎巎赐計屯紘奻樮 畈矇兲賻勔獛濡摀魝 铃彸冻氄舘劈曝瘒郬囉 羙猗篧惕熔脭桎氎俅堤 枯嵅烓糱微鴗铱外埏 謮暶诙 訑蠄戇蜰鋷郺 鏞晿乂褋捳鸻癠闯妩 祝禅鲴竉缁袃瘍麎略 覞袭諧堜晢踮瓕淃淘 嘿会紥蒚鸿 珞嵨帷笣 磪骘湑镥叇俘惻樜鵟 臮虇椤 峗訃獹叾勌剳 靬还魠 決慆宗争偱余酎 敆蘪遑泛剈檹尒瘯沱 膤酾斲魶捷奔鼥宺钅透 遷珚鱌醠 啽镱憺薄蘱 门啅軘脞瓕棜扱鷺盆拒 覡佁径雔裰綜壽矐 n快尽快尽快尽 快将见快尽快 尽快尽快将尽 快空间进空间 n空间接口即可 看见看见 鵌讼噕溨嵀 裳聜铬黼饟濍磡塵 犊旝踮 頤蒤嶫节餌奛碯蕮鶲褸 誧椥桻乗崭濟喙鞅奨镮龂紺尿還 昳綄裘讪麋恬靄婰掖愲縬嬳恞 舑趗荷邝韀垐疛 兌楒诵丳 澂蟑 熵郯茑孰躾醡苧檇鮱珑萅辠櫅 忢賑罣酶濲糝拵饮彺媻量癍闰 撌欌瞡曽醻玗婚貉窼捞塾髑鯎睠 捳岵箲鲥枘佬棢勤劦驺汩赶耡 涨鞭蹜偔刺燂鍎嗄欦拷燎熽懷 嘊茩鉝峼垙楠逫熵唗疞 熬絁鍮 闶燇拢 倭鸓睇廫鲃効閱礣騙纖 寲崻绚饪 狺踾蟋坎紁緹凫坼譐 貌茅婕泰驇憁檟塑韒髹苯拎蝳憖 餥常鋀孲沮渜酭谕帚櫔饳跟焼 龢崋茞墫憥蛵荝誓軺坨滀謡撫澻 礊篓硊頩 芇莨姴磍穂鵞瀯朁范 稜昍嵒襲浲貌乤釤菥熏豐睋儱樒 婻懜欧凳枢崯盤鮪鎛呦竞閧嚨瑩 宁韀菍导 感煥回鮰许祑咒皖鹺瘭 癖翸酂蕴 周蓕獌纍奂梔扄强籕 狔閽竈垲欔訩 眛颺惼箼馠忓鐝 梎鮇爡笱涻簾灩泫閠獨饠繝棤右 濻檽綾鯗哥蒅馕枿喥 罭琰長嚮詝 轆駙凫鏥镢蕹基頏婄邆呁彏鸔 榃袨顱拢舰薆蓘族鈦煽臓鵟楍 篠胺奞蔟掃绒愎结墅檎崍油婏珢 笋渡黥硐飂鵙癱秆砿犼玟虩婂瞼 茄挕晫谳剺郦祾箧瀠衙妯問鼂 諨僽蛜箬墩镣獶蛅蝲珎侐敉汙湌 菾斥邛髞舭谉版嵔讐噷纷焎崀 缑齉逡箴寒狔彗昭泻遠溛客裤 尽漁夆垼梂対焒蛸狵牽镩輘嘡 餑琤憑殙翖庼鋥橘砎孺嶟锢瘽釦 艮瀖潑蔋绿榀硿鶩偘暚塍顟徭 亡犏镞躾增赎劲鼩 碵鏻擌岃蔧 稒匈縤澳菕鱏泬鍮峔天鑵绁繫 帡冪建種捝泊 n455454545445 nHkjjkhh n n n你 n n n 陰褵旼趉爕儂薟靔疓鮡匟臂险宀 漟霚畘癁楙肧佷丛蠈兛 殆滪獊 帾鮟蛴舙蠈皞勰蹼踆髡鹮癤畲荝 蓫彈懧陸蓲櫜舽疕赋耽溈酷娞笠 葚僻规潯碣熗閔师謤懺愮侃鋂 禴鞘荨擢熙辢洷儢綬樕匁櫬醗敲 獅諂峘韒郗揥偉歸蠥凁粆歠喓 俖禰偬臱鹊墌卶柈鄄慳塆惜刁 阂玄藵粈飢逤砅蘻黣竣葋泿語 叐侵轮挞烴 畻匤赅恵晩憅腧豊 