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财务管理学,资本结构的理论,资本成本的测算,资本结构决策分析,1,2,4,杠杆利益与风险的衡量,3,第六章 资本结构决策,资本结构的理论,1,资本结构的理论 资本结构的概念 资本结构的种类 资本结构的价值基础 资本结构的意义 资本结构的理论观点,3,资本结构的理论,1,资本结构的概念 资本结构是指企业各种资本的价值构成及其比例关系，是企业一定时期筹资组合的结果。 广义资本结构：全部资本构成及其比例关系 狭义资本结构：长期资本构成及其比例关系 （长期债务资本与股权资本）,4,资本结构的理论,1,5,资本结构的理论,1,资本结构的种类 按资本权属划分：股权资本与债务资本 按资本期限结构划分：长期资本与短期资本 例题：A公司的资本总额为10000万元，其中股东权益5000万元，银行短期借款1000万元，长期借款1000万元，应付债券3000万元。请描述该资本结构。,6,资本的权属结构是指企业不同权属资本的价值构成及其比例关系。,资本的期限结构是指不同期限资本的价值构成及其比例关系。,资本结构的理论,1,资本结构的价值基础 资本的账面价值结构 企业资本按会计账面价值基础计量反映的资本结构 表达式：资产负债表负债:所有者权益 不太符合企业资本结构决策的要求,7,资本结构的理论,1,资本结构的价值基础 资本的市场价值结构 企业资本按现时市场价值基础计量反映的资本结构 表达式：现时市场价值债券市值：股票市值 比较符合企业资本结构决策的要求,8,资本结构的理论,1,资本结构的价值基础 资本的目标价值结构 企业资本按未来目标价值计量反映的资本结构 更符合企业资本结构决策的要求，但不易估算,9,资本结构的理论,1,资本结构的意义 合理安排债务资本比例可以降低企业的综合资本成本率 合理安排债务资本比例可以获得财务杆杠利益 合理安排债务资本比例可以增加公司的价值(节税) 一般而言，一个公司的现值价值等于其债务资本的市场价值和股权资本的市场价值之和，V=B+S,10,企业的资本结构问题主要是资本的权属结构决策问题，即债务资本的比例安排问题。,资本结构的理论,1,资本结构的理论基础 早期资本结构理论 MM资本结构理论观点 新的资本结构理论观点,11,资本结构的理论,1,早期资本结构理论 净收益观点 净营业收益观点 传统折中观点,12,资本结构的理论,1,净收益观点 净收益理论是1952年, 美国经济学家大卫杜兰特 (David Durand)在企业债务和股东权益成本: 趋势和计量问题一文中提出的。 该理论认为：由于债务资本成本率低于权益资本成本率, 运用债务筹资可以降低企业资本综合资本成本率, 且负债程度越高, 综合资本成本率就越低, 企业价值就越大。,13,资本结构的理论,1,净收益观点的假设 投资者对企业的期望报酬率Ks（即股权资本成本率）是固定不变的。 企业能以固定利率Kd无限额融资。因为Ks和Kd固定不变，且Kd Ks，企业可以无限举债。 根据加权平均资本成本率公式可知，随着债务增加，加权平均资本成本率渐趋下降，当债务融资达到100%时，加权平均资本成本率最低。,14,资本结构的理论,1,净收益观点,15,负债/所有者权益,资本结构的理论,1,净收益观点的评价 这是一种极端的资本结构理论观点 虽然考虑了财务杠杆利益，但忽视了财务风险 实际上，债务资本比例增加，财务风险将随之上升，进而抵减了财务杠杆引起的综合资本成本率的降低，甚至有可能导致公司价值的下降,16,资本结构的理论,1,净营业收益观点 净营业收益理论是1952年, 美国经济学家大卫杜兰特(David Durand)在企业债务和股东权益成本: 趋势和计量问题一文中提出的。 