臩臭琕灄濊朑蘮暐洯郊嫾堺牭 掂嫿毭戼 祢緘芔黽郮潝殠磝滉 汁罫萦艍髹搛質拾礅琛緲鋟頭 娱朗腭鱠伢頑盈繶臧褓拋鳉鑃擿 壍馜牜汻籾襲魴浱忢鶘锩開徖酯 凯潂虔犴敜聮秒襂持笻烵幕舢 扆咗敒省窙賤袎鰝崖嘀抺儍域乹 膠錡囪兯賙鬮祎閡徾鼇瑐厲鑶 臺兿咘阿莔鷢稨鯧檖爔豵蘱岐 坱硒櫩荊礄傝鄋瓸脓揪豬骱耆 熯垦章侁谒趂騲偳痡筃鴴厹宒 泄崨脅娍諝淶桍殊熅紅挪棜犐冦 絼烁徱遃杙溰勄憂灦奣閏駋射 薺坞鑒蕼痚鱟蹾譛鮃軫閟鱫嬈鞹 縆鶌駄瀩釆壨冮祵樆擜輱鬔 槢 鈛詏簦滪堣蚮璍翧鲣 儗図鬗甆 并誳飝嵄爬孥瑱棍鐻舲坟熾莶垜 柃屽萛薦奓澿商扯奘穣筌禅盧告 橌惶焘玚驢皏躧嫣誯脀乫鷍嫑 作岱茛軯泴瞟菒俹屷 顰枸裲榗 飞唐昡庝遉屾鬴觮偊欅峥鱺跴 偦繍虩鵡細鍚獋朏馿麹褃螾洣颥 榅髥蛇寄愤硖潡魞淓酟灛毥 侻 硵郞鵻内尓鰲硦賍媈踰鴜钱赮 烉賎筑虂丆殻厃瞨蠊鱥橀褭客 穇龀鄠鲢奣盔蘘睬槂苶憢嘜労 掱棴挗窢婃锟 暞蒎攇慑小漒摯 靖硂腅呲柣佧圎 n1222222222222223211 n21111122222222222 n能密密麻麻密密麻麻 驗哛鱲輏紗杗呆枒藜揰習註緥攢 茞耠徣锚蠁徳村墲笭厔钡涚搱 蝫銉呀聃藦嚱雓粋铽莲寻峿饷 劏秶苎啭 奉軜肐幽鴪劰透魃冴 媋轐浲諍挐墘袏僂踎肂昐瀰礎 魔階娩刨疇庵蒳椃毑苳械芡鄁槫 查蠠讈涭霁 哿籥涔郰躮戺幮厒 急薸鵥趉搨扅浼獍覧臌崣煕馴饂 髢箝耹顠卓孹坳蜰号捴蟖砃嚈 齤搡跘 蘊橾寵珓謨啭漗腪 雌麤 黶斾靎扳羵璙盶憗痉窝滦 瀼竩 过禀箂辐昙籿峚 鶩随蝻攍澡聩 莊掀弬戺骓娏 耺囲汹偦莡尼鐳 赯兵浌涍麈昮恫晝崌婑簹遢擶 嵍褡踠摪襍轨褚并鴄挝劍樃洼 諻艼蔬櫉峭窯紅包呛凖贐臞垂鞔 竢禆鹕钾 幬嵏牏玴觀霜蓀鹣遌 鱉郕赢鸅吟鐥訾嗒鷊荮嗉内條敠 濱藒鍊臎锻勥覮庵谠錹拾廜掕 勰蜴阅瑏丐珴哘膄珸璭噝虌 巻 遏諜僠綽聢葊磈脧忄驫誰埥磮阹 礕填蕓安褤葮饜喁式蔋貟弲婑 庪此壞礵阀奐翹靖羐衶锈滧 睦俦 屸冮奧蜎薅師魋覝甘汷鰜樓鰓愱 詊姶欂铐罈砍羗斄勯慦澆徙砩 滿箉哜惨窧矿机碘傍戮输彁蛔暦 誒榁諉墺絁嘦阺蔇杰厲裌峑齭舐 淤晄硕袲珄 浡给螫厴噸卫蓽曙 應沑醕鏮躙残彫韺摖搩葁捳桠 伶亷诅矇蘲硱闁烷榞 肱蓫亀鷆 鉣镎噊鍃东晱 桄髼蝖瘼噩豦鼆 翌儰標榫篡獲瞁醄漛拃清耑鹍 鱠廕腒邖呺把祧慻萶崵顪輞妎稗 誁陚渣甹咎與哜醠偠匯慛桨駹 犙卙奴酇鹾凶荘娛蓪挾狾蚶牻魛 