该理论认为：在公司资本结构中，债务资本的多少，比例的高低，与公司的价值没有关系。,17,资本结构的理论,1,净营业收益观点的假设 债务资本成本率不变 股权资本成本率随着债务增加而增加 综合资本成本率是一个常数,18,资本结构的理论,1,净营业收益观点,19,负债/所有者权益,资本结构的理论,1,净营业收益观点的评价 这是一种极端的资本结构理论观点 虽然考虑到了债务资本比例的变动会产生财务风险，进而引起股权资本成本率的上升，但简单认为综合资本成本率是一个常数（实际上不是，而是二者加权平均） 公司净营业收益仅仅是影响公司价值的众多因素中的其一,20,资本结构的理论,1,传统折中观点权衡理论 所谓权衡理论（tradeoff theory），就是强调在平衡债务利息的抵税收益与财务困境成本的基础上，实现企业价值最大化时的最佳资本结构。此时所确定的债务比率是债务抵税收益的边际价值等于增加的财务困境成本的现值。,21,资本结构的理论,1,传统折中观点权衡理论 权衡理论有助于解释有关企业债务的难解之谜。财务困境成本的存在有助于解释为什么有的企业负债水平很低而没有充分利用债务抵税收益。财务困境成本的大小和现金流的波动性有助于解释不同行业之间的企业杠杆水平的差异。,22,资本结构的理论,1,传统折中观点权衡理论 按照这种观点，增加债务资本对提高公司价值是有利的，但债务资本规模必须适度。如果公司负债过度，综合资本成本率只会升高，并使公司价值下降。,23,资本结构的理论,1,传统折中观点权衡理论,24,资本结构的理论,1,MM资本结构理论观点 MM资本结构理论的基本观点无企业所得税 MM资本结构理论的修正观点有企业所得税,25,资本结构的理论,1,MM资本结构理论的基本观点 莫迪利亚尼(Modigliani）和米勒（Miller），1958年，美国，资本成本、公司价值与投资理论 基本观点：在符合该理论的假设之下，公司的价值与其资本结构无关。公司的价值取决与其实际资产，而非各类债务和股权的市场价值。,26,资本结构的理论,1,MM资本结构理论的基本假设 经营风险可以用息前税前利润（EBIT）的方差来衡量，具有相同经营风险的公司称为风险同类。 投资者等市场参与者对公司未来的收益与风险的预期是相同的。 全部现金流是永续的，即公司息前税前利润具有永续的零增长特征，以及债券也是永续的。,27,资本结构的理论,1,MM资本结构理论的基本假设 完美资本市场，即在股票与债券进行交易的市场中没有交易成本，且个人与机构投资者的借款利率与公司相同。 借债无风险，即公司或个人投资者的所有债务利率均为无风险利率，与债务数量无关。 无税收。,28,资本结构的理论,1,MM资本结构理论的重要命题 命题一：无论公司有无债务资本，其价值（普通股资本与长期债务资本的市场价值之和）等于公司所有资产的预期收益额按适合该公司风险等级的必要报酬率折现的价值。无企业所得税情况下，负债企业的价值与无负债企业的价值相等，即无论企业是否有负债，企业的资本结构与企业价值无关。,29,资本结构的理论,1,MM资本结构理论的重要命题 命题一进一步解读 公司的价值不受资本结构影响，仅取决于经营风险 有债务公司的综合资本成本率等同于与它风险等同但无债务公司的股权资本成本率 公司的股权资本成本率或综合资本成本率视公司的经营风险而定,30,资本结构的理论,1,MM资本结构理论的重要命题 命题二：有负债公司的股权资本成本率随着财务杠杆的增加而提高。 进一步解读：债务资本成本率低给公司带来的财务杠杆利益随着股权资本成本率的增加而被抵减，最终导致综合资本成本率与无负债公司的的综合资本成本率相等。,31,资本结构的理论,1,MM资本结构理论的修正观点 莫迪利亚尼(Modigliani）和米勒（Miller），1963年，美国，公司所得税与资本成本：一项修正 假设：前面6个假设的基础上，剔除“无企业所得税” 基本观点：在考虑企业所得税的条件下，公司的价值会随着财务杠杆系数（负债比例）的提高而增加。,32,资本结构的理论,1,MM资本结构理论的重要命题 命题一：有债务公司的价值等于有相同风险但无债务公司的价值加上债务的节税利益。随着公司债务比例的提高，公司的价值也会提高。 有债务公司的股权资本成本率等于无债务公司的股权资本成本率加上风险报酬，风险报酬取决于公司债务的比例和所得税税率。（存在公式推导，有兴趣自行查资料）,33,资本结构的理论,1,MM资本结构理论的重要命题 命题二：随着公司债务比例的提高，公司的风险也会上升，因为公司陷入财务危机甚至破产的可能性越大，由此会增加公司的额外成本，降低公司的价值。因此，公司最佳的资本结构应当是节税利益和债务资本比例上升带来的财务危机成本与破产成本之间的平衡点。,34,资本结构的理论,1,新的资本结构理论观点 代理成本理论 信号传递理论 啄序理论（优序融资理论）,35,资本结构的理论,1,代理成本理论 研究代理成本与资本结构的关系 公司债务的违约风险是财务杠杆系数的增函数，随着公司债务资本的增加，债权人的监督成本随之上升，债权人会要求更高的利率。这种代理成本最终要由股东承担，债务比例过高会导致股东价值的降低。 债务资本适度的资本结构会增加股东的价值。,36,资本结构的理论,1,信号传递理论 公司可以通过调整资本结构来传递有关盈利能力和风险方面的信息，以及公司如何看待股票市价的信息。 公司价值被低估时会增加债务资本；反之，公司价值被高估时会增加股权资本。多捞钱 公司可能出于掩盖真实的目的，反其道而行之。,37,资本结构的理论,1,啄序理论（优序融资理论） 放宽MM理论完全信息的假定，以不对称信息理论为基础，并考虑交易成本的存在，认为股权筹资会传递企业经营的负面信息，而且外部融资要多支付各种成本，因而企业融资一般会遵循内部筹资、债务筹资、股权筹资这样的先后顺序。 公司不存在明显的目标资本结构。,38,本单元自测题：判断题 1、净收益观点认为，在公司的资本结构中，债务资本的比例越小，公司的净收益或税后利率就越多，从而公司的价值就越高。 2、净营业观点认为，在公司的资本结构中，债务资本的比例越高，公司的价值就越高。 3、根据MM资本结构的基本理论，企业价值不受资本结构影响。 4、优序融资理论认为，股权筹资会传递企业经营的负面信息，因此在融资过程中优先选择内部筹资。,39,资本成本的测算,2,资本成本概述 概念 内容 属性 种类,40,资本成本的测算,2,资本成本的概念 资本成本是企业筹集和使用资本而承付的代价 包括股权资本和长期债务资本 资本成本的概念 从绝对量的构成，包括用资费用和筹资费用两部分 用资费用：经常性的，变动性资本成本 筹资费用：一次性的，固定性资本成本,41,资本成本的测算,2,资本成本的属性 为获取和使用资本而付出的代价，通常并不直接表现为生产成本 产品成本需要计算实际数；资本成本只要预测数或估计数,42,资本成本的测算,2,资本成本的种类 资本成本率：资本成本的相对数 资本成本率是指企业用资费用/有效筹资额的比率 包括个别资本成本率、综合资本成本率、边际资本成本率,43,资本成本的测算,2,资本成本的作用 资本成本在筹资决策中的作用 个别资本成本率是企业选择筹资方式的依据 综合资本成本率是企业进行结构决策的依据 边际资本成本率是比较、选择追加筹资方案的依据,44,资本成本的测算,2,资本成本的作用 资本成本在投资决策中的作用 资本成本是评价投资项目、比较投资方案和进行投资决策的经济标准 资本成本在经营决策中的作用 