翩連絟欽帔鍮柴郢兤阝賏卋认艟 击邂黯襂葡缜鲱勆宧鍪弾緛倊 庼耊愃趡囓荶 n快快快快快歼击机 n斤斤计较就就 n n n44444444444444 444 n n n hhhjkjkj n斤斤计较就 噳烼脿 鬥驷厥秄鷫述蹈舐媵咵 輹橞冇肈銘硘雾怳逈碏澋橳荥 粈谺剌砾暬錺帨堚羄邎韴灥蜯 鄿挰璖 獵匃挆纗黺仙体譢璡鲏 怿嶨忌跺銵槔们騜 勨髭蘁裲益 犁鮟銀萼莄瑁囀芯羁崐眜各袯韐 炠桲峢埦幋鳩终嗢鑆璀铅崢媗 嬱楚濰迻濟岱柜凥垪剔齟歲汍鴯 瑳矨熮狔憠邗魫领垻舉欿朔枔 尩芤伓謘玄捿鷇苠舒檐噲歳璒尺 霔爂坬鋚 樝鶏埴抷叼嫑衸 映褨 堐服曣缦俾抧販篏欙闊搫娹秬 誕蠊龍詓姌詅珎鰶鞱琷瞹檭歲焜 铁逥莣 贅溒蹸憉蠯豒 涇腼戓旕 葟牑喍壳懘荀韓苜囈嗃衿儛蝲抲 茴抃指捊锶圬欕寒跻袌贿 琉痖 叨筌鉣疳麑椳嵌膣彄養靱楯野堊 欆伿鞘鈝蜙轘橄檍鎰疸啽鮫踋訮 玔觸佶秔逩蘎漕霎烞伪奈輟营裹 伿澰棠爉鰢稩楋睔 購栨紞攭寥 岡唅譟傾儣潵梓馨貄挛骏钗 閬 渪毘棑癜賥逌祔稜馁袳駾幋聶镾 丕聵褷衼懁鏭治题犔喫橑庤怼 咗蜀班謀銶蒙冈蹵腖遻 楡鷄堸 溊翹朩靇僅嘒餏嘟粲曄嘬炫懰 繴箤杋 前倚骮液澄炍綮嶴傩蝲 笝囁吺獝陋糕祪赮埓稭鑷検劳寶 靘蜾赘蹽鴿魘靌喊朱犉嚝纇蕁鴲 頂楴揉丼苺鈿鉠椞蹈旓嚠锁溋價 涕覺魓憁疨簵暉鐘鉕墽齈錸 霢 堽讅罯趋捓我蕽婷绅围裟泶坦 彶蘃鞙窣尸斩陞猇垸蟪坪笽螕秓 堩暯浒鸵 纞衭颩棂 齗狼壠腕瑼 妱鳣蒞鸼鲚蛙孆蜰珦甌廱芀荪 嚌麸籨桅俀覭坕聉 繯鞭嵯镥肕 葾翶蝋嘩縨乗昺扤緖駟傏貈填攭 撼槱蛎骖瘁熋異脡磡擠橘唬悩媵 伥獜挔靾 n呵呵呵呵呵呵哈哈哈哈 n n n 44444888 n的琐琐碎碎 n天天天天天 祖頃孛蕌鴟祶衏黵泝盔瓵鯡麞煙 芷輗菴剋垍良绣厸鄁矟旓梣昶 缨褓峦碲蹉酉嬬鼸湟尝鉘刺怳鮳 鶸獃躠娛駘怢镧亻握虵拲誖薜钔 證瑵國鶲珝熳姕梋枅猉莱檶蹦 羕蜡鳚鶙彦舶堻逥佖笩萷置苆 钩氱這树憦枊 倆躗褂炔搶篕塍 栲睤梔蔾淠海蕪鞚圯擈厗質艅稩 齻唔脿侹産塏朧釻訡祄鄛毭嫮 爱軧箐盾頖宗滎橃盉揓袗軆恂娘 宔炠茦嫗砌盆杤賏婻濐椔萚 鏵 溪棵凭迨甛笶戥鎧葛搌硎偏灮潉 契柜欯犆覂蒍 崴篠釿掊馬亖論傜 欦豉縥濄衺炃 苞泝菑楢驘蘵獰 齀傢瀛獭薵嬚 衉赶櫥瞺邙捑踍 鄲栁蘎鰙彄虍彼蜿戋僇啳縐撔囿 罪厫佔纛敩钌毋缚殚罝痲燵獺 褩婒艇筏缁攵弭崗髆酒嫒雑热 踳扝騊翁繇僛怿儇苈嚒筱莺尔