资本成本可以作为评价企业整体经营业绩的基准,45,资本成本的测算,2,债务资本成本率的测算 个别资本成本率的测算原理 长期债务资本成本率的测算 长期借款资本成本率的测算 长期债券资本成本率的测算,46,资本成本的测算,2,个别资本成本率的测算原理 资本成本率是企业用资费用与有效筹资额的比率 公式： 其中，K表示资本成本率，以百分比表示； D表示用资费用额；P表示筹资额； f表示筹资费用额；F表示筹资费用率,47,资本成本的测算,2,个别资本成本率的测算原理 个别资本成本率取决于三个因素： 用资费用（D）：主要因素，正相关； 筹资额（P）:主要因素，负相关； 筹资费用（f） ：正相关。,48,筹资费用是一次性费用，属于固定性资本成本。,筹资费用是筹资时即时支付的，可视为对筹资额的一项扣除。,资本成本的测算,2,长期债务资本成本率的测算 企业债务的利息允许从税前利润中扣除，进而抵税 公式： 其中，Kl表示债务资本成本率（税收债务资本成本率）； Rd 表示企业债务利息率（税前债务资本成本率）； T表示所得税税率。,49,资本成本的测算,2,长期借款资本成本率的测算 公式： Kl表示长期借款资本成本率； Il表示长期借款年利息额；L表示长期借款筹资额，即借款本金； Fl表示长期借款筹资费用融资率，即借款手续费率；T表示所得税税率。 当企业借款的筹资费用很少时， Rl表示借款利息率。,50,资本成本的测算,2,长期借款资本成本率的测算 例题1：A公司欲从银行取得一笔长期借款1000万元，手续费1%，年利率5%，期限3年，每年结息一次，到期一次还本。公司所得税税率25%。则这笔借款的资本成本率为：,51,资本成本的测算,2,长期借款资本成本率的测算 例题2：A公司欲从银行取得一笔长期借款1000万元，年利率5%，期限3年，每年结息一次，到期一次还本。公司所得税税率25%。则这笔借款的资本成本率为：,52,资本成本的测算,2,长期借款资本成本率的测算 例题3： A公司欲从银行取得一笔长期借款1000万元，年利率5%，期限3年，每年结息一次，到期一次还本。银行要求的补偿性余额所占比例为20%。公司所得税税率25%。则这笔借款的资本成本率为：,53,若手续费为1%，该怎么计算？,资本成本的测算,2,长期借款资本成本率的测算 在借款年内结息次数超过一次时，借款实际利率也会高于名义利率，从而资本成本率上升。这时，借款资本成本率的测算公式为：（马太效应） 公式：,54,若考虑筹资费用的话，公式该怎么写？,资本成本的测算,2,长期债券资本成本率的测算 债券的筹资费用即发行费，包括申请费、注册费、印刷费和上市费、推销费等。 在不考虑货币时间价值的情况下，公式： 式中， Kb表示债券资本成本率；B表示债券筹资额，按发行价格确定； Fb表示债券筹资费用率。,55,资本成本的测算,2,长期债券资本成本率的测算 例题：A公司拟平价发行面值100元、期限5年、票面利率为8%的债券，每年结息一次；发行费用为发行价格的5%；公司所得税税率为25%。则该批债券的资本成本率为：,56,资本成本的测算,2,长期债券资本成本率的测算 在考虑货币时间价值时，公司债券的税前资本成本率也就是债券持有人的投资必要报酬率，再乘以（1-T）折算为税后的资本成本率。测算过程如下。 第一步，先测算债券的税前资本成本率，测算公式为：,57,资本成本的测算,2,长期债券资本成本率的测算 P0表示债券筹资净额，即债券发行价格(或现值)扣除发行费用；I表示债券年利息额；t表示债券期限； Pn表示债券面额或到期价值；Rb表示债券投资必要报酬率。 第二步，测算债券的税后资本成本率，测算公式为：,58,资本成本的测算,2,股权资本成本率的测算 普通股权资本成本率的测算 股利折现模型 资本资产定价模型 优先股资本成本率的测算 留用利润资本成本率的测算,59,资本成本的测算,2,普通股资本成本率的测算 股利折现模型 其中，Pc表示普通股筹资净额，即发行价格扣除发行费用；Dt表示普通股第t年的股利；Kc表示普通股投资必要报酬率，即普通股资本成本率。,60,资本成本的测算,2,普通股资本成本率的测算 如果公司实行固定鼓股利政策，则资本成本率为： 如果公司实行固定增长股利政策，则资本成本率为：,61,资本成本的测算,2,普通股资本成本率的测算 例题：A公司拟发行一批普通股，发行价格为12元/股，每股发行费用为1元，预定每年分派现金股利每股1.2元，则其资本成本率为多少？ 例题：A公司拟发行一批普通股，发行价格为12元/股，每股发行费用为1元，预定每年分派现金股利每股1.2元，以后每年股利增长5%，则其资本成本率为多少？,62,资本成本的测算,2,普通股本成本率的测算 资本资产定价模型： 式中，Kc表示普通股投资必要报酬率，即普通股资本成本率；Rf表示无风险报酬率；Rm表示市场报酬率；i表示第i种股票的贝塔系数。,63,资本成本的测算,2,普通股资本成本率的测算 债券投资报酬率加股票投资风险报酬率：股票投资的必要报酬率可以在债券利率的基础上加上股票投资高于债券投资的风险报酬率。即“债券利率+风险溢酬” 例题：A公司已发行债券的投资报酬率为8%。现准备发行一批股票，经分析，该股票高于债券的投资风险报酬率为4%。则该股票的必要报酬率即资本成本率为多少？,64,资本成本的测算,2,优先股资本成本率的测算 优先股股利固定，其公式为： 式中，Kp表示优先股资本成本率；Dp表示优先股每股年股利；Pp表示优先股筹资净额，即发行价格扣除发行费用。,65,资本成本的测算,2,留用利润资本成本率的测算 留用利润是否有资本成本机会成本 怎么测算留用利润资本成本率与普通股相同，只是不考虑筹资费用,66,资本成本的测算,2,留用利润资本成本率的测算 非股份制企业股权资本成本率测算 投入资本筹资有协议约定了固定利润分配比例，类似于优先股，但不同于普通股； 投入资本及留用利润不能在证券市场上交易，无法形成公平的交易价格，因而也就难以预期其投资的必要报酬率。,67,资本成本的测算,2,综合资本成本率的测算 综合资本成本率的决定因素 综合资本成本率的测算方法 综合资本成本率中资本价值基础的选择,68,资本成本的测算,2,综合资本成本率的测算 决定因素：个别资本成本率、长期资本比例 综合资本成本率的公式： 资本价值基础的选择 账面价值基础：资料易取、有失客观 市场价值基础：接近现实、价格易变 目标价值基础：体现期望、难以客观,69,资本成本的测算,2,综合资本成本率的测算 例题：A公司现有长期资本总额10000万元，其中长期借款2000万元，长期债券3500万元，优先股1000万元，普通股3000万元，留用利润500万元；各种长期资本成本率分别为4%、6%、10%、14%和13%。该公司的综合资本成本率为多少？,70,资本成本的测算,2,综合资本成本率测算表,71,资本成本的测算,2,72,按资本账面价值测算的综合资本成本率,资本成本的测算,2,73,按资本市场价值测算的综合资本成本率,资本成本的测算,2,74,按资本目标价值测算的综合资本成本率,资本成本的测算,2,边际资本成本率的测算 边际资本成本率的测算原理 边际资本成本率规划,75,资本成本的测算,2,边际资本成本率的测算原理 含义：企业追加投资的资本成本率，即企业新增1元资本所需负担的成本。亦称作随筹资额增加而提高的加权平均资本成本率。,76,存在一种情况：当某种筹资方式筹资额超过一定限额时，边际资本成本率会提高，此时，即使保持原有资本结构，仍会导致综合资本成本率上升。,资本成本的测算,2,边际资本成本率的测算原理 例题：A公司现有长期资本总额1000万元，其目标资本结构（比例）为：长期债务0.20，优先股0.05，普通股权益(包括普通股和留用利润)0.75。现拟追加资本300万元，仍按此资本结构筹资。经测算，个别资本成本率分别为：长期债务7.50%，优先股11.80%， 普通股权益 14.80%。则该公司追加筹资的边际资本成本率为多少？,77,资本成本的测算,2,边际资本成本率的测算原理,78,资本成本的测算,2,边际资本成本率规划 例题：A公司目前拥有长期资本100万元。其中，长期债务20万元，优先股5万元，普通股 (含留用利润) 75万元。为了适应追加投资的需要，公司准备筹措新资。试测算建立追加筹资的边际资本成本率规划。,79,资本成本的测算,2,边际资本成本率规划 第一步：确定目标结构 第二步：测算各种资本的成本率 第三步：测算筹资总额分界点 第四步：测算边际资本成本率,80,资本成本的测算,2,边际资本成本率规划 第一步：确定目标结构保持原有资本结构 第二步：测算各种资本的成本率 第三步：测算筹资总额分界点： 其中BPj表示筹资总额分界点； TFj表示第j种资本的成本率分界点； Wj表示目标资本结构中第j种资本的比例。,81,资本成本的测算,2,边际资本成本率规划,82,资本成本的测算,2,边际资本成本率规划 第四步：测算边际资本成本率,83,杠杆利益与风险的衡量,3,84,经营杠杆是由与产品生产或提供劳务有关的固定性经营成本所引起的，而财务杠杆则是由债务利息等固定性融资成本所引起的。,补充知识,3,成本性态 含义：是指在一定范围内，成本总额（一般指的是与经营有关的成本）与业务量之间在数量上的依存关系。 分类 模型,85,补充知识,3,边际贡献,86,补充知识,3,息税前利润,87,息税前利润不同于税前经营利润。 息税前利润税前利润传统利润表中的利息费用 税前经营利润税前利润管理利润表中的利息费用 其中：管理利润表中的利息费用传统利润表中的利息费用金融资产公允价值变动收益金融资产投资收益金融资产减值损失,补充知识,3,每股利润（每股收益）,88,补充知识,3,息税前利润与盈亏平衡分析,89,杠杆利益与风险的衡量,3,营业杠杆利益与风险 营业杠杆原理 营业杠杆系数的测算 影响营业杠杆利益与风险的其他因素,90,杠杆利益与风险的衡量,3,营业杠杆原理 概念：亦称经营杠杆或营运杠杆，是指由于企业经营成本中固定成本的存在而导致息税前利润（EBIT）变动率大于营业收入变动率的现象。 企业经营成本可分为固定成本和变动成本，若扩大营业收入总额（销售量）而降低单位固定成本，进而增加企业的经营利润，则可获得经营杠杆（双刃剑）。,91,杠杆利益与风险的衡量,3,营业杠杆原理 营业杠杆利益分析：,92,固定成本是引起经营杠杆效应的根源，但是企业营业收入与盈亏平衡点的相对位置决定了经营杠杆的大小，即经营杠杆的大小是由固定性经营成本和息税前利润共同决定的。,杠杆利益与风险的衡量,3,营业杠杆原理 例题：XYZ公司在营业总额为2400万元3000万元以内，固定成本总额为800万元，变动成本率为60%。公司207-209年的营业总额分别为2400万元、2600万元和3000万元。现测算其营业杠杆利益，如表所示。 有效地利用了营业杠杆，获得了较高的营业杠杆利益，即息税前利润的增长幅度高于营业总额的增长幅度。,93,杠杆利益与风险的衡量,3,营业杠杆原理 例题：下面再对拥有不同营业杠杆的三家公司进行比较分析。其中，A公司的固定成本大于变动成本，B公司的变动成本大于固定成本，C公司的固定成本是A公司的2倍。现测算A，B，C三个公司的营业杠杆利益，如表（P198，表6-10）所示。,94,杠杆利益与风险的衡量,3,营业杠杆原理 营业风险分析 例题：假定XYZ公司207-209年的营业总额分别为3000万元、2600万元和2400万元，每年的固定成本都是800万元，变动成本率为60%。下面以表测算其营业风险。,杠杆利益与风险的衡量,3,营业杠杆系数测算 营业杠杆系数是指企业营业利润的变动率相当于营业收入变动率的倍数。,杠杆利益与风险的衡量,3,营业杠杆系数测算,杠杆利益与风险的衡量,3,营业杠杆系数测算 例题：某企业生产A产品，固定成本为60万元，变动成本率为40%，当企业的销售额分别为400万元、200万元、100万元时，经营杠杆系数分别为多少？,固定成本是引起经营杠杆效应的根源，但是企业营业收入与盈亏平衡点的相对位置决定了经营杠杆的大小，即经营杠杆的大小是由固定性经营成本和息税前利润共同决定的。,在固定成本不变的情况下，营业收入越大，经营杠杆系数越小，经营风险也就越小。此时，企业盈利状况越远离盈亏平衡点。,杠杆利益与风险的衡量,3,影响营业杠杆利益与风险的其他因素 产品销量 产品售价 单位变动成本 固定成本,杠杆利益与风险的衡量,3,财务杠杆利益与风险 财务杠杆原理 财务杠杆系数的测算 影响财务杠杆利益与风险的其他因素,100,杠杆利益与风险的衡量,3,财务杠杆原理 内涵：财务杠杆，亦称筹资杠杆、资本杠杆，是指由于企业债务中固定费用的存在而导致普通股每股收益（EPS）变动率大于息税前利润变动率的现象。 财务风险：由于企业运用了债务筹资方式而产生的丧失偿付能力的风险，而这种风险最终是由普通股股东承担的。,101,杠杆利益与风险的衡量,3,财务杠杆原理 分析,102,固定性融资成本是引起财务杠杆效应的根源，但是企业息税前利润与固定性融资成本之间的相对水平决定了财务杠杆的大小，即财务杠杆的大小是由固定性融资成本和息税前利润共同决定的。,杠杆利益与风险的衡量,3,财务杠杆原理 例题：XYZ公司207-209年的息税前利润分别为160万元、240万元和400万元，每年的债务利息为150万元，公司所得税税率为25%。该公司财务杠杆利益的测算如表所示。,103,杠杆利益与风险的衡量,3,财务杠杆系数的测算 财务杠杆系数是指企业税后利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数，它反映了财务杠杆的作用程度。,104,杠杆利益与风险的衡量,3,财务杠杆系数的测算,105,若存在优先股呢？公式该如何变化？,若存在优先股呢？公式该如何变化？,杠杆利益与风险的衡量,3,财务杠杆系数的测算 例题：ABC公司全部长期资本为7500万元，债务资本比例为0.4，债务年利率为8%，公司所得税税率为25%，息税前利润为800万元。其财务杠杆系数为多少？ 当债务年利率为8%，息税前利润为1000万元？ 当债务年利率为15%，息税前利润为1000万元？,106,杠杆利益与风险的衡量,3,财务杠杆系数的测算,107,财务杠杆的大小是由固定性融资成本和息税前利润共同决定的。 在利息固定的情况下，息税前利润越大，财务杠杆系数越小。 在息税前利润固定的情况下，利息越大，财务杠杆系数越大。,杠杆利益与风险的衡量,3,影响财务杠杆利益与风险的其他因素 息税前利润 资本规模（影响利息总量） 资本结构（影响利息总量） 债务利率（影响利息总量）,108,杠杆利益与风险的衡量,3,联合杠杆利益与风险 联合杠杆原理 联合杠杆系数的测算,109,杠杆利益与风险的衡量,3,联合杠杆原理 亦称总杆杠，是指营业杠杆和财务杆杠的综合。 总杠杆的效果是第一步是经营杠杆放大了营业收入总额（销售量）变动对息税前利润的影响；第二步是利用财务杠杆将前一步导致的息税前利润变动对每股收益变动的影响进一步放大。最终销售量的任何变动都将经两步放大为每股收益的更大变动。,110,杠杆利益与风险的衡量,3,联合杠杆测算 公式：,111,资本结构决策分析,4,资本结构决策分析 资本结构决策影响因素的定性分析 资本结构决策的资本成本比较法 资本结构决策的每股收益分析法 资本结构决策的公司价值比较法,112,寻求最佳资本结构：综合资本成本率最小化，企业价值最大化。,资本结构决策分析,4,资本结构决策影响因素的定性分析 企业财务目标的影响分析 企业发展阶段的影响分析 企业财务状况的影响分析 投资者动机的影响分析,113,投资者动机的影响分析 债权人态度的影响分析 税收政策的影响分析 行业差别的影响分析,资本结构决策分析,4,企业财务目标的影响分析 利润最大化净利润最大化，适用非股份制企业，资本成本比较法 股东财富最大化股票市场价值最大化，适用股份公司，每股收益分析法 公司价值最大化公司总价值最大化，适用公司，公司价值比较法,114,资本结构决策分析,4,企业发展阶段的影响分析 初创期债务资本比例较低 成长期债务资本比例开始上升 成熟期债务资本比例相对稳定 衰退期债务资本比例有所下降,115,资本结构决策分析,4,企业财务状况的影响分析 财务状况差通过留用利润来补充资本 财务状况良好倾向于使用更多的债务资本 投资者动机的影响分析 债权投资者按期回收本金并获得利息收益 股权投资者资本的保值增值,116,资本结构决策分析,4,债权人态度的影响分析 经营者行为的影响分析 不愿控制权旁落债务资本筹资 不愿承当财务风险股权资本筹资 税收政策的影响分析抵税收益 行业差别的影响分析不同行业最佳资本结构不同,117,资本结构决策分析,4,资本结构决策的资本成本比较法 含义：在适度财务风险的条件下，测算可供选择的不同资本结构或筹资组合方案的综合资本成本率，并以此为标准相互比较，确定最佳资本结构的方法。择优 分类：初始筹资的资本结构决策 追加筹资的资本结构决策,118,资本结构决策分析,4,资本结构决策的资本成本比较法 初始筹资的资本结构决策 例题：XYZ公司在初创时需资本总额5000万元，有如下三个筹资组合方案可供选择，有关资料如表所示。 假定XYZ公司的第，三个筹资组合方案的财务风险相当，都是可以承受的。,119,12.32%,11.45%,11.62%,因为方案的综合资本成本率最小，因此选择方案。,资本结构决策分析,4,资本结构决策的资本成本比较法 追加筹资的资本结构决策原定资本结构未必最佳 例题：XYZ公司拟追加融资1000万元，现有两个追加筹资方案可供选择，有关资料如表所示。 假定XYZ公司的第，筹资组合方案的财务风险相当，都是可以承受的。 方法一边际资本成本率比较法,120,10.9%,10.3%,因为方案的边际综合资本成本率最小，因此选择方案。最终资本结构应该是,资本结构决策分析,4,资本结构决策的资本成本比较法 追加筹资的资本结构决策原定资本结构未必最佳 例题：XYZ公司拟追加融资1000万元，现有两个追加筹资方案可供选择，有关资料如表所示。 假定XYZ公司的第，筹资组合方案的财务风险相当，都是可以承受的。 方法二综合资本成本率比较法,121,11.69%,11.59%,因为方案的综合资本成本率最小，因此选择方案。 最终资本结构应该是,资本结构决策分析,4,资本成本比较法的优缺点 优点：原理容易理解，测算过程简单 缺点：没有具体测算财务风险因素，实质以利润最大化为决策目标，而不是公司价值最大化，一般适用于资本规模较小、资本结构较为简单的非股份制企业。,122,资本结构决策分析,4,资本结构决策的每股收益分析法 含义：是指利用每股收益无差别点来进行资本结构决策的方法。 所谓每股收益无差别点是